文/新浪財經意見領袖專欄作家 連平（植信投資首席經濟學家兼研究院院長）

　　摘  要

　　2020年下半年以來，受新冠肺炎疫情全球大爆發沖擊，世界經濟大范圍深度衰退，經濟金融風險事件層出不窮，國際市場震蕩持續加劇，但中國經濟穩步向好趨勢進一步確立。四季度宏觀經濟四方面態勢值得關注。

　　當前全球經濟最大不確定性來自于美國大選。如果大選推進不順，局面陷入內亂狀態，將為四季度全球經濟運行帶來不可估量的風險；反之，美國經濟、世界經濟、全球金融市場，包括中美關系等都有望逐步回歸常態。

　　中國經濟V型反彈態勢鞏固，投資、工業、房地產、消費、出口將多點發力。四季度，在積極財政政策和穩健貨幣政策的支持下，消費將進一步回暖，出口繼續保持較快增長，投資增速有望加快。綜合研判，預計四季度GDP增長6.0%左右，全年GDP增長2.5%左右。

　　國際收支保持“雙順差”格局，人民幣匯率區間波動。未來幾個月，中國自美國進口將明顯加快，貨物貿易順差將會有所收窄，但服務貿易變化不大，國際收支整體上仍將呈現雙順差格局。年底之前，人民幣兌美元匯率可能在6.6-6.9區間內小幅雙向波動。但如果中美關系持續惡化，也可能帶來新的人民幣貶值壓力。

　　財政政策不再加碼，貨幣政策趨向穩健。隨著今年地方政府專項債券發行進入尾聲，年底前積極財政政策繼續加碼的可能性明顯下降。今年年底或明年年初，隨著經濟步入趨勢性運行軌道，為抑制金融風險，貨幣政策可能出現調整窗口，從逆周期調節加快步伐轉變至跨周期調節，更加突出穩健基調。

　　一旦各種不確定因素大幅減少，今年年底前可能是布局權益類資產的重要時間窗口。種種跡象表明，權益類資產價格上漲趨勢很有可能在今年底或明年初形成，需要加以高度關注，并有效把握投資機會。

　　具體資產配置建議包括：一是在合理評估產品的風險水平后，適當配置固收類信托、金交所產品；同時，也可關注有一定封閉期的債券基金。二是抓住有利時間窗口，適當增加權益類資產配比。三是將黃金作為中長期資產進行投資，同時充分關注美國選情、歐洲疫情形勢等短期因素變化。四是海外資產投資應注意防范市場風險，在沒有專業機構指導的情況下，不建議貿然投資海外市場。五是關注一線、核心二線城市中心區域房產，一級市場不建議配置“人地錢”流出區域的不動產資產，二級市場可適當關注優質龍頭房企的權益類資產。

　　正  文

　　一、國內經濟穩步向好，外部環境仍存懸念

　　今年下半年以來，中國經濟進一步復蘇態勢明確，需求回升步伐加快。四季度國內經濟運行總體上將保持平穩，但世界經濟運行和外部環境依然存在很大的不確定性。

　　1．美國大選成為最大的不確定性

　　世界經濟衰退之勢不變，歐美疫情出現反轉。短期來看，疫情的發展仍然是影響世界經濟最主要的因素。受疫情影響，三季度世界經濟恢復乏力。8月以來美國疫情出現了平穩跡象，經濟運行數據好于預期。而歐洲則進入了“疫情反復”階段。9月歐洲主要經濟體的PMI已經出現明顯的分化，制造業PMI繼續恢復，而服務業PMI收到疫情的二次爆發已經有回落的跡象，但如果疫情進一步惡化，歐洲剛剛有所復蘇的經濟可能面臨政策再次收緊帶來的沖擊。印度、巴西等發展中國家的疫情發展也同樣令人擔憂，特別是其嚴重程度可能遠遠超過數據表現出來的病例數。所以整體看，世界經濟仍面臨較大不確定性，復蘇前景仍不夠明朗。

