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　　期貨日報

　　這個周末，拜登的首次中東之行，備受關注。

　　吃瓜群眾們都在坐等，這一次降油價行動會有什么效果？事實上，貌似沒有看到什么效果！沙特表態了：暫無能力提產量！

　　一邊是高通脹，一邊是游說無果，拜登尷尬了！

　　高通脹下，美聯儲勢必加速收緊貨幣政策應對，將進一步加劇經濟衰退的風險。也正因為如此，不少業內人士認為，經濟衰退擔憂升溫之際，大宗商品下行周期已經開啟，關于“拐點”“頂部論”的討論聲不斷。

　　或許市場的情緒和悲觀預期，能為拜登的“焦慮”降一降溫。

　　6月初以來，在宏觀面與基本面共振的背景下，大宗商品一路狂瀉，演繹罕見的暴跌行情。Wind數據顯示，6月8日，各板塊指數普遍“見頂”，其中Wind商品指數最高為1563.5，貴金屬指數為1231.8，有色金屬指數為2030.7，煤焦鋼礦指數為859.3，化工指數為770.2，油脂油料指數為2137.4。截至7月15日，各板塊指數普遍回落至低位，其中Wind商品指數降至1199.0，跌幅逾23.3%；貴金屬指數為1114.0，跌幅為9.6%；有色金屬指數為1510.5，跌幅25.6%；煤焦鋼礦指數為612.9，跌幅超過28% ；化工指數為594.2，跌幅22.9%；油脂油料指數降至1580.0，跌幅26%?？傮w來看，煤焦鋼礦、油脂油料、有色金屬板塊跌勢更為明顯。

　　大宗商品正處本世紀以來第三輪周期下行階段

　　“大宗商品周期是宏觀周期的直接結果，是貨幣政策與經濟走勢的周期?！狈秸衅谄谪浐暧^分析師史家亮表示，無論是上漲周期還是下行周期，都會伴隨著貨幣政策的寬松與緊縮、經濟的強勢與萎靡，當然，供給側結構改革、疫情沖擊等供給端的影響亦存在。

　　對此，紫金天風期貨研究所副所長肖蘭蘭也解釋說，通常來看，商品價格低位時，生產企業虧損導致投資意愿不足，到某一階段會出現供應彈性不足，難以滿足需求的情況；而商品價格高位時，會看到投資支出增加，各種項目相繼上馬，在未來增加供應，導致產能過剩，價格高位回落，這樣周而復始形成商品周期。

　　在她看來，從2001—2022年，大宗商品經歷了兩輪完整的周期，目前正在進行第三輪周期。

　　據肖蘭蘭介紹，前兩輪周期分別為2001—2008年、2009—2015年。在第一輪周期中，上漲原因主要來自供給能力的缺陷。20世紀90年代，石油以及礦產品價格一直維持在較低水平，降低了資本投資于資源產業的熱情，而中國加入WTO后對原油、金屬礦產等初級原料進口需求大幅增加。這一輪牛市以2008年的全球金融危機告終。

　　“為了擺脫危機，全球開啟寬松的貨幣政策，世界經濟復蘇的過程中大宗商品價格逐步回升，開啟第二輪周期。然而，2011年起全球經濟增速放緩，各國開始進入加息周期以應對高通脹，此時歐債危機不斷升級。經歷了產能擴張、需求萎縮，大宗商品供應已逐步出現過剩，開啟了近5年的熊市?！毙ぬm蘭說。

　　2016年年初，供給側結構性改革去過剩產能，需求端“棚改貨幣化”帶來房地產市場的新一輪需求，帶來了商品價格上漲。隨后，2019年年底開始的疫情使得價格再次跌到低點，隨后全球寬松的貨幣政策刺激需求，且原料的供應出現了短缺。近期，為了應對高通脹，美聯儲進入加息縮表進程，全球貨幣將全面收緊，高價格下供給已出現改善。目前大宗商品正處于第三輪周期的下跌階段。

　　“此輪大宗商品牛市，是在疫情沖擊供給端、美聯儲等全球主要央行均采取超寬松政策、經濟強勢復蘇等因素的影響下出現的?！笔芳伊帘硎荆坏┟缆搩Φ热蛑饕胄虚_始收緊貨幣政策、經濟衰退擔憂加劇，大宗商品牛市亦接近尾聲，開始進入下行周期。

