配對交易實例：如何從兩個石油巨頭之間的配對交易獲利

2018年08月22日15:53 作者:貝瑞研究

　　文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家貝瑞研究

　　作者：Ben Morris與Drew McConnell

　　現在，我們要了解一下兩家美國大型石油公司之間的關系：埃克森美孚與雪佛龍。這種關系僅延伸到長達數十年的交易區間極限。沒人知道未來會怎樣，但當（或如果）這種關系回歸時，其中一家公司的表現可能會明顯優于另一家。

　　這種情況可能有利于配對交易，為此我們買入一種資產（賭它上漲），賣空另一種資產（賭它下跌）。由于從空倉獲得的資金抵銷了買入多倉的資金，配對交易在某種程度上以自有資金的形式進行。

　　配對交易的關鍵點，是該交易為“市場中立”，也就是說，由于買入一只股票和同時賣空另一只股票，股市的方向不會發生太大變化：配對交易只是試圖利用兩家公司之間的表現差異。配對交易可能適用于任何行業，但它無法取得巨額回報—它的優點是能夠在任何市場環境下產生回報。

　　作為參考，如果兩種資產完全相關，你永遠無法賺錢或虧錢。配對交易始終無法帶來回報。

　　如果資產完全負相關，你無需為配對交易而費心。你只要以兩種不同方式進行同一項交易。因此，僅需將多倉或空倉翻倍，你就可以達到相同的結果。

　　如上所述，我們所選的兩家公司分別為市值3330億美元及2350億美元的石油巨頭埃克森美孚（XOM）及雪佛龍（CVX）。

　　埃克森美孚與雪佛龍是綜合型石油公司。兩家公司不僅勘探及生產石油，而且運輸和精煉石油，銷售汽油、柴油及航空燃油。兩家公司在整個產業鏈都能獲得收入。從2014年中到2016年初，兩家公司在近期最糟糕的石油熊市中實現了盈利。

　　由于兩家公司的相似性，兩只股票也高度相關。

　　在下面的10年圖表中，你可以看到埃克森美孚股票（黑線）與雪佛龍股票（藍線）幾乎同時以同一方向移動。盡管雪佛龍股票往往波動更大。

　　在圖表的下面，你可以看到兩只股票的相關性（綠線）在大多數時間接近1。

　　盡管存在相關性，但過去9年雪佛龍表現優于埃克森美孚。雪佛龍的領先表現已經達到34年極限水平。

　　你可以將埃克森美孚的股價除以雪佛龍的股價，從而得出埃克森美孚與雪佛龍比率。比率上升時，埃克森美孚表現優于雪佛龍。比率下降時，埃克森美孚表現遜于雪佛龍。

　　過去34年，埃克森美孚與雪佛龍的比率大約處在0.6至1.1之間。曾6次見頂于約1.1，另有3次見底于在約0.6的位置。5月份，該比率達到1984年以來最低水平。

　　此次極端下降后，埃克森美孚與雪佛龍比率可能會反彈。隨著時間推移，該比率可能上升至長期交易區間的上限。

　　這意味著埃克森美孚表現可能優于雪佛龍。這是獲利的機會。

　　埃克森美孚更加多元化

　　相比埃克森美孚，雪佛龍對油價更為敏感。去年，雪佛龍83%的收入來自煉油及精煉產品銷售。17%的收入來自石油勘探及生產。埃克森美孚78%的收入來自煉油及銷售，10%的收入來自石油勘探及生產，12%（290億美元）的銷售額來自化工業務。作為全球最大的化工公司之一，埃克森美孚的業務相對多元化。這也是雪佛龍在油價上漲時往往表現更好，而油價下跌時往往表現較差的原因之一。

　　在近期的石油熊市中，雪佛龍的每股盈利（“EPS”）從2011年峰值下降了92%。埃克森美孚的每股盈利下降了71%。由于雪佛龍的業務遭受更大影響，油價企穩攀升時，其每股盈利的反彈更為顯著。2017年，雪佛龍的每股盈利較上年度大幅增長247%。埃克森美孚的每股盈利“僅”增長49%。因此投資者紛紛涌入雪佛龍。但如果將兩家公司目前的表現與2011年的高峰期表現進行比較，你會發現兩者表現相差無幾。

　　兩家公司的銷售額較2011年下降39%。埃克森美孚的每股盈利下降55%，而雪佛龍的每股盈利下降59%。這些數字極為相似。兩家公司在業務上已經回到平衡狀態，但股價卻被極度壓縮。

　　一個潛在結論是，未來幾年埃克森美孚表現可能優于雪佛龍。

　　目前買入埃克森美孚的投資者將鎖定4.2%收益率，而買入雪佛龍的投資者將賺取3.7%收益率。

　　在過去30年里，埃克森美孚的股息收益率僅在22%的時間里超過雪佛龍。在不足10%的時間里，埃克森美孚的股息收益率僅比雪佛龍高0.5%。這種情況十分罕見，但對于配對交易者非常重要，因為賣空股票時，你應支付公司的股息。但由于埃克森美孚的股息收益率高于雪佛龍，你大約能夠額外獲得0.5%的收益率。這被稱為“正利差”，意味著你的持倉獲得回報（即扣除股息稅及其他費用后）。

　　從1996年10月至2000年11月，埃克森美孚漲幅比雪佛龍漲幅高81%（包括股息）。如果交易者在這4年里保持配對交易，將獲得40%以上利潤。