　　雖然近期美國疫情出現平緩跡象，但三季度末至四季度中段，世界經濟運行最大的不確定性可能來自于美國大選。在此階段，中美關系可能進入階段性谷底；待到美國大選塵埃落定后，中美之間可能出現一定程度的緩和。美國大選的不確定性并非來自于特朗普或者拜登誰能當選，而在于大選是否順利地進行。如果進入大選過程后，局面陷入混亂狀態，將為四季度全球經濟運行帶來不可估量的風險；反之，美國經濟、世界經濟、全球金融市場，包括中美關系等都有望逐步回歸常態。

　　2．投資、工業、房地產、消費、出口多點發力

　　當前，有效投資正在恢復之中，四季度步伐將進一步加快。前三季度，全國固定資產投資同比增長0.8%，增速年內首次由負轉正。其中，基礎設施投資增長0.2%，增速年內首次由負轉正，上半年為下降2.7%；制造業投資下降6.5%，降幅比上半年收窄5.2個百分點；房地產開發投資增長5.6%，增速比上半年提高3.7個百分點。由于前2個月財政投放放緩，抗疫特別國債與專項債募集的大量資金沉淀國庫，造成了市場流動性短期偏緊，并且已投放的專項債資金轉化使用效力相對較低，導致基建投資表現較弱；在外需回暖，企業盈利回升以及制造業轉型的共同影響下，制造業投資恢復明顯；近期房市流動性較為充裕，加之融資成本顯著下移，使得房地產投資和銷售持續改善。四季度，基建不僅是財政逆周期發力的重要著力點，而且承擔托底經濟的重任。地方債發行將進一步加快，確保主要用于基建投資的新增專項債券10月底前發行完畢。挖掘機和重卡等工程機械的銷量已連續多月大幅回暖，且考慮到近期部分地方政府相繼調整專項債用途，短期看財政投放節奏有望加快，基建增速仍有加速上行的可能。在穩地價、穩房價、穩預期，保持房地產調控政策的連續性、穩定性和房地產市場平穩健康發展的基調下，房地產投資將繼續平穩較快增長。四季度，受不確定性因素持續變化影響，外需可能出現波動，制造業投資保持大幅回升會有一定阻力。預計全年固定資產投資增長3.0%，基建投資增長2.8%，房地產投資增長8.9%，制造業投資增長0.5%。

　　在全國復工復產穩步推進之下，需求的不斷提升和改善帶動了工業生產持續顯著回升。9月份，全國規模以上工業增加值同比增長6.9%，增速比5月份加快1.3個百分點，且連續6個月增長，增速創下自2019年3月以來的新高。前三季度，全國規模以上工業增加值同比增長1.2%；高技術制造業和裝備制造業增加值同比分別增長5.9%和4.7%，成為主要拉動因素。從產品看，載貨汽車，挖掘、鏟土運輸機械，工業機器人和集成電路產量同比分別增長23.4%、20.2%、18.2%和14.7%，顯示我國內需恢復情況良好推動著工業穩健生產。在多地出臺車市刺激政策以及需求回升的情況下，連續下降的汽車行業尤其是新能源汽車出現了觸底反彈，帶動了汽車行業的復蘇。同時，織機負荷率同比降幅顯著收窄，秦皇島煤炭庫存持續低于過去三年同期水平。前者折射出受疫情影響較大的紡織服裝等非必需消費品生產有所恢復，后者則體現出內需持續回暖推動供給快速恢復。展望四季度，在內需繼續持續恢復的情況下，工業生產仍然能保持較高的增長水平，但同時仍需警惕外需的不穩定性和確定性。同時從工業生產復工率、飽和度和機械銷量來看，工業生產穩步復蘇的態勢已經明確。預計全年工業增加值累計增長3.0%。

