意見領袖 | 羅志恒

　　摘要

　　長期以來，社會各界將赤字率3%視為財政紀律的警戒線，將赤字率3%視為財政積極與否的標志。但是，實際上我國實際赤字率早已突破3%，而且一條線或者一個數據不可能是財政紀律的標志，嚴格財政紀律靠的是完善的財政管理制度和激勵問責制度，而不是刻舟求劍式的一個數據。赤字率3%的發源地歐盟和美國在經濟下行期也打破了3%。如果再堅持赤字率控制在3%，采取“控赤字+擴專項債”的財政政策組合形式，未來不僅會制約財政積極程度，而且導致專項債隱患以及地方債務風險等問題，不利于推動中國經濟從債務和投資驅動轉向創新和消費驅動，難以反映出財政政策的積極程度，不利于穩定和提振市場預期。因此，有必要解放思想，實事求是地發揮財政政策作用，讓有限的財政資金發揮出更大的效果。

　　我國官方赤字率長期穩定在3%及以下，但國際主要金融機構均會對此做出修正。2020-2022年中國官方赤字率分別為3.6%、3.2%和2.8%，而IMF測算的狹義口徑分別是9.7%、6.0%和7.5%。實際上，考慮使用結轉結余、預算穩定調節基金、專項債后的實際赤字率確實早已突破3%，2020-2022年分別達到10.9%、6.9%和7.7%；考慮到準財政活動的債務融資后，廣義財政赤字率更高。一方面為了維持官方赤字率穩定，另一方面逆周期調節又需要一定的財政支出，于是近年來新增專項債額度逐年擴張。但是優質項目儲備不足、項目收益逐漸減少，專項債券使用過程中存在項目包裝、投向不合規、違規挪用、資金閑置種種問題，專項債逐步演化為事實上的“一般債”，部分地區的專項債還本付息面臨一定困難，推升地方債務風險。

　　綜上，從創新宏觀調控方式和提振市場信心的角度，有必要從“控赤字+擴專項債”轉向“擴赤字+控專項債”，有利于推動經濟增長從債務和投資驅動轉向創新和消費驅動；從優化政府債務結構和防范化解風險的角度，有必要提高國債比重、降低地方債比重，提高一般債比重、降低專項債比重，赤字率該破3就破3，為專項債規模增速放緩或者壓降騰出空間。

　　風險提示：經濟恢復不及預期

　　正文

　　一、我國官方赤字率穩定，但實際赤字率早已突破3%，國際上金融機構對我國赤字率均做出調整

　　我國穩定的公共財政赤字率已不能反映真實情況，實際赤字率早已突破3%，考慮到準財政活動的債務融資后，廣義財政赤字率甚至已突破10%。赤字率有四個口徑：

　　一是官方赤字率，穩定在3%及以下，僅反映最狹義的一般公共預算赤字率。我國財政部使用的赤字率僅涉及四本預算中的一般公共預算的赤字，不包括政府性基金預算、國有資本經營預算和社會保險基金預算。3%的執行赤字率是會計結果，主要通過預算穩定調節基金、歷年結轉結余科目，使得執行赤字等于預算赤字。由于經過調整，該指標常年穩定在3%及以下。2022年全國財政調入資金及使用結轉結余資金2.47萬億元后，決算赤字3.37萬億元，赤字率2.8%，持平于預算赤字和目標赤字率。該指標已不能反映實際的財政收支缺口，目前爭議較大的赤字率是否應該突破3%即是該指標。

　　二是實際赤字率?？紤]使用結轉結余、預算穩定調節基金、專項債后的實際赤字率已連續八年突破3%。使用歷年結轉結余和預算穩定調節基金，相當于為當年的支出融資。地方政府專項債的規模逐步擴大，2022年專項債新增規模已相當于官方赤字（國債+地方政府一般債券）的108%，2023年達到98%，且本質上仍屬于為政府支出的融資。因此，實際赤字在官方赤字的基礎上，還要加上使用的結轉結余、預算穩定調節基金及專項債，該指標在2015年已突破3%，達到3.6%，2022年達到7.7%。相比官方赤字率，實際赤字率更能反映我國財政政策的積極程度及政策周期，與 GDP增速呈現出明顯的負相關關系，逆周期調節特征明顯。當前“控制赤字率在3%以內”的認知實質上仍是強調財政收支平衡、控制赤字率的平衡預算理念，不利于發揮逆周期調節作用，也與市場經濟條件下財政事實上發揮的功能不符；“赤字率在3%以內是遵守財政紀律”的認知也是相對狹隘的理解，財政紀律靠的不是任何一條線或者某個數據，而是靠完善的財政管理制度和激勵問責機制。

