來源：中國經營報

　　本報記者 顧夢軒 夏欣 廣州 北京報道

　　首批“證券、基金、保險公司互換便利（SFISF）”（以下簡稱“互換便利”）近日啟幕。

　　《中國經營報》記者了解到，10月18日，中國人民銀行正式啟動互換便利操作，目前獲準參與互換便利操作的證券、基金公司達20家，首批申請額度已超2000億元。中國人民銀行與證監會已聯合印發《關于做好證券、基金、保險公司互換便利（SFISF）相關工作的通知》（以下簡稱《通知》），明確業務細則。

　　中國證監會官網顯示，首批20家開展互換便利操作的機構包括3家頭部公募——華夏基金、易方達基金、嘉實基金以及中信證券、中金公司、國泰君安等17家券商。

　　華夏基金有關人士在接受記者采訪時表示，創設互換便利，標志著我國首個支持資本市場的貨幣政策工具落地，互換融資被限定于投資股票市場，有利于更好發揮證券、基金、保險公司的穩定市場作用。符合條件的公司通過資產質押，從中央銀行獲取流動性，將為市場注入更多增量資金，提振市場預期，有利于增強資本市場的韌性，維護市場穩定。

　　應對投資者贖回

　　中國人民銀行委托特定的公開市場業務一級交易商（中債信用增進公司），與符合行業監管部門條件的證券、基金、保險公司開展互換交易。互換期限為1年，可視情展期。互換費率由參與機構招投標確定，可用質押品包括債券、股票ETF、滬深300成分股和公募REITs等，折扣率根據質押品風險特征分檔設置。通過這項工具獲取的資金只能投向資本市場，用于股票、股票ETF的投資和做市。

　　中國人民銀行行長潘功勝在2024金融街論壇年會上指出，當前經濟運行中還存在一些突出矛盾和挑戰，主要是房地產市場和資本市場，需要出臺有針對性的政策予以應對。互換便利作為中國人民銀行維護金融穩定職能的拓展和新的探索，有望推動非銀機構增持股票、帶動資本市場估值修復，從而使資本市場更好發揮投融資功能，阻斷市場走弱與股權質押風險的負向循環，促進上市公司健康發展，改善社會預期，提振消費和投資需求。

　　過去幾年，市場也出現過劇烈波動的情況。開放式的公募基金，由于負債端不穩定，更容易出現投資者擁擠贖回，導致持有資產的價格被嚴重低估的情況。

　　易方達基金方面表示，基金公司用管理的公募基金，參與互換便利獲取的流動性，可用于購買股票和股票ETF，也可用于應對投資者贖回，以提高基金產品股票增持能力，對沖股票減持壓力。這一用途對基金產品來說，意義十分重大。“可用于應對投資者贖回，從規則上明確了基金產品在面對流動性沖擊時，可從央行獲取高流動性資產，在貨幣市場上便利地進行融資，有效提高了公募基金的穩健性，對公募基金行業的發展具有里程碑意義。”易方達基金有關人士表示。

　　一位頭部公募基金公司人士在接受記者采訪時表示，作為支持資本市場發展的創新工具，互換便利有助于進一步拓寬股票市場資金來源渠道，通過互換便利獲取的增量流動性注入，將有效補充股票市場整體流動性，進一步提升市場交易的活躍度。同時，通過工具設計中的逆周期調節特性，互換便利也將進一步發揮機構投資者作為資本市場穩定器的積極作用，將進一步增強資本市場內在穩定性。

　　對金融機構尤其是公募基金公司而言，該人士表示，新工具落地速度快，彰顯了監管對于穩定資本市場、支持非銀機構獲取流動性的重視，政策信號意義較強。互換便利限定用于股票、股票ETF投資和做市，將有助于增加股票市場的流動性。同時，給予非銀機構自主權，有助于盤活非銀機構存量資產、提升資金運用效率，并發揮市場機構擇機、擇時專業能力，或將增厚非銀機構投資收益。

