事件： 5月13日，央行公布數據：4月新增人民幣貸款6454億元，同比少增8231億元；4月社會融資規模增量為9102億元，比上年同期少9468億元。4月末，廣義貨幣（M2）余額249.97萬億元，同比增長10.5%，增速分別比上月末和上年同期高0.8個和2.4個百分點；狹義貨幣（M1）余額63.61萬億元，同比增長5.1%，增速比上月末高0.4個百分點，比上年同期低1.1個百分點。

　　簡評如下：

　　一、4月新增人民幣貸款總量大幅走弱。其中，受疫情沖擊及原材料成本上漲等因素影響，企業經營困難加大，投資信心不足，貸款需求偏弱，而且4月票據沖量現象明顯，企業貸款結構也不理想；樓市遇冷疊加疫情沖擊消費，4月居民貸款全面收縮。

　　4月新增人民幣貸款6454億，環比季節性少增約2.48萬億，同比也大幅少增8231億，拖累月末貸款余額增速較上月末下滑0.5個百分點至10.9%，再創2002年3月以來最低。在降準落地，政策層面著力支持“新增貸款保持適度增長”的背景下，4月新增信貸總量表現大幅走弱，主要原因在于國內疫情反彈對投資、消費、生產等經濟活動造成明顯負面擾動，疊加要素短缺、原材料等生產成本上漲等因素加劇企業經營困難，以及房地產市場仍處下行過程，企業和居民部門的有效融資需求均明顯下降。另外，年初信貸沖量現象明顯，一季度新增人民幣貸款同比多增6700億，其中3月同比多增4000億，對后續信貸增長也有一定透支效應。

　　具體來看，企業貸款方面，4月新增企業中長期貸款環比驟降1.08萬億至2652億，同比由上月的多增148億降至少增3953億，反映近期疫情反復、樓市下行背景下，企業投資信心不足，中長期貸款需求萎縮；另外，目前銀行風險偏好較低，更傾向于向企業發放短期貸款。可以看到，4月企業短貸雖季節性負增1948億，環比少增約1.00萬億，但同比少減199億，韌性好于中長期貸款。更為突出的是，4月票據融資環比多增1961億至5148億，同比大幅多增2437億。這與當月票據利率大幅下行，且與銀行同業存單利率“倒掛”幅度加大相印證，表明在政策面鼓勵銀行加大對實體經濟信貸支持力度，但4月企業有效貸款需求大幅萎縮的情況下，銀行更加依靠票據沖量來滿足監管要求。

　　居民貸款方面，4月居民貸款負增2170億，繼今年2月后再度出現單月負增局面，大幅低于上月值7539億和上年同期值5283億。根據央行公布的數據，4月住房貸款負增605億，同比少增4022億；不含住房貸款的消費貸負增1044億，同比少增1861億；經營貸少增521億，同比少增1569億。由此可以推斷，4月以按揭貸款為主的居民中長期貸款和以消費貸、經營貸為主的居民短貸均處于同比負增狀態，背后的主要原因是房地產市場仍在降溫——4月30大中城市商品房成交面積同比下降54.2%，降幅較3月進一步擴大7.4個百分點，以及疫情對居民消費和經營活動的負面擾動在4月進一步加深。

　　二、4月新增社融總量明顯低于市場預期，主要受投向實體經濟的人民幣貸款、表外票據融資和外幣貸款三項拖累；同時，因當月地方債發行節奏暫緩以及城投融資監管政策依然偏緊，政府債券融資和企業債券融資未能對社融總量產生明顯正向拉動。

　　4月新增社融9102億，環比少增約3.74萬億，同比少增9468億，拖累月末社融存量同比增速較上月末放緩0.4個百分點至10.2%。4月新增社融總量表現不佳主要受投向實體經濟的人民幣貸款、表外票據融資和外幣貸款三項拖累。其中，表外票據融資負增2557億，環比多減2844億，同比多減405億。我們注意到4月開票量雖環比減少但同比增加，故表外票據融資同比多減主要由票據貼現高增、表外票據更多轉移到表內所致。4月外幣貸款負增760億，環比多減999億，同比多減488億，與近期人民幣貶值預期升溫有關。

