一、行情回顧
3月國內(nèi)玉米期貨價震蕩下行，主要原因包括：一、宏觀避險情緒導(dǎo)致大宗商品價格下挫，國內(nèi)大量進口低價玉米利空期價；二、小麥大跌和稻谷拋儲利空預(yù)期壓制玉米需求。截止3月27日，國內(nèi)玉米活躍期貨收盤價2700元/噸，較月初2854元/噸下降了154元/噸；北良港新國標二等玉米平艙價2820元/噸，較月初2900元/噸下降了80元/噸；南方蛇口港新國標二等玉米成交價2880元/噸，較月初2980元/噸下降了100元/噸；外圍方面，CBOT玉米期貨收盤價為648.25美分/蒲式耳，較月初635.75美分/蒲式耳上漲了12.5美分/蒲式耳，國內(nèi)外玉米價差走縮。
圖表1：黃玉米期貨收盤價震蕩下行（活躍）（元/噸）
數(shù)據(jù)來源：華安期貨投資咨詢部；同花順iFinD
圖表2：玉米南、北方港口現(xiàn)貨價格（元/噸）
數(shù)據(jù)來源：華安期貨投資咨詢部；同花順iFinD
二、供需分析
當前玉米市場主要關(guān)注兩個因素：一是進口玉米到港量對國內(nèi)玉米利空預(yù)期；二是終端市場恢復(fù)狀況對玉米提振幅度。以下就玉米市場主要影響因素進行分析。
1．供應(yīng)方面
1.1 基層售壓逐漸減少，收儲降低供應(yīng)壓力
國內(nèi)基層農(nóng)戶整體余糧不足2成，供壓影響減小。隨著氣溫回升，國內(nèi)基層售賣玉米進度加快，據(jù)我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)調(diào)研數(shù)據(jù)，截至3月23日，全國7個玉米主產(chǎn)省份農(nóng)戶售糧進度為81%，環(huán)比增加18%，同比提速2%。東北產(chǎn)區(qū)潮糧較多，售糧較多，而華北糧質(zhì)好易存儲，有惜售情況，計劃長期儲存。隨著基層農(nóng)戶售糧，糧源重心逐漸轉(zhuǎn)至貿(mào)易商和下游企業(yè)庫存等收糧主體，售壓炒作壓價影響漸無，后期國內(nèi)玉米供應(yīng)方面，玉米價格波動以貿(mào)易商和政策糧調(diào)價為主。
進口玉米有利提升進口量，多方收儲支撐期價。3月中國大幅進口美國玉米，根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部公布的玉米出口數(shù)據(jù)，截至3月23日當月，美國向中國出口玉米量為2575020噸，較2月美國向化出口玉米量的206噸有較大漲幅。當前中國進口玉米有盈利，對國內(nèi)期價有階段性的利空作用。美國農(nóng)業(yè)部表示，美國農(nóng)戶調(diào)低了玉米平均價格10美分至6.60美元/蒲式耳，盡管美國玉米降價，但出口量仍表現(xiàn)不佳，根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部公布的3月玉米供需預(yù)估數(shù)據(jù)，3月美國出口玉米環(huán)比減少191萬噸，同比減少1579萬噸。主因是巴西玉米更具價格優(yōu)勢，且巴西玉米新作預(yù)計豐產(chǎn)，彼時，豐產(chǎn)壓力作用于美國玉米，進口利潤仍有走闊趨勢。
圖表3：國內(nèi)玉米主產(chǎn)區(qū)售糧進度
數(shù)據(jù)來源：我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)；華安期貨研究所
圖表4：進口玉米利潤（元/噸）
數(shù)據(jù)來源：我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)；華安期貨研究所
圖表5：3月玉米供需報告（百萬噸）
數(shù)據(jù)來源：美國農(nóng)業(yè)部官網(wǎng)；華安期貨研究所
