社科院世界經濟與政治研究所國際投資研究室主任、平安證券首席經濟學家張明

　　新浪財經訊 “第27屆中外管理官產學懇談會”于2018年11月3日-5日在北京舉行。社科院世界經濟與政治研究所國際投資研究室主任、平安證券首席經濟學家張明出席并演講。

　　張明分析稱，我國經濟在今年二三季度有很大下行壓力，這也是政府緊鑼密鼓做政策調整的原因。“這波調整有助于穩住經濟，但是明年經濟總體會出現下行”，據其預測，今年全年我國GDP增速在6.5%-6.6%，明年可能在6.3%左右。“明年二季度可能是中國經濟最底部的時候，明年下半年可能會略有反彈”。

　　在股市方面，張明認為，“A股可能會在底部停留很長時間，抄底很危險的，定投藍籌是可以考慮的方式”。

　　在匯率方面，張明分析稱，短期內破7的概率沒那么大，即使破7也很可能在7左右做盤整。“但是從短期和中期來看，基本面來看，人民幣對美元都是有貶值壓力的”。

　　在談到美股時，張明表示，未來一年要非常關注美國股票市場可能發生重大調整的風險。“美國股市估值已經是歷史第二高位的時候，現在美國股市估值僅低于互聯網泡沫前。未來一年需要防范美國長期利率上升，引起全球發達國家股市顯著調整的風險”。

　　以下為演講摘編：

　　張明：尊敬的各位企業家，大家上午好！非常高興有這樣一個機會跟大家做一下交流。

　　重點講一下2019年全球經濟是什么樣的圖景？2019年全球金融市場有怎樣的風險？這樣的圖景和風險對中國金融市場有什么影響？從外部環境來講，有可能2019年外部環境比2018年更為動蕩，所以說我們要為外部環境不確定性做好準備。

　　現在是2018年底，要預盼2019年世界經濟會發生什么呢？我們要看2018年是怎樣的一年。要深刻分析2018年是怎樣的一年，就還要再回頭看2017年，因為2017年其實是2008年全球危機之后最好的一年。

　　從全球經濟增速來看，2009年是零增長，之后世界各國采取了寬松的貨幣政策，回到了5.0%以上。但是從2011年到2016年，世界經濟增速是下滑的格局，這個格局被長期性停滯，危機過去了，全球經濟增長始終沒有回到危機前比較高的水平。2017年是個拐點，從2016年3.3%到3.7%，大家很振奮。

　　2017年全球范圍內大概發生了幾個比較樂觀的事情，全球經濟大概有四個特點：

　　第一個特點，經濟復蘇終于從少數國家擴展到大多數國家。17年之前，全球范圍內大概只有中國、美國、印度增長不錯，其他國家都不太好。但是在17年，歐元區、英國、日本、俄羅斯、巴西、阿根廷，眾多的發達國家和新興市場國家經濟都有明顯復蘇。17年世界經濟終于迎來了一波協同復蘇，受協同復蘇的影響，17年全球貿易和短期資本流動都有不錯的表現。

　　第二個特點是貨幣政策緊縮。終于從一個國家的央行到多個國家的央行，大家都知道在17年之前，只有美聯儲一家收緊貨幣政策。美聯儲是14年推出量寬，15年加息一次，16年加息一次，17年三次，18年三次，加了八次息。從17年起很多央行開始跟進，最典型的就是中國央行。16年底中國一行三會開始“強監管”。比如16年底，商業銀行發同業存單的利率大概在3%左右，17年底上升到5%左右。除了中國央行之外，英格蘭銀行在17年有一次加息，因為通脹起來了。歐洲和日本央行盡管沒有直接緊縮貨幣政策，他們說正在未來收緊貨幣政策。

　　全球貨幣政策從17年開始趨同，這也是為什么17年美元指數會下跌的原因，因為之前美元太強，美元指數在17年從103跌到八十幾。美元對歐元的匯率17年貶了4%。

　　第三個特點，傳說中的歐洲的很多政治風險最后沒有爆發。17年初大家非常擔心荷蘭、德國、法國、意大利大選會不會有極端的政黨上臺，由此給歐元區帶來很多風險，最后絕大多數國家順利過關。歐洲的風險沒有釋放，這也是為什么17年歐洲經濟和歐元表現比較好的原因。

　　第四個特點，地緣政治沖突雷聲大雨點小。最后兩個熱點地區，無論是朝核還是中東沖突沒有加劇。17年四個特點都是向好的，經濟的協同性加強，貨幣政策的協同性加強，政治風險沒有釋放，地緣政治沖突可控，這是17年全球經濟從3.3到3.7的一個強勁反彈的原因。

　　今年10月之前，國際貨幣基金組織對今明兩年經濟增長比較樂觀，但是到今年10月份的時候，國際基金組織下調了經濟增長率，下調到3.7%，這說明18年經濟增長沒有在17年基礎上進一步復蘇。18年即將過去，18年全球經濟有四個特點：