　　在他看來，此輪周期性變化在于美聯儲加速收緊貨幣政策，進而加劇了經濟衰退風險，從而使得大宗商品進入下行周期。“如果地緣政治沖突沒有出現，大宗商品進入下行周期將會提前，并且衰退幅度不會像當前擔憂的那么嚴重?！笔芳伊琳J為，地緣政治沖突延緩了大宗商品下行周期的起點，但加劇了經濟衰退預期的深度。

　　事實上，從6月份開始，市場就已經存在關于周期“拐點”的討論，不少機構提示市場從交易滯脹邏輯轉變為交易經濟衰退邏輯，為期兩年的大宗商品牛市接近尾聲，新一輪的下行行情來臨。

　　對此，國投安信期貨首席宏觀分析師李而實也表示，6月份，已經出現了美聯儲 75個基點的加息和全球制造業的共振回落，同時，包括鐵礦石在內的很多品種的供給端得到修復，商品價格出現了明顯的下滑。調整幅度雖然很大，但尚未進一步發酵。進入7月份，美元在前高處向上突破，面對尚未出現緩解跡象的通脹問題，美聯儲繼續選擇極限施壓的方式，幾重因素共振下，商品的下行趨勢得以延續。

　　“雙重頂”中“情緒頂”概率較大

　　采訪中，記者了解到，當周期出現拐點后，大宗商品會迎來“頂部”。對于大宗商品“頂部”的認識，有市場人士認為分為“情緒頂”和“現實頂”雙重頂，這兩者有何區別？當前處于哪一類的可能性較大？

　　“就‘情緒頂”來講，往往是在多重宏觀因素的主導下導致商品恐慌性的拋售，金融的因素往往也發揮著重要作用，而‘現實頂’則表明從一個拉長的時間周期來看，從基本面供需格局的視角來看也確實是一個高點?！崩疃鴮嵎Q。

　　據李而實介紹，就本輪商品行情而言，一季度是在地緣沖突的情緒下進行演繹，到了二季度后，又是對于打壓商品制造衰退出現了很大的恐慌，于是出現了較大幅度的下跌。這兩次波動的放大，應該有很多品種在一季度有“虛高”的成分，在二季度又有“錯殺”的成分。進入三季度，隨著全球地緣局勢的明朗和中美經貿關系可能朝著積極的方向發展，很多品種可能會相對回歸到基本面的狀態之中，波動率會有所回落。

　　在肖蘭蘭看來，目前“情緒頂”的概率較大。此輪商品是共振性下跌，是基于同一個原因，就是大家對美國經濟進入衰退的一致性預期，恰恰反映的就是情緒。在前期牛市中的慣性策略集中平倉、波動率放大背景下量化資金的介入、高商品價格后市場流動性走弱等，都會帶來商品反向，短期來看，這些現象很難用基本面來解釋的，更多的是預期的原因、技術的原因等。

　　李而實認為，“頂部論”也要結合本輪周期的具體特質和運行到的具體位置判斷。

　　“要看到情緒層面的因素，意識到當前是中國經濟復蘇早期和美元的快速沖頂期，多重因素共振下，很多商品在估值合理后也會有一定的錯殺。而中國經濟仍有繼續復蘇的潛力，一旦國際地緣形勢向積極方向轉變，美元亦可能沖高回落，或會推動被錯殺商品的反彈。”李而實稱。

　　原油市場需求端利空影響不斷增強

　　銅、美豆和美棉花均在近期出現了較大跌幅，反映出美國和歐洲經濟衰退的預期下，大宗商品需求端面臨的壓力在增大。市場對美國經濟衰退的擔憂加劇，大宗商品高位快速回落，布油從125美元/桶附近持續下行。同時，俄羅斯原油出口保持韌性，美國汽油消費不及預期，出現累庫，裂解價差持續回落均對原油市場形成利空。在不少業內人士看來，原油持續超2年的上漲趨勢正在終結，當前正處于由漲轉跌的“拐點”附近。