　　三是IMF的全球可比赤字率。由于中國政府性基金預算的主體內容為土地出讓收入，為便于全球可比，IMF剔除土地出讓收支，將政府的四本賬收支差加總構建IMF口徑狹義赤字率，即包括公共財政赤字、結轉結余、調節基金、不含土地出讓收入的政府性基金收支差、專項債、社?；鹗罩Р畹取?020-2022年中國的赤字率分別為9.7%、6.0%和7.5%，處于全球中等水平。2022年中國高于英國（6.3%）、美國（5.5%）、法國（4.9%）和德國（2.6%），但低于印度（9.6%）、日本（7.8%）。相對而言，中國財政屬于既有積極，又為未來財政可持續性留有余地。

　　四是IMF廣義赤字率。中國廣義赤字率在2022年達到16.8%，明顯偏高。該口徑包括了地方政府融資平臺、政府引導基金、鐵道債、PSL、政策性金融債、專項建設債等準財政活動。2020-2022年IMF計算的廣義赤字率分別為18.4%、13.8%和16.8%。

　　二、從國際經驗看，英美德法日等經濟體在經濟下行期非常果斷地突破3%的束縛

　　（一）3%作為赤字率警戒線源于《馬約》的規定，缺乏理論和科學依據，且距今已30年，全球形勢已大變

　　所謂的赤字率不得突破3%，來源于歐盟1993年生效的《馬斯特里赫特條約》，要求各成員國加入歐盟的門檻包括：赤字率低于3%和債務率低于60%，該項財政紀律旨在支撐強勁的歐元。德國提出赤字率控制在1%的提議被否決后，各國通過政治談判而非科學測算設置了赤字率在3%的警戒線。

　　歐盟1997年《穩定與增長公約》進一步確定了財政政策協調的規則、實施過度財政赤字的條件、出現過度赤字的懲罰措施、建立預警機制監督各國財政狀況的發展等，保證在中期內（從1997年到2004年）實現財政基本平衡或者略有盈余?！斑^度赤字程序”要求違規成員國繳納占其GDP0.5%的不付利息的存款，若在此后兩年內財政赤字情況沒有好轉，這筆存款就會轉為罰金。但是歐央行成立后，歐元區貨幣政策統一，各國只能依靠單一的財政政策來調控經濟，部分國家的低增長、高福利必然導致高赤字率和債務，赤字率3%成為軟約束，即使成員國違反也未能執行懲罰。

　　（二）從歐盟和其他主要國家的財政實踐看，3%并非絕對紅線，逆周期調節部分年份突破3%為正?，F象

　　1995、1996年歐盟赤字率就已突破3%，分別達到7.2%和4.2%。當遭遇國際金融危機時，歐盟赤字率再度果斷突破3%，2009-2013年分別為6.7%、6.4%、4.5%、4.3%和3.3%，均突破3%，以實現盡快推動經濟回升的目標。美、日、德、法、英國在金融危機時期均突破3%，金磚國家如印度常年高于5%。當遭遇世紀疫情時，2020年美、英、德、法、日赤字率分別達到14.0%、13.0%、4.3%、9.0%和9.1%。由此可知，歐美經濟體早已放棄3%的警戒線標準，而采取更加務實的舉措，當經濟遭遇重大危機和下行沖擊時，果斷突破赤字率3%的束縛。

