文/新浪財經意見領袖專欄（微信公眾號kopleader）專欄作家 韓會師　

　　筆者在此前文章中曾提出兩個判斷：

　　一是2019年開盤后人民幣的強勢表現可能拉開了人民幣階段性強勢行情的序幕；

　　二是人民幣在1月9-11日連續三天飆升主要源自銀行自營盤為代表的機構投資者主動調倉，企業和個人投資者的結售匯行為并未發生根本性變化。如果機構投資者的情緒變化不能有效傳導給企業財務總監和個人投資者群體，人民幣繼續快速升值的可能性比較低。

　　目前看，上述兩個猜測基本方向是對的。1月9-11日人民幣對美元連續3天狂飆之后，經過12和13日兩天周末的休息，從14日開始有所走弱，21日（周一）日盤收報6.7901，較11日的6.7482貶值約0.6%。這說明銀行代客結售匯市場并未出現較為集中的結匯熱潮，企業和個人投資者對于人民幣未來數月是否會對美元繼續保持強勢疑慮情緒較重，所以這一波由機構投資者調倉引發的升浪未能得到延續。

　　盡管人民幣對美元升勢暫緩，但由于回調幅度很小，總體來看，截至1月18日，2019年人民幣對美元累計升值1.1%，走強的大趨勢尚未動搖。雖然1.1%的幅度看上去不大，但如果考慮到2018年四季度市場輿論熱炒人民幣何時破7的熱情，這也算得上一個令人印象深刻的結果。

　　我們還要看到，14-21日人民幣對美元貶值0.6%的同時，美元指數在走強，從95.66攀升至96.37附近，升值約0.7%。這說明美元指數攀升對人民幣施加的貶值壓力比較適中，除了通過“參考一籃子貨幣”定價機制發生影響之外，并未誘發境內市場順勢做空人民幣的熱情。

　　小結一下，最近兩周的人民幣匯率走勢似乎在告訴我們：市場投資者對于監管當局做出的人民幣不會持續貶值的口頭表態總體持信任態度，做空人民幣的動力明顯下降，但投資者對于人民幣能否在未來數月持續攀升并無強烈預期，觀望情緒較重，這導致結售匯市場總體并未出現較大規模的凈結匯。

　　后市如何呢？

　　筆者猜測，可能2019年上半年的走勢與2017年會有些類似。

　　簡要回顧一下歷史。2016年底，破7炒作也曾甚囂塵上。2017年人民幣開年之后就是一波短暫而快速的升值。2017年1月4日至18日，人民幣對美元從6.9557快速攀升至6.8342，升值約1.7%。但此后結售匯市場的逆差格局并未扭轉，人民幣也陷入橫盤震蕩。直到2017年5月下旬逆周期因子橫空出世，才再一次開啟人民幣的升值行情。

　　與2017年初相比，目前同樣是在結售匯逆差格局下人民幣出現了一波時間短但速度頗快的升值；同樣是在快速升值后陷入橫盤整理。

　　如果歷史會重演，那么接下來一段時間，結售匯繼續維持逆差的概率仍然比較高。至少從過去半年的情況來看，扭轉結售匯逆差格局的難度不小。看幾個數據就清楚了。

　　2018年7-12月，銀行結售匯連續6個月逆差，逆差總額697億美元，同比增長291%。貨物貿易作為最重要的順差來源，表現相當不樂觀。2018下半年，貨物貿易項下結匯6923億美元，同比增長7%；貨物貿易項下購匯6217億美元，同比增長25%。結匯意愿不足，購匯動力較強的特征仍然比較明顯，而這背后至少部分原因是企業對人民幣匯率能否走強或總體穩定信心不足。

　　2017年，我們采取主動拉升人民幣的手段穩定了市場預期，進而提振了結匯動力，抑制了購匯沖動，最終在2017年4季度實現了結售匯基本平衡。也許2019年歷史會再次重演。

　　我們拭目以待吧！

　　(本文作者介紹：建信金融資產投資有限公司研究主管。)