美國房地產：軟著陸到底是不是偽命題？（東吳宏觀陶川，邵翔）
川閱全球宏觀
這周美國地產的部分數據似乎有點“熄火”，市場不禁要問地產回暖到底是真還是假？5月美國樓市一系列指標的回暖似乎讓美國經濟“軟著陸”有跡可循。然而本月新屋開工數及營建許可的不及預期（6月新屋開工環比下降8%、營建許可下跌4%），似乎再次給美國地產是否真的企穩、今年美國衰退的警報是否解除畫上問號。
我們在之前的報告中提出，如果住宅投資在加息周期尚未結束時提前轉正，美國陷入衰退則會變得“不容易”。我們依舊認為這將成為今年年內的基準情形，但是特殊之處在于本輪美國樓市的反彈主因在“弱供給”而非“強需求”。
其實從季度的角度來看，二季度數據并不差。對于單月不及預期的數據不必過于擔憂。縱向看經過2022年的大幅調整，2023年第二季度，無論是發放的新屋許可證數量還是開工量（經過季調后的數據）均為去年以來首次轉正（圖2）。這意味著房地產市場的反彈整體向好。
從供給端看，低庫存和供應鏈改善是開發商樂觀的主要源頭。根據之前的報告，我們提出“弱供給”是當前房產樂觀的主要理由。因為從歷史上看，4次房價崩潰的相似之處都是加息周期中累積了過量的庫存（圖3-4）。
而當前處于歷史低位的地產庫存，讓地產商對于未來銷售的信心明顯反彈：NAHB開發商樂觀指數反彈已持續7個月，連續2個月回到50上方（圖5-6）。此外供應鏈持續改善、建材大幅價格下降，也讓地產商有更多的騰挪空間（圖7）。
不過從需求端看，房價及利率的“雙高”抑制美國居民購房需求。“史詩級”加息后，由圖8-9可以看出，居民對“房價高”、“利率高”的抱怨是過去4次衰退前的最高水平。這反映出的結果是負擔能力難以與之匹配，申請抵押貸款的人數接近10年以來的最低點（圖10-11）。
有房者“安于現狀”導致現房供給“稀缺”。已經鎖定了低抵押貸款利率（3-4%）的美國居民，在當前接近7%的更高利率水平下，除非迫不得已，不然不太可能出售現房轉而購買新房。所以在當前環境下，現房業主并不樂于換房，致使房屋空置率處于歷史最低水平。因此市場呈現出，待售二手房庫存稀缺、銷售低迷的情況（圖12-13）。
新屋銷售向好，但整體房屋銷售僅是企穩，尚未出現明顯反彈。在二手房庫存短缺的情況下，剛需性購房者不得不購買新房。因此4-5月新屋銷售同漲12.2%，實則是購房者無奈之舉的結果（圖14）。
綜合而言，供給不足是美國地產當前的主要矛盾。集中體現為美國主要城市的房價開始企穩，成屋價格穩步抬升（圖15-16），從歷史規律來看，這意味著今年底或者明年初房租可能再次成為CPI持續下行的重要阻礙。
政策含義：不影響今年加息，但影響明年轉向。一方面，地產相關需求的反彈受高利率的限制依舊明顯；另一方面，在6月整體通脹顯著下臺階后，倘若樓市供不應求的現狀持續，房價的后續上漲無疑會增加通脹壓力。在此基礎上，美聯儲或將強化“higher for longer”的必要性——這也許不會改變今年年內的加息節奏，但是會讓明年美聯儲降息的節奏和預期更加糾結。
風險提示：地產超預期反彈導致美聯儲緊縮程度高于市場預期；美聯儲超預期緊縮導致美國金融體系再次出現危機。
責任編輯：郭建
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