【導(dǎo)讀】每股收益僅1元多，發(fā)行時(shí)卻賣出88元的高價(jià)，簡單換算要近百年才能收回投資……類似的新股非理性高價(jià)發(fā)行，再次引發(fā)監(jiān)管層對新股發(fā)行改革效果的反思。自1992年以來，新股發(fā)行改革已有八次，至今仍難真正突破新股發(fā)行價(jià)虛高“圍城”。紐交所日前發(fā)布報(bào)告顯示，2009年中國成為IPO最活躍的國家，共有187家公司通過IPO募資約505億美元。高價(jià)發(fā)行、高市盈率和超高募集資金的三高現(xiàn)象，正呈現(xiàn)愈演愈烈的態(tài)勢。[點(diǎn)擊進(jìn)入網(wǎng)友評論]
最近，中國證監(jiān)會主席尚福林在幾次公開講話時(shí)均提到繼續(xù)深化發(fā)行體制改革。
多位業(yè)內(nèi)人士表示，上市公司高發(fā)行價(jià)、高發(fā)行市盈率、超高的募集資金等“三高”現(xiàn)象，以及機(jī)構(gòu)在詢價(jià)中“搶籌碼抬高價(jià)”的現(xiàn)象等，已經(jīng)納入監(jiān)管視野，新一年的發(fā)行體制改革可能會針對這些“病灶”開刀。
新股高發(fā)行價(jià)、高市盈率、超高的募集資金等“三高”現(xiàn)象以及機(jī)構(gòu)在詢價(jià)中“搶籌碼抬高價(jià)”的現(xiàn)象引起市場較多關(guān)注。目前新股發(fā)行價(jià)格之所以高，發(fā)行市盈率上百倍，詢價(jià)機(jī)構(gòu)的非理性報(bào)價(jià)無疑是重要原因。
當(dāng)前，上市公司高發(fā)行價(jià)、高發(fā)行市盈率、超高的募集資金等“三高”現(xiàn)象以及機(jī)構(gòu)在詢價(jià)中“搶籌碼抬高價(jià)”的現(xiàn)象引起市場較多關(guān)注。而機(jī)構(gòu)詢價(jià)在發(fā)行價(jià)格形成過程中發(fā)揮著非常重要的作用，目前新股發(fā)行價(jià)格之所以越發(fā)越高，發(fā)行市盈率甚至上百倍，詢價(jià)機(jī)構(gòu)的非理性報(bào)價(jià)無疑是重要原因。
一位上海本地券商資產(chǎn)管理部人士李先生亦告訴記者：目前的新股發(fā)行詢價(jià)過程中確實(shí)存在一些制度性的盲區(qū)。滬市IPO中如果詢價(jià)時(shí)低于最后的詢價(jià)區(qū)間就不具備申購資格，基本是按照此前主承銷商給的詢價(jià)區(qū)間進(jìn)行詢價(jià)。
券商壟斷了發(fā)行定價(jià)權(quán)，詢價(jià)制度變成走過場。這位人士坦言：雖然主承銷商先讓詢價(jià)機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)，但是詢價(jià)區(qū)間是最終“根據(jù)詢價(jià)對象和配售對象的報(bào)價(jià)情況綜合判斷”進(jìn)行制定，但這具有“相當(dāng)大”的靈活性，具體怎么定出來的沒有明確的信息披露。而網(wǎng)下的機(jī)構(gòu)申購數(shù)量有限，一般按照最高的申購價(jià)格進(jìn)行申購，這就無形中抬高發(fā)行價(jià)，一些有直投利益的承銷商更愿意拉高發(fā)行價(jià)。
由于我國缺乏對詢價(jià)對象信用狀況的評估機(jī)制，難以約束對詢價(jià)對象信用，一些詢價(jià)機(jī)構(gòu)即使非理性報(bào)價(jià)和漫天喊價(jià)，管理部門也似乎無可奈何。中國證券業(yè)協(xié)會會長黃湘平昨日表示，協(xié)會對2009年新股詢價(jià)與申購業(yè)務(wù)中出現(xiàn)不規(guī)范行為的44家詢價(jià)對象發(fā)出了書面提醒函。
“過去，投資者都希望市場定價(jià)，反對政府對發(fā)行價(jià)的干預(yù)；如今，市場化定價(jià)，政府不管了，結(jié)果發(fā)行價(jià)一路狂飆，二級市場投資者賠了又希望政府出來干預(yù)。”一位不愿透露姓名的人士透露。
這位市場人士表示，證監(jiān)會可以不干預(yù)發(fā)行價(jià)格，但必須監(jiān)管發(fā)行程序是否公開公正合理，接受投資者和輿論的監(jiān)督；高價(jià)發(fā)行的公司和承銷商必須對公眾投資者解釋原因和理由，證監(jiān)會需要監(jiān)督檢查詢價(jià)程序是否存在操縱價(jià)格和影響市場化定價(jià)的因素。
