20220112 強國有我——先進制造業

　　博時基金權益投資三部投資總監 基金經理 蔡濱

　　蔡濱：各位觀眾朋友們，大家好。我是博時基金蔡濱。很高興有這個機會來給大家做一個交流。

　　博時基金2022開年投資研判系列直播，我今天的匯報主題是《強國有我——先進制造業》。

　　我們都知道，先進制造業不是單一的一個行業，而是非常寬泛的。今天的匯報分兩個部分：第一部分，先進制造業到底是什么；第二部分，先進制造業投資方法的一些討論。

　　我們先看一下兩個圖片。這是一個智能工廠，在網絡上有很多這樣的圖片，很多觀眾朋友可能也是從事制造業的，也應該了解智能工廠。我們看到，智能工廠的智能是體現在非常多的方面的，在中間有四個環節，包括從智能加工中心與生產線，還有智能化的生產控制中心，智能化的生產執行過程管控，以及在前端甚至是后端的智能化的倉儲、運輸、物流。在四個大板塊里面，也同樣有后面后續相關的設備和相關的系統，包括相關的管理系統。我們知道，這個圖可能代表的就是先進的工廠，先進制造業的典型。

　　我們看到的這個智能工廠，后面需要很多支持，實現這個智能工廠化，需要很多的系統，包括信息技術的安全，包括云計算，包括強大的網絡，也有很多傳感器和致動器，在這個生產過程中有很多可視化的要求。

　　這是兩張圖，讓我們來感受一下所謂的先進制造業。

　　真正的先進制造業的定義是這樣的。先進制造業是相對于傳統制造業而言，它是個相對概念，只要比以前的制造來得先進了，更具有效率了，更具有低耗、清潔、高效，我們都可以稱為先進制造業。指的是制造業不斷吸收電子信息、計算機、機械、材料以及現代管理技術等方面的高新技術成果，并且將這些先進的制造技術綜合運用于制造業產品的研發、設計、生產、制造、在線檢測、營銷服務和管理的全過程，目標是實現優質、高效、低耗、清潔、靈活生產，實現信息化、自動化、智能化、柔性化、生態化的生產，取得很好的經濟收益和市場效益的制造業的總稱。所以它是一個非常大范圍的總稱。我們這個系列的直播，我的同事還會從各個細分的行業去給大家做投資和行業的基本面的梳理。所以我這里的制造業投資的一個大的總稱的制造業的方法論，可能并不會那么細，后面的第二部分不會涉及得特別細。

　　我們也可以大致把先進制造業分成為兩部分：一部分是傳統制造業吸收融入了先進制造技術和其他的高新技術，尤其是信息技術后，提升為先進制造業，其實就是工業化和信息化的融合，在很多傳統行業里面，走在前面的龍頭公司，更早的去擁抱新的技術，提升自己的能力，提升自己的效率，它稱之為先進制造業。另一部分是新興的技術成果產業化后形成的新的產業，并帶有基礎性和引領性的產業，包括增量制造，我們說的3D打印，生物制造、微納制造等等這些方面，這是新生出來的一些新興產業。這是先進制造業的定義。

　　國內先進制造業的現狀是什么樣的，這里我用了兩張圖。這是2019年的數據，但是也具有一定的代表性。中國是一個制造業大國，具有全球最全品類的工業制造體系，但是它還不是一個制造業強國。從2019年全球工業機器人的密度來看，在中國前面的國家還有很多。我們知道，制造業強國像日本、德國，包括美國，都是在我們前面很多的。而從過去幾年的機器人的密度來看，中國的提升是最快的，從非常低的水平在迅速提升。而這兩年，在2020-2021年，因為疫情的因素，中國的制造業肯定是相對于全球來說有更大的提升。

　　制造業的重要性就非常之必要，我們在這里借用原機械工業總部總工程師、工業協會聯合特別顧問朱森第先生的話，就是三點，一個是勢在必行，一個是刻不容緩，一個是影響深遠。勢在必行，我們也都知道，中國制造業是持續發展仍然是面臨一些問題的，包括資源環境的制約，包括產業整個發展的乏力，特別是在上游的零部件、材料等等這些面臨很大的挑戰，在創新上面也還是比較薄弱。整體中國面臨的人口紅利、勞動力紅利的情況，以及包括我們產業的一些轉移，都對我們的制造業形成了挑戰。其他國家同時也是在積極尋找制造業的發展，包括美國、德國都提出了很多制造業回歸、制造業工業4.0等等一些發展舉措，所以是非常刻不容緩的。最后，先進制造業是國內制造業的發展方向。我們先進制造業的發展也使得我們能夠在第三次工業革命中發揮重要的作用，引領中國的制造業走出發展的新路，這個是非常重要的，也會產生非常大的影響。

