文/新浪財經意見領袖專欄作家 管清友

 

　　01

　　大國博弈離不開貨幣國際化，貨幣國際化需要滿足三個條件

　　如果梳理過去幾百年的歷史，從大國興衰、國運之爭的角度，會發現很有意思的脈絡，大國霸權興衰與貨幣地位密切相關。從貨幣角度理解國家之間的變化，對于企業和個人來說，都是至關重要的，因為涉及到很多長遠的謀劃，不僅僅是一個短期的資產配置。

　　英國應該是全球第一個霸權國家，因為它有巨大的工業生產能力和巨大的外貿順差。這個日不落帝國通過殖民地的形式巨大的海外市場，有市場，有順差，有工業生產能力。

　　后來英國開始衰落了，美國還沒有接上，一戰和二戰德國和日本分別去挑戰英語系國家，試圖改變當時的世界秩序，結果均以失敗告終。

　　從國家之間的變化來看，一戰、二戰解決了德國的問題，英美等英語系國家認為德國可以崛起，但是必須是個二流國家，不可以和英美一樣成為一流國家。所以在一戰、二戰過程中，英國摁住了德國，但是沒想到美國起來了。

　　在19世紀下半葉，美國的工業生產能力就已經開始超過英國了。但接替霸權是二戰以后的事情，前后經歷了大概半個世紀，50年左右的時間。

　　后面我們熟悉的鄰居日本，不斷崛起，也想重復德國的路徑，挑戰當時的世界秩序，想要和德國結盟，但也失敗了，最終日本在二戰中被摁住了，從此陷入到現在這種狀態。

　　不難發現，大國博弈和霸權交替的過程中，需要有市場，有順差，有工業生產能力，還有一戰、二戰等很多重大事件發生，這是一條很重要的線索。

　　還有另外一條線索，大國的崛起也少不了本幣國際化的助力。英國正好趕上了第一波化石能源煤炭的使用，英國又是主要的煤炭出國口，在這個過程中實現了英鎊的國際化。美元一開始國際化，確實受益于石油的出口，包括大宗物資和工業產品的出口。在19世紀下半葉和20世紀前半葉的時候，美國是世界上主要的石油出口國。煤炭、石油在出口當中作為一種大宗物資，支持了本幣的國際化。

　　所以大家看到了英鎊-煤炭、美元-石油的說法，也有很多人寄希望于通過碳中和、碳減排產生碳貨幣，這個碳貨幣有可能是人民幣國際化一次重大的機會。當然人民幣國際化可能也伴隨著中國超越美國成為全球霸權國家的過程。

　　一個國家的崛起，或者說貨幣的國際化，大概有幾個條件，第一是有殖民地，也就是有龐大的海外市場。第二是有強大的工業生產能力。第三是有龐大的外貿順差。英國三者都有，美國工業生產能力和順差都有，但是沒有殖民地，它充分地利用了一戰和二戰的機會，建立了全球市場，也就是現在的全球自由貿易體系，同時還有馬歇爾計劃，而且在此之前，美元國際化已經完成了。美國在和英國的競爭過程當中，形成了一個全球市場，不需要通過殖民地了。

　　德國和日本的路徑相似，但市場空間不夠大。德國希特勒時期，也特別提到“要為德意志民族爭奪生存空間”，這個生存空間是復雜的，涵蓋多個維度，可能包括戰略空間、市場空間甚至話語權。日本試圖建立大東亞共榮圈，不只是想侵略中國，事實上它是要復制英國和德國的殖民地模式，拿到市場。日本明治維新以后的工業生產能力和順差已經具備了非常大的實力，唯一需要的是全球市場，需要殖民地。但是大東亞共榮的新世界秩序沒有構建完成，被英語系國家摁住了。

　　回到中國，未來10年為什么重要？我們大概處在和當年美國、德國、日本幾乎相同的一個重大的戰略方向性的選擇和國運的選擇時點。第一，工業生產能力沒得說，已經超過美國了；第二，有龐大的順差，成為世界工廠，向全球出口商品，這個沒有問題；第三，現在需要市場，而且不能打仗，核恐怖平衡時代，打不了仗了，大家都有核武器，沒法打仗，我們也沒法搞殖民地。現在我們在全球市場全球貿易額，已經占到了40%，幾乎到了天花板，現有的幾乎沒法再擴大了。怎么擴大？那就挖掘潛力。所以才有了 “一帶一路”倡議。從這個角度來講“一帶一路”必然要干的，也是高瞻遠矚、高屋建瓴提出來的。

　　過去幾年還有人認為 “一帶一路”引發了美國對我們過早的關注。現在從這個角度來講，提也好，不提也好，美國都會關注你，因為想要像收拾英國、德國、日本一樣把你摁住了。

　　2018年中美貿易戰開啟后，我也發現分析大國之間的關系的變化，以及歷史上的脈絡，要從國際關系的變化，大國之間的變化，特別是歷史縱深去看待這些問題，這樣會更全面。

　　02

　　貨幣寬松和資產泡沫在博弈，流動性拐點至關重要

　　貨幣寬松是金融市場這幾年一直在討論的問題，討論了很長時間，但沒有定論的。全球已進入未知的貨幣環境和金融環境，這些東西在教科書上是沒有的。實踐遠遠領先于理論，而且實踐走出了和我們原來說理論上的一些東西完全不一樣的道路。

　　短期政策寬松的邊界和資產泡沫的極限，這兩種力量仍然在博弈。現在實際上是有爭論的，大部分人認為是貨幣政策寬松是有極限的，也有一部分人認為，其實是沒有極限的，就好比樹不能長到天上去，但可以在樹下放一個鼓風機，不斷地給它吹風。現在還沒有定論，我更加傾向于寬松還是有邊界的。流動性拐點是2021年市場最關注的問題。近期股市出現了劇烈地下跌，抱團股瓦解，出現了殺股指的情況都與此相關。

　　歐洲、美國、日本仍然處于非常態化軌道，但中國實際上是在考慮貨幣政策要重新回歸正常化，主要是有這么幾個原因：

　　第一個原因，疫苗成效初顯，全球疫情基本得到控制。從新增病例角度來講，已經連續6周出現下降了。中美之間下一輪的競爭，可能是在疫苗領域展開。因為從去年疫情開始，從控制疫情的角度來講，中國行政化防控疫情的手段算是優于美國，這里面有國情也有文化的因素。

