資本市場發(fā)展的內(nèi)部金融環(huán)境：流動性充盈及其對金融結構變革的深刻影響

　　中國人民大學金融與證券研究所

　　摘 要

　　理論上分析，股票、房地產(chǎn)等資產(chǎn)價格的上揚對經(jīng)濟體的流動性需求有兩個方面的效應，一是正向影響的財富效應，二是負向影響的替代效應。財富效應可以分解為三種因素，首先是資本市場發(fā)展造成的名義收入上升，從而使居民部門感覺自身的收入和財富增加，從而愿意持有更多的貨幣。資本市場發(fā)展使為了保持資產(chǎn)配置權重不變的理性人更多地持有貨幣；資產(chǎn)價格上揚需要更多的貨幣實現(xiàn)資產(chǎn)的交易需求。因此，資本市場發(fā)展對貨幣需求的影響取決于這兩種效應的大小對比。由于證券公司客戶保證金在2001年后計入“其他存款”項目并入廣義貨幣供應量M2統(tǒng)計，因此，可以判斷，資本市場發(fā)展對廣義貨幣供應量M2的影響更多地應該是正向影響的財富效應，尤其是和資產(chǎn)價格的貨幣交易需求有較高程度的正向相關關系。而資產(chǎn)市場發(fā)展對于狹義貨幣供應量M1的影響應該更多地表現(xiàn)為負向影響的替代效應。本節(jié)的實證研究支持了這一理論預測，從而得出結論：即資本市場的繁榮發(fā)展需要有更多的流動性支持。在此基礎上，本節(jié)進一步給出了相關政策建議：即通過渠道疏通使經(jīng)濟體中更多的流動性支持資本市場，同時控制流動性對實體經(jīng)濟的沖擊。

　　1.流動性充盈的具體表現(xiàn)和形成機制

　　1.1流動性充盈的內(nèi)涵探討

　　流動性過剩或者流動性充盈，是同一種現(xiàn)象的兩種不同表述，頻繁見諸各種媒體討論，也許是近一兩年來討論最熱烈的話題之一。對于流動性充盈這一問題從不同角度又可以有不同理解，傳統(tǒng)意義來看流動性充盈是指商業(yè)銀行存放在中央銀行超過法定要求的準備金和庫存現(xiàn)金，也有學者認為流動性充盈是指銀行間市場資金面的寬松狀態(tài)，可以說這兩種理解都是從銀行部門的角度對流動性充盈的理解；還有學者認為流動性充盈應該是指經(jīng)濟中實際貨幣供給量高于均衡水平的情形，這是從宏觀經(jīng)濟貨幣供給的角度對流動性充盈的理解；亦有學者認為流動性充盈應該理解為企業(yè)面臨可用資金過于寬松的狀況，這是從企業(yè)部門的角度對流動性充盈的理解；此外，另有學者結合英文釋義將流動性充盈理解為過剩的流動性資產(chǎn)。綜合來看如果將流動性過剩(Excess Liquidity)理解為過剩的流動性資產(chǎn)應該是較為確切的，或者指銀行體系流動性資產(chǎn)充盈，或者指企業(yè)部門流動性資產(chǎn)較多，抑或是指宏觀經(jīng)濟運行中流動性資產(chǎn)較多等等。當然依據(jù)研究者的不同出發(fā)點可以采用某一種理解，對于分析當前我國流動性充盈對金融結構變革的影響我們則應從宏觀經(jīng)濟貨幣供給的角度來理解流動性充盈，即貨幣流動性充盈。

　　1.2流動性充盈的度量

　　分析了流動性充盈含義之后，我們可以進一步探討其具體表現(xiàn)形式或相關指標，以便于了解當前我國流動性充盈(充盈)的狀況。

　　1.1.1銀行超額準備金率

　　如果從銀行體系的角度來看的，對流動性充盈的理解常用商業(yè)銀行超額準備金率作為衡量指標，即銀行體系超額準備金率越高其過剩流動資產(chǎn)就越多，流動性充盈程度就越重。但以該指標來解釋我國當前流動性充盈狀況顯然欠妥，因為上述衡量指標應該是在其他條件不變的情況下才有效，即包括法定準備率在內(nèi)其他變量不變情況下超額準備率的變化才可以衡量銀行體系流動性狀況。從2003年9月到2007年12月，我國商業(yè)銀行的法定準備金率在中央銀行的操作下，經(jīng)過先后十五次調(diào)整，已經(jīng)從原來的6%上升到現(xiàn)在的14.5%，相應超額準備金率已經(jīng)下降到3%以下，此時超額準備率已經(jīng)不能再準確反映銀行系統(tǒng)的流動性充盈狀況了。所以再用該指標衡量我國流動性充盈狀況并不合適。