文/中國人民銀行參事、中歐陸家嘴國際金融研究院常務副院長盛松成  太平洋人壽保險公司發展企劃部高級經理李鵬

　　金融去杠桿、強化監管趨勢在2018年將會持續。對于保險業而言，金融強監管環境不僅使行業風險得到較為充分的釋放，并且蘊含了大量的發展機遇有待行業承接。

　　金融去杠桿、強化監管趨勢在2018年將會持續。對于保險業而言，金融強監管環境不僅使行業風險得到較為充分的釋放，并且蘊含了大量的發展機遇有待行業承接。以資產管理業務新規為代表，保險業應主動適應強監管為行業生態和競爭格局帶來的有利環境，加強對監管政策的解讀和市場應對。

　　一、金融強監管利于保險發展的基本邏輯

　　堅持“保險姓?！保L險保障和長期儲蓄是保險業最重要的兩組職能：一方面“眾人拾柴火焰高”，集合眾人的力量實現契約化的“雪中送炭”；一方面將客戶近期、短期的零散化資金整合為可長期穩定運用的規?；Y金，基于長壽視角形成全生命長周期的系統資金安排運用。金融強監管將從本質上促進保險業發揮長期資金運用優勢，助力保險企業積極開發“長尾市場”。

　　能夠實現這一目標的基本邏輯在于：金融強監管的實質是使金融回歸傳統的資金融通中介功能，促使資金在經濟系統中長期運用，而非短期炒作，資本在這一監管理念下長期將被驅使流向實體經濟而非在金融體系內空轉。強監管導致資金從“短期投機”到“長期投資”的趨勢改變，對于偏好長端資金穩健運用的保險機構非常有利，也高度契合保險資金“做長期資金提供者，而不做短期資金炒作者”的保障本質和行業定位。作為承載金融強監管理念的重要工具，資管新規引導各類金融機構專注主業優勢的供給側改革意圖為保險業創造了良好的制度環境。

　　二、資管新規對保險發展的具體影響

　　在行業規范和監管統一的趨勢下，資管新規出臺可視為對保險、證券等行業的重大利好，新規中統一資管標準、打破剛性兌付、禁止資金池、定期公布凈值、規范期限錯配五大要點均能夠對保險行業產生積極而深遠的影響。

　　第一，統一資管標準，賦予保險資管公平的市場待遇。公平至少體現在兩方面，第一是市場地位。以往保險資管機構在開展業務時仍面臨一些政策性制約，如交易所、登記公司、銀行間市場等相關業務資格等對保險資管機構仍有部分限制或尚未開放，保險資金活期存款利率仍未視為金融同業存款。資管新規第一次把保險資管列入資管行業，使得保險資管機構在資管產品發行和銷售上與其他金融機構獲得了同等待遇，在面向社會機構和個人投資者開展資管業務時遵循相同的操作標準。第二是風險覆蓋。保險投資屬于表內業務，受到“償二代”對資本金的嚴格風險覆蓋規定。而銀行理財產品很多是表外業務，避開了表內的資本金要求，實質上構成了和保險公司之間的不公平競爭。資管新規未來將對各類資管機構實行同等的業務風險控制要求，這有助于保險資管在資本金充足率上與其它資管機構重新站到同一起跑線。

　　第二，打破剛性兌付，凸顯保險產品的特有剛性優勢。此前剛性兌付一直是理財產品吸引資金的重要手段，理財產品較高的無風險收益率水平促使保險公司開發低保障、高收益的萬能險加入產品競爭，而難以將更多資源配置到長期保障和風險管理中，“種了別人的地，荒了自家的田”。隨著剛性兌付的破除，銀行理財產品的不確定性增大，吸引力會有所減弱。與此同時，保險產品能提供較高預定利率或最低保證利率的實質剛性回報將更加突出。據不完全統計，2018年各保險公司開門紅產品中，傳統險預定利率為3.5%，分紅險為2.5%；萬能險最低保證利率為2%。既能提供保障、又有契約保證收益的保險產品會更受穩健投資者青睞，在居民低風險資產配置中的競爭力逐步提升。并且相對于銀行破產儲戶只能獲得50萬元的存款利益賠償，《保險法》規定人壽保險業務的保險權益不受保險公司撤銷或破產影響而會得到全部保障，因此當銀行理財產品不再有剛兌承諾后，保險產品作為抵御風險型資產的地位將更加突出。

　　第三，禁止資金池業務，符合保險資金運用風格。以往部分金融機構通過借短貸長、滾動發行、借新還舊的資金池業務，模糊了具體產品的預期收益和資產的對應關聯，同時資管產品的短期化傾向加大了流動性風險。本次資管新規提出禁止資金池和加強產品久期管理的規定對于銀行、信托和非標業務沖擊較大，但是考慮保監會很多已有政策和這次指導意見一脈相承，甚至更為嚴格（如對資金投向、投資比例、管理模式和報備要求等均有明確且嚴格的要求 ），保險資管機構對新規適應更為水到渠成。保險主要投資資金來源仍為保險業務獲取的資金，期繳保費現金流長期而穩定，不存在滾動發行隱患；資金多層嵌套風險較??；同時保險系自身的債券計劃、股權計劃等更契合保險資金追求穩健收益的配置策略，安全性高、期限較長、規模較大、收益較好的特色優勢將使保險業在開拓資管業務時得到更多監管護航和政策認同。