　　三、若繼續堅持赤字率控制在3%，采取“控赤字+擴專項債”的政策組合，將產生一系列后果

　　（一）赤字率受限導致財政積極程度不夠，不能較好發揮出財政逆周期調節效果

　　由于赤字規模等于赤字率與名義GDP的乘積，名義GDP的增長有其客觀性，因此限定了3%左右的赤字率就限定了赤字規模。當前我國經濟總體持續恢復，但是恢復到疫情前軌道還有個過程、恢復的基礎還不牢固，宏觀總需求不足、微觀主體信心不振的問題還未根本解決。受約束的赤字規模難以應對方方面面的風險挑戰，導致政府履行職能可能掣肘，上下都感到財政運行困難。在土地出讓收入下行的背景下，地方政府公共服務斷供、停發工資的現象在部分地區時有發生。

　　（二）在赤字率約束赤字規模的前提下，不得不通過專項債擴張來承擔逆周期調節重要職能，但是伴隨項目收益下行，專項債產生了一系列問題，成為新的風險源頭

　　一是專項債券使用過程中存在項目包裝、投向不合規、違規挪用、資金閑置種種問題。2023年6月，審計署審計發現，20個地區通過虛報項目收入、低估成本等將項目“包裝”成收益與融資規模平衡，借此發行專項債券198.21億元。5個地區將50.03億元違規投向景觀工程、商業性項目等禁止類領域；47個地區違規挪用157.98億元；5個地區虛報33個專項債券項目支出進度，至2022年底有60.27億元結存未用。

　　二是當前專項債的項目收益持續下降、風險逐步上升，最終仍需要靠財政資金償還，成為事實上的一般債。在實際使用中，專項債存在償債來源單一、融資與收益不平衡、投向泛化等問題，沒有體現出“?！?，最終需要財政資金進行兜底，成為事實上的“一般債”。然而由于專項債不納入赤字，難以反映地方政府的真實風險。

　　三是地方政府支出結構和債務結構逐步出現趨勢性錯配，有必要優化債務結構，提高一般債比重，降低專項債比重。一方面，伴隨我國經濟發展重心從效率轉向公平、從先富轉向共富、持續推動基本公共服務均等化，地方政府財政支出從基建向民生領域傾斜，而社保、教育、醫療衛生等民生領域項目難以產生收益，需要通過發行地方政府一般債來彌補。另一方面，2018年以來，在中美貿易摩擦、新冠疫情等沖擊下經濟下行壓力較大，新增專項債額度逐年擴張。2019-2023年，新增專項債額度分別為2.15、3.75、3.65、3.65和3.8萬億元。截至2023年7月末，地方政府專項債務余額達到23.16萬億元，遠超一般債務余額的14.86萬億元。但當前專項債優質項目減少，部分地區出現資金閑置，在一定程度上反映了專項債額度供給過剩的問題。

　　四是在房地產進入調整期、土地出讓收入大幅下降，專項債還本付息出現困難，成為新的風險點。25個省份專項償債率 （專項債還本付息占政府性基金預算可用財力）超過20%，其中天津、黑龍江兩地專項償債率超過100%，分別達到153.4%、118.5%，專項債務還本付息形勢嚴峻。同時，當前房地產銷售、投資仍偏低迷，房地產待售面積同比創2016年3月以來新高，房地產企業拿地能力和意愿未明顯恢復，導致1-9月國有土地使用權出讓收入同比下降19.8%，作為分子的專項債上升、作為分母的政府性基金收入反而收縮，地方政府專項債務償債風險進一步攀升。

　　（三）不利于推動中國經濟從債務和投資驅動轉向消費和創新驅動

　　由于專項債主要用于投資項目，如果繼續實施“控赤字+擴專項債”的財政組合，將導致經濟結構進一步向投資甚至部分無效投資的方向發展。專項債當年新增規模應當由項目儲備情況決定，有多少能實現收益自求平衡的項目就應該匹配多少專項債；當項目收益邊際遞減，能夠自求平衡的項目越來越少時，專項債新增額度理所當然要壓降規模。如果還強行推高專項債額度，只能導致無效投資并擴大債務風險，強化債務和投資驅動發展模式。

　　未來中國經濟要實現高質量發展，要實現創新驅動和消費驅動。創新驅動需要由一般公共預算支持，通過減稅和加大補貼支出等方式予以支持，這會產生赤字。消費驅動需要解決居民消費能力和消費意愿的問題，尤其在居民信心不足情況下，對中低收入人群發放消費券有利于提高消費能力；通過財政支出結構向醫療、教育和養老等公共消費領域傾斜，有利于解決居民后顧之憂，提高居民消費意愿。

