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　　文/知勇

　　來源：錦緞（ID:jinduan006)

　　造車圈又迎來新劇情。當(dāng)年造車新勢(shì)力中“最慘的男人”（李斌）要換成何小鵬了。不過后者不是因?yàn)槿卞X，而是因?yàn)镵PI。

　　自7月份以來，小鵬汽車（HK：09868）銷量持續(xù)下滑，到了10月份，甚至出現(xiàn)斷崖式下跌，勉強(qiáng)超過5000輛，僅有去年同期一半的水平。

　　在資本市場(chǎng)，小鵬汽車的港股股價(jià)從6月底開始進(jìn)入下行通道——從高點(diǎn)的140港元跌到10月底的30港元左右，過去4個(gè)月跌幅接近80%。簡(jiǎn)直和遭遇股市和車市雙殺的零跑汽車（HK：09863）成了患難兄弟。

　　與之形成鮮明對(duì)比的是，那些曾經(jīng)不被看好的二線造車新勢(shì)力和傳統(tǒng)車企顯得格外耀眼。銷量排名靠前的廣汽埃安、賽力斯均呈直線上升趨勢(shì)，吉利旗下極氪也在10月份突破了萬輛大關(guān)。

　　小鵬汽車出道之時(shí)曾被比作中國(guó)版“特斯拉”，旗下P7車型直接對(duì)標(biāo)Model 3。馬斯克有擎天柱、Space X，何小鵬也有機(jī)器馬和飛行汽車，兩者互不相讓。在2021年，小鵬汽車拿下國(guó)內(nèi)造車新勢(shì)力銷冠，一時(shí)間風(fēng)光無兩。

　　正所謂“木秀于林，風(fēng)必摧之，鋒芒畢露，人必非之”。行業(yè)地位反轉(zhuǎn)之下，小鵬汽車一下子成了造車新勢(shì)力失速的“活靶子”，小鵬汽車“不行了”的論調(diào)甚囂塵上。

　　如今小鵬和特斯拉的差距逐漸拉大，特斯拉一騎絕塵，小鵬卻陷入困局。這樣的變化不免令人感嘆，失速的小鵬汽車拿什么來對(duì)標(biāo)特斯拉？

圖1：10月國(guó)內(nèi)電動(dòng)車企銷量排名（部分），資料來源：界面新聞

　　01

　　小鵬失速，遭遇估值與邏輯雙殺

　　【1】銷量下滑，歸咎小鵬P7老矣？

　　作為當(dāng)年對(duì)標(biāo)Model 3的年度車型，小鵬P7集轎跑外觀、4秒級(jí)零百加速性能、智能車載和智能輔助駕駛系統(tǒng)于一身，一經(jīng)推出就廣受贊譽(yù)，很快成為小鵬汽車的頂梁柱。

　　如今小鵬汽車銷量遭遇滑鐵盧，有人說，“小鵬P7太老了，新車型剛開始交付，這很正常”。事實(shí)果真如此嗎，明星車型小鵬P7為什么不能打了？

　　作為對(duì)比，Model 3于2017年上市，一直保持熱銷。再比如，燃油車領(lǐng)域的豐田、大眾，他們旗下哪一款熱銷車型不是比P7更老。

　　看到小鵬汽車最近幾個(gè)月略顯慘淡的交付表現(xiàn)，表面上看是新車型帶來的陣痛期，實(shí)則基本盤不夠穩(wěn)固——主力車型小鵬P7撐不起公司的銷量。一旦新車型不及預(yù)期，就容易遭受銷量和估值的雙殺。

　　小鵬的失速不光給自己也同樣給行業(yè)敲響了警鐘，缺少熱銷的主力車型作為基石，很難說已經(jīng)具備良好的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。為了在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中存活下來，一方面，車企必須不斷強(qiáng)化現(xiàn)有車型的競(jìng)爭(zhēng)力；另一方面，需要提前充分理解客戶的需求變化，以便在正確的時(shí)間提供正確的產(chǎn)品。同時(shí)，產(chǎn)能不能拖了后腿。

　　今年年中，理想汽車同樣遇到新車型上市帶來的銷量波動(dòng)情況，不過理想很快就恢復(fù)了元?dú)狻?月30日，理想汽車L9開啟交付，整個(gè)9月份，L9交付量達(dá)到10123輛，延續(xù)了理想ONE的爆款態(tài)勢(shì)。

