文/新浪財(cái)經(jīng)意見領(lǐng)袖專欄作家 徐忠（中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)副秘書長(zhǎng)）

　　中國(guó)社會(huì)對(duì)于低碳轉(zhuǎn)型問(wèn)題在過(guò)去十多年經(jīng)歷了觀念上的重大轉(zhuǎn)變。未來(lái)，中國(guó)的低碳轉(zhuǎn)型需要經(jīng)濟(jì)社會(huì)的方方面面進(jìn)行系統(tǒng)的支持，金融體系的作用至關(guān)重要。博鰲亞洲論壇副理事長(zhǎng)、中方首席代表周小川在《低碳轉(zhuǎn)型：綠色經(jīng)濟(jì)、轉(zhuǎn)型金融與中國(guó)未來(lái)》一書中表示：在未來(lái)走向碳中和的幾十年內(nèi)，最艱巨的任務(wù)是這一過(guò)程之中需要組織、動(dòng)員大量的投資。如何動(dòng)員和極力投資去實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，金融界有不可或缺的特長(zhǎng)，也有很多工作需要深入和落實(shí)。

　　國(guó)際上，美聯(lián)儲(chǔ)、英格蘭銀行等國(guó)外央行與金融監(jiān)管部門也在低碳部門做了大量的研究，儲(chǔ)備了相關(guān)的政策。中央銀行與金融監(jiān)管部門之所以如此關(guān)注低碳目標(biāo)，是因?yàn)檫@個(gè)問(wèn)題與金融體系有著重大的關(guān)聯(lián)性。

　　低碳轉(zhuǎn)型與金融體系

　　低碳轉(zhuǎn)型與金融體系有著重大的關(guān)聯(lián)性，構(gòu)建一個(gè)健康并積極參與低碳轉(zhuǎn)型的金融體系至關(guān)重要。

　　第一， 低碳轉(zhuǎn)型需要金融體系管理好風(fēng)險(xiǎn)。低碳轉(zhuǎn)型過(guò)程中，大量高碳資產(chǎn)加速折舊，在正常使用壽命前不再產(chǎn)生經(jīng)濟(jì)效益，成為“擱淺資產(chǎn)”，會(huì)造成金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)敞口。在很短的時(shí)間內(nèi)完成這一轉(zhuǎn)型，必然要求協(xié)調(diào)好金融系統(tǒng)的吸收損失能力與轉(zhuǎn)型速度。

　　第二， 低碳轉(zhuǎn)型需要引導(dǎo)好預(yù)期。低碳轉(zhuǎn)型除了對(duì)資產(chǎn)價(jià)格產(chǎn)生影響，還會(huì)改變?nèi)鐣?huì)的預(yù)期。一方面，社會(huì)各行各業(yè)要有穩(wěn)定的風(fēng)險(xiǎn)預(yù)期，在此基礎(chǔ)上才能形成更加有效的各類信用定價(jià)和產(chǎn)品定價(jià)；另一方面，低碳轉(zhuǎn)型需要大量的公共與私人投資，要引導(dǎo)好全社會(huì)的金融資源配置。

　　第三， 低碳轉(zhuǎn)型對(duì)宏觀政策有潛在的重要影響。低碳轉(zhuǎn)型必然影響一些重要的宏觀經(jīng)濟(jì)變量，可能導(dǎo)致特定商品的價(jià)格指數(shù)上升，影響通脹水平和潛在增長(zhǎng)率等。因此，宏觀調(diào)控部門要盡早關(guān)注這些影響，并納入未來(lái)的貨幣政策框架中。從國(guó)際實(shí)踐來(lái)看，很多國(guó)家的中央銀行已就這一問(wèn)題進(jìn)行了研究。

　　第四， 低碳轉(zhuǎn)型需要全社會(huì)轉(zhuǎn)變投資理念。低碳轉(zhuǎn)型需要改變投資風(fēng)格，可持續(xù)投資應(yīng)成為被市場(chǎng)認(rèn)可的理念，環(huán)境、社會(huì)與治理（ESG）投資的基金將逐漸增多。在此轉(zhuǎn)型過(guò)程中，國(guó)內(nèi)低碳轉(zhuǎn)型需要在政策支持工具、金融監(jiān)管政策等方面加大引導(dǎo)力度。

