意見領(lǐng)袖 | 連平

　　11月4日至8日，第十四屆人大常委會第十二次會議召開，審議并批準(zhǔn)了《國務(wù)院關(guān)于提請審議增加地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)的議案》，建議增加6萬億元地方政府債務(wù)限額置換存量隱性債務(wù)，新增債務(wù)限額全部安排為專項債務(wù)限額，一次報批，分三年實施；按此安排，2024年末地方政府專項債務(wù)限額將由29.52萬億元增加到35.52萬億元。同時在5年內(nèi)安排每年8000億元共計4萬億元地方政府專項債券用于置換隱性債務(wù)。兩項合計動用10萬億元財政資源用于化解地方政府債務(wù)風(fēng)險。

　　本輪大規(guī)模化債呈現(xiàn)七個看點：一是化債的指導(dǎo)思想體現(xiàn)了發(fā)展是硬道理和高質(zhì)量發(fā)展的要求，重點從側(cè)重于防風(fēng)險向防風(fēng)險、促發(fā)展并重轉(zhuǎn)變。二是化債的總體工作思路優(yōu)化調(diào)整為以主動化解為主，從點狀式排雷向整體性除險轉(zhuǎn)變。三是規(guī)模上遠(yuǎn)超以往的化債安排，直接增加地方化債資源10萬億元。四是本輪化債安排指向性明確，即專項置換地方政府隱性債務(wù)。五是大規(guī)模化債節(jié)奏安排平穩(wěn)，以均衡有序展開化債工作。六是專項債限額的投向區(qū)域可能會有結(jié)構(gòu)性安排，重點支持困難較大的地方政府。七是化債主管部門和配合部門分工明確，厘清主角和配角。

　　本輪推出的化債方案是一攬子、綜合性、靶向準(zhǔn)的化債組合拳，作用直接、力度大，其預(yù)期效果與潛在風(fēng)險點引發(fā)市場廣泛討論。大規(guī)模化債安排將取得哪些預(yù)期效果、化債措施落地可能會遇到哪些問題及其實施建議，將是本文所要討論的主要內(nèi)容。

　　一、大規(guī)模化債安排可能取得哪些預(yù)期效果？

　　地方政府在中國經(jīng)濟(jì)中處于十分重要的地位，大規(guī)模化解地方政府隱性債務(wù)，對地方政府減輕還本付息負(fù)擔(dān)、緩解債務(wù)風(fēng)險、釋放財政政策調(diào)控空間、改善地方治理水平和營商環(huán)境、促進(jìn)基建投資和民生消費(fèi)以及支持資本市場發(fā)展都具有重要的積極作用。主要涉及以下七個方面。

　　有效降低地方政府債務(wù)還本付息負(fù)擔(dān)，緩解地方債務(wù)風(fēng)險。大規(guī)模化債安排將顯著降低未來3-5年地方政府原本需要自行消化的隱性債務(wù)任務(wù)，由每年2.86萬億元大幅降至4600億元。“以時間換空間”的化債安排，能夠較好地將臨期、高成本、違約風(fēng)險大、管理難度高的非標(biāo)準(zhǔn)化債務(wù)置換為長期、風(fēng)險較低、易于管理的標(biāo)準(zhǔn)化債券，風(fēng)險系數(shù)大幅降低。由于法定的政府債券利率大大低于隱性債務(wù)利率，置換后也將大幅減少地方政府的債務(wù)利息支出與中間費(fèi)用支出，五年累計可節(jié)約6000億元以上。2021-2023年每年全國債務(wù)付息支出超過1萬億元，2024年前三季度已支付債務(wù)利息9265億元，待大規(guī)模化債安排落地，每年財政利息支出可節(jié)約1200億元以上，這筆可觀的資金可以用來支持教育、科技、社會保障與就業(yè)等領(lǐng)域。