圖2：小鵬P7與特斯拉Model 3對(duì)比，資料來源：天風(fēng)證券

　　【2】成于自動(dòng)駕駛，困于自動(dòng)駕駛

　　在眾多國(guó)內(nèi)造車新勢(shì)力中，小鵬汽車是最像特斯拉的車企，或者說，是模仿得最多的一家。從最早的第一款車G3開始，小鵬就投入大量精力在自動(dòng)駕駛技術(shù)領(lǐng)域，跟特斯拉一樣走技術(shù)驅(qū)動(dòng)路線。

　　何小鵬曾說，“自動(dòng)駕駛是使我們的智能電動(dòng)汽車與競(jìng)爭(zhēng)產(chǎn)品區(qū)分開來的關(guān)鍵因素。”而且他不止一次公開闡述過自動(dòng)駕駛是小鵬汽車安身立命的根本。

　　為了打造自動(dòng)駕駛頂尖團(tuán)隊(duì)，起步之處何小鵬不惜代價(jià)，四處挖人，包括英特爾前高級(jí)視覺算法工程師DongdongFu，特斯拉前Autopilot的視覺科學(xué)家曹光植，高通自動(dòng)駕駛負(fù)責(zé)人吳新宙等人。

　　如果將幾家頭部車企的研發(fā)投入對(duì)比，可以明顯的看出，無論是研發(fā)費(fèi)用率還是研發(fā)人員占比，小鵬都超過其他車企。

　　圖3：2021年頭部電動(dòng)車企研發(fā)投入一覽，資料來源：公司年報(bào)，浙商證券

　　事實(shí)證明，小鵬汽車的“智能化路線”確實(shí)是其立足于國(guó)產(chǎn)造車新勢(shì)力的一張王牌。從最開始以智能泊車為賣點(diǎn)的G3，到智能輔助駕駛為特色的P7，再到搭載激光雷達(dá)的P5，小鵬汽車無時(shí)無刻都在強(qiáng)調(diào)智能化的標(biāo)簽。

　　按照最新的規(guī)劃，小鵬計(jì)劃2023年上半年開放全國(guó)范圍識(shí)別紅綠燈并直行通過路口能力；2023年下半年實(shí)現(xiàn)大部分無圖城市開放變道、超車、左右轉(zhuǎn)能力；在2024年實(shí)現(xiàn)全場(chǎng)景打通，實(shí)現(xiàn)點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的智能導(dǎo)航輔助駕駛能力。最終，從2025年開始向全面自動(dòng)駕駛、無人駕駛進(jìn)發(fā)。

圖4：小鵬智能輔助駕駛未來發(fā)展規(guī)格，資料來源：小鵬官網(wǎng)

　　作為汽車智能化的圣杯，自動(dòng)駕駛對(duì)所有車企而言都具有足夠的誘惑力。但是冷靜下來想想，這個(gè)周期無疑是漫長(zhǎng)的，而且當(dāng)中會(huì)有很對(duì)變數(shù)。在2021年10月，小鵬曾計(jì)劃在2022上半年推送城市NGP智能導(dǎo)航輔助駕駛，但實(shí)際的落地時(shí)間大約推遲了半年；即使是自動(dòng)駕駛領(lǐng)導(dǎo)者特斯拉，也是經(jīng)常推遲新一代的FSD系統(tǒng)。

　　而且如果沒有足夠的市場(chǎng)存量，如何進(jìn)行自動(dòng)駕駛的數(shù)據(jù)積累和算法迭代？當(dāng)前特斯拉已經(jīng)在沖擊150萬年銷量目標(biāo)，小鵬目前只有前者的十分之一。無論目標(biāo)多么遠(yuǎn)大，小鵬仍需要實(shí)打?qū)嵉脑落N量來支撐。

　　其實(shí)對(duì)于消費(fèi)者，大家對(duì)于高階自動(dòng)駕駛的信任度和付費(fèi)意愿仍然較低，自動(dòng)駕駛功能無法作為購(gòu)車的充分條件。所以小鵬汽車專注于自動(dòng)駕駛，中短期內(nèi)勢(shì)必存在與主流需求不一致的風(fēng)險(xiǎn)。簡(jiǎn)單說就是，錢花了，用戶不一定買賬。