　　第一個特點，18年全球經濟協同復蘇轉為分化。18年內，發達國家中只有美國經濟還在高歌猛進，而其他經濟體都發生了下滑。新興市場也是如此，中國經濟增速今年上半年穩步回落，今年上半年，越南經濟增速已經超過了中國，很多人說18年可能是第二個新興市場國家增速趕超中國的開始。第一個是兩年前的印度，現在可能是越南，中國很可能從18年起要成為全球經濟增速排名第三的經濟體。

　　也有這樣一個說法，越南可能是整個亞洲地區中美貿易戰最大的受益國。我前段時間剛從越南回來，國內有這樣的擔心，如果貿易戰進一步加劇的話，中國高附加值的電子行業企業會不會把產業鏈轉移到越南去？我們這次調研的結果，發現不少的日本和韓國企業已經這么做了，臺灣企業正在這么做，中國企業才剛剛開始。

　　越南有什么特點？第一人口大國，人口9800萬，第二人口極度年輕，越南65歲以上的人占比只有6.5%，中國大概是15%。第三點是越南人均GDP是中國的1/4。第四點越南現在在過去十年已經成為繼中國之后全球紡織品和服裝鞋帽的世界工廠。現在產業增加值正在快速提高，這個地方值得高度關注。其他經濟體增速有明確下滑。新興市場今年以來，除了極少數國家以外，增長都不好，包括中國在內的國家經濟都在下行。

　　今年二季度以來，很多新興市場國家的貨幣對美元匯率出現比較大的貶值，最明顯就是阿根廷和土耳其，對美元貶值幅度超過40%，一個貨幣一年內貶值幅度超過40%，肯定是貨幣危機了。所以全球經濟今年第一個特點，短暫的協同復蘇消失了，世界經濟再度分化，目前來看只有美國經濟當前表現依然好，其他經濟會面臨調整的壓力。

　　18年全球經濟第二個特點，由于同步復蘇沒了，所以貨幣政策集體收緊也沒了。18年貨幣政策重新走向分化。今年以來，只有一家央行還在收緊貨幣政策，就是美聯儲。今年3、6、9月美聯儲各收緊貨幣政策一次，今年12月美聯儲還會第四次加息，放在我們前面大概可能還有4次加息。中國央行最為典型，今年2季度以后，貨幣政策發生了積極轉變，中國的貨幣政策從今年2季度開始逆轉。

　　英格蘭銀行今年還有一次加息，由于最近英國經濟下滑比較快，他繼續加息的可能性很低。最后歐洲和日本不再提短期要加息的事情。

　　正是因此18年貨幣政策出現分化，美聯儲繼續收緊，其他都放松或者按兵不動，導致一個直接結果，今年美元匯率開始新一輪升級。今年2季度以來到現在，美元指數又有一次比較急劇的升值，最高升到97，最近回落到95。今年以來，美元無論是對發達國家，還是對新興市場貨幣都有明顯的升值，今年4月到現在，大家記憶猶新，美元對人民幣已經升了10%。最近這段時間美元對人民幣匯率無論是離岸還是在岸都在6.9%左右波動。

　　18年全球經濟第三個特點，地緣政治沖突明顯加劇，尤其是在中東地區。今年二季度有件大事，特朗普政府宣布單邊退出伊核協議，使得美以之間的局勢明顯緊張。由此導致的后果就是全球油價每桶回升了20美元。17年全球油價每桶55美元左右，最近美桶70美元左右，這是地緣政治加劇導致供給側緊縮造成的。中東地區地緣政治沖突還在進一步發酵，最近一件大事，沙特記者在沙特駐土耳其使館里被殺的事實，這個事實使得美國國內反沙特的情緒急劇上升，未來中東還可能再動蕩，很可能使油價往上漲。中東地區的沖突如果能夠平靜下來的話，油價有回落的壓力，如果相反的話，油價會往上漲。

　　在全球需求回落的過程中，油價上升，就會給石油主要進口國帶來滯脹的壓力，當前中國是全球最大的石油進口國，油價的上升會不會通過進口端推升中國的通脹，這也是目前市場的擔心。

　　18年全球經濟的最大特點是第四個特點，這也是目前對全球經濟增長，全球資本市場影響最為深遠的一個沖擊，就是今年中美貿易摩擦出人意料地加劇，而且目前應該說還有很強的不確定性。到現在為止，其實圍繞中興通訊這一家公司的事情還沒完全結束，足以說明中美貿易摩擦、博弈不斷演進，曲曲折折。

　　現在美國政府有些新的戰略舉措，這些舉措正在主動地把摩擦從貿易領域向其他領域推廣，主要有投資領域、跨境人力資本流動領域、金融領域。

　　千萬不要像有些學者或者專家的建議，我們手里有1.2萬億的美國國債，如果美國不聽話，我們可以通過拋售國債的方式抬升美國長期利率，這是非常天真的想法，因為全球的金融基礎設施掌握在美國人手里，中國官方投資者只要大量減持美債，美國可以立即知道，我們不要主動把貿易戰往金融戰的方向引。