　　（四）不利于穩定和提振市場預期，弱化政策的效果

　　若繼續實施“控赤字+擴專項債”的政策組合，會讓市場認為宏觀調控思路仍是舊思路，市場預期難以產生扭轉，弱化政策的效果。要從根本上扭轉偏弱的市場預期，必須有超出常規和預期內的政策。即使總的財政擴張規模不變，但是通過“增赤字+壓專項債”的方式會讓市場看到不一樣的思路，而且新思路更加實事求是面對真實的赤字和風險，這就讓有限的資金發揮了更大的效果。

　　若采取新思路，地方政府在執行時也會更加積極，避免了缺少項目但又強行立項的困境，避免加快發行專項債穩增長但又面臨審計問責的困境。屆時需要未雨綢繆提前加強預期引導，轉變敘事體系以及重新認識赤字。

　　四、財政政策建議：從收入政策轉向支出政策，從拉動投資轉向擴大消費，赤字率該破3就破3

　　一是采取支出政策為主、收入政策為輔，進一步提高財政政策效率效果。經濟下行期，支出政策往往好于收入政策。因為減稅的收入政策要通過市場主體起作用，傳導鏈條長，而且容易受到其他因素干擾。一旦市場主體的信心不足，減稅降費等收入端政策既不能拉動經濟增長，而且還推升了赤字和債務，陷入了“減稅降費陷阱”。過去我國持續推出減稅降費退稅緩稅有效地緩解了市場主體現金流緊張的問題，提高了企業的抗風險能力，但是也導致宏觀稅負持續下行。以一般公共預算收入/GDP衡量的宏觀稅負在2015年見頂，從2015年的22.1%下降到2022年的16.8%，較2015年的高點下降了5.3個百分點，降至相當于2005年的水平。以稅收收入/GDP衡量的宏觀稅負在2013年見頂，從2013年的18.6%下降到2022年的13.8%，降至相當于2001年的水平，2020-2022年分別下降0.8個、0.2個和1.3個百分點，下降速度較快。但大國必須保證一定的宏觀調控能力以應對經濟社會風險財政化等各方面挑戰，這就需要穩定宏觀稅負，不宜再出臺大規模減稅降費，推動減稅降費從“數量規模型”轉向“效率效果型”。

　　二是從拉動投資為主轉向擴大投資與消費并重，推動經濟從債務和投資驅動轉向創新和消費驅動。我國經濟發展正在從以往過于依賴投資和出口拉動向更多依靠國內需求特別是消費需求拉動轉變。相應地，財政政策財政資金也要從刺激投資轉向擴大消費需求。短期，通過發放現金補貼等方式，加大對待業大學生和失業青年、低保以上平均線以下的農村和城市困難群體的補助，增強青年人群對黨和政府的信任，穩定人心，同時增強居民消費信心與意愿。中長期，通過聯動改革的手段提高居民收入，增強消費能力，發揮財政在收入分配改革、縮小貧富分化、促進結構優化的作用，加大對公共服務業的投入，推動國民收入分配格局向居民傾斜，推動財政支出結構中從以物為主轉向以人力資本投資和公共消費為主的變化。

　　三是擴大消費需求的實現需擴大赤字尤其是中央財政赤字，赤字率可突破3%，建議提高到4%以上。宏觀經濟下行期需加強逆周期調節，提高赤字率。在提高赤字率的同時，可適度降低新增專項債額度，防止專項債務還本付息壓力進一步攀升。若赤字率從3%提升至4%，在目前我國經濟體量下，新增專項債額度可減少1.2-1.3萬億元。同時，赤字率突破3%可向國際國內傳遞更為積極的財政政策信號，有助于提振微觀主體信心。

　　(本文作者介紹：粵開證券研究院副院長、首席宏觀研究員，注冊會計師，中國財政科學研究院財政學博士。新財富最佳分析師宏觀經濟第三名（團隊）。研究方向：宏觀經濟、財政理論與政策。)