來源：于見專欄

　　AI賽道坡長(zhǎng)雪厚，基本是行業(yè)共識(shí)。被業(yè)界合稱AI四小龍的商湯科技、曠視科技、云從科技、依圖科技也無一例外，都正在經(jīng)歷從AI技術(shù)到應(yīng)用、再到商業(yè)化的困境。

　　2022年5月下旬，云從科技成功登陸科創(chuàng)板，但上市之后的這個(gè)AI“獨(dú)角獸”，在二級(jí)市場(chǎng)的表現(xiàn)卻有些差強(qiáng)人意，更讓其此前的高估值，備受質(zhì)疑。

　　雖然自去年底以來，受AI大模型等新概念的影響，云從科技的股價(jià)也曾一路飆升，股價(jià)一度漲幅超過200%，最高漲至61.8元，總市值達(dá)到460億。但是，半年多過去，云從科技的股價(jià)卻已被攔腰斬?cái)啵兄悼s水超過200多億元。

　　由此可見，資本市場(chǎng)的熱點(diǎn)與AI科技企業(yè)的真正實(shí)力之間，尚有距離。而拋開跟隨大模型熱點(diǎn)，云從科技在發(fā)展過程中遭遇的困境，或許能通過其股市行情及公開的財(cái)報(bào)，窺探一二。

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　　估值虛高，縮水之后仍遭投資者質(zhì)疑

　　與很多AI企業(yè)一開始就受資本熱捧，在IPO乃至上市后仍受投資者“鼎力支持”所不同的是，云從科技上市首日漲幅近40%，收?qǐng)?bào)21.4元/股，總市值158.5億。尤其是上市之后，其股價(jià)也是一波三折，甚至曾在2022年底一度跌破發(fā)行價(jià)。

　　雖然大模型熱點(diǎn)的來臨，給了云從科技股價(jià)谷底反彈的機(jī)會(huì)，但是擺在云從科技面前的發(fā)展難題，依然讓投資者缺乏信心。

　　首先，通過其年報(bào)不難看出，云從科技的營(yíng)收、凈利潤(rùn)正在大幅下滑。據(jù)其財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示：2022年，云從科技實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入5.26億元，同比下降51.06%；實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的凈虧損為8.69億元，較2021年同期的6.32億元的虧損擴(kuò)大37.46%。

　　事實(shí)上，云從科技早已陷入虧損的泥潭。根據(jù)其招股書，2019年至2021年，云從科技的凈虧損分別為7.01億元、8.67億元和7.53億元，凈虧損累計(jì)高達(dá)23.21億元。

　　其次，2022年不盡理想的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，是其多條業(yè)務(wù)線均不理想之時(shí)，求和加總的表現(xiàn)。而下分到不同的行業(yè)場(chǎng)景，每個(gè)業(yè)務(wù)板塊，基本都處于大幅下滑的態(tài)勢(shì)。

　　例如，2022年其智慧治理實(shí)現(xiàn)營(yíng)收4.21億元，同比降低51.3%；智慧金融營(yíng)收0.78億元，同比降低42.54%；智慧出行營(yíng)收0.14億元，同比下降55.35%；智慧商業(yè)營(yíng)收948.42萬元，同比下降43.71%；泛AI或其他領(lǐng)域的營(yíng)收為285.61萬元，同比下降87.22%。

　　再次，更為致命的是，在其營(yíng)收下降的同時(shí)，除智慧金融外，各場(chǎng)景產(chǎn)品的毛利率也出現(xiàn)不同程度地下滑。因此，讓其凈利潤(rùn)繼續(xù)告負(fù)并有虧損擴(kuò)大之勢(shì)。

　　對(duì)此，云從科技表示，主要受宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩以及市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局加劇等多重因素影響，公司在手訂單項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期，且新訂單業(yè)務(wù)開展出現(xiàn)不同程度的延期，從而導(dǎo)致2022年收入確認(rèn)金額不及預(yù)期。