　　松綁地方債務(wù)對財政政策效應(yīng)的約束，為今后加大政策調(diào)控力度留足空間。2024年全國人大議定的地方政府債券余額限額為46.79萬億元，與2023年末余額41.92萬億元相比，今年最高新增4.87萬億元，目前提前下達(dá)、第二批下達(dá)額度已經(jīng)達(dá)到4.34萬億，剩余僅有5300億元的政府債券額度下發(fā)空間，進(jìn)一步加大財政支出的能力有限，額外新增專項債限額能較好地解決這一問題。據(jù)測算，從1995年到2022年，我國財政支出乘數(shù)在1.67左右，財政支出增加將帶動國民收入的乘數(shù)增長。雖然該乘數(shù)低于理論值2.67，但財政政策效果仍顯著有效。新增限額置換隱性債務(wù)可以幫助地方暢通資金鏈條，增強(qiáng)發(fā)展動能，將原本用于償還隱性債務(wù)的資源用到促進(jìn)發(fā)展和改善民生之上，大幅度增加財政支出力度，加大對科技創(chuàng)新與成果轉(zhuǎn)化的資金支持，從而提升國民收入，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長，加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化調(diào)整。大規(guī)模化債安排能夠使得地方政府輕裝上陣，可以將原本用于化債、化險的時間與精力騰出來，更多投入謀劃和推動高質(zhì)量發(fā)展中去。

　　集中地方政府精力促進(jìn)高質(zhì)量發(fā)展，提升和改善地方治理水平與營商環(huán)境。據(jù)相關(guān)單位測算的中國分省營商環(huán)境指數(shù)，甘肅、新疆、青海、西藏、寧夏、陜西、貴州、重慶等省份的營商環(huán)境排名靠后，均低于全國平均值3.60。該部分省份具有較低財政自給率、化債能力相對較弱等特點，更多的需要依靠中央安排財政資源幫助其化解存量隱性債務(wù)。通過大規(guī)模的財政資源投入，能夠合理化解地方政府存量隱性債務(wù)風(fēng)險，提高地方政府的融資能力，改善當(dāng)?shù)匦蜗笈c營商環(huán)境，進(jìn)而對地方政府投融資體制改革形成良好的環(huán)境并帶來推動作用。大規(guī)模化債有助于優(yōu)化地方政府行為觀念，更好地貫徹減稅、降費(fèi)等政策，有效減少地方違規(guī)收費(fèi)、變相罰款等非合理化手段增加財政收入行為。

　　大幅改善城投公司等企業(yè)的資金鏈，促進(jìn)基建投資。通常，隱性債務(wù)多由地方政府融資平臺舉債，主要用于城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和公共服務(wù)建設(shè)，該類建設(shè)項目具有投資與建設(shè)周期長、資金體量大、收益低、回本周期長等特點，容易與短期性債務(wù)形成資金錯配問題。據(jù)統(tǒng)計，2023年末全國城投債余額達(dá)11.89萬億元，城投平臺已使用授信27.88萬億元，城投非標(biāo)債務(wù)約7.17萬億元，合計46.94萬億元。城投公司債務(wù)規(guī)模大，債務(wù)成本偏高，加之嚴(yán)監(jiān)管限制，償債壓力持續(xù)增長。此次大規(guī)模化債安排能夠很大程度上緩解平臺公司流動性緊張的局面，優(yōu)化平臺公司債務(wù)結(jié)構(gòu)，尤其是大幅緩解城投公司還債壓力，可以將更多的財政資源用于完善鐵路公路水路交通、供水供電供氣、污水垃圾處理、居住環(huán)境優(yōu)化、文化教育、社會保障等方面的市政公用工程設(shè)施和公共生活服務(wù)設(shè)施，投入更多資金用于基建與新基建建設(shè)。置換隱性債務(wù)可以進(jìn)一步明確政府與平臺之間的債務(wù)與職責(zé)劃分，平臺公司可以聚焦主業(yè)，進(jìn)一步提升經(jīng)營能力與運(yùn)營效率。

　　改善民生、促進(jìn)消費(fèi)。大規(guī)模化債安排一方面擴(kuò)大了地方財政操作空間，可以加大力度推行并落地減稅降費(fèi)、以舊換新、發(fā)放購房購車補(bǔ)貼等政策措施，刺激消費(fèi)增長；另一方面可以緩解城投公司、事業(yè)單位資金短缺問題，使其有能力集中解決居民住房問題、提高居住環(huán)境，擴(kuò)大就業(yè)，增加養(yǎng)老、醫(yī)療、教育、扶貧、低保等方面的支出，加大力度改善民生，緩解居民的后顧之憂。大規(guī)模化解地方政府隱性債務(wù)有助于推動新型城鎮(zhèn)化建設(shè)步伐，使地方政府有更大精力與財力實施農(nóng)村轉(zhuǎn)移人口市民化行動、妥善處理農(nóng)村轉(zhuǎn)移人口的教育、醫(yī)療、購房等問題。

