核心觀點(diǎn)

　　事件：

　　4月CPI同比4.9%，前值5.0%，市場(chǎng)預(yù)期5.0%；季調(diào)后4月CPI環(huán)比0.4%，前值 0.1%，符合市場(chǎng)預(yù)期；4月核心CPI同比5.5%，前值 5.6%，符合市場(chǎng)預(yù)期；季調(diào)后4月核心CPI環(huán)比 0.4%，前值 0.1%，符合市場(chǎng)預(yù)期。

　　核心觀點(diǎn)：

　　4月美國(guó)通脹環(huán)比增速回升，但同比增速在高基數(shù)下仍延續(xù)回落，基本符合市場(chǎng)預(yù)期。結(jié)構(gòu)來(lái)看，環(huán)比抬頭主要與能源、二手車價(jià)格上漲有關(guān)，而酒店、機(jī)票、外出就餐等服務(wù)價(jià)格環(huán)比增速均出現(xiàn)回落，指向服務(wù)通脹情況緩和，美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩趨勢(shì)進(jìn)一步確認(rèn)。

　　4月美國(guó)通脹數(shù)據(jù)再度回落，將為美聯(lián)儲(chǔ)6月暫停加息提供有力依據(jù)。數(shù)據(jù)發(fā)布后，市場(chǎng)對(duì)6月停止加息、下半年降息的預(yù)期明顯升溫。但我們認(rèn)為，鑒于薪資和房租價(jià)格粘性仍強(qiáng)、二手車價(jià)格階段性反彈，年末通脹較難回落至2%目標(biāo)區(qū)間。較高的通脹數(shù)據(jù)，仍將掣肘美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)降息空間。

　　4月美國(guó)通脹小幅放緩，預(yù)示加息即將結(jié)束。

　　4月美國(guó)CPI環(huán)比自上月的0.1%升至0.4%，同比自5.0%小幅降至4.9%。其中，能源、二手車和卡車價(jià)格環(huán)比回正，對(duì)CPI環(huán)比拉動(dòng)率較上月分別上升0.3、0.1個(gè)百分點(diǎn)。能源價(jià)格方面，4月初，OPEC+意外減產(chǎn)大幅推升油價(jià)，后續(xù)隨海外需求放緩、俄羅斯石油出口保持高位等因素影響，4月下旬起油價(jià)再度回落，目前處在高位震蕩區(qū)間。二手車和卡車價(jià)格，則在連續(xù)9個(gè)月下降后首次上漲。但同期新車價(jià)格出現(xiàn)首次下跌，指向汽車零售市場(chǎng)開(kāi)始走軟。從二手車批發(fā)價(jià)格高頻數(shù)據(jù)看，5月以來(lái)二手車價(jià)格上漲趨勢(shì)開(kāi)始放緩，預(yù)計(jì)在信貸條件收緊、耐用品消費(fèi)降溫的背景下，這一上漲趨勢(shì)較難延續(xù)。

　　同期酒店、機(jī)票、外出就餐等價(jià)格環(huán)比增速均出現(xiàn)回落，指向服務(wù)通脹情況有所緩和，與5月非農(nóng)數(shù)據(jù)透露的線索相一致。4月住房?jī)r(jià)格環(huán)比上漲0.4%，連續(xù)兩個(gè)月環(huán)比放緩，主要受酒店等外宿價(jià)格下跌影響；交通服務(wù)價(jià)格環(huán)比下降0.2%，上月為上升1.4%，主要受機(jī)票價(jià)格下跌影響，結(jié)束連續(xù)兩個(gè)月上漲；與外出就餐相關(guān)的非家庭食品價(jià)格環(huán)比上升0.4%，前三個(gè)月環(huán)比均為0.6%。

　　通脹韌性較強(qiáng)，年內(nèi)降息仍需等待。

　　此前我們?cè)岬剑?月受美國(guó)銀行業(yè)危機(jī)影響，信貸緊縮效應(yīng)使得美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩速度加快，通脹粘性開(kāi)始松動(dòng)，但鑒于薪資和房租價(jià)格粘性仍強(qiáng)、二手車價(jià)格階段性反彈，未來(lái)通脹回落速度仍然偏慢。一是，美國(guó)通脹粘性很大程度上取決于住房?jī)r(jià)格走勢(shì)，盡管3月租金環(huán)比開(kāi)始放緩，但4月暫未進(jìn)一步收斂，仍處在偏高水平，同時(shí)4月美國(guó)新簽房租價(jià)格再度上漲，指向住房市場(chǎng)韌性仍強(qiáng)。二是，勞動(dòng)力市場(chǎng)在放緩趨勢(shì)中展現(xiàn)較強(qiáng)韌性，薪資增速仍然較高，服務(wù)業(yè)時(shí)薪環(huán)比增速?gòu)纳显碌?.2%升至0.5%。