　　云從科技這樣的解釋，未免過于牽強(qiáng)，也并不能讓投資者滿意。5月底，云從科技也迎來了150億的解禁大期。據(jù)了解，占據(jù)云從科技股本總數(shù)61.37%的股份，在5月29日這天全部解除限售。而云從科技此次解禁中最大的兩個(gè)股東分別為持有其6.63%股份的第二大股東、天使輪投資人佳都科技（600728），以及持有其約6.4%股份的第三大股東云逸眾謀。

　　隨著大量的VC和PE的退出，云從科技的股價(jià)也在解禁首日跌停。值得一提的是，因?yàn)楸藭r(shí)的股價(jià)較其發(fā)行價(jià)仍浮盈七成，因此出逃的股東依然可以盈利。因此，雖然投資者紛紛拋售云從科技的股價(jià)不是止損，卻是規(guī)避其股價(jià)繼續(xù)下滑的投資風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)云從科技的信心不足也一目了然。

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　　再募36億沖擊大模型，凈利潤(rùn)恐難“轉(zhuǎn)正”

　　據(jù)了解，云從科技的上市招股書計(jì)劃募資37.5億元，但當(dāng)時(shí)僅募資16.27億元。據(jù)稱，該部分資金將用于投放到人機(jī)協(xié)同操作系統(tǒng)、人工智能解決方案綜合服務(wù)生態(tài)等大型項(xiàng)目上。

　　不過，滿半未到，云從科技再發(fā)定增計(jì)劃，預(yù)期募集36.35億元，全部投入到云從“行業(yè)精靈”大模型研發(fā)項(xiàng)目。雖然此舉短期內(nèi)提振了其投資者的信心，但是其研發(fā)投入與實(shí)際商業(yè)產(chǎn)出并不成正比，也很快讓一些投資者偃旗息鼓。

　　例如，2022年云從科技的研發(fā)費(fèi)用5.6億元，占公司營(yíng)業(yè)收入的106.45%，對(duì)比之下，其研發(fā)投入同比上年增加4.9%。而同期銷售費(fèi)用減少27.68%，管理費(fèi)用減少14.8%。

　　只是，即使云從科技不斷加碼研發(fā)，依然頻繁陷入AI技術(shù)過于同質(zhì)化的被質(zhì)疑之中。而這種同質(zhì)化，既包括其落地場(chǎng)景，也包括其按照?qǐng)鼍疤峁┑慕鉀Q方案。這也意味著，云從科技的AI技術(shù)，或許并沒有轉(zhuǎn)化為商業(yè)成果，而且與其他玩家對(duì)比，云從科技或許欠缺一些優(yōu)勢(shì)。

　　以云從科技布局的安防業(yè)務(wù)為例，拋開AI四小龍，云從科技就在安防賽道與海康威視狹路相逢。令人瞠目結(jié)舌的是，海康威視2022年前三季度的營(yíng)收，是云從科技的100倍有余。而海康威視作為安防行業(yè)的獨(dú)角獸企業(yè)，估值也遠(yuǎn)高于云從科技，甚至是其估值的數(shù)十倍。

　　因此，當(dāng)云從科技再次向資本求助，試圖加碼技術(shù)研發(fā)之時(shí)，投資者依然是一種觀望態(tài)度，甚至在資本市場(chǎng)用腳投票，讓云從科技難以真正插上資本的雙翼。

　　值得注意的是，在入局的企業(yè)越來越多時(shí)，AI企業(yè)之間的競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)不再單純是技術(shù)方面誰高誰低，而是在算法、算力、場(chǎng)景落地、商業(yè)化能力等方面的競(jìng)爭(zhēng)。

　　因此，即使云從科技有資本助力、有大模型的概念加持，但是倘若其無法講述更加動(dòng)聽的資本故事，無法用AI技術(shù)的商業(yè)轉(zhuǎn)化能力為自己的商業(yè)價(jià)值加分，恐怕其未來的發(fā)展依然道阻且艱。

　　事實(shí)證明，云從科技“蹭熱點(diǎn)”式地拿“大模型”說事，資本市場(chǎng)卻并不買賬。據(jù)觀察，自5月18日云從科技發(fā)布了從容大模型以來，其股價(jià)依然“跌跌不休”，在股票解禁前，其股價(jià)就從最高點(diǎn)下跌至32.8元，市值縮水過半。由此可見，大模型前途不明、預(yù)期不定，恐怕并非解藥。

