文/新浪財經意見領袖機構專欄 資本邦

　　從2016年以來掛牌公司簽署的對賭協議情況來看，已經有一部分企業已經在實現對賭過程當中出現了各種各樣的問題，更有一些公司恐怕已經沒有辦法來實現對賭協議中的內容。

新三板掛牌企業對賭成風

　　隨著新三板市場的高速擴容，整個市場發展日趨成熟，掛牌公司與投資方在簽署對賭協議也早已不再是新鮮的話題。

　　但是，新三板在線梳理了2016年以來掛牌公司簽署的對賭協議情況來看，發現已經有一部分企業已經在實現對賭過程當中出現了各種各樣的問題，更有一些公司恐怕已經沒有辦法來實現對賭協議中的內容。

　　實際上，對賭協議是期權的一種形式，通過條款的設計，對賭協議可以有效保護投資人利益，同時也可以起到督促掛牌公司增強業績的作用，而從新三板市場當前的現狀來看，情況并不容樂觀。

　　1 10家公司對賭結局存疑

　　公司為了引入投資方或者為自己的重組“保駕護航”，大股東往往會做出“對賭”承諾，而這一點在當前新三板市場上也早已不再是一個新鮮的話題，但是承諾是否能夠實現，才更是市場關注的焦點，而從新三板市場當前的現狀來看，一些對賭協議正暗藏著無法兌現的風險。

　　據此前廣證恒生的一份研報顯示，目前對賭標的一般有財務業績、非財務業績、上市時間和企業行為四種形式，其中財務業績是對賭標的中最常見的形式。而協議到了約定執行的期限時，如果融資方無法達到對賭標的設置的相應指標，則融資方需對投資方進行相應的補償，補償形式通常包括有現金補償、股份補償、股份回購等形式。

　　除了設定補償條款，為了保證對賭協議的公平透明化進行，投資者與融資者之間還會約定一定的約束或特殊權利，如股權轉讓限制、優先分紅權、優先清算權、共同售股權等。

　　而根據新三板在線統計的數據顯示，2016年以來，新三板市場上一共有46家掛牌公司發布了對賭協議，其中對賭標的為財務業績的共有35家掛牌公司，對賭標的為上市時間的掛牌公司共有2家，對賭標的為掛牌新三板的共有6家，對賭標的為企業行為及其他的則有3家。

　　由此不難看出，以財務業績為對賭標的最為常見，在上述46家發布對賭協議的公司當中，其中有10家存在承諾無法兌現的風險，而風險的來源均由于業績承諾沒有完成，而根據這10家公司的對賭協議顯示，補償方式多數為現金補償和股份回購。

　　“股份補償通常采用額外無償轉讓或者以約定的價格轉讓，現金補償金額的公式通常如下：現金補償金額=投資總額×(1-實際實現的業績÷承諾的業績指標)，而股份回購公式通常如下：大股東支付的股份收購款項=(投資方認購公司股份的總投資金額-投資方已獲得的現金補償)×(1+投資天數/365×10%)-投資方已實際取得的公司分紅。”廣證恒生在上述研究報告中顯示。

　　一位券商人士介紹，業績對賭實際是期權的一種形式，既可以保護投資人的利益，同時公司也可以以此為激勵，增強提升業績的動力。而新三板在線在詢問了多位掛牌公司董秘之后發現，他們更多地將對賭協議視作一種業績承諾。

　　2 財務業績成風險主因

　　現如今，這10家公司能否順利完成對賭協議尚未可知，許諾容易，踐行難。而如上文所述，這10家主要的風險來源均來自于財務業績，而各家的情況其實也各不相同。

　　比如明朗智能，根據公司對賭協議顯示，陳朗、葉仁承諾，引入科技金融的投資后，明朗有限 2014 年度實現營業收入不低于 15000 萬元，稅后凈利潤不低于 1500 萬元； 2015 年度實現營業收入不低于19500 萬元，稅后利潤不低于 1950 萬元。而根據公司2015年的年報顯示，2014年、2015年，公司營業收入是7016.89萬元、5103.36萬元；歸屬于掛牌公司股東的凈利潤分別是-33.4萬元、244.41萬元。公司業績明顯沒有滿足對賭協議的條件。

　　再比如卡友信息，公司對賭協議顯示，諾方承諾公司經具有證券從業資格的會計師事務所審計后的凈利潤，在扣除非經常性損益后，2015年度實現凈利潤將不低于1000萬元。若公司在2015年會計年度的實際凈利潤不低于當年目標凈利潤的90%即人民幣900萬元，則投資者不應要求承諾方進行現金或者劃撥股份進行補償。

　　而根據公司2015年的年報顯示，公司2015年歸屬于掛牌公司股東的扣除非經常性損益后的凈利潤是877.57萬元，歸屬于掛牌公司股東的凈利潤是903.17萬元。

　　上述券商人士告訴新三板在線，截止到目前的執行情況，部分企業并不能朝自己預估的方向進行發展，而現在來看，主要問題都出在了財務業績上，所以公司應當更加慎重地考慮對賭協議的使用，選擇適合自己企業并且相對客觀的對賭標的，免得對賭最后無法實施成功，為企業增加額外負擔。

　　(本文作者介紹：資本邦（www.ChinaIPO.com），曾用名“新三板在線”，起源于新三板，現已覆蓋A股、新三板、港股、中概股等市場信息與數據服務，平臺為機構投資者、（擬)上市公司、專業中介機構等企業家與投資銀行從業人員提供一站式資本市場服務。)