　　因此，為對(duì)抗通脹壓力，預(yù)計(jì)在6月加息結(jié)束后，高利率環(huán)境仍將持續(xù)一段時(shí)間，年內(nèi)降息仍需觀察。從趨勢(shì)上看，受去年二季度高基數(shù)影響，美國(guó)CPI同比大概率在6月回落至4%附近，下半年步入平臺(tái)期，在3%-4%內(nèi)區(qū)間震蕩。因此，較高的通脹數(shù)據(jù)，仍將是美聯(lián)儲(chǔ)下半年開(kāi)啟降息的主要掣肘，市場(chǎng)過(guò)早定價(jià)下半年降息，可能會(huì)使得預(yù)期落空。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期回落；地緣政治形勢(shì)超預(yù)期演變。

　　一、4月美國(guó)通脹小幅放緩，預(yù)示加息即將結(jié)束

　　4月美國(guó)總體通脹環(huán)比增速回升，但同比增速在高基數(shù)支撐下仍延續(xù)回落，基本符合市場(chǎng)預(yù)期。4月美國(guó)CPI環(huán)比自上月的0.1%升至0.4%，符合市場(chǎng)預(yù)期；CPI同比自上月的5.0%小幅降至4.9%，略高于市場(chǎng)預(yù)期的5.0%。4月核心CPI環(huán)比增0.4%，持平于上月；核心同比自上月的5.6%小幅降至5.5%，符合市場(chǎng)預(yù)期。

　　4月CPI環(huán)比增速抬頭主要受能源、二手車價(jià)格上漲影響，而酒店、機(jī)票、外出就餐等粘性價(jià)格環(huán)比增速則出現(xiàn)回落，指向服務(wù)通脹情況有所緩和，美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩趨勢(shì)進(jìn)一步確認(rèn)，這一點(diǎn)與5月非農(nóng)數(shù)據(jù)中休閑和酒店業(yè)新增就業(yè)人數(shù)大幅降溫透露的線索相一致。

　　具體來(lái)看：

　　1）能源價(jià)格環(huán)比上漲0.6%，上月環(huán)比下降3.5%，對(duì)CPI環(huán)比拉動(dòng)率較上月上升0.3個(gè)百分點(diǎn)。4月2日，OPEC+意外宣布，在去年10月減產(chǎn)200萬(wàn)桶/天的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步減產(chǎn)約116萬(wàn)桶/天，帶動(dòng)布倫特原油價(jià)格升至85美元/桶上方。后續(xù)受海外需求放緩、俄羅斯石油出口保持高位等因素影響，4月下旬起油價(jià)再度回落。

　　2）二手車和卡車價(jià)格環(huán)比上漲4.4%，上月為-0.9%，對(duì)CPI環(huán)比拉動(dòng)率較上月上升0.1個(gè)百分點(diǎn)，為連續(xù)9個(gè)月價(jià)格下降后的首次上漲。但同期新車價(jià)格出現(xiàn)首次下跌，環(huán)比下降0.2%，指向汽車零售市場(chǎng)開(kāi)始走軟。從二手車批發(fā)價(jià)格高頻數(shù)據(jù)看，5月以來(lái)二手車價(jià)格上漲趨勢(shì)開(kāi)始放緩，預(yù)計(jì)在信貸條件收緊、耐用品消費(fèi)降溫的背景下，這一上漲趨勢(shì)較難延續(xù)。

　　3）住房?jī)r(jià)格環(huán)比上漲0.4%，上月為0.6%，連續(xù)兩個(gè)月環(huán)比放緩。主要受酒店等外宿價(jià)格下跌影響，4月酒店等外宿價(jià)格環(huán)比下降3.0%，上月環(huán)比上漲2.7%；而租金價(jià)格環(huán)比仍保持在較高水平，其中主要居所租金環(huán)比為0.6%，高于上月的0.5%，業(yè)主等價(jià)租金環(huán)比為0.5%，持平于上月。

　　4）交通服務(wù)價(jià)格環(huán)比下降0.2%，上月為1.4%，主要受機(jī)票價(jià)格下跌影響，4月機(jī)票價(jià)格環(huán)比下降2.6%，結(jié)束連續(xù)兩個(gè)月上漲。