廣東一投行人士告訴本報(bào)，高發(fā)行價(jià)背后隱藏著驚人的行業(yè) “潛規(guī)則”，上市企業(yè)身后是企業(yè)、保薦人、機(jī)構(gòu)投資者、資金掮客等層層糾結(jié)的利益關(guān)系。
據(jù)上述人士介紹，現(xiàn)在很多投行做IPO項(xiàng)目的時(shí)候，發(fā)行方往往直接就會問競標(biāo)的保薦人能否發(fā)到“40倍甚至50倍”的發(fā)行市盈率，直接給定公司要求的市盈率。其次，在現(xiàn)有募集資金的需求上，保薦人對超募部分往往是額外收費(fèi)，比如基礎(chǔ)募集部分保薦費(fèi)率往往為1%-4%，超募部分有些甚至能達(dá)到10%-15%。
豐厚的利益，自然有推高發(fā)行價(jià)的驅(qū)動力。
大通證券研究員吳 表示：“初步詢價(jià)報(bào)低了，就沒有你的份了，報(bào)高了，你才能有資格去爭取配售。一級市場還是個(gè)賣方市場。”
去年6月IPO重啟伊始，由于報(bào)價(jià)過低，華夏、嘉實(shí)、易方達(dá)、廣發(fā)等四大基金巨頭集體在桂林三金的網(wǎng)下申購中失手。而桂林三金上市首日平均漲幅卻逾80%——新股不敗神話依然在延續(xù)。
這令大部分詢價(jià)機(jī)構(gòu)為獲得申購籌碼競相在詢價(jià)中報(bào)出高價(jià)。如今，創(chuàng)業(yè)板金龍機(jī)電發(fā)行市盈率高達(dá)127倍。而主板IPO發(fā)行市盈率亦被抬升至40倍以上，有些甚至逾60倍。
中國政法大學(xué)資本研究中心主任劉紀(jì)鵬觀點(diǎn)鮮明：管理層只對二級市場進(jìn)行監(jiān)管和干預(yù)，采取停牌制度，而對一級市場的發(fā)行價(jià)卻采用市場化的做法是監(jiān)管的誤區(qū)。這會放任一股獨(dú)大，超額募集資金，二級市場投資者的利潤空間被擠掉，會更加鐘情一級市場打新。
新股發(fā)行制度必須進(jìn)行更深層次的改革。劉紀(jì)鵬建議，管理層應(yīng)該正確認(rèn)識“市場化”。新股發(fā)行過程中，并不是價(jià)格市場化才會體現(xiàn)真正的市場化，發(fā)行規(guī)模亦應(yīng)該市場化，從而抑制超募及高發(fā)行價(jià)問題。譬如，創(chuàng)業(yè)板能不能一次發(fā)行50家或者150家，從供求關(guān)系上加以平衡。
此外，新股發(fā)行審核制一定要解決民營企業(yè)一股獨(dú)大的問題。劉紀(jì)鵬強(qiáng)調(diào)，在首批創(chuàng)業(yè)板上市公司中，一股獨(dú)大，家族式企業(yè)不在少數(shù)。有近20家公司的自然人股東持股比例在40%－60%之間，過高的發(fā)行價(jià)將造就其一夜暴富。
“三高”現(xiàn)象是我國新股發(fā)行機(jī)制以及國民投資理念下的特殊現(xiàn)象，雖然從市場的角度來看弊大于利，但我們也不能就此全盤否定。一些公司主營業(yè)務(wù)屬于國家產(chǎn)業(yè)政策重點(diǎn)支持領(lǐng)域，符合產(chǎn)業(yè)升級趨勢，技術(shù)壁壘高，通過證券市場融資更是增強(qiáng)了企業(yè)的核心競爭力。從長遠(yuǎn)的角度來看，這類公司優(yōu)秀的成長性將為股民帶來豐厚的回報(bào)；然而那些基本面一般，遭市場非理性炒作的“三高”個(gè)股，必將被市場所淘汰，股價(jià)回歸理性。
今年初自中國西電上市首日破發(fā)以來，新股破發(fā)屢現(xiàn)，不僅滬市大盤股，包括中小板、創(chuàng)業(yè)板在內(nèi)的一些個(gè)股都出現(xiàn)了破發(fā)跡象，投資者對新股申購的積極性大大降低。
IPO改革如此只讓上市公司多圈錢以及少數(shù)利益攸關(guān)群體賺得盤滿缽滿，市場絕大多數(shù)是“痛苦”的，極少數(shù)贏絕大多數(shù)輸?shù)木置鏌o疑是失敗的。這也難怪后來監(jiān)管層召開新股發(fā)行研討會。
當(dāng)中國建筑等6家中字號國企大盤新股股價(jià)跌至二級市場23倍左右的平均市盈率水平時(shí)，滬深大盤會是什么樣子？能夠看得見的是，如果國企大盤股、中小板、創(chuàng)業(yè)板IPO繼續(xù)“四高（死搞）”，則中國股市必然會像2008年8月以后那樣頓失融資功能，且不提投資功能建設(shè)——因?yàn)橥顿Y回報(bào)對中國股民來說屬于可望而不可及的事情。