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　　科技成色不足，恐難突出重圍

　　據(jù)了解，盡管云從科技幾乎“賭上了”全部身家，與同行其他玩家相比，其投入依然是“小巫見大巫”。例如，依圖科技2017年至2020年上半年的研發(fā)投入分別為1.01億元、2.91億元和6.57億元、3.81億元，占總營(yíng)收的比例分別為146.94%、95.77%、91.69%和100.10%。同樣，與商湯科技和曠視科技相比，云從科技的研發(fā)投入規(guī)模，也顯得杯水車薪。

　　除了研發(fā)投入、營(yíng)收占比等弱于同行外，代表一家企業(yè)科技實(shí)力的專利數(shù)量，也足以印證，云從科技的AI技術(shù)“含金量”成色或許不足。

　　例如，據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，截至2021年12月31日，海康威視、商湯科技和思必馳的發(fā)明專利數(shù)量分別為2243件、2194件和210件，而同期內(nèi)云從科技的發(fā)明專利數(shù)量?jī)H為133件。由此可見，云從科技的專利水平同樣遠(yuǎn)低于同行。

　　拋開技術(shù)來看應(yīng)用，云從科技的核心技術(shù)競(jìng)爭(zhēng)力也十分存疑，而其AI產(chǎn)品如何進(jìn)一步落地應(yīng)用也將面臨大考。

　　例如，據(jù)其官網(wǎng)信息介紹，云從科技在金融、治理、交通、商業(yè)、醫(yī)療、教育及新基建等各個(gè)領(lǐng)域布局。據(jù)了解，云從科技在金融領(lǐng)域及安防領(lǐng)域的AI應(yīng)用業(yè)務(wù)，營(yíng)收占比大半，堪稱云從科技的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)的中流砥柱。

　　不過，如前文所述，在安防賽道有海康威視等巨頭企業(yè)與云從科技“搶飯碗”，而云從科技想要虎口奪食，顯然也非易事。而在金融領(lǐng)域，則有多名業(yè)內(nèi)人士表示，銀行等金融機(jī)構(gòu)的盤子規(guī)模有限，天花板肉眼可見，而且，云從科技在銀行方面的市場(chǎng)已幾乎開拓殆盡，未來很難有新的增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　值得注意的是，任何一家企業(yè)，無論是塑造品牌形象，還是打造核心競(jìng)爭(zhēng)力，都需要有差異化的品牌標(biāo)簽。但是相比曠視科技的優(yōu)勢(shì)標(biāo)簽是基于傳感器的算法，而商湯科技的優(yōu)勢(shì)則是基于人臉識(shí)別的AI技術(shù)，云從科技卻并沒有讓外界形成這樣的品牌認(rèn)知，相反，云從科技還被海康威視等垂直賽道的品牌，蓋住了光芒。

　　因此，在這個(gè)巨頭云集、千軍萬馬過獨(dú)木橋的狹窄賽道，云從科技不僅面臨競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的擠壓，還將面臨內(nèi)部技術(shù)、管理更新迭代的企業(yè)經(jīng)營(yíng)壓力。如此來看盈利能力不足的云從科技，恐怕短期難以突破重圍。而其此前預(yù)計(jì)的2025年實(shí)現(xiàn)正面盈利，恐怕也是空中樓閣。

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　　結(jié)語

　　作為身著AI四小龍、AI第二股等多個(gè)亮眼標(biāo)簽的獨(dú)角獸企業(yè)，云從科技曾經(jīng)也是資本的寵兒，是AI行業(yè)的期待。然而，在多年的市場(chǎng)博弈中，云從科技已然掉隊(duì)，昔日頭頂?shù)墓猸h(huán)已逐漸褪色。

　　而隨著其股價(jià)不斷縮水，云從科技過去的市值虛高、科技含金量不足等質(zhì)疑也隨之而來。俗話說：真金不怕火煉。期待在資本市場(chǎng)十分失意的云從科技，會(huì)因?yàn)槠湓诖竽Ｐ偷刃屡dAI方向上的決心，而在下一輪AI發(fā)展周期中，順利地扳回一局，為其這真正的行業(yè)地位正名。

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