意見領袖 | 程實、徐婕

　　要點

　　黨的二十屆三中全會以發展眼光、系統思維和升維戰略為指引，為人民幣國際化指明了順勢而為、創新發展的重要方向。

　　歇馬憑云宿，揚帆截海行。2024年7月21日，《中共中央關于進一步全面深化改革、推進中國式現代化的決定》（以下簡稱《決定》）正式發布，吹響了新征程改革開放再出發的嘹亮號角。正如《決定》強調的，“改革開放是黨和人民事業大踏步趕上時代的重要法寶”。用好、用活這個重要法寶，是各行各業落實黨的二十屆三中全會戰略部署、拾階而上開新局的重中之重。就金融行業而言，《決定》部署了“深化金融體制改革”的整體安排，強調了“推動金融高水平開放”的重要性，從金融法規、金融監管、宏觀政策、金融市場、金融機構、金融中心和金融產品等眾多維度謀劃了金融強國的戰略選擇。金融強國具有六重內涵，“強大的貨幣”首當其沖，《決定》則以發展眼光、系統思維和升維戰略為指引，為人民幣國際化指明了順勢而為、創新發展的重要方向。筆者擬以人民幣國際化為切入點，深刻學習、領會黨的二十屆三中全會的精神指引和戰略導向。

　　金融高水平開放澆灌高質量發展的沃土

　　《決定》總結了從黨的十一屆三中全會到十八屆三中全會的成功經驗，重申改革開放在推動中國式現代化中的重大意義，并強調“高水平社會主義市場經濟體制是中國式現代化的重要保障”，明確將進一步“推動金融高水平開放”。在全球經濟版圖中，中國作為第二大經濟體，其金融開放的每一步都備受矚目。金融開放不僅是國家經濟實力增強的象征，更是人民幣國際化進程中的重要引擎。近年來，中國在金融開放的道路上堅定前行，一系列重大舉措的實施，為中國經濟發展提供了肥沃的土壤，為人民幣國際化鋪設了堅實的根基。

　　第一，金融開放的深化體現在資本市場準入的放寬上。自2018年起，中國金融市場的開放步伐顯著加快，包括放寬外資銀行、保險公司、證券公司、基金管理公司等金融機構的市場準入條件，取消銀行和金融資產管理公司的外資持股比例限制，以及逐步擴大外資金融機構在華業務范圍等。這些措施直接促進了外資金融機構在中國的加速布局，提升了中國資本市場的國際影響力。國際金融協會（IIF）最新數據顯示，2024年1月至5月，中國股票市場共錄得69億美元的資金流入，債券市場資金流向也在2023年下半年逐漸發生轉變，特別是從2023年四季度開始，中國固定收益資產的現金凈流入量顯著增加。這表明國際投資者對中國市場持續看好。盡管全球市場波動加劇，但外資流入的態勢依然不減。未來，隨著《決定》指出的“完善準入前國民待遇加負面清單管理模式，支持符合條件的外資機構參與金融業務試點”，中國經濟“增質”與金融高水平開放相互促進的正面效應將不斷加強。

　　第二，人民幣國際化進程與金融市場的開放緊密相連。人民幣國際化經歷了從貿易結算貨幣到投資儲備貨幣的轉變，這一轉變的背后，是中國金融市場不斷開放、人民幣跨境使用便利性增強的結果。根據國際貨幣基金組織（IMF）的數據，人民幣在全球外匯儲備中的份額從2016年四季度末的1.08%上升至2024年一季度末的2.15%，反映出人民幣在全球貨幣體系中的地位日益提升。在《決定》關于“推進自主可控的跨境支付體系建設，強化開放條件下金融安全機制”的要求下，人民幣跨境支付系統（CIPS）有望不斷完善，人民幣在共建“一帶一路”國家的使用或將持續增加，而這些都將是人民幣國際化取得實質性進展的重要例證。

　　第三，金融市場的開放體現在債券市場的國際化上。債券通機制的建立與擴展，特別是“南向通”的推出，使得跨境資金雙向流動更加順暢。中國香港作為全球最大的離岸人民幣市場，其債券市場在人民幣國際化中扮演了關鍵角色。香港離岸人民幣債券在2023年的發行額較2022年增加了18.2%，至7858億元人民幣。這些進展不僅提升了人民幣在全球金融市場中的權重，也增強了人民幣資產的吸引力，為人民幣成為全球投資者資產配置中的重要組成部分奠定了基礎。此外，金融開放還促進了金融基礎設施的國際化對接。通過加入國際指數（如明晟、富時羅素）提升了A股市場的國際影響力，吸引更多外資流入。此次《決定》亦指出“穩慎拓展金融市場互聯互通，優化合格境外投資者制度”，這將有助于推進中國與國際標準接軌、提高市場透明度以及強化投資者保護。同時，中國還在持續推動與國際金融監管的合作，提升監管透明度和國際合作水平，為人民幣國際化營造了良好的外部環境。