因此我說，新股四高（死搞）必將搞垮、搞死股市，而這是非常扯淡的。
今年1月以來新股發(fā)行市盈率平均達(dá)67倍，最高超過100倍。因此，即便是破發(fā)的個(gè)股，相較市場中的同類個(gè)股，仍存有相當(dāng)大的溢價(jià)，依舊面臨著向真實(shí)價(jià)值回歸的風(fēng)險(xiǎn)。通過市場化定價(jià)降低一二級市場間的價(jià)差，是這一改革的本意，目前也有非常明顯的效果，但如何防范這種改革的負(fù)面影響，將是未來新股發(fā)行制度改革的重點(diǎn)。
發(fā)行定價(jià)既應(yīng)體現(xiàn)個(gè)股的真實(shí)價(jià)值水平，也應(yīng)為市場的各方參與者都留出合理的盈利空間。在存在網(wǎng)下申購新股限售期和遠(yuǎn)高于國際市場的超額認(rèn)購水平的情況下，將一二級市場的差價(jià)完全消除的想法是不現(xiàn)實(shí)的。
針對新股“三高”(高發(fā)行價(jià)、高市盈率、高募集資金)問題，中國證監(jiān)會主席助理朱從玖說，將從制度上加強(qiáng)新股定價(jià)合理性，考慮存量發(fā)行、券商配售和網(wǎng)下配售股份的鎖定問題，此外，還將對新股發(fā)行采取審核制或注冊制等問題的可行性進(jìn)行討論。
所謂存量發(fā)行，即由老股東拿出手中所持有的股權(quán)賣給二級市場投資者，這樣總股本并不會變化，但引進(jìn)了新股東，老股東同時(shí)也實(shí)現(xiàn)了減持。而目前使用的增量發(fā)行方式，是將新增股份賣給投資者，對老股東約束作用小，加大了發(fā)行規(guī)模的隨意性。
而券商配售，一般的理解是給予主承銷商“超額配售選擇權(quán)”或“獨(dú)立配售權(quán)”，以便增加供給，避免供給失衡造成發(fā)行價(jià)虛高。
而對于新股發(fā)行中超額募集資金的問題，朱從玖稱，發(fā)行人募集投資項(xiàng)目只是公司經(jīng)營的一部分，除了新募集的資金之外，大量的資金是前期資本投入、利潤積累和銀行貸款。“如果說發(fā)行股票所得的錢，只能以募投項(xiàng)目為限的話，不合適。”
新股定價(jià)的準(zhǔn)確性如何把握，復(fù)雜性究竟在哪里？如何定價(jià)才能更為科學(xué)合理？記者對保薦機(jī)構(gòu)、承銷商、新股策略分析師以及經(jīng)濟(jì)學(xué)家等多方進(jìn)行采訪調(diào)查發(fā)現(xiàn)，新股定價(jià)準(zhǔn)確性不僅僅是技術(shù)問題，或許也是“思想問題。
不過有投行人士表示，新股存量發(fā)行還存在法律制度方面的障礙，因此必須等到相關(guān)障礙消除后才能實(shí)行。爭論的焦點(diǎn)在于對外存量發(fā)行這部分股份，究竟算作發(fā)行前的股份，還是發(fā)行后的股份？這需要由監(jiān)管層來做界定。
新股發(fā)行價(jià)格的確定是股票發(fā)行中最為重要的內(nèi)容之一，新股的定價(jià)實(shí)質(zhì)上是市場多方力量的一種博弈，雖然關(guān)注的角度，側(cè)重點(diǎn)不盡相同，但關(guān)注或者說考量因素具有一定的共性。主要集中于對新股發(fā)行公司基本面情況和一二級市場現(xiàn)狀及發(fā)展趨勢的關(guān)注。
新股發(fā)行公司基本面情況是新股定價(jià)的基礎(chǔ)，只有對新股發(fā)行公司基本面、未來發(fā)展情況等了解清楚，才有可能對新股發(fā)行公司給出合理的估值，這樣新股定價(jià)就有了基礎(chǔ)。
在眾多新股出現(xiàn)上市首日破發(fā)的情況下，為什么還會有機(jī)構(gòu)“助推”新股高價(jià)發(fā)行？對于中小投資者的疑問，我們不妨從參與新股定價(jià)過程的詢價(jià)機(jī)構(gòu)結(jié)構(gòu)上尋找答案。
在目前的新股發(fā)行體制中，參與新股詢價(jià)的機(jī)構(gòu)為監(jiān)管部門核準(zhǔn)的證券公司、基金公司、保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司、信托公司、企業(yè)財(cái)務(wù)公司以及境外合格機(jī)構(gòu)投資者。而這些機(jī)構(gòu)管理的自營業(yè)務(wù)、基金產(chǎn)品、保險(xiǎn)產(chǎn)品、社保基金、企業(yè)年金等新股配售對象作為買方，成為新股的直接報(bào)價(jià)者。