　　我們看一下現在政策的進展。從“十四五”規劃中來看是非常強調打造制造強國。制造業是一個國家的根本，我是這么認為的，“十四五”規劃也更加強調了產業升級，加快推進制造強國、質量強國建設，堅持自主可控、安全高效，推進產業基礎高級化、產業鏈的現代化，保持制造業比重基本穩定，增強制造業競爭優勢，推動制造業高質量發展。這個政策的定位是非常之高的。在去年12月28日，工業和信息化部等八部門聯合印發了《“十四五”智能制造發展規劃》。智能制造也是有一個定義的，在下面我也列出來了。它是基于新一代信息技術與先進制造技術深度融合，貫穿于設計、生產、管理、服務等制造活動各個環節，具有自感知、自決策、自執行、自適應、自學習等特征，旨在提高制造業質量、效益和核心競爭力的先進生產方式。與我們前面第一張圖智能工廠，就是制造智能的這么一個環節。作為制造強國建設的主攻方向，智能制造發展水平關乎我國未來制造業的全球地位，對于加快發展現代產業體系，鞏固壯大實體經濟根基，構建新的發展格局，建設數字中國具有重要作用。這里面最后一句“建設數字中國”是中國整個智能制造、先進制造的目標。

　　我們也從政策層面再去看一下“十四五”和“十三五”在制造業方面的對比。對于政策的發展方向，包括產業的發展方向，最終落實到微觀企業的發展方向，是我們整個投資可以去探討方向的一個脈絡。可以看到，在制造業的目標，包括增強制造業的核心競爭力，以及新興行業的領域開發，包括數字行業等等這些方向，“十四五”和“十三五”上面都是有一些變化的，這些變化也就是我們很重要的一些發掘投資方向的地方，也是我們政策鼓勵的，產業會去積極突破或發展的一些方向。比如在制造業目標上，補充和加強工業基礎，我們是面臨了很大的挑戰，我們在下面提到的核心競爭力，包括高端的新材料，特種鋼、光刻膠、主要技術設備，我們也知道我們的半導體需要很大的國產化的進程。另外，推動數字化的轉型，數字中國是“十四五”智能制造里面很重要的一個目標，等等這些方向，在“十三五”規劃上，以及在“十四五”規劃上，會更多的強調，以及會有更多新的增長點。在這上面，我們也看到了在資本市場上大家會比較關注的，比如核心競爭力里面有新能源車和智能車輛，車聯網，也有高端醫療設備、創新新藥這些方向，當然也有在“十三五”還沒有寫到的，像航空發動機、燃氣輪機，因為中國未來會有自己的商用機，發動機的突破包括軍品上的發動機突破也是迫在眉睫的。在新興行業的開發領域，包括我們看到的新材料、新能源以及新能源車，也都是新興行業的一些重點方向。

　　在數字行業里面，之前“十三五”也會有云計算、工業物聯網，但是我們這邊也看到了虛擬現實和增強顯示，就是我們在資本市場上說的VR、AR這個方向，也是在“十四五”規劃里面都有所提及，這是非常重要的從制造業的方向去做對比一些更新的地方。特別是在一些新興行業上，我們說先進制造業分成兩大部分，特別是一些新興行業上面一些主要的方向。

　　第一部分是對先進制造業的基本介紹，它的定義，以及它現在所處的階段，發展的重要性，以及從政策規劃，“十四五”規劃，包括去年年底智能制造規劃的這么一個規劃的方向上，去給大家做一個解釋，什么樣是我們定義的先進制造業。

