文/新浪財經意見領袖（微信公眾號kopleader）專欄作家 陳志龍

　　從北美到香港， 過去這段時間，我們仿佛聽到了冰山碎裂的咔嚓聲——大面積出現量價齊跌，房地產市場全球性恐慌性群體性離場的“踩踏事件”隨時可能發生，這是非常麻煩且糟糕的局面。面對房地產“成魔”的“自運轉”，我們不得不面對的是，我們會不會“面臨一場風暴”，借用次貸危機前美國財長蓋特納的一句話說，“也許我們無法預測下一次危機何時到來，但我們必須做好準備”。房地產經歷了二十年的曠世繁榮，我們都要小心謹慎，要有預案，同時要作最壞的打算。

　　最近，從北美到澳洲，從美國到香港，樓市基本面正在發生劇烈變化。美國全國去年12月份房地產銷量同比大跌11%，跌幅為2016年以來最大。熱點城市加州圣何塞和波士頓的房價下跌，其中圣何塞房價12月大跌逾7%。在香港，90多歲的李嘉誠老先生勸告市民：“今年香港樓市波動會更厲害，買房要量力而行”。話音剛落，《南華早報》報道稱，一位買家放棄在香港山頂購買豪宅，因此損失460萬美元（3610萬港元）的定金。

　　香港樓市驟然降溫的跡象日益明顯。自2003年起，香港房價創造了連續15年上漲的“神話”，這是香港歷時最長的房價上漲周期。如今種種跡象表明，隨著去年4季度以來香港樓市的量價齊跌，延續了永15年的“神話”正在被打破。?

　　房地產是人性貪婪的試金石，人們在利益面前很難擺脫對群體性共識的渴望。股票和房地產泡沫天然具有自我麻痹效應。多年市場持續上漲，財富效應讓多數人都像注射了荷爾蒙，不滅的如夢如幻的財富神話讓他們如鯊魚嗜血般地追逐下一場“輪盤賭”。

　　上世紀80年代后期，韓國席卷全國的房地產熱潮中，韓國地價達到14兆636億美元，僅次于日本（45兆400億美元）和美國（29兆500億美元），居世界第三位。韓國地價是加拿大的6倍，是法國的9倍，而美國和加拿大的國土面積是韓國的大約100倍左右，法國是其5倍左右。而單位土地價格（每坪），韓國是英國的4倍多，是美國的50倍。今天回過頭來看這個數字讓人吃驚，但當時就是真的發生了，一切就像夢一樣。在80年代后期，賣掉韓國土地的話可以買6個面積是其100倍的加拿大，可以買9個面積是它5倍大的法國，或者可以買半個美國。

　　泡沫沸騰的年代，不勞而獲充斥著整個社會，有財閥背景的大企業如三星、樂天、起亞、錦湖、斗山等，更加醉心于房地產業。更糟糕的是，長期迷醉于房地產的畸形發展，各類圈子網絡交織在一起，也成為腐敗的溫床。2005年，韓國國家反腐敗機構的調查報告說，韓國的行賄受賄案件中有55%與建筑業和房地產業相關，公職人員撤職查辦的大部分原因亦與房地產相關。

　　“房地產投機之旅”漫長美妙而愉悅，鑒定房地產泡沫是一件非常棘手的命題。同一個時期的日本，島國民眾長期把 “土地拜物教”奉若神明，市場癲狂的年代，日本人雞血充腦，“JAPAN  IS  NO.1”，“日本人可以說NO”，“日本美元”驕橫地要買下全世界，而這一切都建立在“日本房價永不落”的幻影中。然而，樹不會長到天上去，飲鴆止渴般地縱容房地產業畸形發展，最終留下的是無比悲壯慘烈的歷史畫卷。隨著1991年島國樓市決堤，房價一瀉千里，釀成歷史上最大的房地產泡沫。

