記者/劉晨光

　　阿里巴巴將變更在港交所的上市方式。

　　7月26日，阿里巴巴公告稱，目前在香港聯交所主板第二上市，將會按照香港上市規則申請香港為主要上市地，預期將于2022年年底前生效。相關主要上市流程完成后，阿里巴巴將成為以美國存托股份于紐約證券交易所,以及以普通股于香港聯交所雙重主要上市的公司。

　　近年來，回港二次上市的中概股接連不斷。自阿里巴巴2019年11月份回港二次上市以來，已經有25家公司回港上市。前期二次上市為主要的上市方式，此后，雙重主要上市逐漸成為了回港公司的主要選擇。兩種上市方式存在哪些差異？雙重上市為何日趨受到回流中概股公司的青睞？

　　轉變在港上市方式，阿里意在加入港股通？

　　阿里巴巴在公告中指出，公司在美國掛牌的存托股和在香港上市的普通股依然可以繼續互相轉換，投資者可繼續選擇以其中一種形式持有阿里巴巴股份。

　　據披露，自阿里巴巴2019年11月在香港第二上市以來，公司在香港聯交所的公眾流通量顯著增加。截至2022年6月30日止6個月，公司股份于香港市場的日均交易量約7億美元，公司股份于美國市場的日均交易量約32億美元。

　　阿里巴巴指出，鑒于公司在大中華區擁有大量業務運營，公司預期雙重主要上市地位將有助擴大其投資者基礎及帶來新增的流動性，尤其是可觸達更多位于中國及亞洲其他地區的投資者。

　　雙重上市（dual primary listing），是指兩個資本市場均為第一上市地。已經在美國市場上市情況下，在香港市場按當地市場規則發行上市，其須遵守的規則與在香港首次公開發行股份的公司要求完全一致，兩市場股票無法跨市場流通，股價表現相對獨立，可能產生價差。

　　二次上市（secondary listing），是指公司在兩地上市相同類型的股票，通過國際托管行和證券經紀商，實現股份跨市場流通，這種方式主要以存托憑證（Depository Receipts，簡稱DR）的形式存在。

　　中泰國際策略分析師顏招駿告訴界面新聞，雙重上市需遵守的上市規則與正常的公開發售要求一致，且股票無法跨市場流通，表現相對獨立，因而受到美股的擾動會降低。

　　“預計阿里公布年報后很快會被納入預定退市清單，雙重主要上市能讓阿里將其在美國退市沖擊減至最低，有助降低港股的風險溢價，利好估值提升。”顏招駿說道。

　　他指出，這可以方便阿里巴巴日后在港股市場上融資，擴大股東基礎，也利于拓展市場范圍。在港雙重主要上市的企業，更容易符合A股市場監管要求從而納入港股通。當前阿里巴巴的2023年及2024年預測PE分別僅15.3倍及11.8倍，處于歷史低位，估值亦顯著低于美國同業亞馬遜及其他港股互聯網巨頭。

　　“阿里的增量引擎阿里云首次錄得全年盈利，內地云計算市場發展前景亮麗，且政策鼓勵平臺企業加快人工智能、云計算、區塊鏈、操作系統、處理器等領域技術研發突破，數字經濟基建建設有望提速，因此阿里對于南下資金極具吸引力。假設港股通在中長期持有7%的阿里股份，阿里的吸金額可以達到1600億港元，勢必對股價帶來托底作用，同時令阿里的估值更有效反地映出來。”顏招駿說。

　　百惠證券策略分析師岑智勇向界面新聞分析指出：“如入港股通，將可面對更多投資者，對交易量有正面影響，只要監管力度合適，還有前景的。”

　　凱基證券亞洲有限公司投資策略部主管溫杰告訴界面新聞，港股通目前持有2280億港元(6.91億股)騰訊和1130億港元(6億股)美團。與阿里巴巴目前的22000億港元市值相比，以持有的同業市值作參考，南向資金未來可能持有阿里巴巴5%-10%的股份。