　　美國新政府上任以后，處置疫情的辦法和特朗普是明顯不同，疫苗開始大規模接種。從疫苗接種規模來看，中美當然在全球是領先的。但相對于美國來講，我們接種的速度和規模，現在有點處于劣勢。一個很重要的科學上的問題在于疫苗是需要大樣本的，我們的樣本是嚴重不足的，疫苗迭代就會受到影響，這也是我們要加速在東歐和非洲去推廣中國疫苗很重要的一個原因，當然也是幫助世界了。

　　中美之間疫苗的競爭才剛剛開始。假設一種情況，美國的疫苗是滅活疫苗，如果勝出，那在抗疫的第二階段，馬上就面臨要用美國疫苗的問題，美國在第二階段可能勝出了。

　　第二個原因，全球經濟持續復蘇，中國一季度增速將創下新高。從貨幣政策的角度來講，全球疫情得到有效控制，疫苗的成效開始顯現，意味著經濟復蘇的可能性越來越大了。目前來看，2021年全球出現同步復蘇應該是大概率事件。復蘇的政策含義在于，中央銀行不用再那么放水了，可以稍微收一收了，因為放水一定會帶來一系列的問題。

　　從宏觀數據來看，今年全年中國可能仍然能夠領先世界，從宏觀數據上來講，特別是上半年，因為去年的基數比較低，今年一季度大概會創下新高，會在16%以上。再加上我們一輪又一輪地控制住疫情，復蘇的數據仍然是比較好看的，全年很多機構預測大概是在8%以上。當然這里面有一個問題，就是幸存者偏差，簡而言之就是沒來的舉手，存在統計數據的差距。疫情對于中國中小企業的沖擊，實際上是非常嚴重的。從社會階層維度來看，脆弱群體受到的沖擊其實是非常大的。

　　第三個原因，大宗商品全面上漲，全球通脹預期升溫。從去年四季度以來，大宗商品行業開始漲價，已經持續了一個季度了。上游原材料漲價，對處在中下游的企業，其實壓力是很大的。經濟復蘇的預期，以及上游產品漲價，現在是比較確定的。大宗漲價必然帶來通貨膨脹預期。

　　很多人可能會問，為什么2008年以后沒有出現明顯的通貨膨脹？其實從2008年以后，漲價主要表現在資產上，股價上、房價上，而不是表現在一般消費品上。雖然也出現過 “蒜你狠”“豆你玩”這種現象，但是問題不大，整體的一般消費品漲價的幅度都不算大。資金越來越多地流向資產市場，這是2008年以后的現象。

　　這次為什么很多人在擔心通貨膨脹？2008年以后，大家知道歐美日都做了QE，中國也做了QE，2008年以后中國做過三輪大寬松，分別是2009年、2012年、2014年，2009年是4萬億，2012年是為了保經濟增長7.5%，溫家寶總理那屆政府最后做的一輪寬松。2014年是是為了保7%，這一輪寬松事實上造成了大水漫灌的局面，是始料未及的。

　　大家去看看身邊出現問題的企業，主要是高杠桿，根源是寬松。因為整體宏觀政策的寬松，會導致財富幻覺和能力幻覺。企業家要抓住機會，銀根這么松，借錢這么便宜，資本市場還有很多事情可以做，并購重組、市值管理，股權激勵等，是個正常的企業家都會干這個事情，結局大家也都看到了。

　　回到大宗商品漲價這個問題上，這次可能會出現通貨膨脹可能有兩個原因：

　　第一個，一般消費品之所以不漲價，是因為全世界都進入到了一個工業生產能力無限的狀態，從PPI傳遞到CPI上，這個周期大大拉長，甚至很難傳遞過去。這一輪通貨膨脹首先是從上游產品漲價，中下游已經強烈地感受到了這種漲價的壓力了，因為上游產品，由于它的資源特性，它的生產規模是有天花板的。

　　當然這個也不足以說明為什么這次上游漲價這么厲害，更重要的這一端是流動性這一端，或者說貨幣這一端。現在貨幣的寬松幅度，要遠比2008年以后歷次寬松要大得多得多。從各國中央銀行的資產負債表上看，這一輪放水，特別是2020年疫情以后這一輪放水，幾乎是斜著增長上去的。

　　大宗商品漲價還沒有漲完，它總要有個極限，因為一旦是價格過高以后，擠壓了中下游，因為現在已經開始擠壓中下游，甚至影響到經濟復蘇，就會出現滯脹風險，所以大宗商品價格不可能漲到天上去。

　　簡而言之，這輪通脹壓力的主要原因，我們可以簡單地總結為，放水放得太多了，以至于比2008年那一輪還要猛。所以通脹壓力起來了。關于全球通脹，就是水放得太多了，以至于無處安防。

　　第四個原因，核心資產變得擁擠，資產泡沫值得高度警惕。這兩年以來，大家對核心資產這個邏輯已經形成共識。從股票角度來看，中美的股指在2020年都很好，估值分位數都在90%以上，現在確實有估值過高的問題。

　　A股泡沫化其實是比美國還要嚴重的，美國雖然有泡沫，但它真的有業績支撐。A股泡沫化，有一部分有業績支撐，有一部分是沒有的。從估值這個角度來講，美國股市別看它漲了十幾年了，去年又有一個V型的反轉。美國股市的堅實程度，比我們A股要扎實。

　　當然再好的公司，價格太貴，它也不是個好公司，一級市場、二級市場投資都是一個道理。去年年底很多公募和私募機構開始減持白酒，減持新能源汽車，這些產業鏈上的股票確實是掙到錢了，但現在有些高估了。

　　從房價的角度，去年深圳、上海、寧波、杭州幾個城市房價大漲引發調控。美國的樓市在過去一年里也極其火爆，逆勢上漲9%，創下2006年以來新高。首爾很多樓盤去年都是漲了一倍的。巨量的資金涌入到金融市場以后的結果就是股票漲、房子漲，漲到你懷疑人生，然后面臨著被高估，大家開始不大敢買了，要先兌現一部分盈利，現在大概是這么一種狀態。

　　這個資產價格對于中央銀行來講也是貨幣政策比較重要的一個判斷，或者說轉化貨幣政策的依據。盡管我們看到現任的美聯儲主席，包括現任的美國財長耶倫，說資產價格沒什么泡沫，也不是特別關心，只關心經濟復蘇、通脹，通脹也不高。