　　較大程度地改善資本市場整體預(yù)期，提升債券市場信用水平，增加市場流動性。此次大規(guī)模化債安排向市場傳達(dá)了中央對化解地方政府隱性債務(wù)的決心，釋放了強(qiáng)烈經(jīng)濟(jì)維穩(wěn)信號，這對增強(qiáng)金融投資者信心、提升金融機(jī)構(gòu)的投資穩(wěn)定性與風(fēng)險偏好具有重要的積極作用。發(fā)行地方政府再融資專項債將增加高評級利率債市場供給，利好基建、環(huán)保等相關(guān)領(lǐng)域股票與債券；同時還可以向市場持續(xù)注入流動性，有利于擴(kuò)大交易規(guī)模，提升市場活力。作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的重要主體，地方政府債務(wù)狀況的改善有助于提升當(dāng)?shù)厣鲜泄镜慕?jīng)營管理水平，推升資本市場估值水平。

　　緩解民營企業(yè)經(jīng)營壓力，改善金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)質(zhì)量。在當(dāng)前國內(nèi)需求偏弱的情況下，化債安排還將部分資源用于償還政府、事業(yè)單位等機(jī)構(gòu)對民營企業(yè)的欠款，一定程度上緩解其資金鏈緊張問題。尤其是清欠對民營房企、建筑公司、政府服務(wù)提供商、中小企業(yè)和個體工商戶的賬款，依法保護(hù)民企合法權(quán)益，緩解民企生存壓力。同時還能夠幫助銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)改善金融資產(chǎn)質(zhì)量，增強(qiáng)信貸投放能力，進(jìn)一步擴(kuò)大貨幣政策實際效用。更為重要的是有助于恢復(fù)和提振一些地方政府的信用，使之在推動區(qū)域經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展中更好地發(fā)揮積極作用。

　　二、大規(guī)模化債措施落地可能遇到的問題及其對策建議

　　問題一：化債資源安排相對均衡，可能存在一定程度上的“遠(yuǎn)水難解近渴”問題。本次化債方案共計劃在未來3~5年內(nèi)動用10萬億元財政資源，節(jié)奏安排上較為均衡。新增加的地方政府債務(wù)限額一次報批，分三年實施，每年增加2萬億元；同時在5年內(nèi)安排4萬億元地方政府專項債用于置換隱性債務(wù)，每年8000億元。然而，經(jīng)過多年的積累，當(dāng)前地方政府債務(wù)壓力很大，導(dǎo)致其支持地區(qū)投資和消費(fèi)的能力受限，急需一場“及時雨”來有效化解其債務(wù)壓力和流動性緊張問題；再者，國際政治經(jīng)濟(jì)環(huán)境日趨嚴(yán)峻甚至險惡，急需地方政府大力促進(jìn)內(nèi)需發(fā)展，推動經(jīng)濟(jì)保持平穩(wěn)較快增長，有效抵御外部沖擊。因此，前后均勻的安排可能會在一定程度上形成“遠(yuǎn)水難解近渴”問題，導(dǎo)致化債政策的實際效應(yīng)發(fā)揮有限或者減弱。

　　建議從實際需要出發(fā)，“前重后輕”地安排化債資源。具體來說，將三年內(nèi)新增的6萬億元專項債限額使用節(jié)奏調(diào)整為“三二一”的額度安排，即第一年增加3萬億元、第二年增加2萬億元、第三年增加1萬億元。同時，將五年內(nèi)每年8000億元的專項債使用安排調(diào)整為：前三年每年各安排1萬億元，后兩年每年各安排5000億元。前1-3年加大資源投入力度，給地方政府下一場財政資源的“及時雨”，可以迅速減緩其債務(wù)壓力，改善流動性狀況；使其能夠騰出手來更大力度地推動地區(qū)投資和消費(fèi)增長，最大化地實現(xiàn)化債政策的積極效應(yīng)。

