美國(guó)懷俄明的Jackson Hole是一個(gè)通靈寧?kù)o的地方，不過聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在那里的一席話像平地驚雷一樣，震碎了市場(chǎng)一地的眼鏡片。他在聯(lián)儲(chǔ)年會(huì)上粉碎了市場(chǎng)關(guān)于近期降息的任何幻想，也暫時(shí)為持續(xù)經(jīng)月的“通脹交易”vs“衰退交易”之爭(zhēng)也打上了休止符。聯(lián)儲(chǔ)主席以堅(jiān)定的語調(diào)表達(dá)了貨幣政策立場(chǎng)，“削減通貨膨脹會(huì)有不幸的經(jīng)濟(jì)成本，但是無法修復(fù)價(jià)格穩(wěn)定所帶來的痛苦會(huì)大得多”。資金大幅調(diào)整了對(duì)加息的預(yù)期，現(xiàn)在期貨價(jià)格預(yù)言聯(lián)儲(chǔ)到明年二月加息到3.8%，vs本月初時(shí)的3.3%。

　　S&P500當(dāng)天暴挫3.4%，NASDAQ3.9%，均為六月中以來的最大單日跌幅。兩年期國(guó)債利率升至3.38%，逼近六月中的記錄，恐慌指數(shù)VIX當(dāng)天上揚(yáng)了17%。美元指數(shù)收108.8，當(dāng)日反應(yīng)不算大，因?yàn)榍皫滋?span id=forex_EURUSD>歐元暴跌已經(jīng)把走勢(shì)預(yù)先做出來了。俄羅斯宣布月底檢修，俄氣輸歐再次停止，歐洲天然氣價(jià)格急升，歐洲經(jīng)濟(jì)陷入衰退的風(fēng)險(xiǎn)加大，歐元跌破與美元平價(jià)，再創(chuàng)歐元誕生以來的新低。美國(guó)七月PCE通脹為6.3%，較上月的6.8%有明顯回落，不過數(shù)據(jù)被鮑威爾的發(fā)言所淹沒，未能產(chǎn)生市場(chǎng)反應(yīng)。英國(guó)政府預(yù)測(cè)能源價(jià)格在十月份翻倍，家庭可支配收入因此少掉2.7個(gè)百分點(diǎn)，經(jīng)濟(jì)雪上加霜。布倫特石油價(jià)格輾轉(zhuǎn)升回100美元樓上，黃金因?yàn)轷U威爾談話而跌掉了之前一周的進(jìn)賬。

　　2022年在Jackson Hole召開的聯(lián)儲(chǔ)年會(huì)，是疫情以來首次現(xiàn)場(chǎng)會(huì)議，吸引了經(jīng)濟(jì)學(xué)家和媒體的強(qiáng)烈關(guān)注。美國(guó)經(jīng)濟(jì)近期出現(xiàn)了放緩的跡象，通貨膨脹也有見頂苗頭，鮑威爾本人在七月份記者會(huì)上提及如果通脹持續(xù)放緩，“放慢加息步伐也許是合適的”。華爾街聞?dòng)嵤繗獯笳瘢墒袠鞘袕?qiáng)力反彈，不過卻招致聯(lián)儲(chǔ)高官聯(lián)手出擊，為市場(chǎng)預(yù)期降溫。一時(shí)間，聯(lián)儲(chǔ)的姿態(tài)和資產(chǎn)的價(jià)格之間出現(xiàn)了明顯的反差。

　　鮑威爾明確表示，“修復(fù)價(jià)格穩(wěn)定需要相當(dāng)長(zhǎng)的一段限制性政策的過程”，“歷史記錄強(qiáng)烈警惕任何輕率的政策放松”。”他誓言聯(lián)儲(chǔ)會(huì)持續(xù)加息，“直至達(dá)成（通脹）目標(biāo)”……“這個(gè)過程非常可能導(dǎo)致就業(yè)環(huán)境變?nèi)酢！彼赋觯浲系迷骄茫涱A(yù)期就越強(qiáng)烈，所以貨幣政策需要“制約需求一段時(shí)間”。

　　這是歷屆聯(lián)儲(chǔ)主席中并不常見的一場(chǎng)鷹派演講，其背景是美國(guó)四十年未見的通貨膨脹。鮑威爾六月初在國(guó)會(huì)聽證上表達(dá)了不惜代價(jià)抗擊通脹的決心，市場(chǎng)當(dāng)時(shí)曾經(jīng)預(yù)計(jì)聯(lián)儲(chǔ)利率年底升到3.8%，資產(chǎn)價(jià)格也因此大幅走低。但是之后隨著經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱，資金懷疑起FOMC收縮政策的持續(xù)性，預(yù)計(jì)明年初利率見頂，明年底前會(huì)有兩次降息。鮑威爾主動(dòng)地消除任何市場(chǎng)的“非分之想”，提醒資金加息路程可能遙遠(yuǎn)，降息暫時(shí)不要指望。