　　第四，定期公布凈值，有利于改善保險機構競爭格局。新規要求金融機構對資產管理產品按照公允價值原則，及時反映基礎資產的收益和風險。從負債端來看，凈值化管理有助于保險銷售對金融消費者的獲客競爭。由于凈值化管理與客戶簡單直接的固定期限收益的產品偏好相悖，實際收益率無法預知和凈值波動帶來投資損失的風險導致消費者可能從理財產品轉向更穩健安全的年金險、萬能險等保險產品；從資產端來看，凈值公布會使得資產管理機構傾向投資凈值穩定的資產，減少波動性產品投資，以主動管理見長的保險等資管機構的資產配置結構相較于銀行和信托更為穩健有效。保監會數據顯示，截至2016年末，保險資金運用余額配置于銀行存款24844.21億元，占比18.55%；債券43050.33億元，占比32.16%；股票和證券投資基金17788.05億元，占比13.28%；其他投資48228.08億元，占比36.01%。投資領域、產品設計和風險管理的主動控制使得保險公司的投資競爭力有望在新規指引下繼續提升。

　　第五，糾偏期限錯配，有助于發揮保險支持實體經濟潛力。資管新規對非標投資的資產和負債兩端期限匹配做出嚴格限制，由于非標資產一般具有較長的久期，偏重于短期資金募集的銀行理財產品難以找到長期資金支持非標資產。但保險資金與長期投資具有天然匹配性，保險公司負債久期普遍長于資產久期，并且隨著“償二代”的推進，長期保障型產品將進一步拉長負債久期。在這種條件下，保險業需要并且能夠為具有長期成長價值的優質產品提供資金支持。類似于“一帶一路”建設、對宏觀經濟和區域經濟具有重要帶動作用的重大工程、基礎設施及民生項目投資，憑借規模體量大、長期回報穩定的特征能夠有效提升保險資產端投資期限和強化資產負債匹配，滿足保險業對長期資產配置和投資收益安全性的需求，同時有助于保險資產管理機構在支持實體經濟建設中發揮更大價值、呈現更大潛力。

　　三、保險業強化金融中介功能的美國比較

　　資管新規為保險業參與資產管理創造了良好的外部條件，這就更需要保險公司重塑和強化自身的保險屬性，找準保險在跨期配置資金中的獨特金融中介功能，借政策東風最大程度為行業賦能。通過對保險業在金融體系中的定位與職能認識，以及對比保險發展的美國百年實踐可以看到：強化長期資金吸納者和長期投資者角色，用“長借長貸”的資金運作形成保險的核心特征，既符合成熟金融市場的演進方向，又彰顯保險行業的獨特市場價值。

　　第一，從負債端來看，長期限資金是保險主要的資金來源。作為“契約型儲蓄機構”，保險特別是壽險保費收入的時間跨度與人的全生命周期匹配，其沉淀、集聚長期資金的功能很強。以覆蓋從職業發展至退休養老長周期的年金保險為例，從1986年開始，年金保費成為美國壽險業保費收入的最大業務來源，占比43.13%，并逐步攀升到2016年的53.56%。同時年金險的期繳比例高達67.8%，基于長期期繳基礎的保險業務，要比直接吸納存款通常不過5年期的商業銀行更能將短期零散資金集聚成長期規模資金。以年金業務為主的產品結構和繳費模式體現出了美國保險業吸納長期資金的行業特點。

　　第二，從資產端來看，保險資金為資本市場注入了長期資金。與快進快出、獲取短期收益的投機資金截然不同，保險資金更看重收益安全和風險防范，通過配置高穩健性的資產和更長的持有期限，來降低資產組合的短期波動風險和非系統性風險。美國的壽險資金主要投向政府和企業債券、股票、抵押借款、房地產和保單貸款以及其他資產。百年的資產配置歷程中債券一直是其最大的投向，1917-2016年的均值達51.51%，2016年的比例為49.43%。壽險配置中包括國內外的公司債、政府債等各類主體發行的債券都具有較長的久期。以2016年為例，一般賬戶下存量政府債券的平均久期約為12.20年，公司債券的平均久期約為10.19年，合計口徑中債券平均久期為10.68年（平均久期由各類債券的到期期限加權而成，20 年以上債券取值 25 年，其余債券久期取中間值）。從2012-2016年的情況可看到，存量債券的久期始終保持在10年左右的較高水平。維持較長久期是美國壽險業債券資產配置的持久性策略，在凸顯保險行業特色的同時也為資本市場的穩定性做出了重要貢獻。