　　由于低碳轉(zhuǎn)型涉及風(fēng)險(xiǎn)管理、預(yù)期引導(dǎo)、宏觀政策、投資觀念等金融體系的方方面面，因此，中央銀行與金融監(jiān)管部門高度關(guān)注“30?60”目標(biāo)。這既是對(duì)低碳轉(zhuǎn)型提供基礎(chǔ)支持的需要，也是金融體系自身高質(zhì)量發(fā)展與風(fēng)險(xiǎn)防范的需要。

　　管理好風(fēng)險(xiǎn)是金融體系面臨的新課題

　　氣候變化與低碳轉(zhuǎn)型帶來(lái)兩類新的風(fēng)險(xiǎn)：物理風(fēng)險(xiǎn)與轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)。物理風(fēng)險(xiǎn)是指氣候變化引發(fā)干旱、洪澇、海平面上升等帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，極端天氣的頻繁出現(xiàn)會(huì)直接影響消費(fèi)、投資和貿(mào)易，比如，基礎(chǔ)設(shè)施、建筑物和廠房設(shè)備可能受損，糧食產(chǎn)量和勞動(dòng)生產(chǎn)率可能受到影響，戶外或海上作業(yè)的企業(yè)可能遭受損失，從而引發(fā)特定企業(yè)及個(gè)人的信用風(fēng)險(xiǎn)變化。以歐洲為例，洪水是其面臨的最大物理風(fēng)險(xiǎn)。歷史上，洪水造成的經(jīng)濟(jì)損失占?xì)W盟自然災(zāi)害經(jīng)濟(jì)損失的四成以上，每年給歐盟造成損失達(dá) 78 億歐元。如果 21 世紀(jì)末全球氣溫升高 3 攝氏度，洪水給歐盟造成的損失將高達(dá) 500 億歐元。轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)是指社會(huì)各界積極應(yīng)對(duì)氣候變化，包括在公共政策、技術(shù)變化、投資者情緒、顛覆性商業(yè)模式創(chuàng)新等方面，對(duì)企業(yè)、個(gè)人等主體所造成的風(fēng)險(xiǎn)。比如，一國(guó)實(shí)施碳稅或其他降碳措施會(huì)增加高碳行業(yè)的成本，導(dǎo)致一些企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難，造成金融體系的不良資產(chǎn)和擱淺資產(chǎn)。

　　物理風(fēng)險(xiǎn)與轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)對(duì)企業(yè)的影響不可忽視。根據(jù)歐洲投資銀行的調(diào)查，58% 的歐洲企業(yè)認(rèn)為自己會(huì)受到物理風(fēng)險(xiǎn)的影響，這一比例在美國(guó)是 63%。43% 的歐洲企業(yè)在應(yīng)對(duì)物理風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)方面進(jìn)行了投資，受影響越大的行業(yè)或主體，越傾向于開展應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的投資。比如，能源密集型企業(yè)和大型企業(yè)進(jìn)行氣候投資的意愿更強(qiáng)，能源密集型企業(yè)是因?yàn)樾枰罅磕茉醋鳛樯a(chǎn)要素，而大型企業(yè)則更容易受到來(lái)自監(jiān)管的要求。目前，在管理氣候風(fēng)險(xiǎn)方面的融實(shí)踐中，除了綠色和轉(zhuǎn)型產(chǎn)品，新型衍生品逐漸發(fā)揮重要作用，澳大利亞、印度、墨西哥、南非和美國(guó)均使用氣候衍生品來(lái)穩(wěn)定農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格。2020 年，與美國(guó)氣候相關(guān)的期權(quán)規(guī)模幾乎翻了兩倍。

　　管理風(fēng)險(xiǎn)是金融的應(yīng)有之義，國(guó)外金融機(jī)構(gòu)越來(lái)越重視應(yīng)對(duì)物理風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)。歐美大部分的大型金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)開展了環(huán)境和氣候風(fēng)險(xiǎn)的壓力測(cè)試和情景分析。根據(jù)央行與監(jiān)管機(jī)構(gòu)綠色金融網(wǎng)絡(luò)（NGFS）的估算，如果不大幅調(diào)整減排政策，2050年全球?qū)⒁蜣D(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)損失 3.5% 的 GDP，歐盟將損失 2.3% 的GDP；如果全球未實(shí)現(xiàn)《巴黎協(xié)定》的目標(biāo)，2050 年歐盟將因物理風(fēng)險(xiǎn)損失 12% 的 GDP。以歐元區(qū)為例，銀行體系約八成信貸投向受物理風(fēng)險(xiǎn)影響的企業(yè)，雖然受轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)影響較大行業(yè)的信貸占比僅 14%，但分析顯示，如果每噸 CO2 的價(jià)格突然上漲100 歐元，那么銀行信貸的損失將增加 13%；基金持有的超半數(shù)資產(chǎn)屬于污染資產(chǎn)，轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)較大的經(jīng)濟(jì)部門投資規(guī)模達(dá) 1.4 萬(wàn)億歐元，其中超半數(shù)投向能源密集型行業(yè)；保險(xiǎn)公司資產(chǎn)中有相當(dāng)比例投向了基金，風(fēng)險(xiǎn)自然是相互傳導(dǎo)的。