　　房地產市場銷售表現良好，土地市場逐步降溫，融資環境相對友善，投資增速進一步擴大。三季度房地產銷售保持強勁復蘇勢頭，需求逐步釋放，一線房價漲勢加快。9月房地產銷售面積及銷售額累計同比繼續回升，后者增速是自2018年8月以來最高水平，帶動房地產投資增速升至5.6%。70個大中城市新建商品住宅價格指數同比增長4.7%，二手房價同比增長2.2%。房企融資監管基調趨緊，但發債力度不減，前三季度企業債累計發行5556億元，同比增長15.7%。居民房貸需求持續擴張，9月首套房貸平均利率較8月下降1bp至5.24%，住戶部門中長期信貸累計同比均增長11.1%，超過2019年水平。土地供應逐步放緩，9月環比下降8.7%，但土地掛牌均價同比大漲，表明房價短期仍有一定上行壓力。預計到年底，銷售保持正增長，投資穩步走高，局部調控持續加碼，房價漲幅總體可控。預計到四季度末進一步擴張，投資增速可能增至兩位數。

　　在疫情被有效控制的條件下，此前被壓抑的日常生活消費需求得到井噴式釋放，推動消費大幅回暖。前三季度，社會消費品零售總額同比下降7.2%，降幅比上半年收窄4.2個百分點。四大因素支撐三季度消費快速恢復。一是全國消費促進月效果顯著。9月迎來全國消費促進月，多地繼續發放消費券，消費市場活躍度加快恢復，各行業經營指標穩步回升，居民消費意愿明顯增強，前期受抑需求持續釋放，疫情因素對市場發展的不利影響進一步減弱，“百城萬企促消費”活動實現開門紅?；顒忧皟芍苋珖唐废M和服務消費總額約1.9萬億元，環比增長7.4%。二是汽車消費持續回暖。三季度汽車消費刺激政策持續推進，疊加高基數效應褪去，乘用車批改、零售銷量增速雙雙出現大幅上行，汽車消費回暖對社會消費品提振明顯。三是接觸性消費恢復速度較快。隨著疫情管控行之有效，政府有條不紊地逐步放開接觸性消費，使得餐飲消費持續回升，電影旅游市場繼續回暖，刺激了線下消費市場，對社零增速表現改善有一定提振。四是就業支撐居民人均可支配收入出現改善。前三季度，全國城鎮新增就業人員898萬人，完成全年目標任務的99.8%。9月份，全國城鎮調查失業率為5.4%，比8月份下降0.2個百分點。前三季度，全國居民人均可支配收入實際增長0.6%，年內首次轉正。但由于疫情對消費的負面影響較大且持續時間較長，年內消費增長要回到正值十分困難。

　　三季度出口表現大幅好于預期。主要原因在于：海外主要經濟體的經濟仍處于恢復之中，外需改善趨勢不會發生太大變化；全球疫情的持續使得防疫類物資依舊得到較好保障；中國仍是目前全球唯一可以持續穩定提供各類所需物資的生產國；近期國內出臺多項穩外貿政策；受中美貿易戰的拖累導致去年同期基數較低。預計四季度我國以美元計價的出口增加10.5%，全年1.5%。

　　受到疫情和中美關系惡化等因素的沖擊，前三季度進口波動較大。從制造業PMI的原材料庫存指數長期處于萎縮區間可以發現，在中國進口貨物中，原材料大宗商品占比較高。三季度，石油、天然氣價格大幅回落，鐵礦石等也出現了價格下降，大宗商品的價格下跌明顯壓低了進口增速。但進口量始終保持增長，且制造業PMI中采購量指數已保持6個月擴張態勢，反映出中國需求持續修復和擴張。四季度進口仍然存在較大不確定性。預計我國以美元計價進口全年同比減少6.0%。由于出口表現好于進口，全年貿易順差相比于去年將進一步擴大，預計超過4500億美元。