　　利率改革暢通傳導機制鋪就市場化坦途

　　《決定》指出“加快完善中央銀行制度，暢通貨幣政策傳導機制”，旨在通過改革疏通國內利率傳導機制，搭建起從政策利率到實際信貸利率的直接聯系，為人民幣資產在全球舞臺上的定價和流動鋪設一條清晰、高效的路徑。簡而言之，即將存貸款利率的決定權從行政指導逐步過渡到市場供需決定，實現利率的市場化定價。這一過程涉及兩個層面的“并軌”：一是政策利率與市場利率的并軌，即讓中央銀行的政策利率更好地影響到貨幣市場利率，進而傳導至存貸款利率；二是存貸款利率定價機制的并軌，即消除銀行存貸款利率與市場利率之間的差異，實現利率的全面市場化。自2019年以來，中國在利率并軌方面取得了顯著進展。中國人民銀行采取了一系列措施，包括改革貸款市場報價利率（LPR）機制，使其更能反映市場資金供求狀況，并推動金融機構使用LPR作為貸款定價的參考。LPR改革以來，市場利率與貸款利率的聯動性明顯增強，貸款利率的市場化程度顯著提升。根據中國人民銀行的數據，早在2019年末，新發放貸款中LPR定價的占比已超過90%，這標志著利率市場化改革取得了實質性的進展。

　　利率并軌對于人民幣國際化至關重要。一是利率并軌提升了人民幣資產的定價效率。一個市場化的利率體系能夠更準確地反映經濟基本面和資金供需狀況，為國內外投資者提供更為透明、可信的定價基準，有助于提升人民幣資產在全球資本配置中的吸引力。隨著人民幣債券和股票被納入全球主要的金融指數，人民幣資產的國際化水平隨之提升，吸引了大量海外資金流入。二是利率并軌有助于降低金融市場的信息不對稱，增強貨幣政策的有效性。通過利率市場化，貨幣政策的傳導機制得以優化，政策利率調整對實體經濟的影響更加直接、快速，這不僅有助于穩定宏觀經濟，還為人民幣匯率的穩定提供了支持，減少了國際投資者因匯率波動帶來的不確定性風險，增強了其持有人民幣資產的信心。三是利率并軌促進了金融市場的深度與廣度，為人民幣國際化提供了豐富的金融產品。隨著利率市場化程度的加深，債券市場、信貸市場、衍生品市場等得到了快速發展，外資機構進入中國市場的門檻降低，參與度提高，進一步豐富了人民幣資產的種類和流動性，為人民幣在國際支付、結算、儲備等領域的使用創造了更好的條件。四是利率并軌與人民幣國際化相輔相成、互為因果。人民幣國際化進程的推進反過來也要求國內金融市場更加開放和市場化。隨著人民幣在國際貿易、投資中的使用增加，市場對于人民幣資產的定價要求更加市場化、國際化，這進一步推動了利率并軌和整個金融體系的深層次改革。

　　人民幣離岸市場枝繁葉茂更顯生機

　　《決定》強調“發展人民幣離岸市場”，旨在為“穩慎扎實推進人民幣國際化”提供堅實支撐。人民幣離岸市場，作為人民幣國際化戰略的前沿陣地，近年來展現出前所未有的生機與活力。離岸“綠洲”不僅為人民幣國際化的“大樹”提供了豐饒的養分，也成為全球金融版圖中不可或缺的一部分。

　　作為全球最大的人民幣離岸中心，中國香港地位舉足輕重。根據香港金融管理局的數據，截至2024年5月末，香港人民幣存款余額超過1萬億元。同時，中國香港也是全球最大的離岸人民幣結算中心，處理的人民幣交易量達到全球半數以上。香港的人民幣債券市場規模同樣可觀，點心債發行量穩步增長，為國際投資者提供了多元化的人民幣資產配置選項，進一步鞏固了其作為人民幣國際化門戶的地位，充分踐行了《決定》中對于香港“在國家對外開放中更好發揮作用機制”的期望。倫敦作為歐洲最重要的人民幣離岸中心，其人民幣業務也持續擴張。英國政府與中國央行續簽了雙邊本幣互換協議，額度高達數百億英鎊，彰顯了雙方深化金融合作的決心。倫敦金屬交易所（LME）的人民幣計價金屬期貨合約的成功推出，標志著人民幣在國際大宗商品交易中的作用日益增強，為人民幣的國際使用開辟了新領域。此外，倫敦金融城的人民幣清算行業務量持續增長，進一步推動了人民幣在歐洲乃至全球范圍內的流通。新加坡、法蘭克福、巴黎等地離岸人民幣中心也各自發揮特色，形成了多元化的全球人民幣離岸網絡。它們在促進人民幣跨境使用、提供人民幣融資渠道、推動人民幣產品創新等方面各展所長，共同為人民幣國際化構建了更加立體和廣闊的舞臺。