　　5）食品價(jià)格環(huán)比為0%，持平于上月，保持收斂態(tài)勢(shì)。其中，家庭食品價(jià)格環(huán)比下降0.2%，上月環(huán)比下降0.3%；與外出就餐相關(guān)的非家庭食品價(jià)格環(huán)比上升0.4%，而前三個(gè)月環(huán)比均為0.6%。

　　因此，在數(shù)據(jù)發(fā)布后，市場(chǎng)對(duì)6月停止加息、下半年降息的預(yù)期明顯升溫，美債利率大幅下行、美元指數(shù)回落、黃金價(jià)格上漲，美股轉(zhuǎn)為上漲。據(jù)CME FedWatch顯示，通脹數(shù)據(jù)發(fā)布后，6月停止加息的概率升至94%，前一日為79%；7月啟動(dòng)降息的概率為42%，前一日為29%；9月啟動(dòng)降息的概率為51%，前一日為46%。

　　此前在5月FOMC會(huì)議中，美聯(lián)儲(chǔ)暗示基本臨近加息終點(diǎn)，但并未做出暫停加息的決定，依然表示年內(nèi)降息并非一個(gè)合適的選項(xiàng)，謹(jǐn)慎引導(dǎo)市場(chǎng)寬松預(yù)期。目前看，4月美國(guó)通脹數(shù)據(jù)延續(xù)回落，將為美聯(lián)儲(chǔ)6月暫停加息提供有力依據(jù)。

　　二、通脹韌性較強(qiáng)，年內(nèi)降息仍需等待

　　此前在報(bào)告中，我們?cè)岬剑?月受美國(guó)銀行業(yè)危機(jī)影響，信貸緊縮效應(yīng)使得美國(guó)經(jīng)濟(jì)放緩速度加快，通脹粘性開(kāi)始松動(dòng)，但鑒于薪資和房租價(jià)格粘性仍強(qiáng)、二手車價(jià)格反彈，未來(lái)通脹回落速度仍然偏慢。

　　一是，美國(guó)通脹粘性很大程度上取決于住房?jī)r(jià)格走勢(shì)，盡管3月租金環(huán)比有所收斂，但今年2月以來(lái)美國(guó)新簽房租價(jià)格持續(xù)上漲，未來(lái)下行趨勢(shì)和斜率仍需要進(jìn)一步確認(rèn)。目前看，4月CPI租金價(jià)格環(huán)比暫未出現(xiàn)進(jìn)一步收斂，仍處在偏高水平，同時(shí)4月美國(guó)新簽房租價(jià)格再度上漲，指向住房市場(chǎng)韌性仍強(qiáng)。

　　二是，勞動(dòng)力市場(chǎng)在放緩趨勢(shì)中展現(xiàn)較強(qiáng)韌性，薪資增速仍然較高。4月時(shí)薪環(huán)比增長(zhǎng)0.5%，高于預(yù)期和前值的0.3%。其中，商品生產(chǎn)時(shí)薪環(huán)比增速相對(duì)于3月小幅回落，而服務(wù)業(yè)時(shí)薪環(huán)比增速則從0.2%大幅走闊至0.5%。

　　 因此，為對(duì)抗通脹壓力，預(yù)計(jì)在6月加息結(jié)束后，高利率環(huán)境仍將持續(xù)一段時(shí)間，年內(nèi)降息仍需觀察。從趨勢(shì)上看，受去年二季度高基數(shù)影響，美國(guó)CPI同比大概率在6月回落至4%附近，下半年步入平臺(tái)期，在3%至4%區(qū)間內(nèi)震蕩。鑒于薪資和住房?jī)r(jià)格的粘性較強(qiáng)，疊加OPEC持續(xù)維護(hù)高油價(jià)環(huán)境，年末通脹較難回落至2%目標(biāo)區(qū)間。因此，較高的通脹數(shù)據(jù)，仍將是美聯(lián)儲(chǔ)下半年開(kāi)啟降息的主要掣肘，市場(chǎng)過(guò)早定價(jià)下半年降息，可能會(huì)使得預(yù)期大概率落空。

　　三、風(fēng)險(xiǎn)提示

　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)超預(yù)期回落；地緣政治形勢(shì)超預(yù)期演變。

　　(本文作者介紹：光大證券董事總經(jīng)理，首席宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)家，研究所副所長(zhǎng)，早稻田大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，中國(guó)財(cái)政部金融人才庫(kù)專家，中國(guó)金融四十人青年論壇會(huì)員。)