　　CPI持續回落，PPI進入回升區間。從需求角度分析，受就業壓力等因素影響可選消費需求總體較弱；四季度旅游、娛樂業復蘇有望帶動相關行業業績進一步回升，但仍不足以推動CPI同比上漲。從供給角度分析，四季度豬肉出欄量回升至去年同期水平，豬肉供給大幅增加，豬肉價格已邁入下降區間。進口價格方面，人民幣匯率攀升短期內會緩解輸入性通脹，但仍需關注未來中美貿易政策，尤其是關稅政策的變動帶來的影響。綜合來看，全年CPI累計同比約在3%以內，達成全年目標問題不大。從PPI構成來看，對其波動影響較大的原油、黑色金屬、有色金屬等大宗商品價格有望呈現供求溫和回升的格局，但年內加速上漲的可能性較小。預計PPI全年累計同比約為-1.9%。

　　就業壓力依然存在，經濟增長持續回升。8月城鎮新增就業人數781萬人，環比增加16%，已經完成了今年新增就業人數目標的87%；城鎮調查失業率5.6%，環比下降0.1%；民營企業就業市場景氣指數（CIER）從一季度的0.81回升至二季度的0.88；8月外來農業戶籍人口調查失業率比上個月下降了0.3%，說明農民工就業形勢正在持續好轉；但8月20-24歲?？萍耙陨鲜芙逃潭热藛T調查失業率比上年同期高了5.4%，高校畢業生就業壓力仍然較大。四季度，在政策效應持續釋放和經濟復蘇帶動二三產業用工需求的支撐下，就業形勢可能進一步走向好轉，預計年底失業率不會超過6%的目標水平，三季度末至四季度初，有望提前實現900萬的新增就業人數目標。

　　綜合研判，預計四季度GDP增長6.0%左右，全年GDP增長2.5%左右。

　　3．國際收支保持“雙順差”格局，人民幣匯率區間波動

　　2020年疫情爆發以來，我國經常賬戶收支發生明顯變化。貨物貿易順差大幅增加，上半年經常賬戶順差呈現快速增長態勢。伴隨著我國金融市場擴大開放，證券投資資金流入速度加快，而直接投資則基本平衡，資本賬戶呈現小幅順差。伴隨著未來幾個月從美國進口明顯加快，貨物貿易順差將會有所收窄，服務貿易則變化不大，經常賬戶順差會有所減少，國際收支整體上將呈現雙順差格局。

　　未來一個時期，我國國際收支雙順差格局仍將繼續保持，經常賬戶順差可能有所減少，資本和金融賬戶順差則相對可控。得益于工業門類齊全和制造能力強大，2020年我國出口彌補了全球供給能力的不足，出口出現了超預期增長。但疫情一旦緩解，全球供給能力恢復，我國出口就會面臨新的競爭。二季度以來，人民幣已經開始了一波升值，至10月初升值幅度已超過6%。無論從理論還是從實踐看，人民幣較大幅度的升值必然會給出口企業來帶壓力，一般會在二至三個季度后，即可能在明年年中后呈現出這種壓力。綜合多方因素研判，中美第一階段經貿協定將如期執行。第一階段協定執行后，盡管中方順差會有所減少，但較大的對美順差會依然存在。因此美國很有可能于2021年某個時候發起第二輪貿易談判，進一步施壓中國，尋求所謂“對等”。其目的是進一步削減中方的貿易順差，實質是更多購買美國的資源和商品。2021年后，我國商品貿易順差將會有所收斂，服務貿易逆差可能有所增加，經常賬戶順差總體上可能會減少。伴隨經濟復蘇態勢良好和金融市場擴大開放，2021年資本流入將會加快，從而可能增加資本和金融賬戶順差。由于境內仍有較大的資本流出需求，目前執行的政策是2016年延續下來的“寬進嚴出”舉措，為此調控方面處在較為主動的態勢，具有良好的調節空間，未來資本和金融賬戶有能力保持基本平衡。十四五規劃的前期，我國國際收支雙順差格局可能依然存在，而經常賬戶和資本與金融賬戶兩大賬戶的順差規模會在一定程度上“此消彼漲”。

