文/新浪財經意見領袖專欄作家 王永利　　

　　美聯儲適度提高金融機構超額準備金和隔夜逆回購的利率，實際上是在對金融機構一定程度的讓利，是符合貨幣政策總體目標的。美聯儲堅持購債規模和適度擴大貨幣回籠并不必然存在矛盾。

　　美國東部時間2021年6月16日，美聯儲公開市場委員會（FOMC）召開議息會議后聲明，委員們一致同意將聯邦基金利率維持在0-0.25%的區間不變，繼續每月增持至少800億美元的國債和至少400億美元的住房抵押貸款支持證券，直到委員會的充分就業和物價穩定目標取得實質性進展，確保貨幣政策持續為經濟提供強有力的支持。同時決定自6月17日起，將超額準備金利率（IOER）從0.10%上調至0.15%、將隔夜逆回購利率從0.00%上調至0.05%安排。

　　此后，金融機構在美聯儲的超額儲備和隔夜逆回購資金規模大幅增長。其中，隔夜逆回購規模已從3000多億美元增長到突破1萬億美元，并仍保持較快增長態勢。

　　這讓不少人深感迷惑：美聯儲在去年3月份大幅降低聯邦基金利率至0-0.25%的水平，隨后又推出大規模量化寬松貨幣政策，目標都是擴大流動性投放，支持抗擊疫情和維護經濟社會穩定。但從今年6月17日開始上調超額準備金利率和隔夜逆回購利率各5個基點，似乎又是鼓勵金融機構擴大在美聯儲的存款，是在擴大貨幣回籠，在堅持量寬（QE）的同時，似乎又在變相實施量縮（Taper），這不是相互矛盾的嗎？

　　直觀看，這確實存在一定的矛盾。但從現在實際做法及其結果看，卻并不存在矛盾，二者根本目標上仍是一致的。

　　的確，美聯儲降低基準利率并擴大購債規模，主要就是擴大金融體系的流動性投放，降低金融機構資金成本，推動其降低利率擴大信貸投放或國債購買，間接支持政府擴大債券發放和財政開支，維護經濟社會穩定。

　　但美聯儲通過購債等方式向金融機構釋放到的流動性，金融機構并不一定能及時投放出去，甚至考慮到風險調整后的投資回報率可能達不到預期而不愿擴大投放，這時，金融體系的流動性就會過剩，并大量回流到美聯儲（隔夜逆回購次日一早就會返回，實際上并不真正影響金融體系流動性，只是會影響其收益）。如果這些回流到美聯儲的存款利率太低，就會推動金融機構抬高其信貸投放的利率，提高對購債收益率的要求，盡可能彌補整體資金的收益。而金融機構提高信貸利率的取向，特別是提高對國債收益率要求的取向，顯然不符合美聯儲降低利率和社會融資成本，特別是支持政府擴大債務的貨幣政策導向。因此，此時美聯儲適度提高金融機構超額準備金和隔夜逆回購的利率（仍要控制在0-0.25%的基準利率范圍之內），實際上是在對金融機構一定程度的讓利（要在美聯儲合理收益的承受范圍內），是符合貨幣政策總體目標的。美聯儲堅持購債規模和適度擴大貨幣回籠并不必然存在矛盾。

　　當然，這種做法還是存在很大風險隱患的，并不是可以長期無限度（超額準備金和隔夜逆回購的利率不能超出基準利率范圍并使得美聯儲合理收益受到嚴重損害）存在下去的新常態。到一定程度，必須實施真實的量縮政策，減少美聯儲購債規模。

　　考慮到美國CPI同比增速從2020年3月開始大幅下跌（2月份同比增長2.3%），到5月跌至0.1%的谷底，6月至8月CPI同比增幅持續反彈，8月至1.3%，到年底基本平穩，所以，今年6-8月，特別是8月份CPI同比增幅才是判斷其通貨膨脹程度并對貨幣政策是否需要較大調整進行決策的關鍵，是否需要縮減每月購債規模，預計最快要到9月份才能有結論（參見前面“美國貨幣政策是否調整關鍵看8月”一文）。同時，還需提前為實施量縮政策可能對金融市場流動性產生的影響做好政策準備。

　　7月28日，美聯儲公開市場委員會議息會議決定，繼續堅持6月16日的會議決定，同時，建立常設回購便利（Standing Repo Facility，SRF），將對國債、機構債務證明和機構抵押貸款支持證券進行每日隔夜回購操作，上限5000億美元，利率為0.25%，自7月29日生效；設立外國央行回購便利（FIMA Repo），面向合格的外國貨幣當局或國際主要貨幣機構，以其在紐約聯儲托管的美國國債作為抵押品進行隔夜回購操作，從美聯儲獲得美元支持，利率同樣為0.25%，單個交易對手額度為600 億美元。

　　可以說，SRF 和FIMA Repo 的設立，一定程度上就是美聯儲提前為貨幣政策轉向逐步縮減購債規模做準備，為美國境內貨幣市場參與者和境外貨幣當局準備了一種美元流動性補充來源。

　　可見，美聯儲現在的做法并非自相矛盾不可理解。

　　(本文作者介紹：前中國銀行副行長)