意見領袖 | 管濤

　　日前，中央經濟工作會議在肯定我國經濟回升向好、高質量發展扎實推進的同時，指出還需要克服一些困難和挑戰，主要是有效需求不足、部分行業產能過剩、社會預期偏弱、風險隱患仍然較多，國內大循環存在堵點，外部環境的復雜性、嚴峻性、不確定性上升。會議強調，明年經濟工作要切實增強經濟活力、防范化解風險、改善社會預期，鞏固和增強經濟回升向好態勢，持續推動經濟實現質的有效提升和量的合理增長。市場經濟，信心比黃金更重要。顯然，預期管理是明年經濟工作的一個重頭戲。

　　社會預期偏弱與當前遇到的困難和挑戰有關

　　這是年度中央經濟工作會議第三次提及預期問題。2021年度會議首次提出我國經濟發展面臨需求收縮、供給沖擊、預期轉弱三重壓力，2022年度維持了“預期轉弱”的重要判斷，本次會議則指出“社會預期偏弱”。雖然該表述較“預期轉弱”有所緩和，但顯示與理想狀態仍有一定差距。究其原因，與本次會議指出的進一步推動經濟回升向好需要克服的困難和挑戰有關。

　　一是有效需求不足。價格水平是宏觀經濟的溫度計。一段時間以來，我國消費物價低位運行，是當前經濟有效需求不足的客觀反映。11月，CPI同比下降0.5個百分點，為年內第三次同比下降，前11個月累計增長0.3%，遠低于年初確定的3%的預期調控目標。同期，核心CPI同比增長0.6%，前11個月累計同比增長0.7%。有效需求不足、物價走勢偏弱會進一步凸顯部分產業產能過剩和實際融資成本偏高的問題，同時導致一些企業經營困難。前三季度，我國工業產能利用率逐季回升至74.8%，但較2022年同期低了0.7個百分點；15個工業子行業中有8個行業低于2016年四季度~2022年四季度的平均水平。三季度，金融機構貸款加權利率已經降至4.14%的歷史低位，但用GDP當季平減指數調整的實際利率達到4.98%，卻處于歷史高位，推升了企業部門償債壓力。國際清算銀行數據顯示，2023年二季度我國私人非金融部門償債備付率續創1999年四季度有數據以來的新高，達到21.4%。

　　二是風險隱患較多。2020年人民銀行調統司數據顯示，我國家庭資產以實物資產為主，住房占比近七成，表明房地產是重要的民生產業。而房地產作為最大的周期類消費呈現買漲不買跌的特征，下行壓力在供需兩端均有體現，行業內生造血能力明顯不足。11月份，國家統計局的70城新建商品房和二手房價格同比分別下降0.7%和3.7%，降幅在今年5月以后有所擴大，也正是這個時候商品房銷售開始走弱。前11個月，商品房銷售額累計同比下降5.2%，較4月份高點回落14個百分點。其中，受房企負面新聞影響，期房銷售額下降8.2%，低于同期現房銷售額增速23.6個百分點。同時，房地產下行壓力傳導至地方債務。由于過去金融體系擴張與“土地財政”深度綁定、盤根錯雜，一些中小銀行和非銀金融機構也在房地產下行周期中接連出險。

　　三是經濟循環不暢。2022年底疫情防控轉段后，外界普遍預計我國有望出現報復性消費。今年一季度，我國經濟迎來一波強勢復蘇，制造業PMI指數連續三個月處于景氣區間；統計局消費者信心指數較2022年四季度反彈6.7個百分點，漲幅創有數據以來的新高；其他各項硬性經濟指標也均有明顯改善。因此，年初市場對我國經濟增長預期“水漲船高”。實際情況卻是全年消費復蘇呈現波浪式“U”形特征。社會零售總額累計同比增速從6月份開始逐月走低，于9月份觸底后持續反彈至11月份的7.2%，但依然低于2019年同期水平。而且，居民總體還是“多存少貸”。前11個月，居民新增存款和貸款分別為14.7萬億元和4.1萬億元，存貸差10.6萬億元，雖較去年同期少了約7109億元，但顯著高于2019~2021年同期均值1.4萬億元，表明居民預期偏弱，消費能力和意愿不強。

　　四是外部沖擊加大。今年主要發達經濟體貨幣持續緊縮，全球經濟處于下行趨勢。截至11月份，全球制造業PMI指數連續15個月低于枯榮線，美國、歐元區和日本分別連續13、17和13個月低于榮枯線。受此影響，前11個月我國出口（美元口徑）下降5.2%，較去年同期低了15個百分點。此外，保護主義、單邊主義上升，全球產業鏈、供應鏈面臨區域化、碎片化，也對我國外資形勢產生了較大影響。前10個月，我國商務部口徑的實際使用外商直接投資累計同比下降14.3%；三季度，國際收支口徑外來直接投資首現凈流出，前三季度累計凈流入同比下降90%。當下，關于我國訂單流失、外資撤離、產業外遷的各種傳聞甚囂塵上，進一步打壓市場信心。

　　用發展的辦法解決前進中的問題是穩預期的關鍵

　　會議要求，明年要堅持穩中求進、以進促穩、先立后破，多出有利于穩預期、穩增長、穩就業的政策，在轉方式、調結構、提質量、增效益上積極進取，不斷鞏固穩中向好的基礎。這為經濟工作中處理好“穩”與“進”、“立”與“破”的關系指明了方向。“穩”是大局和基礎，“進”是方向和動力。同時，調整政策和推動改革要穩扎穩打，把握好時度效，不能脫離實際、急于求成。