　　但是問題在于，美聯儲的這種表態，以及它未來可能打出來的政策組合拳，包括1.9萬億最新的經濟刺激計劃，都已經在金融市場的預期之內了。金融市場特別是二級市場一個重要的特點是要符合自己的預期，如果說市場有進一步的表現，就是政策操作超出原來的預期，會有一個非常明顯的預期差現象的。現在1.9萬億很好，但是基本上是在預期之內，最好的情況我預期到了，不可能比現在更好了。而且越來越多的投資者在房價和股價出現大漲后，甚至說出現一定泡沫化的情況之下，大家覺得估值過高了。越來越多的人開始覺得，風險開始變大。盡管音樂還沒有停，但是不可能比現在的聲音更大了，只能變小，就是邊際上的收縮。

　　03

　　資產價格上漲會引發貨幣當局的警覺，中美會如何選擇？

　　中國貨幣當局對于資產價格是非常警惕的，有兩個原因，第一個是我們過去十幾年出現了三輪大寬松，我們有深刻的教訓。第二個是我們試圖避免當年日本的教訓，日本央行為抑制房價暴漲，提高貸款資金成本。最終1991年日本房價出現斷崖式下跌，東京的房價下跌了65%，日本經濟也陷入了失去的三十年。

　　但也要注意，這次寬松后全球央行的選擇和2008年以后是不一樣的，2008年我們都經歷過，雷曼兄弟破產，美聯儲是通過刺破資產泡沫來避免未來可能更大的危機。這是有中央銀行以來，中央銀行一貫的做法，發現資產泡沫后，要避免后面更大的金融風險，要主動去刺破泡沫。

　　美國2008年次貸危機，如果美聯儲當時采取今天這樣的做法，不會發生次貸危機。中國也有刺破資產泡沫經歷，政策上是從2016年7月份中央政治局會議明確要求抑制資產泡沫開始，行動上是從2017年強化機構監管開始，龐氏金融開始崩塌，一直延續到現在。

　　現在中央銀行都形成共識，除了中國，就中國現在跟歐美日是完全不同的。2017年中國開始主動刺破金融泡沫，但歐美日在2015年，以美聯儲為代表，做過一次貨幣政策常態化的努力，最終失敗了。2015年對于中國金融是個重要的節點，發生了股災，股災引發了上層對于整個金融系統的警覺。之后上層開始重視金融，不是說它重要性變了，是因為它危害性太大了，股災相信大家還心有余悸。主要是因為這些年由于金融創新紛紛突破了分業經營、分業監管的框架，形成了巨大的金融監管漏洞。

　　所以后來強化統籌監管，成立國務院金融穩定發展委員會， 2017年以后整個金融環境大幅度收緊。所以2015年是個節點，股災，包括中國的金融系統發生了翻天覆地的變化。

　　04

　　政策是一個巨大的變量和風險，企業家要有這種意識

　　根據我自己的觀察，領導們對于金融的看法發生了非常大的改變，搞金融的這些年賺了太多不該賺的錢，要整頓，這也是后來我們看到P2P也好，一些機構開始出問題，跟政策的轉向有關系。

　　中國的政策無論是金融監管政策還是其他政策，對于做企業來講永遠是一個巨大的變量和風險，甚至說它帶給你的風險比帶給你的機會更多。企業家要永遠意識到，一定要保持跟黨中央一致，要會看政策，而且最好是先人一步。

　　2017年的時候，企業家基本上分三類人：第一類是對當時的轉向有一點認識，有一點體會，但說不好，因為當時剛剛露出端倪。大家知道這種金融政策的變化，對于高杠桿企業，對于強周期行業，影響是最大的。如果你能夠先人一步，就相對比較從容，這也是有的。他們相對比較早地做了比如債務期限的重新安排，有些債可能先還了，實際上這是流動性管理和財務安排。

　　第二類是人沒有意識到，而且企業的慣性讓你意識到了也無法及時地扭轉，開始出現風險的時候就是壯士斷腕。典型的比如王健林的萬達，我認為王健林2017年做的是完全正確的，沒有那次三下五除二處置資產，他今天更難受，也有可能不存在了。

　　第三類是沒調，調不過來，慣性，也沒有意識到。我印象特別深，因為我從機構離開以后，有些上市公司也跟我拋出橄欖枝，說希望我到他們那兒去。我跟幾個老板聊過，聊完了以后，我最后決定放棄了。有一部分企業家仍然是生活在自己過去成功的經驗當中，對于市場以及政策的變化缺乏感知。所以我自己體會，無論是做多大的企業，永遠要保持對于市場一線情況，對于政策信息的敏感度和判斷力。

　　05

　　2015年以后，歐美日貨幣政策的指導思路發生了根本變化

　　戳破泡沫的過程，緊縮的過程，對所有企業都很難受，沒有人喜歡緊縮，大家都喜歡寬松。盡管我們從思想意識當中可以意識到寬松的長期后果，但是人們仍然喜歡寬松。

　　中國從2017年開始緊縮，戳破泡沫，現在回過頭去看，我們實際上是運氣非常好地抓住了一個時間窗口，同時用釋放局部風險的方式，避免了一場系統性風險。這個時間窗口就是從2017年年初到2018年年初，我當時還寫過“遲到的出清”，第二部分就寫得非常清楚，難得的窗口。

　　我們當時意識到什么問題呢？如果我們從2017年開始調整，用一年左右的時間可以調整的話，2018年如果美聯儲如果大力度推動貨幣政策常態化，甚至加息，對于我們來講，是一個千載難逢的機會。如果說我們仍然面臨資產泡沫，美聯儲開始加息，就會面臨資本流出的問題，面臨內部泡沫破裂的巨大沖擊。所以從2017年到2018年，這個時間窗口現在看抓得挺好。但是沒想到2018年比美國貨幣政策常態化更嚴重的問題就是貿易戰，2018年全球股市包括中國股市大家應該還歷歷在目，非常慘烈。

　　所以現在看非常險，2017年年初到2018年年初，這一年中國開始強化金融監管，很多金融創新，其實被叫停，P2P被整體地一網打盡，一些機構的風險也開始處置，慢慢地監管一些商業銀行等等，這是我們在2017年以后看到的，那一年非常重要。從這個角度來講，以金融監管當局的態度還是非常厲害的，頂住了壓力，而且抓住了關鍵的時間窗口，現在想想還是挺后怕的。