　　物理風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)對(duì)中國(guó)金融體系的影響也要高度重視。中國(guó)地理?xiàng)l件較為優(yōu)越，處在較為穩(wěn)定的歐亞大陸板塊，幅員遼闊，資源豐富，這也是中華文明綿延千年不斷的原因之一。從地緣的角度看，在面臨氣候變化問(wèn)題時(shí)，中國(guó)有一定的優(yōu)勢(shì)。從這個(gè)角度也可以理解，為什么歐洲是環(huán)保急先鋒，而美國(guó)相對(duì)沒(méi)有那么急切。另外，中國(guó)極強(qiáng)的資源調(diào)配及組織協(xié)調(diào)能力，可以在一定程度上緩釋對(duì)日常生活的影響。但這并不意味著全球氣候變化給中國(guó)帶來(lái)的物理風(fēng)險(xiǎn)和轉(zhuǎn)型風(fēng)險(xiǎn)就很遙遠(yuǎn)，實(shí)際上有些影響已經(jīng)開始出現(xiàn)。在應(yīng)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)方面，歐美金融機(jī)構(gòu)走在了前面，中國(guó)金融機(jī)構(gòu)所做的準(zhǔn)備還不充分。

　　穩(wěn)定好預(yù)期是低碳轉(zhuǎn)型最緊迫的問(wèn)題

　　自從中國(guó)在聯(lián)合國(guó)大會(huì)上做出“30?60”承諾以來(lái)，社會(huì)各界高度認(rèn)同，積極響應(yīng)。但由于“30?60”目標(biāo)的實(shí)施路線圖尚未披露，加之缺乏權(quán)威政策解讀，市場(chǎng)頻現(xiàn)“誤讀”。其中，關(guān)于碳排放、碳匯、可比 GDP 等核心基礎(chǔ)指標(biāo)的核算并不權(quán)威，直接導(dǎo)致對(duì)達(dá)峰排放量、碳捕獲與儲(chǔ)存（CCS）量等目標(biāo)的測(cè)算存在很大差異，影響市場(chǎng)對(duì)目標(biāo)執(zhí)行安排、對(duì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)影響的判斷。

　　甚至有專家表示，2060 年煤電行業(yè)將徹底退出中國(guó)。此外，煤炭等傳統(tǒng)能源以及火電、鋼鐵等高碳行業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債規(guī)模龐大。不少市場(chǎng)機(jī)構(gòu)認(rèn)為，高碳行業(yè)面臨“過(guò)時(shí)”風(fēng)險(xiǎn)，貸款等金融資產(chǎn)價(jià)值不確定性大，“壞賬”“違約”等風(fēng)險(xiǎn)較高。如果任由其發(fā)酵，可能導(dǎo)致金融市場(chǎng)恐慌，并出現(xiàn)羊群效應(yīng)等非理性行為。2021 年 10 月 24 日，中共中央、國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于完整準(zhǔn)確全面貫徹新發(fā)展理念做好碳達(dá)峰碳中和工作的意見》澄清了一些誤讀。