　　第二部分是先進制造業的投資方法，這個是博時內部有投研團隊，我們有整個的專注于制造業的投研團隊，我們形成了一些自己的投資方法，這上面給大家做一個交流。

　　在方法論之前，我想給大家再展示一個數據。這是我在2014年做的一個數據，沒有去更新，只要說明一個道理就好了，制造業的時代變遷在資本市場上的映射是什么樣的。我們都知道，從中國加入WTO以后，也就是2001年以后，中國的出口貿易是整個經濟的主要驅動因素。在那個時代里面，在資本市場，主要的制造業的表現，就是出口相關的，包括當年的造船、集裝箱、港口機械，這些相關的上市公司都是那個時代的牛股，都是10倍股，它是符合了當時整個時代的變遷。這是當時制造業的時代，最終在資本市場的映射是這樣的。我們看到，從2006年到2010年，中國城鎮化的建設是加快了步伐，在這個城鎮化建設過程中，相關的行業，工程機械、電力設備，包括當時的鐵路設備，也都是大牛股涌現的一些行業。在這個過程中，還有一些消費制造，包括汽車、家電，當時的滲透率都比較低，這些行業是在那個時代消費需要比較多提升的地方，會有很大的成長性，也是有很多表現非常好的上市公司和股票。

　　進入到2011年以后，中國在那個時代就已經在面臨轉型升級改革了，已經面臨了一些能源問題、勞動力成本問題。在2011年，因為數據是截止到2014年，我們看到，當時的智能化、能源投資、油氣裝備、環保，這些公司、這些行業能夠涌現出牛股。我們也知道，信息化從3G到4G，包括現在的5G，信息化的建設，以及信息化的制造業，也是發生了很大的變遷，從日韓到臺灣到中國。在這個產業上，同樣也涌現出了非常多的行業投資機會和表現好的公司股票，這個我們就沒有在這里展示。在我們整個的系列直播中，會有專門的科技這塊的內容分享，我相信在那個部分，對于科技制造會有更多的大家可以看到的內容。

　　這張圖主要說明的是，制造業這個時代的變遷，在資本市場是有映射的。我們從資本市場的投資去看的話，要回歸到這個時代的變遷中，現在的這個時代，在剛才的“十四五”和“十三五”的規劃中，已經展現出來了，包括我們對于制造業和智能制造的定義中也展現出來了。

　　制造業的投資框架會是怎么樣的？制造業公司就是一個公司了，先進制造業是一個統稱，是一個很大的綜合，但是最后落實到標的，它就是一個細分行業的公司。對于一個公司投資的視角，我們從長期的視角分，大概就是這些方向。一個是這個公司的成長空間，成長空間的底層驅動因素是哪些。有些成長是來自于行業層面的，新能源車的發展，行業會有很好的增長，在這個行業里面的公司會有很好的成長。這個也是產業升級的一部分。有些增長是消費升級驅動的，有些是人工替代驅動的。行業層面會有它的成長的底層驅動。

　　回到企業層面，它也有自己的成長驅動，有量價的增長，有自己的進口替代，可能行業不增長了，但是公司通過自己競爭力的提升，能夠獲得這個行業更多的份額，帶來市占率的提升，驅動這個企業的成長，成長的驅動因素我們是要去做分析的。在這里面，同樣一個行業，做同樣事的一些公司，做同樣業務的公司，為什么會有區別？會有這么大的企業與企業之間的差距？背后的人性的層面，或者管理的層面，企業家的精神，這是我們在整個投資過程中也是非常關注的，就是企業的企業家精神、管理團隊、治理結構，它的規劃、愿景、企業的文化等等，這是在企業層面上去看的一些成長的驅動因素。

　　在成長上面，還有一些企業是面臨第二成長曲線的，也就是說它已經是一個成功的企業，但是它的行業可能已經面臨增速放緩。怎么樣實現企業的繼續成長？我們希望去找到的是一些看第二成長曲線的公司。在這上面，有些企業是具有產品的平臺性、技術的延展性，比如從消費電子突破到新能源車，這些零部件的企業，它可能會尋找第二成長曲線。還有就是渠道的復用性，有些可能偏消費類的渠道，或者就是偏制造類的渠道，已經在一個產品上實現了突破，在第二個產品上再實現突破，自己的客戶、渠道的復用性，也可能帶來第二成長曲線。后面會有一些個股的案例、公司的案例來展示。管理制度的開放和拓展能力，這也是最終實現渠道的成長性或實現產品的成長性，都是看到管理側，企業管理團隊的能力。

　　從競爭優勢上來看，我們也會去關注幾個方面，以長期視角去看一個制造業公司的競爭優勢，它的生意的競爭要素，技術、產品、成本、服務、渠道等等這些方向。因為每個行業、每個公司的競爭要素是不太一樣的，我們需要去做這個分析，需要去把握它的競爭優勢，判斷它的競爭優勢是否具有規模效應，或者是否具有長期性，它的壁壘夠不夠高。這是我們對一個制造業公司很重要的一些分析框架。