　　近期，人民幣兌美元匯率升值態勢明顯，但后段漲幅可能有所回落，人民幣匯率進入區間波動。自7月破“7”后，人民幣兌美元匯率一路走升最高至6.66，但近期又小幅回落。人民幣匯率升值的主要因素：一是美元指數走弱，人民幣相對于歐元等主要貨幣對美元進行一輪“補漲”；二是近期中國貿易順差擴大，外匯市場上人民幣需求增長；三是貨幣政策分化，利差吸引資本流入。四季度，主導人民幣匯率的因素可能由美元指數走弱切換至貿易順差和資本流入等因素。當前至2020年末，人民幣兌美元匯率可能在6.6-6.9區間內小幅雙向波動，或有小幅升值動力。

　　4． 財政政策不再加碼，貨幣政策趨向穩健

　　三季度財政收支持續改善，四季度積極財政政策繼續加碼的可能性明顯下降。當前，政府收入情況繼續好轉，但積極財政政策進一步加碼的空間并不大。今年新增政府債券數量較大，這在量價兩個方面對政府債券后續發行形成了一定的壓力。四季度積極財政是否繼續加碼在很大程度上將取決于經濟基本面的變化。如果經濟增長相關指標表現良好，則無進一步實施擴張的必要。

　　四季度，貨幣政策基調將更趨穩健。從9月情況看，國內信貸需求保持平穩增長，居民部門短期消費信心有所增強；企業部門短期現金流充足，中長期投資意愿增強。社會融資需求依然維持上升態勢，信用擴張對經濟增長的支持力度有增無減。居民部門短期信貸數量有望隨著消費信心的恢復有所上升，而中長期信貸增速可能會有所下降；企業部門總體現金流較為充裕，經濟基本面持續好轉有助于增強其未來生產和經營的積極性，從而帶動中長期信貸數量增加。社會融資需求總體旺盛，新增社融年底大概率將顯著超過30萬億元的預定目標。隨著政府債券發行數量趨降，社融存量同比增速可能在四季度放緩至12.5%附近。

　　四季度“M1-M2”剪刀差將進一步收窄。存款活化程度持續上升與企業經營和權益市場活躍度較高，以及8月政府債券發行數量較大密切相關。當前經濟復蘇勢態良好，貨幣政策進一步放松的概率不斷下降，尤其是貨幣當局對總量工具的使用將會更加審慎。目前，市場流動性維持適度寬松，資金價格窄幅波動，四季度貨幣當局調整MLF和LPR利率的可能性較小，大量釋放或回籠流動性的條件也不具備。由于企業部門現金流充裕，資本市場較為活躍，同時三季度末至四季度財政資金加快釋放，M1增速仍將在未來一段時間維持較高水平，而M2增速預計將在10.4%附近保持相對平穩。

　　預計今年年底或明年年初可能出現貨幣政策調整窗口。受經濟復蘇力度較大和基數效應影響，2021年一季度經濟增速大概率將明顯跳升，為貨幣政策回歸常態提供較好的宏觀經濟環境。為抑制金融風險，貨幣政策需要從逆周期調節加快步伐轉變至跨周期調節，更加突出穩健基調。

　　二、大類資產走勢進一步分化

　　展望四季度乃至于明年初，國內外宏觀經濟和政策環境復雜多變的同時不確定逐步減少，市場上固定收益類、權益類、大宗商品、房地產和海外資產等將表現出較為明顯的分化趨勢。

　　1．優質固收類產品或出現短期稀缺

　　固定收益類資產走勢與宏觀經濟密切相關。近期宏觀經濟以及投資活動持續恢復，但融資市場的趨勢發生了重要的變化。以特別國債、地方專項債為代表的標準化債券一定程度上替代了過去以地方債信托等非標準化融資方式。同時，前期貨幣流動性適度寬松形成了融資成本不斷下行的局面。