　　“東京房價永不跌”的烏托邦“神話”終結，東京房價最高跌幅超6成，大量銀行和地產商倒閉，那些當年傾其一生買房的家庭一夜返貧成為負資產的“溺水者”。那個時期的日本和韓國一樣，因房地產債務而破產的跳樓案激增，十分慘烈。泡沫破滅后，1500萬億日元的市值灰飛煙滅，日本央行審查局1992年初算出房地產誘發的不良債權高達40—50兆（萬億）日元，著名的關于銀行體系危機處置報告《白川報告》因此得名。日本經濟陷入長波的“平成衰退”周期，“日本樓市崩盤的代價超過了二戰戰敗的損失。”這是戰后和平年代沒有過的天文數字般的經濟損失。

　　隨著房地產價格的上漲和重要性提高，金融體系越來越喜歡為房地產提供融資和衍生產品。誕生于1850年的雷曼兄弟本是做棉花經紀生意的，后發展成為華爾街排名很靠前的第4大投資銀行，它主要做次級貸的衍生品交易。閉著眼睛嗨的市場里，那些層出不窮的信用違約調期產品，哪怕是一群牛設計出來的，雷曼都狼吞虎咽。直到2007年10月，市場已經山雨欲來，雷曼兄弟還以54億美元收購上市公司金石弓．史密斯在全美340多個社區擁有88000多套公寓，這是激進的雷曼兄弟生前最大也是最后一筆商業地產投資。當時市況下，雷曼樂觀估計，未來10年，該信托基金可創造超過1.3億美元的利潤，收購它能增厚利潤提振投資人信心。

　　其實，當時的雷曼已是債務高懸，脖子懸在絞架上。該交易完成后，其杠桿率從30多倍激升到70倍，這種高杠桿必然對經營性現金流造成嚴重破壞。如果標的物租金收入下降，幾乎沒有任何風險緩沖余地。根據申請破產文件，破產時雷曼資產約為6390億美元，負債為6130億美元。這就是百年雷曼的結束方式，并非一聲巨響，而是在房地產退潮時的一聲嗚咽。它的破產直接引發了一場超級金融海嘯，把華爾街墜入無邊的黑暗。

　　華爾街大型投行群體無意識地在房地產上的豪賭讓“整個金融體系都在死亡飛行”，“那是金融體系的一場根本性斷裂——可以稱之為巨變——給整個美國社會帶來嚴重損害”。在這個過程中，金融機構公司治理驚人的腐化和不負責任，經營行為激進而魯莽，擁有巨額財富和巨大權力的部門對政策制定者和監管者施加壓力，軟弱無力的監管受到肉麻的吹捧，它們迷信大而不倒，風險敞口不斷擴大，“監管競次”由此發明。金融機構不負責地放貸，被房地產綁架的華爾街“就像希臘神話中的伊卡洛斯，毫無畏懼地飛得更高、離太陽更近，離熔化更快”。

　　在那個瘋狂的時代，不只是雷曼像“唯恐沒有明天似的” 瘋狂搶食，國民金融公司、花旗集團、“兩房”和其他許多商業銀行和投資銀行，它們在抵押貸款和擔保債務憑證業務領域盲目跑馬圈地爭份額。2007年7月，花旗集團和其旗下相關銀行仍在增加杠桿貸款業務，其首席執行官有一句名言今天還在市場廣為流傳，被奉為經典：當音樂停止，事情就會變得復雜。但只要舞曲未終，就必須接著跳要舞。不是嗎？我們都在跳，不跳你就要被趕出局。事后，他向國會調查委員會解釋說，你不跳就意味著讓出市場份額，就沒有利潤，董事會就會讓我卷鋪蓋滾蛋。所以，我明明看到舞場的出口處已經著火冒煙了，我還得繼續跳下去。當時很少有機構愿意退出（曾經給他們帶來巨額利潤的）高杠桿業務，在那場“從（高）價格到（更高）價格的反饋”中，市場情緒被杠桿反饋和杠桿周期放大，價格上漲刺激抵押率和杠桿率升高，它們相互強化形成正反饋，而危機來臨時才知道它是一場夢魘般的游戲。這家世界上最大、最古老、最復雜、最縱橫交錯的金融集團，最終走向危機邊緣，“從瀑布盡頭跌落懸崖”。

