原標題：“金九銀十”行情關鍵點！八大基金經理最新解盤哪些板塊更有投資機會，市場是否存在系統性風險？

　　9月以來A股成交額連續46個交易日破萬億，市場活躍性不減。但市場震蕩加劇，行業輪動明顯，預測市場投資風格的難度持續升級。在把握“金九銀十”行情的關鍵時間節點，市場卻缺乏整體性機會。

　　一方面，傳統消費旺季和施工旺季的到來似乎并未帶來預期中的消費板塊復蘇。另一方面，前期表現強勢的新能源、半導體板塊在經歷震蕩調整后波動顯著加大，走勢多次變臉，另外疊加“限電限產”影響，市場震蕩起伏。

　　前三季度正式收官，展望2021年最后一個季度行情，A股行情將如何演繹？哪些板塊更有投資機會？市場是否存在系統性風險？

　　中國基金報記者專訪了多位公募投資總監及知名基金經理，包括中歐基金權益投決會主席、投資總監周蔚文，中歐基金基金經理桑磊，博時基金權益投資三部總經理助理兼基金經理沙煒，景順長城基金總經理助理、股票投資部總經理余廣，國泰基金量化投資事業部總監梁杏，匯豐晉信基金研究總監陸彬、摩根士丹利華鑫基金研究管理部總監王大鵬、萬家基金經理李文賓來共同探討接下來的市場及后市投資操作策略。

　　對于四季度，這些公募投資人士對于市場的判斷相較于年初更加樂觀。他們普遍認為，市場或將依然呈現特征鮮明的結構性行情，出現指數級大牛市或者大熊市的可能性較小。投資機會分為兩類，一是未來多年景氣持續向好的新興行業，需要耐心等待長期性機會；二是市值與景氣處于低位的行業，在在未來一段時間獲取超額收益的概率更高。

　　周蔚文：首先，全球宏觀經濟仍在復蘇軌道，但由于疫情的持續演變增加了復蘇的不確定性，中國經濟增長在四季度開始環比鈍化，總量穩增長有壓力；其次，配合經濟“穩增長、調結構”的目標，預計國內流動性會保持合理充裕，呈現相對 寬松的貨幣政策和結構性緊信用相結合的局面，而海外全球資本市場受美聯儲回收流動 性影響較大；最后，目前股市經過兩年結構性牛市，整體估值不低，有部分結構性泡沫， 也有估值合理或低估的板塊，還存在結構性機會。

　　沙煒：消費板塊長期邏輯堅實，短期基本面一般，估值調整近一年后面臨切換，因此消費板塊有上行風險，具有配置價值。但由于板塊基本面尚未看到改善，我們認為更多的是結構性機會，一些不受大消費環境影響或新渠道沖擊的高品牌力企業應有較高的投資價值。

　　余廣：隨著市場對互聯網、教育、集采等行業的監管預期逐步企穩，投資者情緒有所回升，近期市場成交額連續多個交易日維持在萬億以上，顯示市場交投活躍，投資者風險偏好有所提升。A股在率先調整后，目前市場風險與估值壓力已有一定釋放，在流動性較為寬裕的背景下，市場出現系統性風險的概率不大，往后看市場或將以結構性機會為主。

　　陸彬：當前，整體市場的風險溢價水平處于中樞偏上位置，我們對于市場的判斷相較于年初更加樂觀。一方面，我們一直擔憂的某些高估值核心資產行業的估值風險得到了較大程度的釋放，另一方面，未來幾個季度宏觀經濟增速或將趨緩，尤其是在全面降準以后，整個流動性環境展望比年初更加積極。

　　梁杏：我們相對看好四季度A股表現。今年前三季度PPI通脹超預期、流動性超預期，這兩條主線有望在繼續延續。冬天或加劇缺煤缺電缺氣，甚至缺鋼的矛盾，PPI預計維持高位。流動性預計中性偏寬，目前政策基調 下，政策鴿派的概率會更大。大小盤風格上，根據超額流動性指標，我們認為下半年依然以中小盤風格為主。

　　王大鵬：展望未來，醫藥行業結構性機會依然突出，看好創新藥產業鏈、醫療器械及疫苗的投資機會。具體而言，醫保基金“騰籠換鳥”逐步深化，具備高臨床價值屬性的創新藥地位進一步突出，市場空間加速放量。

　　李文賓：從行業配置角度，我們建議投資者略微分散投資，因為部分熱門賽道過于擁擠，可能會出現較大的調整。相反部分不在熱點的板塊，例如受原材料價格侵蝕的板塊，未來隨著大宗商品價格的回歸，這些行業中的優質公司將會重新獲得較好的增速。