　　筆者認(rèn)為，這次演講針對(duì)市場(chǎng)預(yù)期的成分多過抗擊通脹的意志，重在預(yù)期管理。他的這個(gè)講話，可以顯著地縮小市場(chǎng)與聯(lián)儲(chǔ)之間的立場(chǎng)差距，給市場(chǎng)的樂觀情緒帶上嚼頭。至于聯(lián)儲(chǔ)的利率政策，坦率而言鮑威爾自己也不清楚，一切取決于未來的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，取決于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。

　　在筆者眼中，聯(lián)儲(chǔ)的利率政策是一個(gè)三級(jí)跳的過程。中期選舉之前，大碼加息無可避免，以平息選民對(duì)物價(jià)高騰的憤怒，這是第一步。第二步是在有確切的經(jīng)濟(jì)放緩證據(jù)之后放慢加息步伐直至停止。邁出第二步，可能需要新增就業(yè)人數(shù)大幅逆轉(zhuǎn)甚至出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。邁出第三步，則要見到物價(jià)上漲顯著回落，也許需要回落到4%以下，就業(yè)市場(chǎng)明顯惡化，唯有此聯(lián)儲(chǔ)才會(huì)考慮降息。

　　應(yīng)該說，鮑威爾這次談話本身的政策立場(chǎng)與之前所述差別不大，只是之前市場(chǎng)自作多情了，將他為安撫市場(chǎng)所提的一種可能性無限放大了，導(dǎo)致金融價(jià)格回升到?jīng)Q策者感到不安的地步，所以鮑威爾需要專門出來“正本清源。”

　　筆者重復(fù)在本欄幾次提高的看法，聯(lián)儲(chǔ)放慢加息甚至停止加息可能在不久的將來發(fā)生，但是通脹降到4%未必在明年發(fā)生，所以降息在明年發(fā)生的機(jī)會(huì)也不大。9月份加息規(guī)模應(yīng)該是75點(diǎn)，11月和12月各加息25點(diǎn)。

　　美國(guó)最大的零售商Walmart表示，該公司取消了數(shù)十億美元的訂單，“是庫(kù)存水平與預(yù)期需求相吻合”。另一個(gè)零售巨頭Target也傳出取消了15億美元的訂單。幾乎整個(gè)零售行業(yè)近月忙于去庫(kù)存，同時(shí)大幅減價(jià)甩貨。

　　消費(fèi)者飽受汽油價(jià)格和食品價(jià)格飆升的影響，盡管工資也有明顯升幅，但是跑輸了物價(jià)上漲，實(shí)際購(gòu)買力遭到侵蝕，消費(fèi)信心轉(zhuǎn)弱，在消費(fèi)非必需品上變得更審慎了，促使了大型零售商利用深度折讓來攬客。

　　另一個(gè)原因是去年因?yàn)楣?yīng)鏈斷裂，所有企業(yè)都曾經(jīng)歷過缺貨的尷尬，所以大多數(shù)企業(yè)都盡量多保有庫(kù)存，以備生產(chǎn)中斷、運(yùn)輸不暢帶來的供應(yīng)不確定性。如今，供應(yīng)情況穩(wěn)定了，零售商就將換季商品盡量出清，騰出空間給新季節(jié)的商品。筆者認(rèn)為對(duì)零售商的減價(jià)清貨要關(guān)注，但不必過度緊張。

　　不過去庫(kù)存也帶來了連鎖反應(yīng)，船運(yùn)價(jià)格大幅下降。美西航線的船運(yùn)價(jià)格在八月初跌到6000美元/FEU，現(xiàn)在跌破了5000美元。去年最高峰時(shí)候，美西船運(yùn)價(jià)格一度超過20000/FEU。波羅的海干貨船運(yùn)指數(shù)從今年五月超過3300點(diǎn)，跌到近1100點(diǎn)。集裝箱租賃價(jià)格也一樣暴跌。

　　全球范圍內(nèi)的去庫(kù)存無疑是集裝箱船運(yùn)價(jià)格暴跌的重大原因，不過新的十字路口也已經(jīng)到來。夏季的大減價(jià)清貨已經(jīng)結(jié)束，接下來的圣誕季銷售才是對(duì)各國(guó)經(jīng)濟(jì)與消費(fèi)的真正考驗(yàn)。從可以看到的圣誕數(shù)量來看，美國(guó)訂單偏軟，歐洲訂單更是災(zāi)難性的，也許船運(yùn)業(yè)過完去年好日子之后，不景氣只會(huì)越來越深。

　　本周市場(chǎng)焦點(diǎn)是，美國(guó)八月非農(nóng)就業(yè)數(shù)字，預(yù)計(jì)新增就業(yè)300K，回到一個(gè)依然強(qiáng)勁但不暴漲的水平。美國(guó)的ISM預(yù)計(jì)滑到榮枯線之下。歐元區(qū)通貨膨脹繼續(xù)上漲，超過9%以上。

　　本周記闡述作者對(duì)經(jīng)濟(jì)、政策與市場(chǎng)的理解、認(rèn)識(shí)，為個(gè)人觀點(diǎn)，并非投資建議或勸誘

　　（陶冬為瑞士信貸亞太區(qū)財(cái)富管理部副主席）

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責(zé)任編輯：郭建