　　其他分項中，今年提前下達的新增地方債額度在1-3月已發行超85%，4月地方債發行節奏暫緩，當月政府債券融資環比少增3162億，但同比仍小幅多增173億；4月企業債券融資表現平穩，環比、同比僅小幅少增，但考慮到債券發行主體基本為抗風險能力較強或承擔逆周期調節任務的大型國有企業和城投平臺，當前企業債券融資表現并不強，主要原因是城投融資監管政策依然偏緊，加之目前市場風險偏好較低，地產債發行繼續受阻；不過，去年底資管新規過渡期延長期到期后，委托貸款和信托貸款壓降效應緩解，4月這兩項同比分別少減211億和713億。

　　三、4月末M2和M1增速上揚，主要是上年同期基數下行所致，不代表寬信用狀況改善。

　　4月末M2同比增速為10.5%，較上月末大幅上揚0.8個百分點。在新增信貸低迷，不利于存款派生的背景下，主要原因來自上年同期基數大幅走低1.3個百分點。由此，4月M2增速加快更多具有被動上行性質，不代表寬信用狀況改善。4月末M1同比增速為5.1%，較上月末加快0.4個百分點，主要原因同樣來自上年同期基數明顯走低。當前M1同比處于明顯偏低水平，這一方面與樓市處于寒潮期直接相關，另一方面，當前經濟下行壓力較大，企業經營和投資活動較弱，也是M1增速持續處于低位的重要原因。

　　展望未來，面對國內外因素疊加導致經濟下行壓力進一步加大的局面，貨幣政策增量政策工具有望較快推出，可能主要包括兩個部分：一是結構性政策顯著加碼，其中支小再貸款規模會進一步擴大，并適時出臺類似2020年的專項再貸款再貼現計劃。這主要是對受疫情嚴重沖擊的行業、企業實施精準扶持，穩定就業市場。二是新一輪降息降準有望落地，進而推動貸款利率在較低水平基礎上進一步下行。這是解決當前企業和居民貸款需求不足問題的關鍵所在。

　　我們判斷，二季度MLF利率將再度下調10個基點，存準率也有望下調0.5個百分點。以上舉措最快有可能在5月落地——關注下周一（5月16日）MLF操作。現在基本到了該出手的時候。一方面，在經濟下行壓力加大階段，降息降準結合金融機構讓利減費，能夠較大幅度降低實體經濟融資成本，激發企業融資需求，推動新增貸款、社融規模擴張，充分發揮貨幣政策的逆周期調節作用。另一方面，降息也有助于扭轉樓市預期，推動房地產市場在年中前后出現止跌回暖勢頭。這是緩解當前經濟下行壓力的一個重要著力點。我們判斷，年內國內整體通脹形勢溫和可控，人民幣匯率彈性空間較大，海外金融環境收緊不會對國內貨幣政策適度寬松形成實質性掣肘。

　　最后，為了切實提振新增貸款需求，除了繼續加大對制造業的貸款投放力度外，我們判斷金融機構對房企和城投平臺的信貸額度有可能進一步放松。

　　根據以往規律，5月新增信貸、社融規模通常與4月基本相當，但近期上海等地疫情已轉入回落階段，企業復工復產加速，加之增量宏觀政策工具有望較快落地，我們判斷今年5月新增信貸、社融規模將明顯高于4月，同比也會出現多增，并帶動各項貸款余額增速由降轉升，寬貨幣有望實質性向寬信用傳導。歷史規律顯示，在2008年以來的近4輪穩增長過程中，都伴隨著貸款余額增速階段性上揚。我們判斷，本輪穩增長過程也不會有例外，而且當前有充分的政策空間予以保障。這也是完成今年經濟增長目標的關鍵支撐。

　　(本文作者介紹：清華大學公共管理學博士，東方金誠首席宏觀分析師。)