　　一、宏觀政策疊加季節性因素擾動A股

　　中國基金報記者：9月份以來A股市場板塊輪動比較快，風格也在不斷轉換，賺錢效應一般，而且節奏難以把握，結構性行情十分明顯，尤其前期表現強勢的新能源、半導體板塊在經歷震蕩調整后波動顯著加大。您認為，近期行情如此演繹邏輯是什么？

　　周蔚文：首先，全球宏觀經濟仍在復蘇軌道，但由于疫情的持續演變增加了復蘇的不確定性，中國經濟增長在四季度開始環比鈍化，總量穩增長有壓力；其次，配合經濟“穩增長、調結構”的目標，預計國內流動性會保持合理充裕，呈現相對寬松的貨幣政策和結構性緊信用相結合的局面，而海外全球資本市場受美聯儲回收流動 性影響較大；最后，目前股市經過兩年結構性牛市，整體估值不低，有部分結構性泡沫， 也有估值合理或低估的板塊，還存在結構性機會。

　　沙煒：A股市場近幾個月輪動較快，各個板塊此消彼長，蹺蹺板效應明顯。近期市場的輪動主要與宏觀經濟、政策、年底季節性等因素相關。首先7月份后國內地產、基建及消費等數據出現明顯下行跡象，相應的政策重心也出現邊際變化，短期穩增長的政策增多，經濟的重新尋底和政策邊際變化都會直接影響市場的短期風格，如會有資金去博弈逆周期政策而去追逐地產基建等行業。

　　其次今年以來茅指數為代表的核心資產下跌較多，目前基本面尚未看到上行改善趨勢，但估值已有一定吸引力，會有資金去博弈明年景氣好轉和估值切換。還有四季度國內面臨一定的缺煤缺電等情況，一些能源品和工業品價格波動加大，都會導致市場資金反復博弈。市場短期博弈成分加大，對半導體、新能源等基本面強勢板塊也產生很大的擾動。

　　總的來看，四季度市場波動較大略顯混亂，主要是對宏觀經濟、經濟總量政策及一些產業政策的預期需要重新調整和定位，疊加年底季節性和估值切換等因素綜合導致。

　　梁杏：國慶前市場整體表現比較糾結，但出現系統性風險的可能性不大。新能源、半導體等成長板塊本身是高波動板塊，今年以來積累較大漲幅之后難免震蕩調整。而上周周期股跌幅較大，原因或為相關商品價格和相關板塊估值均處于歷史高位，市場波動加大，情緒較為脆弱，獲利資金容易受負面消息影響流出。從基本面來看，資源周期+科技成長的邏輯未發生改變。

　　陸彬：短期市場波動擾動因素較多，長期來看，基本面和估值是決定市場趨勢的關鍵變量。近期表現較好的周期行業，在供給約束邊際加強下，基本面盈利趨勢正在加強。前期表現強勢的新能源和半導體行業，也受到一些短期情緒和消息影響下，估值有所回調和消化。

　　李文賓：我們認為市場呈現較為極致的結構性行情是多種因素疊加導致：首先，不可否認，過去幾年尤其是21年以來，量化產品規模快速膨脹，成為了市場主要參與方之一。對于量化產品而言，他們的交易行為受趨勢的影響較大，而對企業基本面研究并不是他們的主要考量之一。

　　今年以來，市場主要投資機會集中在中小市值企業，對于大部分主流主動權益產品來說，考慮到流動性和企業中長期基本面發展趨勢，無法大規模切換至中小市值企業，而中小市值企業投資恰恰適合分散投資為主的量化產品。

　　其次，在嚴格的“雙碳”政策執行下，部分制造業面臨停電停產的境地，對企業盈利產生了負面影響。相反，產能受限導致了大宗商品價格飛漲，給部分周期企業帶來了盈利大幅抬升的機會，因而吸引了市場的高度追捧。

　　二、居民財富大轉移帶來萬億活水

　　中國基金報記者：兩市已連續46個交易日突破萬億。無論市場怎樣震蕩，成交額依然維持在萬億元以上。為何保持如此高成交額？萬億活水從哪里來？體現哪些信號？

　　沙煒：今年以來國內貨幣政策總體保持寬松，資金面寬裕，無風險利率還在持續下降，同時政策對房地產持續高壓也吸引了更多的資金流入權益市場。我們預期隨著國內經濟下行壓力逐步加大，同時要防止恒大等債務問題的擴散，未來相當長的一段時間，國內的貨幣環境還會保持寬松。

　　陸彬：在“房住不炒”的背景下，優秀的權益類基金的吸引力明顯提升，同時基金投資者越來越具備長期投資理念，居民資產配置權益類基金的趨勢正在加強。

　　梁杏：從7月以來市場成交額一直維持在萬億之上，中秋國慶期間雖然成交額有所衰減，但仍維持在1.2萬億附近。如此巨大的成交額之下，資金自然會在市場中反復尋找機會，導致結構性熱點不斷。