　　而歐美日在2008年以后看到了過去中央銀行刺破泡沫的惡果，因為刺破泡沫會引發危機，這個攤子不好收拾。因為一旦加息，想讓整個貨幣政策回歸正常狀態，扭轉過去寬松過度的趨勢，整個資產價格、資本市場就會快速反應。資產價格的下跌又進一步影響投資者的消費，引發一系列的金融風險，進而引發影響經濟復蘇，這就是歐美日現在的情況。

　　所以我們看到中國主動刺破了泡沫，而歐美日回歸貨幣政策常態化失敗，也不敢再去刺破泡沫，甚至美聯儲主席鮑威爾說，資產價格沒什么泡沫。2015年以后，歐美日特別是美國貨幣政策的指導思路發生變化了，貨幣政策的指導思想和操作方式發生變化了。

　　06

　　貨幣政策涉及戰略和國運問題，中國該效仿歐美日踐行MMT？

　　事實上歐洲、美國、日本都在踐行MMT，就是我們講的現代貨幣理論，這個東西教科書上沒有，而中國依然是在傳統的貨幣政策框架里面。

　　全球貨幣政策上出現了平行世界，外部世界是MMT，實際上就是直升飛機撒錢，它的要義在兩個層面，第一，中央銀行給金融機構流動性，第二是財政部給老百姓發錢，這就是美國在疫情以后干的事情。美聯儲幾乎可以無底線地給金融機構錢，財政部是給老百姓發真金白銀的，尤其第二條非常重要，它不僅是給金融機構錢，也給老百姓錢，所以美國在疫情以后，美國老百姓的儲蓄率大幅提高。因為錢發了之后沒法消費，出不去，過去很多美國人很大宗的消費是旅游，出不去，那只好把錢存起來，有部分人就把美國政府發的錢買股票了。

　　這就引發了很大的分歧，中國國內學界分歧也很大。一部分認為，人家也寬松，我們憑什么不寬松，人家在放水，我們不放水，這樣我們就吃虧。我們40年辛辛苦苦攢下了3萬億外匯儲備，美國政府疫情以后發了3萬多億，相當于稀釋了我們的資產。我們不放水，現在國內甚至很多頂級經濟學家都在討論這個問題，甚至主張中國也要嘗試放水，以社科院的余永定教授為代表。

　　另一部分，包括現在重要的貨幣當局主要領導，基本上還是珍惜來之不易的貨幣政策常態化的時間，利用這個時間迅速地進行結構化改革，不想走MMT這個路徑。

　　在美國日本歐洲都實踐MMT理論的背景之下，中國現在常態化的貨幣政策思路，不僅是影響短期資產價格的問題，長期還涉及到人民幣的國際化，涉及到中美兩國的博弈。其實用一個大家熟悉的詞叫新的貨幣戰爭。盡管我不同意陰謀論貨幣戰爭，但是現在貨幣戰爭這個問題不是個陰謀論，是個陽謀，涉及到長遠的戰略問題和國運問題。

　　07

　　全球貨幣政策以鄰為壑，美國是典型的“渣男”

　　全球的貨幣政策出現了平行世界，可以借用貿易上的一個詞叫以鄰為壑，就各搞各的，哪怕我對你造成了傷害。貿易上就是這樣，經濟一不好，大家就搞貿易保護主義，哪怕我傷害了你。所以從全球貨幣政策角度，美國就是個典型的“渣男”，傷害了一個又一個，完了以后還向全球征收所謂的鑄幣稅。

　　世界是無政府主義世界，和一個國家不一樣，沒有一個統一的世界政府。聯合國也主要是協調一些安全問題等重大事情，而且經常沒法協調，就像大戶人家，沒有大家長，就是兄弟們組建了一個委員會，所以貨幣政策以鄰為壑，而且沒有辦法。

　　美國這個“渣男”的影響力還比較大，有點像什么呢？貿易戰就相當于他要和你分手，完了以后他現在還搞出了一系列的傷害你的舉動，比如貨幣政策、征收關稅等。你特別不愿意跟他在一起，但是他對你影響力還特別大，你對他還有那么一點點初戀的感覺，這就很麻煩。這個世界就是這么不公平，渣男對你影響還特別大，你還沒有辦法。

　　按說其實大國之間應該去協調貨幣政策，特別是在國家貨幣基金組織、世界銀行這些國際平臺上，特別是G20，應該協調這些事情，但是沒有組織去協調，也協調不了。大家要注意這個現象，其實2008年的時候是可以協調的，主要是要靠中國和美國，2008年中美聯手應對金融危機。所以中美聯手是2008年能夠迅速走出危機非常重要的原因。但這次倆人徹底分了，而且在爭財產。美國說你過去關稅拿我拿得多了，現在得還給我。這就是“渣男”，戀愛的時候買的東西，怎么能要回去呢？當然我們也得適當得給一點。

　　國家貨幣領域的“渣男”現象，以鄰為壑，對我們傷害挺大的。因為它這么放水，稀釋我們在美的資產不說，還給我們造成了非常大的壓力。不得不承認一個現實，中國的股票市場的定價權，現在是掌握在外資手里的。抱團的大白馬股，北上資金、國際機構先買，買完了之后國內機構一看挺好就跟著買，結果就出現了抱團，給人家接個盤。后面外資覺得賺得差不多了就開始撤退，我們一看不能抱團了就慢慢瓦解了。所以股市上有一個很有意思的現象，每當大陸資金喊出要爭奪香港股市的定價權的時候，就是我們后院起火的時候。去年年底很多基金經理喊出了“跨過深圳河，爭奪定價權”，結果港股定價權沒爭到，國內的定價權沒有了，其實本來也不在我們手里面。

　　08

　　美聯儲被華爾街綁架，中國需要更多考慮中低收入群體

　　現在來看，美聯儲不會去主動刺破泡沫，除了貨幣政策操作思路上的變化，針對以前的經驗教訓之外，還有一個我覺得是有點被華爾街綁架了。這個“綁架”不一定是要怎么著，通過各種言論、信息，包括市場的波動，會影響美聯儲的貨幣決策。

　　其實貨幣政策具有強烈的階級性，可以說大家都是偏愛寬松的，但寬松政策天然是有利于富人的，天然是不利于窮人的。很簡單，寬松的環境之下，富人群體第一桶金已經有了，可以加杠桿，有更多的機構可以給富人服務。所以寬松政策一定會帶來愈演愈烈的社會財富的巨大差距。這不是個理論問題，這是個現實問題，已經如此。富人群體，美國也好，中國也好，占整個社會財富的比重越來越高。從二八現象到2和98的現象，原來是20%的人占有80%的財富，現在是2%的人占有98%的財富，社會的財富差距愈演愈烈。