　　這里面具體還是要強調一下，這個企業最終是人在運營的，我們說組織管理能力，后面也會有一些案例，就是說一個企業為什么這么優秀，最終企業的管理、競爭要素是否匹配，管理能力、管理邊界、管理方法。我們以前在資本市場也看到很多故事，有些企業自己的主業做得不怎么樣，他希望通過一些并購，外延式的增長，去使得自己的第二成長曲線也好，或者自己的發展也好，因為它本身的治理是不太好的，最終的效果在資本上變得不是很成功，它的成長并沒有很高的質量，這些東西是非常重要的，對于去看一家公司，去分析一家公司。這一頁想告訴大家的是，我們在制造業公司長期的分析視角是什么樣的，這個也不僅僅是制造業公司了，消費類的公司，其他類型的公司，可能都是需要有這些長期視角的考慮的。

　　制造業的公司分類，一開始我們是做了兩大部分，前面講到，一個是傳統行業擁抱了先進技術，實現了制造業的提升，變成了先進制造業，實現自己的成長。還有一部分是新興行業，新出來的，新技術、新材料變成了自己就是一個成長性的行業。我們在投資過程中，可能會再做一個不太一樣但是有點類似的區分，我們會基于制造業的成長屬性和周期屬性來做一個區分。剛才講到的，像一些新興的行業，可能更多的是成長屬性的，行業處在比較早期的階段，因為新的技術、新的產品的突破，帶來一個行業性的增長，這在市場上也蠻多的，我們也能夠看得到。這類行業是處于成長賽道的投資，處于生命周期初期的投資，產品也是不斷擴張的。我們會有一個分析框架或投資框架。

　　另外是一些行業具有一定的周期屬性，主要我們是會去跟蹤它的產品、服務、運營的指標，它可能在股票上面，公司股價的表現上，也體現出來了一定的周期性。這樣的周期性對于景氣度，以及包括公司估值水平的評判，也是非常重要的。

　　無論是成長屬性的，還是偏周期屬性的制造業公司，我們說的制造業，一定是還有一個底層的東西，就是產能利用率或者說經營杠桿或者說投入產出的節奏。在制造業個股的分析上，對于企業的經營杠桿我們是特別關注的。我們知道，有些企業比如它能夠有10億的產能，目前的產量可能只有2億，它可能是虧損的，到5億、6億它可能是打平的，到7億、8億它就是很盈利的。如果它在一個產能的爬坡過程中，它所處的景氣周期和經營杠桿，對于一個企業盈利的彈性是非常大的，這個上面跟其他的行業，比如跟上游的資源品或者跟消費類行業是有所不同的，或者跟金融行業也是有所不同的，它的經營杠桿特別大。在這個過程中，是整個制造業公司分析中很重要的一點。

　　我們會具體展開基于成長性和基于周期性的案例。整體我們會有一個框架，怎么樣去選擇一個公司，面臨哪些需要研究的點，需要去做哪些突破，整體就是前面講到的成長、競爭優勢，包括它的估值、經營杠桿、資本開支，在什么水平上面，就會去做這樣一個框架式的研究。

　　再講一下案例。基于成長性的，我們知道成長很重要的是空間，它的所處階段，我們會用一些成長股的投資方法論去做這個分析，主要是公司收入的增長、市占率的提升。比如像我們看到的光伏、新能源、新材料等等這些公司，都是偏成長行業的，我們會有一些成長性的分析框架。

　　這里簡單舉一個案例。比如我們在2014年去看一個公司，當時國內很多的產業進口比例是很高的，對外依存度是很高的，包括工程機械用的泵閥，油缸可能進口比例就比較小了，泵閥還有90%是進口的。國內有一家企業在這個上面實現了突破，它能夠持續的研發投入，最終實現突破，實現了進口替代，最終帶來的股價上漲的幅度是非常大的，也是一個10倍股。這個就是一個油缸公司到泵閥公司的轉變，產品的持續突破。這是一個成長性的，它是進口替代帶來的成長，國內國產化是比較低的狀態下帶來的成長。

　　還有就是偏周期性的。我們看到這個汽車股的案例，當然現在來說有它的成長性在里面了，因為會切入到新能源車這一塊。在傳統汽車的時候，或者工程機械類似的公司，它會變成產品驅動，就是景氣，有新產品發行的時候，新產品銷量很好的時候，股價會有一波表現，新的產品生命周期過去，到下一個產品承接之前，它可能相對比較弱一些，這是一個非常典型的產品驅動，具有一定的周期性。