　　萬億活水我們認為主要來自居民財富向股市轉移，加上部分北上資金的流入。股市在未來的重要性將進一步增強，將成為居民資產配置的重要構成，居民無論是個人直接入市還是通過機構入市，都將豐富市場參與主體的策略，增加市場的活躍度，有望碰撞出新的投資機會。展望未來，市場進一步具備了長期慢牛格局形成的條件。

　　三、市場風格切換不會迅速發生

　　中國基金報記者：新能源板塊震蕩調整的同時，以白酒板塊為代表的消費股開始出現轉機，這意味著市場風格要切換了嗎？為什么？

　　余廣：從以往經驗看，四季度的超額收益通常出現在低估值的藍籌指數（比如上證50、滬深300）與傳統行業（比如家電、銀行、非銀、鋼鐵、公用事業、交運、建材、機械、食品飲料等）。

　　四季度效應背后的主導因素主要有兩個：一是年底的貨幣政策與基建財政的刺激，典型的如12年底、14年底、19年底；二是估值切換行情，但估值切換的前提是盈利穩定可測，且沒有宏觀系統性風險。

　　今年四季度，我們認為仍可關注“四季度效應”。首先，四季度國內經濟可能較弱，但政策有對沖預期，系統性風險不大。

　　其次，部分傳統板塊的調整較充分，在周期板塊連續大幅上漲兩個季度之后，市場有內在的風格再平衡需求。其中，盈利有回升預期且估值較低的傳統板塊可重點關注，比如銀行、非銀等。

　　沙煒：消費股近期表現相對突出，我們認為更多的還是結構性因素。從消費整體基本面來看，受疫情、地產和新渠道的壓制仍在持續，尚未看到基本面的趨勢性改善。因此消費股的轉機更多的還是四季度對市場風格的博弈所致。

　　梁杏：站在當前時點來看，不能輕易判斷行情就此啟動，但部分行業已經跌出了價值。最近的消費反彈更多是補漲，從基本面和估值情況上看，從成長+周期切換到消費可能并不會迅速發生。

　　陸彬：新能源行業長期成長空間大，復合增速高，短期景氣度高，政策友好，同時當前新能源產業鏈優質公司的估值合理，所以我們認為新能源的投資機會有望夠貫穿全年。

　　李文賓：關于市場風格是否切換，核心在于這兩個領域主流企業的投資性價比。從2021年初以來，我們觀察到消費者的消費意愿依然在緩慢的恢復過程中，這主要是由于2020年的突發疫情提高了群眾的存儲意愿（以防不備之需），所以在絕大部分必選和可選消費品行業都出現了消費增速低于預期的情況。

　　我們認為，目前暫時還不能說看到了整個消費板塊盈利和投資的拐點，但從中我們依然可以找到基本面強勁的個股，所以在投資的時候我們建議仔細甄別個股差異，不能簡單選股。

　　從長期來看，我們相信隨著疫情逐步緩解，國內經濟不斷增長，居民降逐步恢復消費意愿。同時，在全面達成小康社會后，做大做強中產階級已經成為了我們下一階段發展目標。隨著這一目標的推進，國內各類消費行業依然具有很大的成長空間和潛力。

　　四、消費板塊將呈現結構性機會

　　中國基金報記者：照以往的慣例來看，四季度消費相關板塊上漲概率較大。如何看待當前消費板塊的估值及配置價值？

　　周蔚文：我覺得從長一點的時間維度看，大消費行業還有機會。以前A股喜歡炒新股，炒科技股，但往往持續性有限，而消費公司的品牌力如果足夠強，可以持續增長時間很長。用DCF貼現的公式算，我們對優秀消費品公司的長期競爭力有信心，如果它們每年業績都會有較好的增長，市盈率高一些很正常。

　　余廣：消費板塊本身具備修復邏輯，經歷年初以來的大幅調整后，消費板塊估值已到了相對合理的區間。年底也將迎來估值切換，行業的政策風險年底前也有望緩和。此外，中美關系階段性緩和、外資回流，也將對消費板塊形成支撐。

　　長期看，中國內需市場在逐步成為全球最大的消費市場，人口優勢、收入分配優化是內需長期發展的關鍵支撐。我們正處于消費黃金時代的起點，長期看好消費核心資產。

　　沙煒：消費板塊長期邏輯堅實，短期基本面一般，估值調整近一年后面臨切換，因此消費板塊有上行風險，具有配置價值。但由于板塊基本面尚未看到改善，我們認為更多的是結構性機會，一些不受大消費環境影響或新渠道沖擊的高品牌力企業應有較高的投資價值。