　　當然剛才也找到了原因，貨幣政策的指導思想、操作思路，還有來自于金融市場的綁架，中國的金融市場其實一定程度上也綁架了中央銀行，只不過我們和美國的體制機制不一樣，沒有綁得那么深。我們是無產階級政權，人均水平比較低，6億人每月收入只有1000元。

　　在這種水平下，中國的貨幣政策就不可能不去考慮中低收入群體的感受，我們會比美國更加重視通貨膨脹。再加上2020年，疫情對于中小企業的沖擊幾乎是摧毀性的，更需要政策支持。

　　2020年美國人比我們多做了一個事情，我個人認為是我們應該做很遺憾沒有做的，就是MMT理論的第二個層面，財政部是真的要發債，然后真金白銀打到每個人的賬戶里的。

　　去年一開始我也是給有關方面建議，這2萬億國債，是不是可以發3萬億，專門把這1萬億拿出來，就是給中低收入群體發錢，直接發現金，正好剛做完扶貧，底數也清楚。光發發消費券，效果只是短時間的。很多人說現金發了以后，老百姓也不消費，中低收入群體不愿意消費，要存起來就讓他存起來，我個人覺得還是應該直接給老百姓發錢。

　　美國現在對通脹容忍度較高，主要是給老百姓發了錢了，能夠相當大程度上抵御通脹，特別是中低收入群體。美國財政轉移支付力度加大，居民收入不降反增。我們不一樣，我們一方面中小企業受到沖擊，另一方面很多人才剛剛脫離貧困線，對通脹的這種感受是不一樣的。

　　我們的貨幣寬松環境主要是為了保投資、保就業，整體杠桿率再度回升，效果是相對比較間接的。但前三個季度城鎮居民人均可支配收入累積的增幅是負的。我對于這種政策選擇給予充分的理解，但是我認為我們其實還可以更直接一些，更親民一點。

　　09

　　貨幣寬松的極限在哪？短期關注通脹風險

　　現在看，通脹肯定是貨幣寬松一個最重要的制約因素。這次通脹和2008年以后的通脹不同，是一個決定性因素。短期美聯儲對于通脹的容忍度會提高。

　　1月美國PCE價格指數同比1.5%，由于能源品價格回升，環比上升了0.1個百分點。雖然短期走得有些快，還沒到2%，而且鮑威爾說到了2%也沒問題，意思是我可以再往上調調，美聯儲其實是提高了對通貨膨脹的容忍度。

　　中國現在來看通脹問題倒也不算是個大問題，特別是核心CPI的仍然處于非常低的狀態，甚至出現過負增長，通縮的壓力反而更大。

　　從PPI這個角度來講，我們的工業生產和美國的生產都在恢復，美國比我們恢復得更好，中美的PPI走勢基本一致，美國的PPI走勢更好。

　　雖然當前實體通脹風險還相對可控，但需要注意PPI正在向CPI傳導，還有資本市場通脹已經十分明顯，所以金融市場非常敏感，高度關注流動性拐點，這就是我們面臨的短期環境。

　　對于長期的問題，其實認識是很一致的，寬松政策會帶來一系列問題。比如債務危機，貨幣寬松之下，企業家普遍會出現能力幻覺和財富幻覺，中國企業這幾年經歷了幾波，寬松政策害了很多人，本來沒什么事，本來做得挺平穩的，然后高杠桿、高周轉，沒有及時剎車，也很難及時剎車，然后出現了債務危機。而且大家注意到去年年底中央經濟工作會議里面有一個詞提得很重要，叫不急轉彎，貨幣政策不能急轉彎。過去10年就是急轉彎，而且是漂移過彎，轉彎轉得太急了，以至于很多企業出現問題。

　　貧富分化在過去十幾年里面有增無減，當然有技術的原因，有行業的原因，非常重要的原因就是寬松政策，富人更會用杠桿，富人資產膨脹得更快。盡管富人老是一波一波地換，但是富人占有的一個國家，或者說從全世界的維度來看，占有的資產比例越來越高。

　　而貧富分化會產生問題，比如美國在2008年以后出現了占領華爾街運動，美國老百姓對華爾街的反對，憑什么金融危機是你們造成的，你們造成的金融危機影響到我們的就業，你們還得到美國政府的救助，還拿了那么高的年終獎，憑什么我們就吃不上飯了。從一個普通老百姓的維度看他說得一點錯都沒有，但美聯儲從美國政府的角度來看，也只能救助這些大機構，這就是大而不能倒，倒了你也得救它。

　　這種長期的貧富分化，長期的流動性泛濫，會帶來民粹主義盛行。我相信這個事大家都感受到了，美國去年大選之前發生的事情，當然其中也有意識形態的問題，還有前段時間大家看到美國股市上的散戶暴動，就是典型的民粹主義情緒的宣泄。

　　這個時候，社會動蕩，暴動就產生了，大國還好，小國最容易出現問題。美國是現在世界領域的“渣男”，它對我們的傷害還沒那么大，因為我們體量很大。對其他脆弱群體的傷害更大，舉個例子來講，當年中東北非政變是從突尼斯開始。為什么從突尼斯開始？突尼斯的城管打死了一個小商販，引發了突尼斯的所謂街頭運動。為什么會有那么多人上街？因為突尼斯的失業率50%，為什么會出現這么高的失業率？因為發生了2008年的金融危機，美國是受到了影響，但是這些小國受到的影響更大。這幫人火苗一點就開始上街，然后引發了中東北非的燎原大火，進而其他國家插手，出現了顏色革命，這就是上一輪金融危機帶來的后果——民粹主義。

　　當然也會消耗美元信用，但是美國人不怕，因為“渣男”最大的優點就是臉皮厚不要臉。首先它得有不要的資格，美國流動性泛濫，日本更泛濫，歐洲也不強到哪去，大家都放水。現在國際貨幣領域，中國相當于純情少男，因為他們都放水，就我們非常克制。既然歐洲也是渣男，日本也是渣男，日本比美國渣得更厲害，渣男效應互相抵消了。一旦有國際市場的波動，資金還會回到美國。所以雖然美國的寬松消耗美元信用，但是它不怕，因為其他人比他更渣，或者其他人都在渣。