　　短期內(nèi)地方政府加大舉債力度，將會產(chǎn)生金融市場能否承受壓力的問題，尤其是對地方債主要投資主體——商業(yè)銀行帶來明顯的流動性增量需求。建議采取以下舉措加以應(yīng)對：一是加大存款準(zhǔn)備金調(diào)降幅度，今年年底或明年初可以考慮下調(diào)存款準(zhǔn)備金率0.5百分點至1個百分點，提升商業(yè)銀行投資地方債的能力，從中長期考量維持銀行間市場流動性合理充裕；二是運(yùn)用逆回購、MLF等公開市場操作工具，根據(jù)市場變化集中、及時地投放流動性，熨平因地方政府加大舉債力度、流動性狀況趨緊而可能產(chǎn)生的市場階段性的較大波動；三是央行加大在二級市場交易國債的操作幅度，適當(dāng)提高國債在央行資產(chǎn)負(fù)債表中的占比，通過國債工具，根據(jù)市場變化增加貨幣投放；四是加大政策性銀行購買地方專項債的支持力度，央行以增加再貸款額度、降低再貸款利率等工具予以支持。在“前重后輕”的化債額度安排下，雖然前1-3年地方政府舉債規(guī)模更大，但通過多種舉措、多個部門的協(xié)同配合與風(fēng)險管控，可以有效消化該部分增量債務(wù)帶來的相對較大的流動性需求。

　　問題二：置換隱性債務(wù)實質(zhì)操作為“借新還舊”、原有債務(wù)并未減少，同時地方政府債券的存量規(guī)模上升，財政赤字?jǐn)U大，意味著未來仍有較大的還本付息壓力。

　　建議中央政府繼續(xù)增加對地方政府的轉(zhuǎn)移支付額度，用于支付即將到期的地方政府債券本金與利息，具體規(guī)模根據(jù)各地情況匯總結(jié)果而定。我國中央政府杠桿率水平明顯低于地方政府，且中央持有的國有資產(chǎn)與投資收益相對可觀。根據(jù)相關(guān)數(shù)據(jù)，截至2024年二季度末，中央政府與地方政府的杠桿率分別為25.8%與34.5%，中央政府還有較大舉債空間，可以繼續(xù)增加對地方償還中長期債務(wù)的資金支持。2024年中央對地方轉(zhuǎn)移支付預(yù)算數(shù)為10.2萬億元，較2023年下降0.9%，2025年轉(zhuǎn)移支付預(yù)算額可適度調(diào)升至11萬億元以上，且注重優(yōu)化各省份的轉(zhuǎn)移支付結(jié)構(gòu)，適度增加高債務(wù)風(fēng)險省份的轉(zhuǎn)移支付額。

　　建議2025年新增2萬億元超長期特別國債用于接續(xù)“兩重”“兩新”政策，減輕地方財政的支出壓力。建議進(jìn)一步加強(qiáng)地方政府投資項目管理，著力擴(kuò)大有效投資，提高項目投資效益。既要兼顧投資收益能覆蓋長期債務(wù)利息支出，也要兼顧當(dāng)?shù)刂攸c產(chǎn)業(yè)發(fā)展導(dǎo)向、基建及民生工程需求。

　　建議進(jìn)一步深化財稅體制改革，增加地方自主財力，增強(qiáng)地方化債能力。圍繞高質(zhì)量發(fā)展這一首要任務(wù)，結(jié)合地方政府的財政收支水平與債務(wù)情況、全國與各地區(qū)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、商業(yè)模式與財富分配等新變化，統(tǒng)籌推進(jìn)財稅體制改革，加快建立健全與中國式現(xiàn)代化相適應(yīng)的財政制度。健全預(yù)算管理制度，提高預(yù)算完整性，提高預(yù)算管理的統(tǒng)一性、規(guī)范性；健全稅收制度，規(guī)范稅收優(yōu)惠政策，完善對重點領(lǐng)域和關(guān)鍵環(huán)節(jié)支持機(jī)制；優(yōu)化調(diào)整中央與地方的事權(quán)與稅權(quán)，建立權(quán)責(zé)清晰、財力協(xié)調(diào)、區(qū)域均衡的中央和地方財政關(guān)系；增加地方自主財力，拓展地方稅源；完善財政轉(zhuǎn)移支付體系，增加一般性轉(zhuǎn)移支付，多渠道增加地方財政收入，提升地方化債能力。關(guān)注宏觀政策取向一致性問題，妥善處理好增加地方財力與持續(xù)推行減稅降費(fèi)擴(kuò)投資、促銷費(fèi)之間的矛盾。