　　謹慎選擇質押品

　　《通知》指出，質押率原則上不超過90%，補倉線設置不低于75%。買入的股票可以對沖，但對沖規模不能超過融資金額的10%。

　　有觀點認為，不超過90%的質押率上限定得比較高。對此，前述頭部公募基金公司人士表示，金融機構需要謹慎評估抵押物的價值，確保自己的風險在可控范圍內。本次質押率原則上不超過90%符合實際情況，后續預期實際各類質押品的折扣率會根據風險特征分檔設置并進行動態調整。

　　晨星（中國）基金研究中心高級分析師代景霞表示，質押率、補倉線的設置是為了控制風險，確保非銀金融機構在參與互換便利時保持一定的風險承受能力。互換便利的目的是提供流動性支持，穩定市場，而不是為了讓非銀金融機構通過大規模對沖獲取利潤，因此限制對沖規模也是為了確保政策效果達到預期目標。“質押率的高低需要根據市場情況以及具體資產的風險程度來評估，而且中國人民銀行給這些非銀金融機構提供了中間背書，一般來說，較高的質押率可能意味著更高的風險。”代景霞說。

　　《通知》同時指出，參與互換便利換入的國債或央票不計入“固收自營/凈資本”指標，換入的股票不計入“權益自營/凈資本”。換入后交易的股票不計入表內資產，市場風險、所需穩定資金指標減半計算。

　　前述頭部公募基金公司人士表示，細則中對風險指標的適度放寬，預計能有效提升證券公司自營業務的參與度，特別是改善大型券商近年來加杠桿空間受限的問題。而通過鼓勵非銀機構增加權益投資，也能有效緩解近年來非銀機構過度參與債市投資累積的風險。

　　值得注意的是，互換便利質押品選擇是個大學問，尤其是公募REITs的風險評估并不容易。那么，公募基金將如何選擇互換便利的質押品，選擇標準主要有哪些？

　　前述頭部公募基金公司人士向記者表示，這對機構在風險管理、合規運營、投資策略等方面都提出了一定的要求。一方面，要把握市場時機合理運用工具。例如在市場超跌時，利用互換便利工具加大對低估股票和股票 ETF 的投資。另一方面，要優化投資組合降低成本與風險。利用互換便利工具獲取的資金構建多元化的投資組合，根據市場情況和研究分析，動態優化組合，提高組合的夏普比率，實現風險調整后的收益最大化。

　　精準引入流動性

　　潘功勝此前提到，互換便利首期操作規模5000億元，未來可視情況擴大規模，后續隨著參與機構范圍拓展以及額度提升，更多增量資金有望持續流入市場。

　　談及互換便利對投資者的利好以及市場前景，前述頭部公募基金公司人士表示，互換便利的創設支持股票市場穩定發展，有助于提振投資者信心。互換便利操作靈活、指向明確，有望在為金融機構提供高效融資渠道的同時，將流動性精準引入資本市場，大幅提升非銀機構的資金獲取能力和股票增持能力，從而為市場帶來數千億元增量資金、提升資本市場內在穩定性。

　　代景霞表示，互換便利可以增強市場流動性、提高市場活力，可能為投資者提供更多的投資機會。同時，互換便利也具有穩定市場的作用，一定程度上可以降低投資者的投資風險。未來，互換便利可能會根據市場情況以及政策需要不斷完善和調整，其在金融市場的角色可能會更加重要，但具體發展情況還需要根據實際情況分析。

　　對于A股市場而言，光大保德信基金方面表示，中國人民銀行啟動互換便利操作，A股市場將有廣譜層面利好的可能，大批優質上市公司可能迎來估值重塑。“結構上，我們相對更加看好創業板、科創板中優質創新型企業，其中的優質標的前期受到了市場情緒或者風險偏好等客觀因素壓制，價值重估可期。從更長時間維度看，廣大科技自立自強的企業將持續為中國式現代化提供強大動力。”

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責任編輯：李桐