進口糧多流入儲備，經(jīng)過之前疫情期供少需增、俄烏沖突抬升糧價以及極端天氣導(dǎo)致糧食減產(chǎn)等因素消耗國庫糧較多，國內(nèi)糧價相對于國際糧價維持穩(wěn)定，主要原因是國儲糧宏觀調(diào)控，近期價格糧食價格走低，中儲糧等多方參與收儲，一定程度支撐玉米期價。
1.2 國內(nèi)玉米春播啟動，地租上漲支撐期價
國內(nèi)地租成本同比增加和化肥價格高企抬升玉米生產(chǎn)成本。當前國內(nèi)局部地區(qū)已播種春玉米，4月是玉米春播主要時期，種植成本影響遠期玉米定價標準。根據(jù)全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益資料顯示，國內(nèi)玉米生產(chǎn)成本中比重前三項為人工、地租和化肥，近些年由于務(wù)農(nóng)人數(shù)減少和國內(nèi)耕地有限，人力成本和租地成本上漲。東北產(chǎn)區(qū)玉米產(chǎn)量占全國玉米總產(chǎn)量近一半，根據(jù)東北產(chǎn)區(qū)反饋，2023年種植成本上漲主要源于地租漲價，2023年東北地區(qū)地租為2000-3000元/公頃，同比上漲了15%-25%，一定程度支撐新季玉米價格。當前化肥價格處近五年歷史同期高位，截至3月20日，復(fù)合肥價格為3491.7元/噸，同比上漲35元/噸。盡管化肥原材料的油價有所回落，但仍處于歷史同期偏高位置，且俄烏沖突仍未結(jié)束，局勢嚴峻程度和持續(xù)時長面臨不確定性，理論上油價仍會高企，隨著用肥旺季來臨預(yù)期市場會抬升化肥價格。綜上可見，對于2023年玉米種植，租地成本同比增加和化肥價格偏高會抬升玉米種植成本，從而支撐遠期玉米價格。
圖表6：國內(nèi)春玉米播種情況
數(shù)據(jù)來源：中央氣象臺；華安期貨研究所
圖表7：中國玉米生產(chǎn)成本（元/畝）
數(shù)據(jù)來源：《全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益資料匯編2021》；華安期貨研究所
圖表8：WTI原油現(xiàn)貨價（美元/桶）
數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD；《全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益資料匯編2021》；華安期貨研究所
圖表9：復(fù)合肥生產(chǎn)資料價格（元/噸）
數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD；《全國農(nóng)產(chǎn)品成本收益資料匯編2021》；華安期貨研究所
2．需求方面
2.1 預(yù)期盈利逐漸增加，提振養(yǎng)殖飼料需求
飼料盈利上漲提振飼料需求。隨著飼料原料成本逐漸走低，飼料企業(yè)庫存可用天數(shù)趨勢增加，當前建庫量偏低，庫存可用天數(shù)維持近三年同期最低位，截至3月24日，全國飼料企業(yè)玉米平均庫存為31.94天，環(huán)比增加了5.94%，較去年同期的39.08天減少了18.27%，其中，華北地區(qū)和華東地區(qū)庫存可用天數(shù)均不足30天。目前禽類飼料預(yù)期盈利維持高位，豬飼料利潤逐漸修復(fù)，飼料需求仍有較大上漲空間。
節(jié)日將近利好飼料終端消費。隨著飼料價格回落和收儲政策托底，豬養(yǎng)殖利潤走高。當前豬存欄量仍在偏高位，按照10個月前能繁母豬存欄量推算4月生豬出欄量略微增加，盡管如此，4月節(jié)日效應(yīng)提振，預(yù)期終端消費增加，養(yǎng)殖利潤回升將驅(qū)動養(yǎng)殖戶補欄，預(yù)計豬存欄量仍偏高，豬飼料剛性消費增加。
圖表10：國內(nèi)樣本飼料企業(yè)庫存可用天數(shù)（天）
數(shù)據(jù)來源：我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)，鋼聯(lián)數(shù)據(jù)；華安期貨研究所