　　王大鵬：消費板塊表現較低迷，一方面是消化估值，另一方面因為“雙減”后市場擔心醫藥、白酒等行業的政策風險。我們認為市場對大消費板塊的政策風險過度擔憂，實質性的負面影響較小，主要來自市場情緒面的壓制。

　　從醫藥行業的政策端來看，醫保控費、仿制藥和高值耗材集采已經常態化，出臺新政策的可能性較小，醫藥板塊中CXO、醫療器械、疫苗等子行業仍然保持高景氣。此外，對白酒行業采取整體性打壓的可能性較小。隨著股價下跌，悲觀情緒得到宣泄，市場估值也得到消化。成長和消費板塊的表現有望收斂。

　　陸彬：經過過去幾個月調整后，某些優秀的消費股估值消化明顯，已經開始具備長期投資吸引力，我們正在加強研究和跟蹤。

　　李文賓：經過一段時間的回調后，目前從估值看部分消費板塊已經回調至相對合理區間，如食品飲料PE-TTM已經跌至近5年的70%分位附近，醫藥已經跌至30%分位附近，不少龍頭個股其實已經具備中長期配置價值。

　　在消費板塊中，我們一直強調，具備品牌和產品張力，擁有文化歷史底蘊，及消費升級屬性的消費品（尤其是以中高端白酒為代表），基本面是有亮點的。在歷經回調后，已經具備了較好的投資收益比。

　　梁杏：中秋國慶往往是食品飲料的動銷旺季，共同驅動了近期食品飲料的強勢表現。食品飲料板塊估值相較于歷史中樞還在中高位置，隨著經濟增長的下行，居民可支配收入也會受到影響，疊加疫情反復，可選消費存在壓力。近期盡管消費板塊表現較好，但從社零數據來看，全社會消費情況仍然不容樂觀，尚需等待基本面拐點。

　　五、組合目前保持中高倉位

　　中國基金報記者：您目前管理的投資組合倉位如何？是否進行了調倉換股操作，接下來有什么倉位變動的打算嗎？將采取怎樣的投資策略？

　　王大鵬：我所管理的大摩健康產業維持高倉位運作，今年的投資策略更加注重估值和業績增長的匹配度。去年市場給龍頭公司很高的溢價，但經過深度研究，我們找到了一些估值和業績增長匹配度更好、性量比更高的公司。研發外包板塊CXO中也增加了一些二線標的的配置，表現相對更好。同時，今年特別注重估值與增長的權衡，比如，今年的組合中降低了估值特別高的醫療服務板塊的比重。

　　沙煒：目前組合保持中性倉位，以政策大力支持、中期景氣向上且長期空間足夠的先進制造業為主。我們認為四季度市場仍會保持較高波動，也適度增加了有強品牌力、不受國內大環境影響的核心資產。未來組合會在方向上適度均衡，個股以長期成長為選股標準，期望能夠在較低波動的同時保持向上。

　　陸彬：我們對于后續市場比較樂觀，當前倉位相對較高，整個組合的風格比較均衡。

　　李文賓：倉位、調倉換股操作以及倉位變動，都是非公開信息。我們長期以來，都重點研究和關注政策友好的制造業，尤其是具備較強研發創新能力，優秀的管理能力的制造業企業，這主要包括：新能源汽車、光伏、軍工、新材料和半導體等領域。

　　雖然在2021年三季度以來，大部分制造業企業普遍遭受上游大宗商品價格上漲，以及停電停產等影響，但依然有相當數量的企業，依靠技術和產品創新戰略（而非高能耗低附加值的低價取勝策略），實現了盈利的穩步提升；或者憑借優秀的能耗管控和靈活生產安排抵御了外在不利因素的影響取得了優異的市場表現。雖然這些企業并不在當下市場的熱點上，但通過2020年疫情考驗和2021年政策倒逼的低附加值企業退出市場，我們相信這些企業是中國未來經濟轉型的中堅力量。

　　六、限電利好受益于側改革邏輯的傳統行業

　　中國基金報記者：最近一段時間，拉閘限電席卷全國，截止目前已經有超過16個省份推出了不同措施的拉閘限電。限電會對哪些板塊產生影響？在拉閘限電情況下會有什么投資機會呢？

　　沙煒：限電影響廣泛，一方面對國內工業生產和GDP都會有直接影響，對四季度能源和高耗能工業品等生產和價格產生非常大的擾動，同時也會對清潔能源的生產和運營、儲能等清潔能源需求和政策產生積極推動，最后缺電限電也反應了電網系統需要進行較大的新投入以適應更高的清潔能源占比。這些方向都會有相應的投資機會。