　　我們講了很多先進制造業的情況，前面的圖表還會更寬泛一些。在實際案例中，中國的燈塔工廠，在全球的占比是非常高的。燈塔工廠的定義就是世界上最先進的工廠，有這樣一個組織在做命名。三一重工這家公司，北京的裝機工廠，去年也被評為燈塔工廠，而且是全球重工業行業首家世界燈塔工廠。這個公司我們也是作為一個案例來給大家做一個分享，就是什么樣的企業，傳統的公司變成了一個先進制造業。我們很看重的就是這家公司全球性的對比。我們看到，2011-2012年開始，三一的人均創收跟國際龍頭相比，都是處在比較低的位置，100多萬。經過這么多年的發展，經過它的持續技術投入、產品升級，最終在2020-2021年，現在這個水平已經是領先全球，從100來萬到達了400萬的人均創收，用了更少的人創出了更多的產值，這是一個技術先進、效率提升的典型代表，這是實打實的一個典型案例。世界經濟論壇對三一的這個燈塔工廠也有高度的評價，網上也會有相關的資料，大家感興趣可以去查。

　　最后我還想用兩幅圖來結束今天的這個分享。一個是低碳中國，這是在華為的一個數字能源展廳里面的一張圖，這是非常大的一個發展愿景。整體它的含義就是，未來數字是要服務于能源，管理能源，是幫助整個社會從一個低碳社會走像零碳社會。在這里面跟“十四五”規劃或者整個智能制造的規劃去看，也是能夠看到投資的圖譜。比如底層的基礎技術，包括材料，包括器件，包括電池技術，底層的這些東西，管理技術，當然這是電力電子技術這邊的，就是能源這邊的。也包括數字技術那邊的，傳輸、云等等，這些上面我們能夠找到投資機會。在這上面我們看到的是使能平臺，就是電源、智能配電、儲能，包括未來的氫能，這些成為產品生態。產品再會支撐，在華為的場景里面有五大運用場景，包括清潔發電，我們說的光風儲、微網，包括能源數字化、智能電網、數字化電廠，也包括交通的電動化，電動出行，還有綠色的ICT，因為華為是一個通訊設備起家的廠商，ICT基礎設施怎么樣能夠更加綠色，我們的基站怎么樣能更加經濟、更加有效，也包括綜合的智能能源，就是園區、建筑這些方向，五大運用場景。最終還有一個能源云，整體來管理這些東西，實現我們的低碳家庭、低碳工廠、低碳建筑、低碳園區，這樣一個大的圖景。這是未來的低碳中國，這跟先進制造業密切相關，整個這是一個大的圖景的規劃。

　　還有一個就是數字中國。我們剛剛講到，智能制造很重要的一個目標就是打造數字中國。數字中國其實很依賴于一個基礎的網絡，就是我們中國現在比較領先，而且應該是在全球絕對領先的5G網絡。在這個5G網絡上面建立很多的數據中心。往下，我們知道華為的終端操作系統。在這上面我們能夠看到一個2C的智能終端，還有2B的智能設備，特別是在2B這塊，與我們的智能制造密切相關。我們剛才看到的三一的場景也好，還是最早的智能工廠的場景也好，非常依賴于網絡。5G網絡很大的一個應用場景就是2B，給到企業，讓企業能夠更加高效。還有2G的，智能管理，就是給政府的。

　　在上面也仍然是Euler操作系統，同樣是來自于華為的，開放的操作系統。在這個操作系統上面，我們能夠看到的是非常多的應用場景，像交通、工廠、能源、教育、農業，這是2B的，是整個產業上的應用場景，是經營數字經濟的土地。這樣一個構建才能夠形成最后一個數字中國的應用場景。

　　整體我們看到，無論是低碳中國，還是數字中國，中國企業在里面扮演的角色和重要性，以及需要突破的點是非常清晰的，這也是我們投資機會主要的來源。

　　整體我今天的分享就到這里。再回顧一下的話，就是給大家介紹了一下中國先進制造業的定義、現狀，以及我們的必要性、重要性。第二部分是我們內部的一些制造業的投資方法的討論，包括偏成長性、偏周期性的屬性的成長。因為更具體的行業，包括軍工、科技等等行業，我們在這個系列直播中，我的同事也會繼續展開相關的分享。非常感謝大家，謝謝大家。

海量資訊、精準解讀，盡在新浪財經APP

責任編輯：石秀珍 SF183