　　預計固收類產品在四季度將出現短期稀缺。下半年以來融資類信托新發數量明顯下降。貸款類信托8月募集規模環比大幅下跌80%，9月份沒有新的產品發售。對金交所產品整頓和壓縮的監管態度已較為明確，產品數量也將逐漸減少。

　　銀行固收類理財產品加快向“凈值化”轉型，收益率已降低至較低水平。中國銀行業協會數據顯示，截至6月末凈值型理財產品同比增長67%，占全部理財產品存續余額的53%；而銀行保本理財余額、嵌套投資的理財產品規模較資管新規發布時分別減少62%和31%。從收益率水平看，銀行理財產品很難吸引部分高凈值客戶。如全市場1年期理財產品當前收益率3.55%左右，創下2010年以來新低。

　　2．權益類資產在多重因素推動下正在醞釀投資機會

　　國內穩定向好的宏觀經濟環境是權益類資產估值提升的基礎。當前國內疫情防控情況良好，下半年消費恢復速度較快。雖然上游原材料如農產品、石油等由于中美貿易戰和石油價格戰等沖擊大幅波動，但國內整體生產情況穩定，經濟持續復蘇。特別國債和地方專項債發行臨近尾聲，隨著項目資金落地，四季度基建等投資領域可能出現快速增長。

　　貨幣政策引導融資成本不斷下行，對股票等權益類資產在估值方面形成有力支撐。從流動性層面看，不僅實體經濟可以獲得更多的銀行信貸支持，資本市場股權融資也給優秀的實體企業拓展融資渠道提供了更多機會。數據顯示，1-8月IPO和定向增發融資為上市公司提供資金的規模約8300億，四季度在新的注冊制框架下有望繼續增加。然而，股權融資也會導致二級市場交易資金流出，四季度市場成交金額可能持續收窄。二級市場資金面相對偏緊，導致四季度更多以結構性行情為主。

　　人民幣近期持續升值也讓中國股市對海外投資者的吸引力顯著提升。目前QFII和RQFII對海外機構投資者配置中國股票的規模限制已經解除，考慮到中國經濟恢復速度全球矚目，中美之間又有2.5個百分點的利差，而且中國股市的估值水平相對較低。從全球比較來看，美國標普500成分股平均市盈率從去年末的24.03升至今年10月中旬的33.98，納斯達克指數成分股平均市盈率從去年末的33.46升至今年10月中旬的70.06，日經225指數成分股平均市盈率從去年末的18.82升至今年10月中旬的38.83，韓國綜合指數成分股平均市盈率從去年末的17.14升至今年10月中旬的29.31，漲幅均比較大；但中國A股平均市盈率僅從去年末的14.28小幅升至今年10月中旬的14.54，明顯還是價值洼地。四季度預期將會有更多海外資金布局中國股市。數據顯示，當前已申請的QFII規模約1200億美元，一旦美股單邊上漲行情不再，短期內有望出現30%-50%的增量資金流入，給A股市場提供千億人民幣級別的資金支持。疫情出現拐點和美國大選塵埃落定將大幅減少投資資本市場的不確定性。

　　從行業基本面看，投資亮點正不斷恢復增多。上游行業中石油價格下行壓力較大，空調銷售四季度可能隨“雙十一”等促銷活動影響出現恢復，銅價可能走高。下游消費行業持續恢復，社會消費品零售總額增速8月由負轉正，實現年內首次正增長，通訊器材、汽車、生活用品和辦公商務相關行業預計在四季度將持續作為主要拉動因素。隨著國內疫情形勢得到有效控制，四季度服務行業的生產恢復有望成為新的亮點。

　　3．大宗商品價格短期波動為主

　　四季度，海外疫情進展和美國大選是擾動大宗商品價格兩大重要因素。一方面，歐、美等發達經濟體三季度末出現了疫情反彈的苗頭，同時新冠疫苗進展順利、部分疫苗可能四季度就能投放市場，疫情形勢在四季度末出現明顯緩解的可能性增大；另一方面，美國選情持續膠著，隨著大選11月塵埃落定，四季度末趨勢也會逐漸明朗，但也不排除在權力交接過程中出現各種意外。