　　“近期油市供需面變化有限，美國原油及成品油庫存仍處于歷史低位，同時歐洲仍面臨能源緊張的威脅，OPEC產能瓶頸依舊存在。”華安期貨分析師安然表示，當前油市下跌主要受到了全球宏觀市場對經濟衰退的擔憂情緒影響。一方面，美聯儲貨幣政策加速收緊，為了達成通貨膨脹率重回2%的政策目標，美聯儲繼6月宣布將聯邦基金利率目標區間上調75個基點后，不排除7月再次加息75個基點，形成了更強烈的緊縮預期。另一方面，高油價對能源需求的傷害被市場計價，隨著成品油裂解價差的收縮，支撐油價強勁表現的因素被削弱。

　　截至7月8日當周，EIA庫存數據顯示，美國商業原油庫存比前一周增長325萬桶，汽油及餾分油庫存均創年內最大增幅。

　　“單純從數據來看，在原油短期供給結構性短缺問題尚未解決的情況下，當前高油價對需求的削弱作用已經顯現，同時從已經回落的汽柴油裂解價差也反映出市場需求受到了油價上漲的抑制，特別是暑期出行旺季時期。”安然說。

　　夏季是交通出行旺季，也是傳統汽油消費旺季，美國汽油需求降至比2020年疫情同期更低的水平，表明高價格對汽油消費的負反饋正在顯現。數據公布后，美國汽油裂解價差繼續回落，從高位的60美元/桶已降至40美元/桶下方。

　　“近期原油市場單邊價格出現大幅下跌，但原油的近端月差卻與單邊價格出現劈叉?！眹Ａ紩r期貨分析師章正澤表示，近端月差更多反映的是原油現實基本面情況，近端月差的相對強勢說明原油現實基本面情況并未明顯走弱。也就是說，目前原油單邊價格的下跌并不是在交易原油現實基本面情況，而是在交易后續需求走弱的預期。

　　在章正澤看來，需求走弱的預期目前看更多是在成品油端，尤其是汽油需求走弱的預期，從數據上可以看到，原油單邊價格的下滑與汽油裂解價差的走弱高度匹配。

　　“當前美國和歐洲經濟衰退的預期在不斷增強，同時汽油消費降至比2020年疫情同期更低的水平，表明經濟放緩和高價格已經對需求開始產生實質性負面影響。”南華期貨能化分析師劉順昌表示，隨著本周美國6月CPI再次超預期，市場對美聯儲7月加息100個基點有較高預期，美元流動性加速收緊，同時美債10年期與2年期倒掛的程度加深，原油市場面臨的需求端利空在不斷增強。

　　不過，目前現實端需求的負反饋還未傳遞到煉廠開工率上，只是傳遞到成品油裂解價差走弱與成品油累庫層面。

　　“后期需求負反饋能否帶來油價的進一步下跌，需要看現實端煉廠開工率是否下滑，否則需求負反饋的強勢傳導還只是停留在預期層面。”章正澤稱。

　　從供應端看，市場也存在一定的變數。本周美國總統拜登對沙特進行訪問，市場焦點集中于沙特對9月及后續增產的態度。

　　“目前OPEC多數國家沒有剩余產能，僅有沙特、阿聯酋有較多剩余產能。IEA數據顯示，沙特和阿聯酋分別有160萬桶/日和100萬桶/日的剩余產能，沙特的態度是關鍵。周六，美國總統拜登表示，已經和沙特達成了一些重要的協議。但沙特并未就增產表態。”劉順昌表示，OPEC下一步行動將在8月3日的OPEC會議揭曉，需求端持續利空下，油價重心仍將持續回落。

　　沙特稱暫時沒有額外的能力將原油產量繼續提高，伊朗外交部發言人駁斥拜登針對伊朗的主張和指責

　　當地時間7月15日下午，美國總統拜登抵達沙特阿拉伯西部城市吉達，開始對沙特進行為期兩天的訪問。盡管當天拜登先后與沙特國王與王儲會面，但會面現場卻不斷遭遇尷尬，而在“找油”的關鍵議題上，拜登似乎也難以如愿以償。