　　我們的房地產走過了二十年的流金歲月，這是經典的完整可能又是一個近乎宿命的周期。盡管有過多輪短周期的波動，但幾乎所有參與者都享受到了超級紅利，市場參與者基于過往的經驗和預期，認為“狼永遠不會來”、“這一次完全不一樣”、“沒有人看到將要發生什么，“只要音樂不停，你就只管繼續跳舞，盡興而歸。”市場的沸騰并未遠去，仿佛還在昨天。為給過熱的市場降溫，重點大中城市、中心城市和緊鄰的中小城市采取了嚴格的限購限貸措施，但由于房價的普遍性輪翻上漲已不再局限于官方公布的70個大中城市，三四線城市大規模的棚戶區改造和去庫存也使得地價房價飛漲。許多城市房價甚至一兩年出現100%的上漲，“百億地王”競相破殼，與此同時市場的一些風險訊號也已露頭：曾幾何時，因為參與搖號“搶房”人太多，“日光盤”、“夜光盤”都放在萬人體育場里開盤，上千萬的新房動輒首付八成，由于價格管制和一二級市場倒掛，大中城市的新樓盤一號難求，搖到就是賺到。隨著價格的急速攀升，多家銀行開始相繼加入暫停房貸或者只貸一至二成的惜貸陣營，這都是市場在高位值得警惕的風險信號，但市場并未足夠警惕。

　　對于任何國家，房地產過度膨脹都是非常棘手而危險的宏觀問題。長期以來，我們對其危害程度認識不足。因為整個經濟、投資、信貸對房地產依賴到一種誰都離不了的程度。“它已經成魔，自運轉”。成熟市場多次房地產泡沫崩潰的教訓告訴我們，房地產烏托邦式的繁榮背景下，整個社會的真實資源和財富并沒有新的創造，但資產泡沫的沸騰讓所有人變得自負、自大，公共部門和私人部門都敢于加杠桿，債務水平不斷攀升。這種危險的狂妄自大與不受約束的信貸洪峰相互強化，使得房地產金融成為一頭怪獸——一個足以從內部毀滅經濟的部門。面對這頭怪獸，我們還缺少偉大的馴獸師。

　　所有過往，皆為序曲。歷史的經驗教訓說明，對于靠貨幣堆積和全民投機心態膨脹起來的房地產泡沫來說，房地產的逆變往往就是心理上的 “一轉念”之間——它漲了幾十倍了，它為什么值那么多錢？泡沫破滅總是在一個無法預知的時刻，投資者開始“往下看”，意識到他們原以為會永遠持續的天價根本沒有基本面的支撐，于是便開始拋售，踩踏發生，電光火石，骨牌倒下。中國社會科學院副院長李揚兩年前一句話驚得眾人靈魂出竅，“房地產行業問題突出，金融部門要對未來可能的下跌做準備。”從北美到香港， 過去這段時間，我們仿佛聽到了冰山碎裂的咔嚓聲——大面積出現量價齊跌，房地產市場全球性恐慌性群體性離場的“踩踏事件”隨時可能發生，這是非常麻煩且糟糕的局面。面對房地產“成魔”的“自運轉”，我們不得不面對的是，我們會不會“面臨一場風暴”，借用次貸危機前美國財長蓋特納的一句話說，“也許我們無法預測下一次危機何時到來，但我們必須做好準備”。房地產經歷了二十年的曠世繁榮，我們都要小心謹慎，要有預案，同時要作最壞的打算。

　　(本文作者介紹：南京大學長江產經智庫特聘研究員，高級編輯，財經專欄作家)