　　梁杏：能耗“雙控”舉措等政策影響下，部分對于原料價格比較敏感的下游行業（依賴人工成本價格的制造業，低附加值的勞動密集型產業等），在政策的影響下，如果不能向下轉移原料成本壓力，行業壓力會變大。

　　而部分受益于增量邏輯的新能源相關產業（新能源車、碳中和、光伏等），以及受益于供給側改革邏輯的傳統行業（鋼鐵、煤炭、化工等）迎來利好。

　　目前鋼鐵煤炭等周期板塊已經在到達階段性頂部后展開大幅調整，但基本面還比較扎實，供需關系極不平衡，所以短期可能還有反復。長期需求下行，但是碳中和背景下供給縮減強于需求，行業景氣度有望持續。如果短期周期板塊受政策原因和籌碼交換影響，出現像樣的調整之后，在碳中和主線下，供求關系緊張的前提下仍有較好的投資價值。

　　投資者可逢低布局煤炭ETF和鋼鐵ETF。新能源相關產業（新能源車、碳中和、光伏等）的調整幅度相對緩和，可能會以時間換空間的方式完成調整。碳中和背景下，壓降老能源，提升新能源占比，在特高壓、充電樁等新基建政策的落地支持之下，新能源將迎來長期投資機會。投資者也可關注和布局相關產品。

　　李文賓：我們認為限電主要會針對高耗能高污染的行業和企業，此外在21年上半年未能實現同比降耗的行業也將會被納入重點監管。

　　首先，我們認為拉閘限電并不會是常態化的政策手段，更多是對2021年以來國內減排壓力較大的一次臨時性的政策調控。但對于高耗能和高污染行業來說（絕大部分屬于化工、有色、煤炭、鋼鐵、水泥等上游行業），淘汰落后產能將會是常態。

　　我們需要認識到，并不是說未來不需要這些行業，這些行業的需求也并不會憑空消失了，我們將會采取更為先進的生產技術和減排技術提升這些行業和企業，所以我認為長期來看，雙碳將會敲響眾多高能耗高污染行業中落后企業的“喪鐘”，是一次對這些行業的倒逼改革和供給側改革，這些行業中的先進產能先進企業一定會憑借這一歷史性機會做大做強，這也為我們提供了一次對這些企業的絕佳投資機會。

　　其次，未來考慮到能耗和環保等成本，部分大宗商品和原材料價格將會有序上升，部分不能消化成本壓力，不再具備成本優勢的中游企業將會面臨很大的發展壓力；相反具備創新、技術和產品力的中游企業也可以借此擴大競爭力。

　　七、四季度延續結構性行情

　　中國基金報記者：展望四季度行情，A股市場的總體行情走勢將如何？會出現比較大的反彈機會嗎？

　　桑磊：股票市場整體估值水平依然不高，但進入8月后，行業輪動速度顯著加快，行業收益的波動也顯著增大。經濟回升、流動性中性以及估值不高的組合使得股票市場整體風險不高，但股票市場不同行業之間估值分化極高，近期市場板塊輪動加速，新能源產業連經過連續上漲后進入高位震蕩，大金融板塊觸底反彈，而食品飲料、醫藥等行業經過前期的大幅度調整后，整體已經顯現出性價比。

　　陸彬：當前，整體市場的風險溢價水平處于中樞偏上位置，我們對于市場的判斷相較于年初更加樂觀。一方面，我們一直擔憂的某些高估值核心資產行業的估值風險得到了較大程度的釋放，另一方面，未來幾個季度宏觀經濟增速或將趨緩，尤其是在全面降準以后，整個流動性環境展望比年初更加積極。

　　余廣：隨著國內經濟下行壓力加大，未來政策托底預期有所提升，中國可能率先開啟寬松周期。受基數影響，企業盈利三季度可能出現單季增速低點，四季度或將邊際回升，全年上市公司整體業績增長仍有望維持較高水平。

　　隨著市場對互聯網、教育、集采等行業的監管預期逐步企穩，投資者情緒有所回升，近期市場成交額連續多個交易日維持在萬億以上，顯示市場交投活躍，投資者風險偏好有所提升。A股在率先調整后，目前市場風險與估值壓力已有一定釋放，在流動性較為寬裕的背景下，市場出現系統性風險的概率不大，往后看市場或將以結構性機會為主.