　　黃金短期內很難再次出現單邊向上行情。黃金價格在創歷史新高后高位震蕩，“獲利回吐”的情緒是造成當前黃金滯漲的主要原因。近期金價調整更多歸因于上一波黃金熊市套牢盤集中獲利回吐，導致金價在上一輪高點1900美元/盎司附近震蕩。雖然長期基本面支持金價上漲，但短期行情則更多以波動為主。

　　油價近期以波動行情為主。主要產油國第三季度復工復產的速度超越了全球整體需求回暖的速度，導致石油價格短期出現滯漲的狀態。石油輸出國組織（OPEC）的最新報告顯示，四季度石油市場很可能出現供給加速、需求放緩的新局面；四季度末至明年一季度，隨著疫情的負面影響逐漸減弱，石油需求可能會出現恢復態勢，油價有望在今年年底或明年一季度重啟上漲過程。

　　疫情和颶風疊加成為影響部分農產品供給的重要因素。大豆對外依存度較高，受中美經貿協議執行等因素影響較大，可能會出現因美國大選前中美經濟形勢變化導致短期供不應求的情況。玉米整體供給充裕，不過近期臺風接連造訪東北造成玉米倒伏，玉米價格上漲動力增強。臺風季過后，國內玉米跟隨海外玉米價格將呈現出先抑后揚的走勢。

　　4．匯率和海外市場受美國選舉影響較大

　　美元指數可能在近期回穩。5月以來美元快速貶值，但近期出現了一定幅度的反彈。美元指數中歐元占比最大，短期內歐美經濟分化是美元走向的重要變量。進入8月后，歐洲疫情反復、統一財政刺激方案面臨難細化和美國經濟增長好于預期使得美元形勢出現反彈。歷次大選前三個月通常是美國利好信息集中釋放的階段，美元指數都有一定幅度的上升，2008年最高上升12.09、2012年上升2.36、2016年上升8.44，當前美元指數可能已經進入了“大選行情”階段。大選結束前美元指數可能小幅反彈，大選結束后美元將趨勢性走弱。

　　美股在經歷的前期的單邊上漲行情后，部分行業和公司出現了估值虛高的情況，存在較高的投資風險。以納斯達克為代表的科技股漲幅驚人，從區間最低的6631.42點持續上漲至12074.07點，不到6個月的時間內就上漲超過80%。對于前期上漲較快、估值虛高的行業和公司，面對四季度層出不窮的風險事件，短期內可能會出現明顯的估值回調。但部分行業由于疫情緩解可能帶來業績提升機遇，也存在一定的投資價值。

　　綜合宏觀經濟、市場走勢等分析，植信投資研究院設計了“資產配置風向指數” ，為普通投資者決策提供資產配置的方向參考。該指數從宏觀面、資金面、基建/地產、公司/行業和國際形勢五個維度來預測未來一段時間大類資產的配置風向。當風向指數接近5時，說明當期的市場狀況適合投資權益類資產，有可能獲得較高的資本利得；當風向指數接近0時，說明當期的市場狀況適合投資固定收益類資產，在確保本金不受損失的前提下，獲取相對合理的收益。

　　2020年四季度，資產配置風向指數為2.5，級別為“中性”。其外在表現為權益類投資既存在有價值的長期配置機遇，又面臨著短期重大事件造成的凈值波動風險。投資者應根據自身情況做適當取舍。

　　三、把握有利時機，布局權益資產

　　當前，國內外宏觀經濟和政策環境復雜多變，導致四季度金融市場將面臨較大不確定性。不過，一旦各種不確定因素消除，今年年底或明年初很可能是布局權益類資產的重要時間窗口。在當前境內權益類資產估值明顯偏低的情況下，受國內外各種有利因素驅動，權益類資產價格上漲趨勢很有可能在今年底或明年初形成，對此需要加以高度關注。對于資產配置，一些具體的策略建議包括：