　　雙重上市日益受到回港中概股青睞

　　中概股回流漸成趨勢。多數中概股公司意識到，選擇回港上市是對沖海外潛在風險的優先選擇，此外，回港上市可擴展融資渠道，優化股東結構、提升流動性等。

　　富途研究團隊指出，滿足二次上市條件或雙重上市條件的中概股可以選擇回歸港股，暫未滿足港股上市條件的中概股或選擇私有化退市，后續擇機再上市。目前，42家公司已經或將在未來3至5年內滿足回歸港股二次上市條件，其中29家公司當前已符合修訂要求，13家公司在未來3至5年內或將滿足上市條件。

　　顏招駿指出，繼續看好香港作為中國離岸金融中心的發展前景，擔當吸引中外資金的角色，預計京東、網易等第二上市的互聯網巨頭亦會緊隨其后轉換為雙重主要上市，長遠有助提高港股的成交活躍度，促進香港金融發展。

　　中概股公司回港上市路徑主要分為三種。一是私有化退市后再來港申請上市；二是在香港主要上市（雙重上市）；三是二次上市。私有化退市時間、資金成本較高且面臨較高不確定性，因此雙重上市和二次上市為主流方式。

　　界面新聞留意到，阿里巴巴2019年11月26日自美股回港二次上市以來，到目前為止已經有25家公司從美股回到港股。從發行方式上看，自去年6月30日和黃醫藥之后，選擇雙重上市方式登陸港股的逐漸增多。

　　富途研究團隊指出，雙重上市的優勢是完全滿足兩地監管要求，和本地上市沒有太大區別，更容易被國際投資者接受，也更易于符合A股市場監管納入港股通以及為之后回A股市場三次上市奠定基礎，但需要花費更多的時間和成本。

　　兩地上市優勢在于監管要求比較簡單，相對雙重上市有較多豁免優待條款，上市成本較低，但定價和原市場基本一致，認購時如果原市場價格波動，跌出定價區間，則打新破發風險較高；另一個劣勢是未來被納入港股通難度較大（內地曾與港交所達成過一項協議，協議的內容包括將第二上市和具有加權投票權的公司排除在滬、深港通的名單外，除非上交所、深交所、香港聯交所重新修改協議）。

　　富途研究團隊認為，自去年下半年來，雙重上市日益受到中概股的青睞。外部環境日益復雜疊加港交所放寬雙重主要上市標準給中概股提供了政策“保護墊”，同時其可獲取未來加入港股通的機會以及在其他市場（如A股）再上市的可能性。中概股傾向選擇雙重主要上市的主要原因，應該是以更高的合規成本和時間為代價，換取被加入港股通的機會以及未來在其他市場，如A股再上市的可能性。

　　中金公司研究指出，回歸港股的可能流動性影響主要體現在新增融資和投資者損漏兩個層面： 42家可能回歸的中概股未來3年年均新發融資288億港元，相當于港股2021全年IPO融資規模的9%，并不高；如果以無新增融資的介紹上市回歸，規模將更小。另一方面，如果企業后續面臨在美被迫退市，可能會導致一部分受投資范圍、投資工具和其他約束的海外投資者無法直接將股份轉換港股而被迫減持，例如只能納入美股的ETF基金，粗略匡算年均規模可能有126億港元。

　　如果中概股被迫在美退市，會發生什么？中金公司研究指出，不同公司的情形不同：一方面，通過雙重主要上市方式回歸的中概股，其在香港主要上市地位不受影響，沖擊最小。另一方面，二次上市公司的上市地位會受主要上市地影響，但也可申請轉為雙重主要上市。

　　第三個方面，不滿足回歸或轉換條件的公司，可能要選擇私有化退市。從投資者角度，前兩種方式下的持股都不會受到太大影響，仍可以轉為港股繼續交易；而選擇私有化的中概股投資者可以選擇現金對價或持有未上市股份。