　　該《意見》發(fā)布之前，市場(chǎng)對(duì)“30?60”政策的誤讀，加劇了煤炭行業(yè)的融資難度，并進(jìn)一步蔓延到鋼鐵、火電、建材等高碳行業(yè)，導(dǎo)致相關(guān)行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)上升。煤炭行業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革仍在推進(jìn)，負(fù)債率持續(xù)高企，融資難度明顯上升。目前煤炭行業(yè)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)仍在推進(jìn)，體制改革尚未到位，公司治理還需完善，行業(yè)基礎(chǔ)比較脆弱。2020 年，規(guī)模以上煤炭企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率為 66.1%，比全部規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)高 10 個(gè)百分點(diǎn)。2020 年年底永城煤電、冀中能源等風(fēng)險(xiǎn)事件進(jìn)一步打擊了投資人信心，疊加市場(chǎng)關(guān)于“30?60”政策對(duì)煤炭行業(yè)影響的過(guò)度解讀，煤炭行業(yè)融資難度顯著上升。2021 年一季度，煤炭行業(yè)合計(jì)發(fā)行債券約 420 億元，同比下降七成。除了煤炭行業(yè)，火電、鋼鐵、建材等其他高碳行業(yè)也面臨較大沖擊。據(jù)調(diào)研，由于“30?60”配套的行業(yè)實(shí)施路徑尚未出臺(tái)，投資者擔(dān)憂高碳行業(yè)的未來(lái)經(jīng)營(yíng)和償債能力，或?qū)⑹湛s對(duì)相關(guān)行業(yè)企業(yè)債券和貸款配置。火電、煤炭、鋼鐵、建材行業(yè)債券存續(xù)規(guī)模分別約 12 500 億元、8 600 億元、5 100 億元和 1 900 億元，占全市場(chǎng)的比例約為 10%。市場(chǎng)過(guò)度解讀將使煤炭、鋼鐵等行業(yè)融資難度加大，相關(guān)行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)水平或?qū)⑸仙?/p>

　　山西、內(nèi)蒙古、河北等地高度依賴高碳行業(yè)，相關(guān)企業(yè)利潤(rùn)占比達(dá) 30% 以上，也是當(dāng)?shù)貍唾J款的重要融資主體，需要高度關(guān)注在轉(zhuǎn)型過(guò)程中對(duì)政策誤讀導(dǎo)致的金融機(jī)構(gòu)對(duì)整個(gè)區(qū)域融資的“一刀切”現(xiàn)象。據(jù)統(tǒng)計(jì)，山西、內(nèi)蒙古、陜西三地煤炭產(chǎn)量占全國(guó)的 72%，煤炭行業(yè)占山西、內(nèi)蒙古規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額均超過(guò) 45%，河北省鋼鐵行業(yè)占全省規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額的 30% 左右。上述區(qū)域經(jīng)濟(jì)對(duì)煤炭、鋼鐵等行業(yè)的依賴度較高，相關(guān)行業(yè)的融資體量也較大。從債券規(guī)模來(lái)看，山西、內(nèi)蒙古、河北、陜西高碳行業(yè)債券存續(xù)規(guī)模均占全省的 1/4以上，特別是山西，煤炭行業(yè)存續(xù)規(guī)模占比接近六成。相關(guān)區(qū)域本就面臨較大產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型壓力，市場(chǎng)對(duì)“30?60”目標(biāo)的誤讀將通過(guò)沖擊相關(guān)企業(yè)融資影響區(qū)域內(nèi)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展。

　　穩(wěn)定預(yù)期是有序推動(dòng)低碳轉(zhuǎn)型的重要前提，必須防止市場(chǎng)形成羊群效應(yīng)，避免擾亂市場(chǎng)秩序。可從以下幾方面著手：一是有關(guān)部門要盡快制定具體實(shí)施路線圖，在目前總體目標(biāo)下形成工作措施和任務(wù)安排；二是要加強(qiáng)政策解讀，做好與公眾的溝通，及時(shí)澄清“誤讀”，引導(dǎo)市場(chǎng)形成合理預(yù)期；三是加強(qiáng)產(chǎn)業(yè)政策、環(huán)保政策、金融政策協(xié)同，關(guān)注高碳行業(yè)以及各地實(shí)際情況，根據(jù)各地實(shí)際分類施策，避免“一刀切”；四是金融監(jiān)管部門要及時(shí)對(duì)非理性行為進(jìn)行疏導(dǎo)，避免羊群效應(yīng)影響企業(yè)融資和金融市場(chǎng)穩(wěn)定；五是加強(qiáng)金融市場(chǎng)創(chuàng)新，通過(guò)可持續(xù)發(fā)展掛鉤債券等加強(qiáng)對(duì)傳統(tǒng)行業(yè)的轉(zhuǎn)型支持；六是要加快完善中國(guó)碳市場(chǎng)建設(shè)，充分利用價(jià)格信號(hào)引導(dǎo)有序的低碳轉(zhuǎn)型。

　　(本文作者介紹：中國(guó)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)任副秘書長(zhǎng))