美聯(lián)儲6月1日開啟縮表，每月總計減持475億美元美國國債和MBS（抵押貸款支持證券），并將在3個月后提高縮表上限至每月950億美元。“量化緊縮”影響金融市場，隔夜美股收跌，結(jié)束了“三連漲”。

　　在過去的一個月，全球經(jīng)歷了瘋狂的“賣在5月”——美國納斯達克指數(shù)跌近30%，新興市場股債遭遇國際資金拋售，上證綜指盡管5月反彈，但仍較去年底跌近12%。全球股市市值自去年底的峰值120萬億美元到5月低點已蒸發(fā)20萬億美元，自疫情暴發(fā)以來市值增幅中的2/3蒸發(fā)殆盡。但目前全球通脹高企，國際油價再度逼近每桶120美元大關(guān)，全球央行的緊縮之路才剛剛開始，交易員紛紛系緊安全帶。

　　不同于美聯(lián)儲加息縮表，中國貨幣政策仍穩(wěn)中趨松。受益于政策持續(xù)發(fā)力，接受記者采訪的機構(gòu)人士普遍認(rèn)為，中國經(jīng)濟大概率5月見底，6月向上。在二季度盈利下修基本完成后，中國資本市場亦可能迎來轉(zhuǎn)機。

　　美聯(lián)儲緊縮進程才剛開始

　　一般而言，在經(jīng)濟活躍的背景下，加息對市場的影響有限，尤其是美聯(lián)儲目前0.75%~1%的利率水平距離2%的中性利率仍相去甚遠。縮表可能才是對市場真正的考驗。

　　外界預(yù)計，美聯(lián)儲將在6月、7月再分別加息50BP（基點），6月到今年年底前累計加息150~200BP。上周，美股之所以出現(xiàn)了超6%的熊市反彈，背后是市場對美聯(lián)儲預(yù)期的微調(diào)。當(dāng)?shù)貢r間5月23日，亞特蘭大聯(lián)儲主席博斯蒂克表示：“我認(rèn)為9月暫停（加息）可能是有意義的。”但他警告稱，若物價意外上漲，可能需要采取更激進的行動。

　　機構(gòu)認(rèn)為，這一表態(tài)意味著，在7月加息到接近2%的中性利率后，美聯(lián)儲將在9月重新審視未來加息的幅度。畢竟一季度美國GDP意外收縮1.4%，而上周GDP增速被進一步下修至-1.5%，這加劇了對于滯脹的擔(dān)憂。但就在過去的24小時中，希望破滅，導(dǎo)致本周二美股再度下跌。

　　“美聯(lián)儲官員沃勒表示，在看到通脹回落至接近2%的目標(biāo)之前，不會排除加息50BP這一選項。與此同時，在美國夏季駕駛季啟動且中國全面復(fù)工之際，歐盟同意禁止俄羅斯海運進口石油，原油價格應(yīng)聲升穿119美元/桶一線，為近三個月來最高水平。居高不下的通脹很難令美聯(lián)儲轉(zhuǎn)向。”嘉盛集團資深分析師西卡摩爾（Tony Sycamore）對記者表示。

　　除了激進的加息，縮表可能再度加劇市場波動，畢竟此次縮表的速度是2018年時的兩倍多。根據(jù)富國投資機構(gòu)的計算，到2023年底，美聯(lián)儲資產(chǎn)負債表可能會縮減近1.5萬億美元，降至7.5萬億美元左右。這可能相當(dāng)于75~100BP的加息幅度，而屆時聯(lián)邦基金利率預(yù)計將在3.25%~3.5%左右。

　　2018年，美聯(lián)儲縮表過快，一度導(dǎo)致市場拋售。也有一種觀點認(rèn)為，2021年7月，F(xiàn)OMC（聯(lián)邦儲備委員會）宣布了一種新的貨幣政策實施工具——常備回購流動性便利工具（SRF），這可能會在市場缺乏流動性時發(fā)揮作用，緩沖縮表的沖擊。目前SRF的抵押品是美國國債、機構(gòu)債務(wù)和MBS。美聯(lián)儲通過提供SRF，每天提供隔夜回購，向市場繼續(xù)借出美元，提供額外的美元流動性。

　　油價高企仍是最大風(fēng)險之一

　　通脹一日不見頂，美聯(lián)儲等全球央行就很難停止緊縮，市場也將持續(xù)波動。油價是決定通脹的關(guān)鍵變量。

　　“近期油價創(chuàng)新高至119美元/桶，通脹壓力繼續(xù)上升，將會壓制全球股市和風(fēng)險情緒。”中航信托宏觀策略總監(jiān)吳照銀告訴記者。

　　當(dāng)?shù)貢r間5月30日晚，歐洲理事會主席米歇爾在社交媒體上表示，歐盟已就對俄實施石油禁運達成共識，“將立即覆蓋三分之二歐盟從俄羅斯進口的石油”。

　　歐盟高度依賴俄羅斯的能源供應(yīng)。在2021年，俄羅斯天然氣供應(yīng)占歐盟總需求的比例超過40%，原油及其產(chǎn)品占比27%，煤炭占比46%。俄烏沖突暴發(fā)以來，歐盟加強了對俄制裁，導(dǎo)致其能源供應(yīng)中斷的風(fēng)險增加。歐盟計劃到今年冬天可以降低700億立方米的俄天然氣進口。

　　“增加其他地區(qū)的進口以及降低終端需求，是歐盟降低對俄能源依賴最快的方法。但是，歐盟短期內(nèi)降低對俄天然氣依賴的方法有限。因此，歐盟在5月18日推出了REPowerEU方案，其中涉及2100億歐元的額外投資規(guī)模，用于在2027年結(jié)束對俄能源供應(yīng)的依賴以及加速歐盟能源轉(zhuǎn)型的步伐。”中銀國際大宗商品市場策略主管傅曉告訴記者。