　　穩預期擺在穩增長、穩就業之前并非反常識之舉。現代經濟運行和政策效果越發容易受媒體傳播和輿論引導的影響。政策從出臺到落地也存在時滯，其間的宣傳工作尤為重要，深刻理解政策本意可以達到事半功倍的效果，反之則可能被“帶偏”達不到預期效果，甚至影響政府公信力。因而，會議提出，綜合起來看，我國發展面臨的有利條件強于不利因素，要增強信心和底氣。要加強經濟宣傳和輿論引導，唱響中國經濟光明論。

　　當然，行勝于言。會議在總結對新時代做好經濟工作五個規律性認識時，“必須把堅持高質量發展作為新時代的硬道理，推動經濟實現質的有效提升和量的合理增長”和“必須把推進中國式現代化作為最大的政治，聚焦經濟建設這一中心工作和高質量發展這一首要任務”就占據了首尾兩個“必須”。會議對明年經濟工作的總體要求最終也是落腳到鞏固和增強經濟回升向好態勢。只有把經濟發展“穩”在合理區間，鞏固回升向好態勢，充分保障就業民生，才能為“進”創造穩定發展環境。

　　宏觀政策空間足是我國經濟發展擁有的一大有利條件。會議要求強化宏觀政策逆周期和跨周期調節，繼續實施積極的財政政策和穩健的貨幣政策，加強政策工具創新和協調配合。其中，“社會融資規模、貨幣供應量同經濟增長和價格水平預期目標相匹配”是穩健貨幣政策的新提法，有別于過去的“社會融資規模、貨幣供應量同經濟增長相匹配”。11月份，M2和社融存量同比分別增長10%和9.4%，明顯高于前三季度的實際GDP增速5.2%，卻未加劇通脹上行；M1同比增速降至1.3%，連續十個月走低，表明貨幣活性不足。我國缺乏通脹預期數據，難以測算實際利率是否過緊。但預期形成是一個適應性過程，長期通脹疲軟可能會使得預期根深蒂固，這將對“易拉不易推”的貨幣政策構成挑戰。如果經濟持續回升但通脹壓力不顯，貨幣政策可以擁有更多靈活性，降低對經濟是“過熱”還是“復蘇不足”的誤判風險。同時，這也有助于強化穩健的貨幣政策不會大起大落的預期。

　　當前仍有部分觀點認為預期偏弱是因為刺激不夠強，水多則溢，“直升機撒錢”就能解決問題。這是2008年金融危機“刺激為主、改革為輔”應對思路的延續。然而，當前我國經濟運行仍受困于“三期疊加影響”持續深化。上世紀90年代上半期，日本的刺激規模不可謂不大，1991~1995年貼現率累計下調550個基點，1991~1996年一般政府赤字率累計上升33.5個百分點，確實短暫取得了1995年和1996年經濟連續反彈。但是，這并沒有改善日本在經濟結構性和銀行債務上存在的問題，只關注于處理資產負債表問題而忽視了技術創新，使得日本錯過了互聯網技術革命并最終“掉隊”。反而是強刺激引發的通脹擔憂和政府債務前景惡化導致日本于1997年驟然收緊政策，進一步損害了日本社會信心。

　　由此可見，強刺激治標不治本。此次會議提出，要謀劃進一步全面深化改革重大舉措，為推動高質量發展、加快中國式現代化建設持續注入強大動力。通過深化國有企業改革，促進民營經濟發展壯大，加大吸引外資力度，持續優化營商環境，將不斷激發經營主體的積極性、創造性。要以科技創新推動產業創新，特別是以顛覆性技術和前沿技術催生新產業、新模式、新動能，發展新質生產力。科技創新是深刻認識和把握“穩”與“進”關系的重要領域。如果供給側結構性亮點能夠進一步擴散，帶動相關產業就業增加，并以此培育壯大新型消費，加上繼續挖掘潛在需求，那么社會預期改善有望加速到來。要著力擴大國內需求，激發有潛能的消費，擴大有效益的投資，形成消費和投資相互促進的良性循環。以暢通經濟大循環之“進”，助力發展大局之“穩”。此外，還要統籌風險化解與穩定發展的關系，全面加強監管，堅持系統觀念，持續有效防范化解房地產、地方債務、中小金融機構等重點領域風險，堅決守住不發生系統性風險的底線。

　　抓落實可能比不斷加碼政策更為重要

　　一分部署，九分落實。此次會議進一步有針對性地加強了對做好當前經濟工作的方法論指導。會議指出，要切實增強做好經濟工作的責任感使命感，抓住一切有利時機，利用一切有利條件，看準了就抓緊干，能多干就多干一些；并花了較大篇幅強調四個“抓落實”，即不折不扣、雷厲風行、求真務實、敢作善為“抓落實”。

　　會議還強調，全面貫徹明年經濟工作的總體要求，要注意把握和處理好速度與質量、宏觀數據與微觀感受、發展經濟與改善民生、發展與安全等四組關系；準確把握明年經濟工作的政策取向，要在政策實施上強化協同聯動、放大組合效應，在政策儲備上打好提前量、留出冗余度，在政策效果評價上注重有效性、增強獲得感；要講求工作推進的方式方法，抓住主要矛盾，突破瓶頸制約，注重前瞻布局。

　　值得一提的是，此次會議重申增強宏觀政策取向一致性。其實，早在去年3月21日國務院常務會議就提出，開展政策取向一致性評估，防止和糾正出臺不利于市場預期的政策。這次舊事重提，不是簡單的重復，而是明確要把非經濟性政策納入宏觀政策取向一致性評估，強化政策統籌，確保同向發力、形成合力。因為一些非經濟政策也會對經濟金融產生較大的溢出效應，進而影響市場預期。

　　(本文作者介紹：中銀證券全球首席經濟學家)