黃金的真正對立面不是特朗普，而是馬斯克，或者說是馬斯克所代表的AI趨勢——通過技術提升全要素生產率，引領美國的長期發展。

文：天風宏觀宋雪濤

“在混沌的邊緣誕生秩序”——普利高津

近期黃金價格經歷了顯著波動，一度接近2800美元/盎司的高位，黃金價格在達到高點后開始下跌，在大選后跌至2567美元/盎司左右，最近有所反彈，回升至2600-2700美元/盎司。

黃金作為一種特殊的資產，由于不產生利息，因此買入并持有的方法只適合于長期配置，不適用于價格投機。歷史上黃金價格的特點是短期快速上漲，長期橫盤或緩慢下跌，這種價格快漲慢跌的非對稱性，與持有黃金不生息有關。

不生息、快長、慢跌的特點，讓黃金成為了“注意力”的對立面，在無人問津時上漲，在人聲鼎沸時下跌。而當前黃金仍處于情緒較高的階段，金價對短期利空的消化尚未完全結束。

大選后的金價下跌與美元走強和地緣政治緊張局勢緩解有關，但這些并非黃金價格的主要影響因素。

自2022年以來，黃金與美元出現了同步走強的現象。如果通常認為美元強勢會導致黃金弱勢，或者反之，則需要解釋為何美元與黃金同時走強成為了2022年之后的一個顯著趨勢。

關于黃金價格上漲的原因，有人認為是地緣政治事件，如俄烏沖突和巴以沖突，但在黃金價格形成機制中，地緣政治事件只是扮演著導火索和催化劑的角色，本身積累了價格上漲的動力，在事件催化后實現上漲。事后看，黃金對于地緣政治事件的反是既敏感也高度有效。比如，俄烏沖突開始后的短時間內黃金就完成了定價，此后的價格走勢和持續波動與地緣政治的關系不大。

兩個關鍵原因導致黃金對美元走強：一是美國持續的赤字貨幣化，透支了美元的信用基礎。MMT能否持續，取決于資金是否得到有效利用，提高生產效率，使得可持續增長成為可能，這就是良性加杠桿和劣性加杠桿之間的區別。二是美國在俄烏戰爭中凍結了俄羅斯的海外美元資產，這一行為對美元的信用體系產生了反作用力，一些國家對美元信用的不信任度加深。

當“去美元化”在一些領域形成共識，不僅是黃金，一切有供給稀缺性的“實物商品”都會對“紙質貨幣”走強。總結來說，黃金價格持續上漲的決定因素是全球信用貨幣體系的可信度在下降。

關于特朗普是增強還是削弱美元的信用基礎，取決于特朗普政府能否控制債務增長、抑制長期通脹、提高生產效率，即實現貝森特所提出的“3-3-3”目標。對此我們持謹慎的態度。

除非在特朗普執政期間，AI的應用層面出現了顯著突破，一手提高全要素生產率，一手治國理政削減政府赤字，兩手抓兩手都要硬。否則的話，特朗普為了避免經濟硬著陸和股票市場大跌，依然難以避免繼續采取拜登的赤字貨幣化政策，刷后代的“信用卡”。這是特朗普對美元信用的第一個影響。

特朗普對美元信用的第二個影響是，是否有更多的國家愿意借錢給美國——持有美元、購買美債，也就是“去美元化”的趨勢是否持續。

特朗普的回歸可能減輕俄羅斯的壓力，但俄羅斯也不太可能與美國重建情感上的友好關系，因為兩年后的中期選舉和四年后的總統選舉可能導致政治格局發生變化，美俄外交關系可能再次生變。

可以預見的是，特朗普政府上臺后，美國可能減弱對歐洲和中東這兩大戰區的軍事援助。盡管特朗普不希望，但孤立主義的潛在后果是可能降低美國的地緣政治影響力和貨幣地位，讓“去美元化”的趨勢得到強化。

黃金真正的對立面，并不是特朗普所倡導的強勢美元地位，而是馬斯克所代表的AI趨勢——通過AI降本增效，降低赤字率，減少非必要支出和政府運行成本，提高政府運行效率，降低制造業成本，提升全要素生產率，最終實現新質生產力（AI+）引領下的高質量發展（3-3-3）。

無論是左手用AI提高政府運行效率，減少政府對于赤字貨幣化的依賴，還是右手把AI應用于自動駕駛和人形機器人，提高要素生產率，AI已經是美國的國策和國運。

如果這一愿景成為現實，黃金價格的持續上漲將會終結，這預示著混沌的終結和新秩序的誕生。反之，混沌會加劇，赤字貨幣化可能加劇，滯脹可能加劇，而反混沌、反赤字、反滯脹是黃金的核心價值。

因此，對于黃金的分析應該聚焦于AI能否提升生產效率，引發硬件革命，促進經濟增長，解決分配問題。當前我們已經見證了馬斯克的美好愿景，以及特朗普和馬斯克共同努力通過AI使美國再次偉大的技術路徑。他們能否實現這一目標，還需時間來證明。

全球經濟增長超預期，地緣政治風險存在不確定性，AI應用超預期

宋雪濤?|?研究員

美國北卡州立大學經濟學博士，發表有CF40專著、學術論文、央行工作論文等。2018/2019/2020年金牛獎全市場最具價值分析師，2020年21世紀金牌分析師，2021年金牛獎最佳分析師，2020/2021/2022/2023年Wind金牌分析師、上證報最佳分析師，2019/2020/2021/2023年新浪金麒麟分析師，2020/2021/2022年入圍新財富最佳分析師，2023年新財富最佳分析師（第5）。

林?? 彥?| 研究員

張? ?偉 | 研究員

孫永樂?| 研究員

中央財經大學產業經濟學碩士，主要負責國內宏觀經濟和貨幣流動性研究。

鐘天?| 研究員

厲夢穎?| 研究員

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