　　不過，擺脫能源依賴并不容易，尤其是原油供給本身就處于供給緊張的狀態(tài)，目前市場上又傳出油價將攀升至每桶150美元甚至200美元的呼聲。

　　“從6月1日起，上海全市進入全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)，市場對中國石油需求的恢復(fù)信心增強。供應(yīng)端，歐盟努力推進達成俄油禁令的制裁，同時，OPEC+可能會堅持既定增產(chǎn)計劃不變，供應(yīng)緊張情況仍在繼續(xù)。”西卡摩爾表示，OPEC+定于本周晚些時候召開會議，但目前沒有任何跡象顯示其將把7月增產(chǎn)幅度調(diào)到高于原定43.2萬桶/天的水平，這導(dǎo)致供應(yīng)進一步吃緊。隨著夏季出行高峰的臨近，油價仍具備上行動能。

　　刺激政策實效是中國市場的關(guān)鍵

　　隨著中美貨幣政策進一步背道而馳，中美利差倒掛的程度可能加深。目前，中國10年期國債收益率在2.8%附近，而10年期美債收益率則達到了2.86%，5月一度突破3.1%，后續(xù)可能仍將上行。

　　在美聯(lián)儲加息縮表背景下，國際資金可能持續(xù)從新興市場流出。從今年2月開始，境外投資者便持續(xù)減持人民幣債券。到4月底，累計減持近3000億元。境外投資者賣出的原因可能是“去風(fēng)險”（de-risking）行為。這主要受到一系列因素驅(qū)動，包括：外匯損失（人民幣貶值），對久期和套息的預(yù)期持續(xù)減弱等。

　　不過，巴克萊中國宏觀、外匯策略師張蒙對記者表示：“預(yù)計這一流出速度不會一直在下半年持續(xù)，因為大部分的存量反映了儲備管理機構(gòu)、主權(quán)財富基金和被動指數(shù)的持倉（長期投資者）。富時羅素WGBI指數(shù)納入帶來的相關(guān)資金流入將繼續(xù)提供緩沖，截至2024年第四季度，預(yù)計每個季度都將有約100億美元流入中國國債。”

　　值得一提的是，外資流出A股的速度從5月下旬以來明顯放緩，北向資金今年已經(jīng)從累計凈流出約300億元轉(zhuǎn)為凈流入0.86億元。5月31日，北向資金凈流入138.65億元，6月1日再度凈流入12.47億元，二季度已累計凈流入244.15億元。

　　瑞銀證券中國策略分析師孟磊對記者表示，5月中旬以來，宏觀政策支持力度不斷加大，股票市場情緒有所修復(fù)。各大機構(gòu)都認(rèn)為，下一步政策的實際效果是市場關(guān)注的重點。

　　5月31日，國務(wù)院公布扎實穩(wěn)住經(jīng)濟一攬子政策措施，提出六個方面33項具體政策措施及分工安排，并重申“疫情要防住、經(jīng)濟要穩(wěn)住、發(fā)展要安全”。此后各部委、地方都出臺了負責(zé)領(lǐng)域的具體舉措。“這釋放積極的政策信號，穩(wěn)增長被放在更加突出的位置。”孟磊稱。

　　吳照銀認(rèn)為，從6月股市行情看，還存在一些挑戰(zhàn)——疫情雖然可控，但復(fù)工復(fù)產(chǎn)進度仍需要時間；宏觀政策對經(jīng)濟有拉動作用，但政策效果仍待觀察。大宗商品價格居高不下，全球通脹陰霾不散。此外，A股的融資需求很大，每月約1000億~1500億元資金通過IPO、增發(fā)、配股、發(fā)行可轉(zhuǎn)債和可交換債等方式從股市流向產(chǎn)業(yè)，同時卻缺乏新增資金，4、5月偏股型基金僅新發(fā)行114億和34億元。

　　就匯率而言，外界普遍認(rèn)為，不必過度擔(dān)心短期的匯率波動，外資行對年末人民幣對美元匯率的預(yù)測普遍在6.6~6.9之間，中國央行仍有眾多預(yù)期管理工具，包括逆周期因子、發(fā)行離岸央票、降低外匯存款準(zhǔn)備金率等。

　　德意志銀行董事總經(jīng)理、大中華區(qū)宏觀策略主管劉立男表示，相比2018年那一次人民幣匯率的波動區(qū)間在6.2~7.2之間，這一次因為美元指數(shù)上漲以及國內(nèi)經(jīng)濟基本面出現(xiàn)變化等而導(dǎo)致人民幣匯率的回調(diào)波動幅度，只是在過去四年波幅的中間點位，符合市場預(yù)期。除了經(jīng)濟基本面和資本項下的跨境資金流動，經(jīng)常項目國際收支的情況也影響匯率。2022年至今，中國經(jīng)常項目仍然保持盈余，并有望在今年全年和2023年繼續(xù)保持。1到4月份，我國外商直接投資（FDI）同比增長20.5%。這些都是驅(qū)動人民幣匯率保持穩(wěn)定的因素。

　　此外，5月14日國際貨幣基金組織（IMF）將人民幣在特別提款權(quán) （SDR）貨幣籃子中的權(quán)重從10.92%上調(diào)至12.28%。劉立男認(rèn)為，這個顯著提升利好人民幣，預(yù)計海外投資者尤其是中長期投資者，對人民幣資產(chǎn)還是會凈買入。

　　作者：周艾琳 ? 徐燕燕 

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責(zé)任編輯：王茂樺