　　擁有百余年歷史的美國保險業從實踐層面給出的參考經驗，更加印證了金融強監管的資金運用趨勢同保險業的客觀行業發展規律一脈相承。遵循長期投資原則正是保險資金的重要特征，而且越能夠為資本市場提供穩定的長期資金運用，保險業在金融體系中塑造出的獨特行業地位就愈加突出。

　　四、保險如何把握好金融強監管的發展機遇？

　　以資管新規為代表的監管理念落實將驅使資金逐漸遠離短期炒作，轉向長期運用，這樣資本才會充分地流向實體經濟領域。金融強監管為促進保險業發揮長端資金優勢提供了有利監管環境和珍貴時間窗口。但是政策利好能否轉化成保險行業的切實機遇，根本上仍取決于行業和企業能否充分做好承接準備。在我們看來，保險業要圍繞進一步強化長期資金運用特征做好以下四個方面工作：

　　第一，理念——克服短平快沖動，形成長期運營思維。不同的保險企業由于自身起點、發展階段和突圍方向的差異，會形成各自路徑依賴的實踐探索，通過中短期存續業務迅速做大的“規模沖動”被不少中小企業作為彎道超車的法寶，即使大型保險公司中也不乏存在與銀行的短期理財產品競爭消費者的過往經歷?，F在看來，這種“以己之短，博人之長”的行為可能是從業者對保險的功能屬性和差異化優勢缺乏足夠的認知所致。無論是金融強監管為保險業營造的廣闊馳騁空間，還是成熟保險市場在歷史實踐中探索出的運營規律，這些都告訴我們，“長借長貸”的資金特征決定了長期資產配置領域才是保險資金施展作為的最佳領域，保險公司應形成長期經營保險價值的思維共識，以負責任的長期機構投資者角色呈現在資本市場和公眾視野中。

　　第二，產品——平滑生命周期波動，推動長期保障業務發展。人身險產品是保險負債端將公眾資金由零化整、由短變長的主要載體。站在客戶的視角，健康年金、教育年金等保險產品應作為一種長期儲蓄的規劃安排，但是近年來部分產品出現返還越來越早、期限越來越短的趨勢，與保險覆蓋全生命周期、減少跨期收入支出波動的保障本質背道而馳。盡管保監會2017[134號]文已對快速返還型產品進行了強力糾偏，但是更關鍵的還在于保險企業主動轉型，認同并積極服務于消費者長期生存金、長期養老金的積累，開發設計更多匹配預期壽命提升趨勢的養老產品和重大疾病保險產品。尤其是在嚴峻的老齡化趨勢下，能滿足長期保障的護理險、年金險產品不僅會受到消費者青睞，而且資金也可更長時間留存在保險公司，有利于公司更長久期的投資規劃，理應在產品開發設計中給予更多側重。

　　第三，投資——加強基礎能力建設，注重補齊投研短板。資管新規在打開保險資管機構發展空間的同時，也對保險資金支持實體經濟、參與國家戰略重大項目建設的配置策略能力提出了更高的要求。統一監管標準后，保險資管將與券商、基金、信托、銀行在資管混業經營的大背景下同臺比拼。我們需要清醒地看到，無論是在形成符合行業定位和企業自身特色的投資方法論方面，還是在管理水平、資管規模、項目經驗、團隊建設等方面，保險資管的基礎能力建設還任重道遠。尤其是基礎設施和民生建設項目的投資體量大、回收周期長、受宏觀變量影響大、收益安全性要求高，保險資管需要進一步提升投研能力，既要借鑒學習其他金融同業跨市場、跨品種資產配置的方法論和經驗，又要體現保險資金價值投資、穩健投資的大類資產配置優勢。

　　第四，科技——實現資產負債聯動，提升風險動態管理水平。資管新規更加強調風險管理和防范，對于超越短期視角、拉長周期實現資源配置的保險業而言，準確把握資產負債的變動趨勢是風險識別和管理的前提，如果能實現資產與負債波動的動態監控和即時響應，就能有效降低公司的風險敞口。這一目標對資產端和負債端的監測和聯動傳導提出了較高的技術訴求。然而目前我國保險公司仍多處于保費收支與資產管理“兩張皮”分離的階段，限于對數據技術和模式創新的把握不夠到位，在資產端與負債端信息流的互動上進展有限，更難以在更高層面實現數據聯動下的資產負債管理流程體系再造。保險公司應當緊跟快速的科技迭代趨勢，密切關注金融科技與基礎資產負債數據組合產生的顛覆性變革可能性，通過現金流匹配、缺口管理、動態財務分析等數據分析工具，構建對負債端和資產端的合理匹配和優化調整，打通投資賬戶與保險產品的信息流互動桎梏。

　　（本文僅反映作者觀點，不代表所供職機構的意見）

　　(本文作者介紹：中國人民銀行參事、中歐國際工商學院兼職教授。)