　　這也是國內一部分經濟學家認為我們也應該渣一些，我們也應該放水，他們都放水，我們不放水，我們太吃虧了。在一個渣男林立的世界里面，如果你是個純情少男，你何以自處？這是需要極大的定力，要忍受住很多誘惑的。

　　盡管寬松的長期后果大家都意識到了，就像凱恩斯說的“從長期來看，我們都死了”。還有法國國王路易十五說的“在我死后，哪怕洪水滔天！”，先寬松再說，以后再慢慢解決，這就是我們今天面臨的狀態。

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　　美國十年期國債飆升，短期風險資產波動加劇，建議拉長周期布局

　　看大類資產，一定要學會去看美國十年期國債收益率，這是全球資產定價的錨。

　　第一，美國十年期國債收益率上行已經半年了，但是從中國今年春節前后上行速度開始加速。美國十年期國債收益率影響全球資產價格，一般是有個時間差的。最近全球資產受到壓制，包括中國股市大調整，跟這個確實是有關系的。重要的不在于它上行了幾個BP，而是上行速度太快了。

　　第二，美國十年期國債收益率上行對全球資產的影響，明顯出現結構性分化，高估值風險資產跌得更多。納斯達克代表的美國科技股跌得更多，道瓊斯指數相對穩健。中國也是，節后創業板指七連跌，過去漲得多的抱團股都出現了明顯的調整。

　　第三，美債還有上行空間，風險投資難度加大。去年我們觀察到了美債上行，如果從股票投資角度來講，其實去年三季度末、四季度初就不適合再炒股票了。現在看去年由于全球寬松，股票市場表現最好的是二季度和三季度，其他時間都是垃圾時間，也就是去年股票市場的黃金時間相比以往是比較長的，兩個季度。

　　A股的定價權在最近幾年里面出現了明顯的變化，就是我們的定價權在外資手里面。主要是隨著中國開放，滬港通、深港通這些通道打開，境外資金往往是比境內機構更先知先覺，先跑進來買。比如2019年年初，包括這次，2020年最先抄底中國股市的是境外資金，通過實時資金監測大概可以看出端倪來。回過頭去看，是去年美股這輪反彈基本上是下跌V型反彈開始差不多了以后，外資開始涌向新興市場。這批資金是從去年二季度末開始涌進中國，大規模涌向新興市場。

　　第四，短期美債繼續飆升的可能性不大，通脹預期存有分歧。基于過去的經驗上，十年期美國國債收益率都要上行一百多天，最近這一輪從去年8月份開始，已經上行了100多個BP，未來的空間不大了。大宗商品的漲價、經濟的復蘇，確實會帶來通脹風險。現在大家的分歧在于通脹到底會有多快到來，風險會有多大。目前我們分析從實際的運行這個角度來講沒有那么快，而且經歷了這一輪美國債券收益率的飆升，估計下一階段應該不至于這么快。當然還有一個技術因素，美國有很多程序化交易，一旦觸發程序之后就會出現連鎖交易，交易層面也是美債收益率上行一個很重要的原因。所以從通脹運行角度來講，短期再快速上行的空間確實沒有那么大了。但還有一個挑戰，就是對于美國股市來講，寬松的預期基本上被打滿了。

　　第五，短期股市投資風格快速切換，建議拉長周期布局。我一直不主張企業家去做投資的時候用二級市場投資者的交易方式，一年太短，還是建議大家以三五年甚至十年的尺度去布局資產。當然二級市場的交易者，確實要關注短期的變化，現在我們大概處在一個順周期行業戰勝逆周期行業的時點，也就是說從去年以來的估值推升邏輯變成了業績拉動邏輯，現在要看誰的業績最扎實，誰的業績最符合市場的估值，這也是最近地產、銀行、鋼鐵、煤炭、有色等板塊表現突出的原因。不是說有多好，主要是它過去太便宜。

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　　雖然學霸偶爾會發揮失常，但上985的概率比學渣大多了

　　股市上如果把這些大白馬股比作是學霸，其他的股票我覺得可以稱之為學渣，這個市場上學霸其實是很少的。我們知道學霸有時候也發揮失常，他經常考得很好，很多人追捧，有時候可能飄飄然，完了以后談戀愛了，學習就松懈了，成績就下滑了。現在這些大白馬股，以茅臺為代表的這些公司機構抱團有所瓦解，最近跌幅挺大的，大概相當于學霸受到了眾人的追捧，放松了對自己的要求，然后去談戀愛了。

　　這個時候從概率上來講，從考985大學的角度來說，還是學霸的概率更大一些。這個時候我們要做一個選擇，這就涉及到投資指導思想和操作方式，因為這個東西本無對錯。我經常舉這個例子，每個人投資用點像練武功，有的人是少林派，有的是青城派，有的是昆侖派，你只要不練葵花寶典，只是武功風格不一樣。有些人走歪門邪道大概相當于練葵花寶典，正宗的武林門派，無非是投資風格不一樣。因為投資風格背后意味著投資理念，認同佛教還是道教，本無對錯。

　　如果是以考上985為目標來講，你更信賴學霸還是更信賴學渣？如果你信賴學渣，結果他超常發揮真的考上了，這是有可能的。當然大部分人還是更信賴學霸，比如北京的一個孩子，從小幼兒園是藍天幼兒園，小學是史家胡同小學，中學是人民大學附中，他考不上985的概率特別小。人大附中號稱全中國最牛逼的高中，這個學校鼓勵學生有個段子，“平時不努力，畢業去隔壁”，就是說你在人大附中如果不努力，畢業之后你就只能去上人民大學這樣的學校。

　　從投資角度講，信賴學霸還是信賴學渣，這取決于你自己，沒有對錯。現在你順周期還是繼續選白馬，我這個人比較俗，我可能更信賴學霸，我個人覺得白馬股的抱團瓦解，就是這些學霸跌一跌挺好，給去年或者這幾年沒有調動大規模資金進入的人，一個更好的上車的機會。培養學渣太難了，還是學霸更好。現在要做的是讓學霸盡情地去戀愛，讓他盡快地產生審美疲勞，完了以后安心回來學習，繼續考一個好成績，保持成績的穩定。

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　　2021年地產有順周期機會，剛需盡量上車，但要優選區域

　　房地產是一個典型的順周期行業，目前房地產市場還是處在一個牛市的后半程，樓市繼續回暖。北上廣深、寧波、杭州，總體上還處在樓市比較暖的狀態。這一輪的房地產調控和以往最大的不同在于整個房地產市場進入到了一個強管控時代。政策層面的意圖在于打破交易環節上房價上漲的預期。