　　王大鵬：新冠疫情后中國經濟深跌反彈后的慣性可能已經接近尾聲，經濟增長逐漸向潛在增速回歸，但經濟仍有韌性。海外資金、居民資金、企業年金及養老金等主體繼續增加權益資產配置。政府鼓勵資本市場發展，借助資本市場鼓勵創新、促進經濟轉型的政策方向不會發生改變。市場成交量連續1個月在萬億以上，風險偏好繼續上行，預計市場仍有結構性機會，總體風險不大。

　　沙煒：展望四季度，我們認為在宏觀經濟底部和政策預期明朗之前，由于基本面預期不穩但流動性確定寬裕，市場整體和各板塊之間會保持高波動狀態。待市場對經濟底部確認，會相應的出現較大的反彈機會。

　　梁杏：從基本面來看，隨著財政專項債在今年后置發行，以及跨周期調節政策的實施，四季度經濟的領先指標社融信貸增速有望企穩回升。但經濟同步指標則受制于房地產政策調控、限電限產措施可能會出現不小的下行壓力，國內情況整體來看喜憂參半。

　　短期主要的不確定性主要集中在地產某龍頭公司的債務問題是否會造成連鎖反應，以及雙限之下是否會對經濟造成嚴重影響，目前來看可能還不至于造成系統性風險。海外方面，在上周美聯儲會議鷹派表態，以及美國兩黨對債務上限問題的反復博弈來看，美股的風險倒是不小，但只要不出現類似去年2月的流動性危機，對A股的傳導有限。整體來看，目前A股出現系統性風險的可能性不算大。

　　我們相對看好四季度A股表現。今年前三季度PPI通脹超預期、流動性超預期，這兩條主線有望在繼續延續。冬天或加劇缺煤缺電缺氣，甚至缺鋼的矛盾，PPI預計維持高位。流動性預計中性偏寬，目前政策基調下，政策鴿派的概率會更大。大小盤風格上，根據超額流動性指標，我們認為下半年依然以中小盤風格為主。

　　李文賓：我們認為市場依然是存在特征鮮明的結構性行情，出現指數級大牛市或者大熊市的可能性較小。

　　一方面，海內處在經濟轉型期，流動性依然將會是靈活偏寬松。部分企業的危機也在很好的處理和消化中。另一方面，我國在2020年2季度率先走出疫情的，并且領先于他國實行常態化的貨幣政策，相應的對于未來也預留了足夠的政策工具以對沖風險。

　　不過，大家需要降低收益預期，這主要是因為在歷經了3年的大漲后，市場累計了一定的風險，各板塊估值水平較高。

　　八、看好醫藥、新能源等投資主線

　　中國基金報記者：四季度你最看好A股的哪幾個板塊？理由是什么？

　　周蔚文：投資機會分為兩類，一是未來多年景氣持續向好的新興行業，如新能源、自動駕駛、 物聯網、AI、云計算、創新藥、創新醫療器械、醫療服務等，但這些行業大部分估值偏高；第二類是是市值與景氣處于低位的行業，如餐飲、酒店、旅游、航空、博彩、銀行、地產等，這些行業受疫情影響大，估值還處于低位。

　　第一類是長期性機會，我們將耐心等待，尋找長期成長性配得上高估值的個股，尋找合適的買點；第二類投資機會在未來一段時間獲取超額收益的概率更高。我們盡力尋找未來行業好轉的中長期機會，在合適的價格買入受益行業好轉而業績高增長的股票，盡力創造更大的超額收益率。

　　沙煒：我最看好政策大力支持，中期景氣向上，長期空間足夠的板塊，持續看好碳中和政策下的新能源和高耗能行業龍頭，內循環政策下的半導體和新材料核心企業，以及專精特新政策下在機械化工等電子等方向中的小巨人等。

　　余廣：方向上，關注傳統板塊估值修復與風格再平衡需求，硬科技仍然是未來確定主線，經濟下行壓力較大的背景下，關注與宏觀經濟相關性不強、周期屬性弱、盈利長期持續增長的低BETA板塊，消費板塊估值回到合理水平具備修復邏輯、港股市場風險釋放后性價比開始顯現，長線資金可擇機進行布局。

　　陸彬：站在當前我們認為：1、“茅指數”中的某些細分行業和優秀公司，已經開始具備投資吸引力。2、“平指數”中的某些價值股估值更低，基本面或投資預期有望迎來拐點。3、新能源和某些周期行業基本面持續性強，投資機會大概率能貫穿全年。

　　所以，我們認為當前時點的市場投資機會的結構比年初更加有利。

　　李文賓：未來看好四個細分方向；

　　新能源汽車，我們認為2022年開始在美國超乎預期的產業政策支持下，美國新能源汽車市場將會奮起直追，我國、歐洲以及亞洲其他國家的新能源汽車普及率面臨從1到10的向上拐點。其次，更好的新能源汽車推向市場，創造了需求，從2021年開始已經引發了消費者對新能源汽車的高度購買偏好。第三，在2021年后，部分組件和原材料價格將會回落，這有利于擴大新能源汽車的全生命周期的使用成本優勢。