　　當地時間7月16日，沙特王儲穆罕默德·本·薩勒曼對外界表示，沙特將在未來二十年內繼續同時加大對化石能源和清潔能源的投資，以滿足全球對能源不斷增長的需求。他同時透露，沙特“有能力”將國內原油產能提高至每天1300萬桶，但暫時沒有額外的能力將原油產量繼續提高。

　　穆罕默德當天在吉達召開的“安全和發展”峰會做出上述表態。他同時指出，“不考慮現實的減排政策”很有可能導致通貨膨脹和失業率上升等問題，為此他呼吁各國在不影響經濟增長和供應鏈的情況下實現低碳減排和經濟多樣化等目標。

　　沙特外交大臣費薩爾強調，有關石油政策的任何決定都將根據市場需求并在OPEC+內部進行討論后做出。在美國總統拜登結束對沙特的訪問并宣稱該國愿意增產后，這位大臣表示OPEC+關注的是市場。“我們傾聽世界各地合作伙伴和朋友、特別是消費國的意見，但最終，OPEC+會順應市場形勢，按需供應能源?！彼f。

　　當地時間7月16日，美國總統喬·拜登在沙特阿拉伯吉達會見了阿拉伯聯合酋長國總統穆罕默德·本·扎耶德·阿勒納哈揚、埃及總統阿卜杜勒·法塔赫·塞西、約旦國王阿卜杜拉二世、伊拉克總理穆斯塔法·卡迪米、卡塔爾埃米爾塔米姆·本·哈馬德·阿勒薩尼以及巴林國王哈馬德·本·伊薩·阿勒哈利法，就廣泛的全球和地區安全挑戰等問題進行了磋商。

　　當地時間7月17日，伊朗外交部發言人卡納尼發表聲明，駁斥美國總統拜登近日在訪問中東期間所發表的一系列針對伊朗的主張和指責。聲明表示，拜登的這些虛假言論毫無根據，它符合美國在該地區繼續煽動和制造緊張局勢的政策。

　　聲明譴責稱，美國不斷干涉地區國家內政，并多次發動軍事占領和侵略，以及大規模出售武器，美國正試圖在該地區制造緊張局勢和危機。

　　聲明還譴責稱，以色列過去數十年來不斷侵犯巴勒斯坦人民的權利，而美國卻始終對以色列政權“盲目和無限支持”。

　　針對伊朗核計劃，卡納尼強調了伊朗在國際法律框架內和平利用核技術的戰略政策，并表示伊朗將堅持繼續談判，以解除制裁。

　　聲明提到，伊朗歡迎與地區鄰國展開對話和合作，為地區的安全、和平、穩定及發展提供建設性措施。

　　俄飛機墜毀，俄防長指示加大軍事行動力度

　　據塔斯社消息，一架安-2輕型飛機當地時間7月15日夜間在俄羅斯南部庫班地區墜毀，一名駕駛員和一名乘客死亡。報道稱，飛機撞到輸電線塔后墜落，初步判斷應為駕駛員操作失誤造成了事故。

　　俄羅斯國防部7月16日說，國防部長紹伊古指示俄軍在各個方向加大行動力度，以防止烏克蘭對頓巴斯等地實施大規模導彈與火炮攻擊。烏克蘭軍方同一天表示，俄軍正在集中力量控制頓涅茨克地區的謝韋爾斯克以及巴赫穆特兩座城市。

　　烏克蘭國防部長列茲尼科夫15日在社交媒體上說，烏方已收到外國援助的首批M270多管火箭炮。他沒有透露援助火箭炮的國家和裝備的數量。

　　烏克蘭武裝部隊總參謀部16日在社交媒體上說，當日烏各地的沖突仍在繼續。在巴赫穆特方向，俄軍在別列斯托沃等地附近發動空襲。盧甘斯克地區軍事行政長官謝爾蓋·蓋代16日在社交媒體上說，俄軍對利西昌斯克—巴赫穆特公路地區發動了多次導彈襲擊和炮擊。

　　俄羅斯國防部發言人科納申科夫16日說，俄軍在尼古拉耶夫州和第聶伯羅彼得羅夫斯克州兩處居民點區域內擊落2架米格-29戰機，在謝韋爾斯克市區域內擊落1架蘇-25戰機。

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責任編輯：張恒星 SF142