　　小時候還經常看到，在市場上買賣東西，特別是買賣牲畜的時候，都是三方，買方、賣方和中間方，大家都不說，都在袖子里面或者是放在手里面比劃。現在房地產市場就進入到這個程度，深圳的房地產中介已經是把網上的住房價格抹掉了，盲買盲賣時代已經到來。有關部門也知道這會大大增加交易成本，但他就是讓你增加交易成本。

　　北上廣深特別是上海和深圳庫存都特別低，沒有房子賣，這也是貨幣寬松以后這幾個城市房價，特別是熱點樓盤上漲的原因。調控政策一方面一定程度上符合了政策制定部門的意圖，另一部分也造成了嚴重的供給不足，總量上看起來很好，但是實際上嚴重不足，熱點的樓盤買不到，排不上號。總體的庫存水平很低，所以我們判斷樓市仍然處在牛市的后半程的狀態。

　　長期來看，整個房地產市場，在未來相當長時間里面，都要面臨這種不管是合理還是不合理的強管控時代。金融上融資端被管住，資金端房貸被管住，銷售端指導價再給你管住，打破房價上漲的預期，增加你的交易成本，也增加開發企業的交易成本。

　　從宏觀管理的角度來講，房地產市場的調控，是供給側結構性改革當中非常重要的一部分，試圖避免日本式的教訓，日本當年主要問題在于房價出現嚴重的泡沫失控，日本經濟再加上老齡化、城鎮化率已經到了天花板，最后資產泡沫破裂，這是我理解現在房地產管理和調控的主要意圖。

　　對于開發企業來講，不是說市場沒有機會，仍然有很大的機會，但區域性、結構性確實更明顯了，說白了做項目更難賺錢了，進入到了后開發時代。

　　對于購房者來講，要注意城市之間的分化，優選區域。城市群效應越來越明顯，最近出了南京都市圈的規劃。未來城市發展的主要思路就是大城市圈，這個思路應該是比較確定的。南北方、東西部的差距會進一步拉大。從城市群經濟發展來看，我比較看好三大都市圈，真正能夠形成產業分工、區域聯動、交通互聯互通，就是長三角、珠三角，還有成渝，長三角、珠三角已經比較成熟了，成渝相對來有增量。京津冀我不太看好，京城居，大不易，北京是個權力中心。

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　　短期不用太悲觀，A股還有結構性機會，關注兩條主線

　　春節以后創業板七連跌，市場開始殺估值。由于A股定價權在外資，外資要看美債的十年期國債收益率，十年期國債收益率對我們的沖擊最大的特點不在于是上行，而是上行速度太快了，就引發全球資產的調整。

　　機構抱團的瓦解，我剛才舉的例子，學霸發揮失常，學霸談戀愛去了。機構抱團的瓦解大概是這么幾個原因：外部美債收益率上行是一個原因，跟外資的選擇有關系。第二個確實是風險偏好下降，漲高了。第三個是對一些不確定性因素開始擔憂，現在這倒還不是主流的問題。現在從資產市場，特別是股票市場來講，目前覺得大概處在經濟向好、貨幣收緊的順周期分化這個象限里面。

　　短期不用太悲觀，國內的貨幣政策按照官方的說法是流動性松緊適度，不急轉彎，應該也不會急轉彎，也沒有急轉彎的理由，經濟沒有過熱，通脹也沒有起來，現在處在這么一種狀態。特別是從市場結構、交易結構的角度來講，年初發的很多基金還沒進場，這個市場不缺錢。

　　2021年A股最重要的特點是基本面代替貨幣寬松占據主導地位。要看企業的盈利以及它是被高估還是低估。A股整體的盈利增速和ROE水平仍然處于上行通道里面，整體的盈利和ROE水平仍然處在上行通道里面。當然分化越來越嚴重，2021年會從估值推升到盈利驅動。

　　現在第一條主線是順周期的業績，大家最近看到的“煤飛色舞”，從現在的情況來看，從盈利業績的改善上是非常明顯的。包括去年被估值殺得非常嚴重的比如機場、酒店，去年這一波估值殺得可以，隨著經濟復蘇的確認會有機會。還有受益于經濟復蘇與利率上升的金融板塊，特別是低估值的銀行和保險，估值有修復空間。

　　第二條主線還是學霸，嚴格上來說，體量大和基本面比較好的白馬股還是學霸，盡管這一波市場經歷了劇烈的調整，過去幾年的核心資產邏輯和大白馬邏輯，我覺得是沒有變的。現在這個市場外資掌握定價權也沒有改變，而外資的投資風格真的是價值投資，這個沒有變。因為不具有價值投資意義的這些公司，根本就進入不了他們的股票池子。但是我們也要知道白馬股的這一輪調整到底持續多久，還需要觀察。2021年對于這些想買學霸的人來講，倒是很好的建倉周期。

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　　一個推力，一個拉力，造就資本市場還有十年的黃金時代

　　長期來看，長期來看中國可能進入到一個持續周期比較長的資產市場的繁榮，以股票市場為代表，我們一定不要錯過這個機會。

　　未來資產市場的繁榮，確實給我們創造了機會，如果以2020年開始作為一個起點，未來我不知道要持續多久，我想以10年維度，中國股票市場可能進入到牛長熊短的階段。

　　主要有兩個力量，一個是外部的推力，零利率、負利率不可避免。零利率、負利率最大的決定因素是人口結構，需求減弱。現在全球大國當中，只有兩個國家的人口結構是特別好的，一個是美國，一個是印度，歐洲、日本已經老齡化，中國正在經歷老齡化。但是印度不行，印度超越中國沒有任何的可能性。這是由印度的歷史文化所決定的，也是由它基本的所有制結構決定的。

　　美國人口結構相對合理，但是曲高和寡，或者說在全球整體都步入老齡化的過程當中，美國也是沒辦法的，體量太小，零利率、負利率仍是大勢所趨。而且美國去年十年期國債收益率曾經一度接近零，美國的十年期國債收益率當然這一波漲上來了，實際上也是個標志性事件。美國開始也趨于零利率，因為歐洲、日本已經是零利率、負利率了。中國現在竭力避免過早進入到這種狀態，但是我們人口結構這個事是變不了的，我們已經進入到人口塌陷式的變化，而且無法改變，這會帶來的系列影響，還無法完全預計，但一定是整體需求的減弱，整體需求減弱一定會帶來零利率、負利率。而零利率、負利率一定會帶來資產價格的膨脹，這是個長期的趨勢。