　　問題三：專項債限額分配需要處理好公平性與合理性問題。一方面，需要合理確定6萬億元專項債限額在各省份的分配標(biāo)準(zhǔn)，尤其是西部地區(qū)省份分配的限額規(guī)模應(yīng)該與其未來償債能力相匹配。另一方面，省級政府承擔(dān)發(fā)債與還債的重要任務(wù)，大部分用于置換市縣級政府隱性債務(wù)，需考慮平衡地方政府上下級間的事權(quán)與財權(quán)。

　　建議綜合考量各省及其相應(yīng)市縣經(jīng)濟(jì)情況、財政收入、償債能力、隱性債務(wù)規(guī)模及臨期債務(wù)情況等因素合理分配每年新增的專項債額度。2024年9月末，我國地方政府債務(wù)余額為44.7萬億元，其中廣東、山東、江蘇、四川、浙江五省債務(wù)余額均超過2萬億，后四省的隱性債務(wù)規(guī)模可能也相對較高（北京、上海、廣東已實現(xiàn)存量隱性債務(wù)清零），但因其經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平較高，化解隱性債務(wù)的能力也相對較強(qiáng)，在新增專項債額度時不應(yīng)傾向于該類省份；而內(nèi)蒙古、東北三省、廣西、貴州、云南等隱性債務(wù)規(guī)模雖然相對較低，但化債能力較弱，債務(wù)風(fēng)險較高。不宜簡單地將某一省份的隱性債務(wù)規(guī)模與新發(fā)放的限額畫等號，否則容易造成錯配問題；應(yīng)綜合考慮當(dāng)?shù)匚磥韼啄甑念A(yù)期財政收入、利息支出水平、經(jīng)濟(jì)增長水平等因素，合理、科學(xué)地分配新增限額。既要保障當(dāng)?shù)仉[性債務(wù)的合理置換，能夠有效降低債務(wù)風(fēng)險，也要進(jìn)行長期布局；處理好短期隱性債務(wù)與長期政府標(biāo)準(zhǔn)化債務(wù)之間的平衡性，避免因大幅度增加地方政府債務(wù)以置換隱性債務(wù)而在未來產(chǎn)生更大的債務(wù)壓力。

　　問題四：債務(wù)置換過程的監(jiān)管存有難度，管控增量隱性債務(wù)依然面臨挑戰(zhàn)。新發(fā)行的再融資專項債資金用途為置換隱性債務(wù)，但如何進(jìn)行相應(yīng)債務(wù)匹配以最大化置換臨期債務(wù)、如何做好資金用途監(jiān)管等問題需要引起重視。本輪置換隱性債務(wù)的安排是一次報批、分三年下發(fā)，三年內(nèi)隱性債務(wù)可能會出現(xiàn)報批后的動態(tài)變化。如瞞報的隱性債務(wù)出現(xiàn)、額外產(chǎn)生新的隱性債務(wù)、原本不符合標(biāo)準(zhǔn)的隱性債務(wù)轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢耘卸榉蠘?biāo)準(zhǔn)的隱性債務(wù)等狀況出現(xiàn)，等等。如何調(diào)整債務(wù)置換節(jié)奏及主體責(zé)任判定是需要認(rèn)真考量和慎重安排的重要問題。

　　建議持續(xù)加強(qiáng)對地方政府新增債務(wù)、債務(wù)置換過程的動態(tài)監(jiān)管。進(jìn)一步完善地方政府債務(wù)監(jiān)督檢查機(jī)制，堅決遏制隱性債務(wù)增量，嚴(yán)控存量債務(wù)置換節(jié)奏，厘清主體責(zé)任；建立和完善地方政府債務(wù)信息平臺，動態(tài)監(jiān)控各類顯性、隱性債務(wù)；建立健全人大監(jiān)督機(jī)制，加強(qiáng)地方人大對政府債務(wù)的審查監(jiān)督，有效監(jiān)督資金使用、投向和金額等情況。

　　本文已于2024年11月27日發(fā)表于第一財經(jīng)

　　(本文作者介紹：廣開首席產(chǎn)業(yè)研究院院長、中國首席論壇理事長、華東師范大學(xué)經(jīng)濟(jì)管理學(xué)部名譽(yù)主任)