意見領袖 | 夏磊

　　央行公布11月初步核算金融數據：11月末，社會融資規模存量為343.19萬億元，同比增長10%；當月新增1.99萬億元，比上年同期少6109億元；M2余額264.7萬億元，同比增長12.4%；M1余額66.7萬億元，同比增長4.6%。

　　疫情影響疊加債市沖擊，社融存量增速下滑

　　11月，社融存量同增10%（前值10.3%）。當月新增1.99萬億元（前值9079億元），同比少增6109億元。主要貢獻項是表外貸款，信托貸款和未貼現銀行承兌匯票分別同比少減或多增1825和573億元。主要拖累項是企業債券、政府債券和人民幣貸款，分別同比少增3410、1638和1573億元。

　　企業中長期貸款、表外貸款貢獻較大

　　穩增長政策持續發力，企業中長期貸款成為社融重要支撐項。11月，企（事）業單位人民幣中長期貸款新增7367億元，同比多增3950億元。降準公告正式發布；抵押補充貸款凈新增3675億元；全國性商業銀行信貸工作座談會召開；“金融十六條”出臺；“第二支箭”延期并擴容；“第三支箭”重啟房企再融資等穩增長政策繼續加碼，托底實體經濟發展，帶動企業部門中長期貸款持續高增。

　　信托貸款壓降壓力減弱。11月，信托貸款減少365億元，同比少減1825億元。今年以來信托貸款壓降速度明顯放緩，成為社融重要支撐。“金融十六條”中明確提出支持信托貸款等存量融資合理展期、鼓勵信托等資管產品支持房地產合理融資需求，預計信托貸款壓降壓力將進一步緩和。

　　住戶貸款、企業債券、政府債券拖累社融增長

　　居民消費、房地產銷售有待改善。11月，住戶部門人民幣短期貸款同比少增992億元，消費需求持續不振，居民短期貸款新增乏力。疫情反復，接觸性聚集性服務業受到一定沖擊，部分消費場景受限。居民人民幣存款當月新增2.25萬億元，同比多增1.52萬億元，除本月理財大量贖回影響外，也反映居民消費意愿持續低迷。住戶中長期貸款同比少增3718億元，房地產銷售持續疲軟，住房貸款發放仍然不理想。高頻數據顯示，30大中城市商品房成交面積未見明顯改善，需求端信心恢復還需政策進一步支撐。

　　信用債市場持續震蕩。11月，企業債券新增596億元，同比少增3410億元。本月債券市場出現了大幅調整，企業債券融資成本上升，市場波動較大，多只債券取消發行。今年整體市場流動性充裕，11月上半月資金利率出現上行趨勢，疊加“優化疫情防控二十條”、“金融十六條”等穩增長政策出臺，市場預期轉向引發債市大跌，理財大量贖回形成負反饋鏈條，債券市場持續震蕩。

　　政府債券發行進度提前。11月，政府債券新增6520億元，同比少增1638億元。今年以來，積極財政政策靠前發力。截至8月底，已累計發行專項債券3.52萬億元，用于項目建設的發行額度已基本發行完畢，發行進度較以往年份大大提前。8月底，國常會部署用好 5000億元專項債結存限額，持續拉動有效投資。截至11月，地方政府債發行約7.3萬億元，再創新高。社融存量中政府債券余額同比增長15.4%，高于整體社融增速。發行進度提前，導致本月社融增量中政府債券貢獻不高。

　　M2-M1、M2-社融剪刀差繼續走闊

　　經濟活力較弱。11月M2同比增長12.4%（前值11.8%）；M1同比增加4.6%（前值5.8%），剪刀差走擴至7.8%（前值6%）。M1等于流通中的現金加企業活期存款，M2等于M1加上定期存款、居民儲蓄存款和其他存款，M2-M1剪刀差走闊說明在疫情影響下，企業經營活動受限，對經濟預期較弱，存款定期化趨勢明顯。

　　貨幣供給寬松但實體需求不足。11月，社融增速繼續低于M2，剪刀差走闊至2.4%。M2體現了貨幣供應，社融體現了實體經濟需求，剪刀差走闊說明貨幣供給總體寬松但實體需求不足。

　　風險提示：疫情不確定性；經濟恢復不及預期；國際地緣政治沖擊。

　　證券研究報告《寬信用仍需政策助力——11月金融數據點評》

　　對外發布時間：2022年12月14日

　　發布機構：國海證券股份有限公司

　　本報告分析師：夏磊

　　(本文作者介紹：國海證券首席經濟學家)