　　第二個是拉力，資本市場拉力是以注冊制改革為核心的整個資本市場改革。也就是我經常講的中國的股票市場正在從供銷社模式轉向超市模式。過去是質次價高，未來是物美價廉，供應量非常充分。

　　2019年開始推注冊制以后，IPO的速度在加快。兩個原因，一個是本身注冊制的陽光規范，盡管現在還沒那么陽光，沒那么規范，但是總比核準制要好。第二個是中國貨幣當局和監管當局真的不希望出現資產泡沫，我們的貨幣政策操作思路和歐美的MMT思路是不一樣的，我個人也更支持中國現在貨幣當局的思路。

　　怎么去稀釋流動性？當然就是不停地發股票去稀釋，創造更多的資產。為什么會出現通貨膨脹？還是因為水多了，資產荒。注冊制有一個好處是可以制造更多的資產，讓更多的公司上市，做大股市。而股市又能夠實現從間接融資到直接融資轉變。

　　對企業家來講，有幾個影響，第一是上市確實更加更快更容易，只要你規范，充分的信息披露，現在不要輕易造假，未來造假會非常麻煩，不要干這個事情了。

　　還有一個很大的影響，不要再覺得上市是個特別了不起的事情，因為上市太容易了，而且上市以后股價未必能起來，甚至會出現上市就破發的情況。因為超市模式一定是物美價廉的，要給投資者提供更多的可選資產。科創板，包括創業板實行注冊制以后，開始大家都覺得這些資產很稀缺，大家都去搶，后來發現上得太快了，科創板分化十分明顯，一波投資者實際上相當于被割了韭菜。

　　雖然說注冊制這個事特別好，但是剛開始這段時間，一定會有很多人被割韭菜，科創板剛出來的時候我還做了一首詩，“科創才露尖尖角，早有鐮刀立上頭。”

　　對于企業家來講，確實要搭上注冊制這個快車，當然也不是說每個企業都需要上市，也要看情況。總體而言，過去通過講故事，或者搞搞資本運作，未來挺難。注冊制讓我們可以充分地利用資本市場來發展壯大自己。

　　從國家角度來講，能夠實現間接融資向直接融資轉變，特別是我呼應一下我一開始提到的問題。中國在未來這十年非常關鍵，其中一條要巨國融資能力。一個國家要真正跨越，要在大國博弈當中要真正勝出，必須解決自己的融資能力問題，就是要有個龐大的、有足夠深度和廣度的金融市場。我們現在看美國和中國的市場，美國市場更大、更靈活、更規范，深度、廣度更大。

　　大家知道清政府之所以打敗仗，一個很重要的原因是借不來錢。我們沒有很好的資本市場，讓政府借錢買軍艦，買武器來打仗，清政府沒有建立起巨國融資能力。未來中國在這一輪跟美國的競爭當中，要能夠平穩地勝出，需要很多條件，巨國融資問題肯定是一個很重要的條件。

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　　未來中國面臨四個陷阱，有三個和美國相關，有時候國運來了擋都擋不住

　　我們未來面臨四個陷阱，要同時跨過四個陷阱，后面三個陷阱全部和美國有關：

　　第一個陷阱，中等收入陷阱。中國要在貧富差距急劇拉大的背景下跨過中等收入陷阱，現在人均GDP剛到1萬美元，到2030年中國超過美國的時候，人均GDP必須站穩2萬美元，以避免拉美陷阱。跨過中等收入陷阱，主要靠我們自己。

　　第二個陷阱，金德爾伯格陷阱。全球總要有大國提供公共產品，但現在沒人提供。剛才講到的貨幣領域的“渣男”現象也好，以鄰為壑，全球抗擊疫情也好，基本不合作。金德爾伯格陷阱是大國交替的時候，沒有人提供全球公共產品，這是很麻煩的。光中國自己提供不了。

　　第三個陷阱，修昔底德陷阱。這是大家在2018年以來講得最多的，一開始我們討論貨幣問題，不僅僅是討論美國十年期國債收益率對資產價格的影響。中美之間，確實面臨修昔底德陷阱，中國如何去避免20世紀上半葉德國和日本的宿命，德國和日本希望通過擴張生存空間，擴張殖民地，改變世界秩序，中國做不到。中國會不會被摁住，抑或是在總量上超過后陷入停滯，目前還不知道。

　　第四個陷阱，薩繆爾森陷阱。自由貿易很好，中國是這一輪全球化的最大受益者。但是這就像我們剛講到的學霸和學渣一樣，本來美國一直是學霸，但經過幾年的努力，中國也開始成為一個學霸，但保送名校的名額只有一個，兩個學霸之間的關系不會太好。所以當自由貿易影響到了核心國家的時候，規則得改改。現在就處在這種狀態，美國要改規則。

　　過去這些年中國運氣都還不錯。2001年4月1號，發生中美撞機事件后，中美關系降至冰點。9.11事件發生以后，我們跟美國站在一起全球反恐，延長了戰略機遇期，不能不說我們運氣很好。小布什反恐差不多了，準備收拾中國的時候，金融危機爆發了。奧巴馬前半期一直在跟中國合作處理危機，等奧巴馬騰出手來搞重返亞太的時候，他下臺了。特朗普上來之后就是一頓操作，說實話我們有點不太適應。然后發生疫情，他下臺了。所以我后來在反思這個事，就像南懷瑾先生說，中國還有200年國運，國運來了擋都擋不住。

　　從這個角度來講，風景確實仍然在中國一邊，盡管我們面臨很多挑戰，四大陷阱中三個陷阱都跟美國有關系，我們也進入到了一個無人區。如何處理中國和世界的關系、中國和美國的關系？在貨幣領域如何實現？我覺得會有一次換道超車。比如說現在很多人提英鎊和煤炭之間的關系，石油和美元之間的關系，以及未來我們實現碳達峰和碳中和，碳減排和人民幣之間的關系，也許會給我們一條新的賽道。

　　本文根據管清友院長在通衡論壇的主題演講《全球貨幣寬松的極限：中國如何在貨幣洪水中突圍？》整理而來。全文5萬多字，此為縮略版。

　　(本文作者介紹：如是金融研究院院長、首席經濟學家。)