　　1．固定收益類投資聚焦優勢品種

　　建議在合理評估產品的風險水平后，適當配置固收類信托、金交所產品；同時也可關注有一定封閉期的債券基金。鑒于未來獲取較高的低風險收益需要更專業的標準化債券管理能力，建議應盡早布局，尋找優秀的債券型基金管理人。銀行理財產品預期收益較低，適合對收益水平要求不高的投資者。

　　2．權益類投資應符合自身風險偏好

　　對于穩健型投資者，建議維持股票資產的配置比例，同時更多通過短期趨勢性交易進行股票投資。投資者可以適當關注有色金屬、建筑材料等因為需求超預期導致產品價格上漲的相關行業；或是如影院、傳媒等隨著四季度復工復產可能出現業績亮點的服務性行業。

　　對于積極進取型投資者，建議適當提高股票資產的配置比例，投資估值合理的優秀上市公司追求長期收益，忽略短期的價格波動。投資者可以適當關注以下領域：隨著消費季來臨銷售恢復可能超預期的汽車、家電等耐用消費品行業；受四季度投資和基建復蘇影響業績有望超預期的機械設備行業；受國內旅游業復蘇帶動和“雙十一”消費提振的交通運輸行業；或是目前估值較低，“金九銀十”后銷售情況可能出現反彈的房地產行業。

　　3．大宗商品投資著眼長期，適當關注短期

　　雖然黃金價格在三季度后半段出現了階段性回調，但黃金未來仍屬于上漲概率較大的品種。建議投資者將黃金作為中長期配置的資產進行投資。當前金價短期回調為投資者買入黃金提供了較好的時間窗口。同時，投資者在持有黃金期間應適當關注美國選情變化、全球疫情進展等重要影響因素，適當調整倉位、控制投資風險。

　　農產品等大宗商品年內依然會保持供大于求的整體格局，缺乏長期上漲動力。如果投資者對大豆、玉米等短期可能出現供給缺口的品種感興趣，建議投資者尋找股票市場相關個股的短期趨勢性機會。由于供需形勢并不十分明朗，因此不建議投資者使用期貨等高杠桿投資工具。

　　4．海外資產投資應保持謹慎

　　美國股市當前熱點科技企業的估值水平仍然虛高，四季度依然建議投資者降低美股頭寸、控制風險。對于估值嚴重脫離基本面的部分納斯達克科技股，投資者應該更加謹慎。尤其不建議人民幣投資者在當前形勢下兌換美元投資海外市場，應避免將自己暴露在股票市場回調和人民幣升值的雙重風險當中。

　　5．不動產投資重點關注一線、核心二線中心區域

　　長期而言，在新型城鎮化建設背景下，經濟發展條件好的地區將承載更多產業和人口，土地供應與人口流動方向匹配程度將會上升，建議關注一線、核心二線城市中心區域房產。注意到傳統經濟增長極所覆蓋的地區，包括長三角、京津冀、珠三角城市群房價上升態勢較為明顯；成都、沈陽、西寧等二、三線核心城市房價上漲速度也比較快。風險方面，需關注部分房企債務問題。一級市場不建議配置“人地錢”流出區域所在的不動產資產，二級市場可適當關注優質龍頭房企的權益類資產。

　　參與本報告撰寫的人員包括：

　　植信投資研究院副院長 劉濤

　　植信投資研究院秘書長 鄧志超

　　植信投資研究院資深研究員 張秉文

　　植信投資研究院高級研究員 劉泓

　　植信投資研究院高級研究員 馬泓

　　植信投資研究院高級研究員 羅奐劼

　　植信投資研究院高級研究員 王好

　　植信投資研究院研究員 許珂

　　植信投資研究院研究助理 董澄溪

　　(本文作者介紹：植信投資首席經濟學家兼研究院院長)