　　在此背景下，《決定》指出“加快建設上海國際金融中心”，無疑為人民幣離岸市場的發展注入了新的活力。上海自貿試驗區及臨港新片區的設立，為人民幣國際化探索了更多制度創新和先行先試的空間。例如，上海自貿試驗區推出的自由貿易賬戶（FT賬戶）體系，大大便利了跨境資金流動，為離岸人民幣回流境內提供了便利渠道。同時，上海正積極打造全球資產管理中心，吸引國際金融機構和資產管理公司落戶，推動人民幣計價金融產品的創新與發展，豐富了人民幣離岸市場的深度與廣度。值得一提的是，隨著數字人民幣（e-CNY）的研發與應用，上海作為首批試點城市之一，正積極探索數字貨幣在離岸市場中的應用，這不僅為人民幣國際化增添了新的技術驅動力，也為離岸市場的發展帶來了前所未有的想象空間。數字人民幣的跨境支付潛力，一旦與上海國際金融中心的全球影響力相結合，將極大提升人民幣在全球支付體系中的地位，進一步促進人民幣離岸市場的繁榮。

　　數字人民幣創新浪潮引領未來

　　《決定》以“穩妥推進數字人民幣研發和應用”為數字經濟時代的貨幣創新指明了方向。在數字化時代，金融創新成為推動全球貨幣體系變革的重要力量，而數字人民幣無疑為人民幣國際化進程插上了科技的翅膀。作為全球最早啟動數字貨幣研發的主要經濟體之一，中國在數字人民幣的研發與應用方面已經取得了顯著成果，不僅在國內多個城市進行了大規模的試點測試，也在跨境支付領域邁出了探索的步伐，為人民幣國際化開辟了一條全新的數字航道。數字人民幣的創新之處在于，它是一種基于區塊鏈技術的法定數字貨幣，既保留了現金的匿名性特征，又具備電子支付的便捷性與安全性，為用戶提供了不同于傳統電子支付工具的全新體驗。目前，中國數字人民幣試點項目已覆蓋全國17個省份的26個試點地區，涉及零售消費、公共服務、交通出行等多個場景。目前，僅上海就已經落實數字人民幣試點應用場景超過140萬個。這些數據充分展示了數字人民幣在國內市場的廣泛應用與接受度，符合“健全促進實體經濟和數字經濟深度融合制度”的期望，為人民幣的數字化國際化打下了堅實的國內基礎。

　　在跨境支付領域，數字人民幣的探索更為引人關注。上海國際金融中心在推動人民幣國際化和數字人民幣跨境應用方面扮演了核心角色。依托上海自貿試驗區和臨港新片區的政策優勢，上海正積極推進數字人民幣在跨境貿易、投資、金融等領域的應用場景試驗，力求構建高效、低成本、安全的跨境支付體系。例如，通過與香港、新加坡等地人民幣離岸中心的協作，開展數字人民幣的跨境匯款和貿易結算測試，不僅大幅提高了交易速度，降低了手續費，還增強了交易的透明度和可追溯性，為解決傳統跨境支付存在的痛點提供了新方案。數字人民幣的跨境應用還著眼于服務共建“一帶一路”下的經貿往來，為相關國家和企業提供更加便捷的支付手段。通過與當地支付系統對接，數字人民幣為共建“一帶一路”國家的小額貿易、旅游消費等提供了新的支付選項，有助于增強人民幣在區域經濟中的流通性與影響力。同時，數字人民幣的技術特性也為打擊洗錢、恐怖融資等非法活動提供了技術支撐，通過“建立高效便利安全的數據跨境流動機制”，從而提升金融系統的安全性。此外，數字人民幣在國際舞臺上展現的開放態度同樣值得矚目。遵循《決定》中“積極參與國際金融治理”的改革路徑，中國央行與其他國家央行及國際組織的交流與合作不斷加強，探討數字人民幣與外幣的兌換機制、跨國監管協調等問題，旨在構建一個更加包容、有序的國際數字貨幣生態系統。這種開放合作的策略不僅促進了國際社會對數字人民幣的理解與接納，也為人民幣國際化開辟了新的可行途徑。

　　來源 | 《中國外匯》2024年第15期

　　(本文作者介紹：工銀國際研究部主管，首席經濟學家。研究領域為全球宏觀、中國宏觀和金融市場。)