　　高端制造業，尤其是軍工產業。這主要是由于高端制造業符合政策導向，具有廣闊的國產替代的想象力和可能性。對于軍工來說，軍工產業的發展與經濟周期相關度較低，特別是在對軍隊現代化建設的過程中，導彈、飛機、艦艇領域的國產裝備、設備、零部件、材料等的使用比例越來越高，這個趨勢無法逆轉。

　　新材料的公司。材料是制造業發展的基石，離開了材料是無法實現制造業升級的。我們看到在中國企業在半導體、面板顯示、工業數控機床、軍用和民用發動機、核電、光伏等領域成長出了一大批具備全球競爭力的企業，部分行業中國全球市占率已經超過90%，隨之而來的是對中國本土材料需求的持續爆發。

　　半導體產業，這也是我國被卡脖子的主要行業之一。中國是全球最大的半導體進口國，每年在半導體進口方面花費的外匯已經遠超過石油、天然氣等能源品。不在這個領域取得突破，就無法實現制造業發展乃至經濟發展的自主可控。我們欣喜的看到，已經有不少中國企業陸續取得了技術突破和產品的突破，行業景氣度將會持續前行。

　　王大鵬：展望未來，醫藥行業結構性機會依然突出，看好創新藥產業鏈、醫療器械及疫苗的投資機會。具體而言，醫保基金“騰籠換鳥”逐步深化，具備高臨床價值屬性的創新藥地位進一步突出，市場空間加速放量。

　　一方面，目前國產創新藥已開啟上市之路，進入黃金收獲期；另一方面，國內創新藥研發熱度持續，為提高研發效率，降低研發成本及研發風險，越來越多的制藥企業選擇醫藥外包服務（CXO），醫藥外包企業迎來業績加速期。醫療器械方面，我國醫療器械消費規模僅占整體醫療市場的1/4左右，相較海外平均40%以上、歐美日發達國家50%左右的消費水平，仍有很大提升空間。

　　同時，外資企業在中國醫療器械行業的市場占有率達到80%，進口替代仍有很大的空間。此外，疫苗行業競爭門檻高，產品審批嚴格。而站在衛生經濟學角度，政府通過推廣疫苗接種預防疾病，能夠減少未來醫保開支，同時，人口老齡化趨勢、新冠疫情的催化下，大眾健康意識不斷覺醒，都為疫苗行業提供了較強的業績確定性。

　　梁杏：醫療：醫療器械和醫療服務發展是近年來發展最快的醫藥子行業之一。疫情以來，受益于醫療器械和醫療服務需求的大幅增長，醫療器械和醫療服務迎來高速發展期。對于醫療器械行業，目前由于疫苗分發帶來的醫療器械需求大幅爆發，加之醫療新基建的提出，醫療器械板塊有望持續景氣。

　　對于醫療服務行業，由于人口老齡化和消費升級帶來的醫療服務需求的增加，醫療服務板塊的業績有望超預期。年后股市調整使得大量醫療績優股股價連續下跌，估值已近歷史低位，醫療指數具備較高安全邊際，有望筑底反彈。

　　生物醫藥：生物醫藥板塊的長期投資邏輯沒有發生任何變化，受疫情影響，生物醫藥產業的長期戰略價值得到各方重新認識，行業長遠發展確定性有望提升。

　　軍工：軍工行業長期向上發展的確定性強，價值重估進行時。近期高層關于推進國防和軍隊現代化建設發展的表態，明確了行業長期向上發展的趨勢。十四五期間，軍工行業保持高景氣度的確定性強，軍工行業核心資產有望迎來價值重估。

　　新能源車：新能源汽車行業板塊盈利高增，成長性優秀。2021年上半年中證新能源汽車指數包含的41家上市公司中，38家實現歸母凈利同比增長。其中處于中游的正負極材料、隔膜、電解液等動力電池板塊盈利高增，系下游高景氣需求拉動以及板塊龍頭市場份額的持續提升。隨著公司的研發驅動成長、成長空間拓寬以及核心競爭力提升，盈利的穩定性將有所保障，利潤彈性有望繼續釋放。

　　證券：短期來看，證券板塊的驅動力來自成長性的業績表現，中長期看，政策面的推進有力支撐行業估值。基本面上，上半年A股40家上市證券公司歸母凈利潤978億，同比增速28%，來自證券公司投行+資管驅動收入提升。政策上，投顧試點的持續擴容、北交所成立、行業監管持續且更大力度地打擊內控合規風險防控不到位的問題、后續有望逐步落地的注冊制全面推行、科創板做市制度試點等利好政策有利于支撐和提升板塊估值。恒大和海外市場波動等風險事件造成短期結構性擾動，短期證券公司高beta屬性出現調整，但風險事件可能使貨幣政策維持寬松預期，中長期資本市場改革和雙向開放的持續推進為證券公司擴容供需市場、增加業務賽道、提高ROE和估值中樞，證券行業的高景氣和低估值錯配帶來的性價比值得關注。