圖表11：豬飼料預(yù)期盈利（元/頭）
數(shù)據(jù)來源：我的農(nóng)產(chǎn)品網(wǎng)，鋼聯(lián)數(shù)據(jù)；華安期貨研究所
圖表12：商品豬和能繁母豬存欄量（萬頭）
數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)；華安期貨研究所
圖表13：豬自養(yǎng)利潤（元/頭）
數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)；華安期貨研究所
2.2 關(guān)注替代谷物行情，稻谷小麥價低利空
當前玉米現(xiàn)貨仍有價格優(yōu)勢，主要關(guān)注小麥和稻谷低價壓制玉米行情。對于玉米飼用替代谷物價差，截至3月29日，玉米-高粱全國現(xiàn)貨平均價差為344元/噸，玉米-小麥全國現(xiàn)貨平均價差為197.44元/噸，玉米-稻谷全國現(xiàn)貨平均價差為190元/噸，玉米-大麥全國現(xiàn)貨平均價差為8元/噸。我國以進口大麥為主，近期國際大麥供應(yīng)充足導(dǎo)致進口大麥價跌，盡管玉米-大麥價差走縮，但飼料企業(yè)根據(jù)當前飼用谷物行情，仍偏好采購玉米和小麥作為飼用，大麥更多流向釀造業(yè)。
國家拋售低價陳麥和小麥豐產(chǎn)預(yù)期利空玉米。3月下旬，隨著國家低價收購和拋售小麥的消息公布，小麥價格大跌，引發(fā)玉米基層恐慌情緒加快售糧。3月29日競價小麥最終成交量約111萬噸，成交均價為2679元/噸，最高成交價為2760元/噸（比小麥現(xiàn)價低200元/噸，比玉米主產(chǎn)區(qū)黑龍江現(xiàn)價高10元/噸），4月國家仍有低價拋售陳麥計劃，疊加新麥豐產(chǎn)預(yù)期，飼料企業(yè)觀望欲伺機采購替代玉米飼用。關(guān)注小麥成交結(jié)果，若量小價高對玉米利空影響有限。
圖表14：玉米及其替代谷物價差（元/噸）
數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD；華安期貨研究所
圖表15：小麥和玉米主產(chǎn)地現(xiàn)貨價格（元/噸）
數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD；華安期貨研究所
圖表16：小麥臨儲競價銷售公告
數(shù)據(jù)來源：中儲糧官網(wǎng)；中華糧網(wǎng)；華安期貨研究所
圖表17：國三等稻谷銷售底價（元/噸）
數(shù)據(jù)來源：中儲糧官網(wǎng)；中華糧網(wǎng)；華安期貨研究所
國家拋售低價稻谷擠占玉米飼用市場。稻谷競價銷售于3月28日開啟，公布的銷售底價與去年持平，但遠低于玉米價格，由于稻谷可替代玉米作為飼料使用，稻谷拋儲價格較低，飼料企業(yè)將會增加稻谷消費，稻谷拋售在一定程度上擠占玉米飼料市場，拋儲消息提前公布后導(dǎo)致玉米價格下跌。28日當天拋售稻谷最高成交價為2590元/噸，比玉米價便宜，實際成交量較少，最終成交量為15萬噸。近期稻谷競價銷售活動仍在持續(xù)，關(guān)注4月拋售稻谷最初成交價格和成交量對玉米行情的壓制幅度。
2.3 天氣升溫和節(jié)日至，提振加工企業(yè)消費
玉米價格低洼期，加工企業(yè)積極建庫，玉米庫存增加。因4月起有節(jié)日效應(yīng)提振消費，當前加工企業(yè)的玉米消耗量維持高位。3月24日當周，全國主要126家玉米深加工企業(yè)（含淀粉、酒精及氨基酸企業(yè)）共消費玉米119.15萬噸，環(huán)比環(huán)比增加5.28萬噸，同比減少13.78萬噸。分企業(yè)類型看，其中玉米淀粉加工企業(yè)共消化61.4萬噸，環(huán)比增加6萬噸；玉米酒精企業(yè)共消化39.08萬噸，環(huán)比減少0.35萬噸；氨基酸企業(yè)共消化18.68萬噸，環(huán)比減少0.38萬噸。從中看出，加工企業(yè)消費增幅主力仍是淀粉。