　　到現在我給大家介紹了18年全球經濟的變化，大家可以看到和17年相比，全球經濟四個新的特點都是不太好的，全球經濟從協同復蘇轉為分化，全球貨幣從協同復蘇轉為分化，地緣政治沖突在中東明顯加劇，中美貿易摩擦加劇，還有很強的不確定性。所以18年比17年要差。

　　19年可能比18年還要差，為什么？因為這次的趨勢在19年會有進一步發酵。所以說我們要對19年一個動蕩的全球經濟做好準備。

　　下面我們來看一下全球的金融市場。我想著重提示一個風險，未來一年要非常關注美國股票市場可能發生重大調整的風險。美國股市從09年至今大概持續了九年的牛市，這個牛市之前沒有遇到過大調整，只是在今年2月份和中國國慶前后遇到兩次調整。

　　現在全球都有不同看法，有人覺得之前的調整是在牛市中間的調整，調整之后牛市還會繼續。另外一種看法，認為這兩次調整是因為美國股市到了階段性的歷史點位，未來只會下行，我是支持第二種看法的。

　　未來不排除美國股市面臨重大調整的風險。原因很多，包括美國經濟明年下半年是不是要走下坡路了。我最看重的一個原因是未來一段時間美國長期利率還可能會顯著上行，而美國長期利率上行恐怕會捅破這次美國增長，可以看到美國十年期的債券收益率只比一個三個月到期的債券收益率高100個基點，這是一個很罕見的現象。

　　為什么期限利差如此之低呢？通脹預期沒有起來，最近美國經濟實在太強了，二三季度的美國經濟增速都是超預期的。現在美國的失業率降到3.6%的歷史極低點，而且還在減稅，未來一段時間美國通脹壓力可能起來，而通脹壓力起來的話，期限利差就一定會上升，現在聯邦GDP是2%，明年會是3%，美國股市估值已經是歷史第二高位的時候，現在美國股市估值僅低于互聯網泡沫前。

　　未來一年需要防范美國長期利率上升，引起全球發達國家股市顯著調整的風險，當然，長期利率上升對美國債務也是一個利空的因素，弄的不好，明年美國的股債市場是都跌。09年到16年美國都是雙雙的牛市，背后就是美聯儲不斷寬松。當美聯儲貨幣政策發生轉折的時候，流動性轉衰，因此過去雙雙上漲的市場可能雙雙下跌。

　　最后，美元、大宗和黃金市場。美元現在有兩種看法，一種認為美元已經到達階段性的頂部，未來會下行。第二種看法認為美元會盤整，美元顯著下行只會發生在全球經濟顯著反彈的背景下，全球經濟未來兩三年依然是比較低的增長，分化會加劇。而且美元還是個避險貨幣，萬一發生了美股和美債調整的話，美元會升，而不會跌。美國指數目前是95，我的判斷它會在95左右寬幅振蕩，在有些情景下甚至不能排除明年個別時間美元指數會重新返到100以上的可能性，但更大的可能性在93到98寬幅振蕩。

　　全球大宗商品分能源和非能源，非能源大宗商品總體上是往下走的格局，因為全球的需求在下行。

　　黃金，從目前來看，我個人比較看好未來一段時間黃金走勢，原因主要有兩個：第一個黃金漲只有一種情況，就是全球金融市場動蕩增加，如果美國長期利率上行的話，一旦美國股市、債市發生動蕩的話，投資者會找避險資產。第二種黃金表現不好，價格跌了很多，今年美元指數往上走，美元指數跟黃金價格是反向運動關系，所以說明年如果美元指數轉為盤整的話，他就不會成為單方向打壓黃金價格的指數，目前我們來看我們有一個定投黃金的時間窗口，國內定投黃金還能一定對沖人民幣對美元貶值匯率方面的機會，這兩個東西都是有受益。

　　我對中國經濟的看法，中國經濟在今年二三季度有很大的下行壓力，這也是為什么現在政府在緊鑼密鼓做政策調整的原因。這波調整是有助于穩住經濟的，但是明年經濟總體會下行，今年全年經濟增速在6.5和6.6左右，明年是在6.3左右，明年二季度可能是中國經濟最底部的時候，明年下半年可能會略有反彈。中國A股可能在底部增長很長時間，抄底很危險的，定投藍籌是可以考慮的方式。人民幣匯率短期內破7的概率沒那么大，即使破7也很可能在7左右做盤整。但是從短期和中期來看，基本面來看，人民幣對美元都是有貶值壓力的。

　　中國債券市場會延續過去的格局，希望我的演講對大家有所啟發，謝謝各位。

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責任編輯：梁斌 SF055