　　煤炭：目前鋼鐵煤炭等周期板塊已經在到達階段性頂部后展開大幅調整，但基本面還比較扎實，供需關系極不平衡，所以短期可能還有反復。長期需求下行，但是碳中和背景下供給縮減強于需求，行業景氣度有望持續。如果短期周期板塊受政策原因和籌碼交換影響，出現像樣的調整之后，在碳中和主線下，供求關系緊張的前提下仍有較好的投資價值。

　　九、建議投資者做好均衡配置

　　中國基金報記者：站在當前時點，您對普通投資者的投資配置有什么建議？

　　桑磊：投資策略上，從長期資產配置、中短期資產配置、基金選擇等層面進行投資考量，綜合考慮市場機會、長期投資目標、中短期組合波動性等，在實現長期投資目標的同時力爭控制投資組合的波動性。

　　中短期資產配置上，結合中短期市場機會，適當調整各大類資產的配置比例，并積極利用不同大類資產之間較低的相關性進行分散投資，降低收益的波動性。在基金選擇上，將根據資產配置結果，基于對基金產品和基金經理的評估，盡量選擇能夠實現資產配置目標并長期業績優異能夠帶來超額收益的基金，并在不同基金的投資風格保持適度均 衡，避免風格配置過于極端，降低投資風險。

　　沙煒：我們認為未來一段時間，國內A股市場波動較大，但流動性寬松確定，政策空間也較大，因此市場還應是震蕩逐步上行。我們建議普通投資者結合自己的投資久期，在長期成長的方向上做好均衡配置。

　　余廣：建議投資者挑選有性價比資產進行配置。

　　王大鵬：醫藥行業具有消費屬性，下游需求受經濟周期波動和人們收入變化的影響相對較小。同時，醫藥行業又有成長屬性，企業需要持續推動創新性研發才能搶占市場份額。隨著社會老齡化程度、收入水平不斷提高，居民對醫療健康的支出會持續保持較快增速。

　　因此，從長期來看，醫藥是無需擔心需求的行業，行業內從不缺乏結構性的投資機會。醫藥基金是投資者資產配置的有效工具。

　　梁杏：站在當前時點，如果國慶后沒有發生系統性風險，在較大成交額的驅動下，市場結構性行情仍然可期，或可繼續以資源周期+科技成長的邏輯逢低分散布局相關基金產品，平滑個股風險，面對市場波動保持平常心。

　　陸彬：在風險承受能力范圍內優選長期業績好，回撤控制良好的權益類基金

　　李文賓：從行業配置角度，我們建議投資者略微分散投資，因為部分熱門賽道過于擁擠，可能會出現較大的調整。相反部分不在熱點的板塊，例如受原材料價格侵蝕的板塊，未來隨著大宗商品價格的回歸，這些行業中的優質公司將會重新獲得較好的增速。

　　十、警惕估值與基本面下行風險

　　中國基金報記者：能否談談當前市場的風險點在何方？

　　周蔚文：近年來機構之間的博弈已經開始了，據統計，到去年三季度，包括公募、私募、外資、國家隊、保險、銀行、券商等機構持有的自由流通股市值，占A股自由流通市值已近半。要想獲取超額收益，一是要比同行看得更遠，這對機構的學習能力、研究能力提出了更高的要求。二是要能夠戰勝人性，敢于在有些東西暴漲的時候、在大家很嗨的時候減倉，或者在大家都很恐慌的時候加倉。

　　公募基金不是靠博弈賺錢，而是要分享企業的長期成長，分享中國的經濟成長，所以，長期倉位會比較高，有長遠眼光的團隊，才能獲取超額收益。

　　十年前，我覺得選行業很重要，進入機構化時代，選行業仍然很重要，但更重要的是要看長期，看研究的深度。

　　梁杏：1、基本面風險。疫情在局部仍有發生，原材料高企傳導至中下游，壓制需求，經濟下滑速度超出預期。2、外圍風險。美國開始Taper，帶來類似今年2月份的全球股市震蕩風險。3、結構性風險。部分板塊前期表現較好，估值分位相對偏高，有一定的回調壓力。

　　陸彬：我們認為當前市場機會多于風險，未來的風險可能來自，1、未來市場快速上漲后的估值風險。2、海外市場風險。

　　沙煒：市場風險主要在于國內經濟基本面，具體看地產的下行壓力和相對應的政策應對，和22年出口預期的變化。

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責任編輯：鄧健