圖表18：中國玉米主要深加工企業(yè)庫存（萬噸）
數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)；華安期貨研究所
圖表19：加工企業(yè)玉米消費量（萬噸）
數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)；華安期貨研究所
節(jié)日效應(yīng)、飲料業(yè)消費儲備和白糖漲價利多淀粉。當前淀粉行情供過于求，加工企業(yè)持續(xù)虧損，相關(guān)企業(yè)挺價保本，持續(xù)降庫存，減弱玉米淀粉供應(yīng)壓力。展望未來，隨著天氣轉(zhuǎn)熱，飲料等行業(yè)迎接季節(jié)性消費旺季，促使飲料等終端市場增產(chǎn)儲備，淀粉糖消費會有所增加。而又一利好行情是白糖因減供擔憂價格大幅上漲，白糖和淀粉糖在生產(chǎn)飲料和食品時互為替代，主要在飲料業(yè)替代占比超七成，其他食品業(yè)也有替代但量小，白糖行情更有利于淀粉糖消費。疊加后期節(jié)日效應(yīng)提振淀粉終端食品消費，淀粉行情將有所好轉(zhuǎn)，當前處于積極備貨期。
圖表20：山東玉米淀粉企業(yè)加工利潤（元/噸）
數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)；華安期貨研究所
圖表21：中國玉米淀粉物理庫存（噸）
數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)；華安期貨研究所
圖表22：中國主要玉米淀粉加工企業(yè)消費量（萬噸）
數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)；華安期貨研究所
圖表23：白砂糖-玉米淀粉糖價差走闊（元/噸）
數(shù)據(jù)來源：鋼聯(lián)數(shù)據(jù)；華安期貨研究所
3．套利分析：玉米基差趨勢走弱，歷史波動率處高位
基差方面，截至3月31日，現(xiàn)貨（玉米基準地北良港玉米平倉價）與主力07合約基差為74元/噸，較月初走弱了7元/噸，處于歷史同期偏高位，節(jié)日效應(yīng)提振下利多期價，基差有回落預(yù)期，相關(guān)企業(yè)可考慮買入套期保值。波動率方面，截至3月31日，主力07合約1個月歷史波動率上升至11.55%，較月初走強了4.19%，處于近五年同期偏低水平，場外期權(quán)隱含波動率報價在13.47%。小麥和稻谷拋儲信息引起玉米市場恐慌，波動率走高，期權(quán)費過高不宜持有。
圖表24：玉米基差走弱（元/噸）
數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD；華安期貨研究所
圖表25：C2307合約歷史波動率走高（1M）
數(shù)據(jù)來源：同花順iFinD；華安期貨研究所
三、市場展望與投資策略
玉米供應(yīng)壓力逐漸減少，終端消費有季節(jié)性回暖預(yù)期，但有拋儲政策壓制行情，預(yù)計4月期價震蕩偏強。具體來看：供應(yīng)方面供壓減弱，國內(nèi)基層農(nóng)戶余糧不足兩成售壓利空影響趨小，進口有望增加但多流入地方儲備，新作生產(chǎn)成本漲價支撐遠期玉米價格；需求方面預(yù)期消費增加，主要是節(jié)日效應(yīng)增強終端市場看多未來消費信心，企業(yè)預(yù)期盈利回升增加生產(chǎn)，但飼料業(yè)有不定期低價稻谷和小麥拋儲利空，由于價差和替代空間小預(yù)期壓制幅度有限。
投資策略：
單邊建議——拋儲和進口量大信息公布時C2307合約逢低買入；
風險因素：終端市場需求疲軟；拋儲擠占玉米需求多
華安期貨 李偉 何濛
責任編輯：宋鵬
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