　　為了提升自動(dòng)駕駛使用率，積累更多數(shù)據(jù)，小鵬被迫改變自動(dòng)駕駛付費(fèi)模式。從2022年5月9日起，下訂小鵬P5或P7搭載XPilot 3.0硬件以上的車型，對(duì)應(yīng)版本的智能輔助駕駛系統(tǒng)軟件及升級(jí)服務(wù)調(diào)整為標(biāo)配。與其說是降價(jià)，讓利消費(fèi)者，不如說是對(duì)銷量的無奈妥協(xié)。

　　一直以來，小鵬汽車對(duì)外宣稱堅(jiān)持飽和式研發(fā)投入，構(gòu)建全棧自研的核心能力。但這否得以構(gòu)成公司向前發(fā)展的護(hù)城河。我們的觀點(diǎn)是：有一定先發(fā)優(yōu)勢(shì)，但不足以抵御后來者，尤其是面對(duì)華為、蘋果這樣的消費(fèi)電子玩家。

　　回歸現(xiàn)實(shí)，自動(dòng)駕駛的拐點(diǎn)還沒有到來，需要持續(xù)不斷燒錢，拿什么來支撐？總而言之，一旦把握不好，以自動(dòng)駕駛為核心有時(shí)候會(huì)是把雙刃劍，首先傷了自己元?dú)狻?/p>

　　【3】寒意來襲，小鵬G9能夠成為Molel Y嗎？

　　今年9月21日，小鵬G9正式上市，作為小鵬旗下首款高端SUV車型，公司寄期G9推動(dòng)品牌向上，同時(shí)改善公司毛利，并擺脫增收不增利的困境。

　　用何小鵬的話講，隨著G9和后續(xù)新平臺(tái)以及新車型的推出，公司將結(jié)構(gòu)性的改善車型毛利率，中長(zhǎng)期目標(biāo)是將公司整體的毛利率提升到25%以上。總之，G9對(duì)小鵬的意義非凡。

　　可結(jié)果令人大跌眼鏡。剛上市的小鵬G9因?yàn)榕渲梅峙洳缓侠淼膯栴}飽受詬病。比如前期宣傳的部分配置只有頂配才有，有些配置中低配車型也無法選裝，導(dǎo)致低配車型堪比很多乞丐版燃油車。除此之外，G9車型和配置眾多，疊加配置和選裝包互斥的情況，比雙11的規(guī)則都要繁雜。

　　9月23日，也就是新車發(fā)布兩天后，小鵬不得不重新調(diào)整了產(chǎn)品命名邏輯和價(jià)格配置，將許多選擇率高的功能直接進(jìn)行標(biāo)配。雖然“認(rèn)錯(cuò)”和反應(yīng)速度不錯(cuò)，但還是引來不少意向客戶吐槽——這么關(guān)鍵的新車型怎么能掉鏈子？

　　令人不解的是，這種類似的事情發(fā)生在小鵬身上已經(jīng)不是第一次了。

　　時(shí)間回到2019年，在小鵬的首款車型小鵬G3開始交付后，不到半年時(shí)間，新款緊跟著上市了。本來車型更新是件稀疏平常的事，但是新款小鵬G3的配置更高、續(xù)航更長(zhǎng)、關(guān)鍵價(jià)格還比老款便宜。小鵬新款上市的消息一出，網(wǎng)絡(luò)上立刻出現(xiàn)了大量聲討之聲，老車主和準(zhǔn)備提車的“新車主”急著找何小鵬要說法。

　　兩天后，何小鵬公開發(fā)長(zhǎng)文道歉，并提出補(bǔ)償方案。但老車主們并不買賬，事態(tài)反而更嚴(yán)重了，大量小鵬車主來到北京、上海、廣州等地的小鵬汽車服務(wù)中心拉橫幅維權(quán)，強(qiáng)烈要求退車。為了平息眾怒，小鵬汽車再次提出更有誠(chéng)意的補(bǔ)償方案，持續(xù)一周的維權(quán)風(fēng)波才算告一段落。

　　言歸正傳，小鵬G9能否成為Molel Y一樣的爆款，還有待時(shí)間的檢驗(yàn)。但需要注意的是，相較小鵬G3、P7上市之初，現(xiàn)在小鵬G9的競(jìng)品車型逐漸變多，可謂諸侯四起。且不說其他造車新勢(shì)力，作為后知后覺的傳統(tǒng)車企，他們的獨(dú)立電動(dòng)車品牌正在進(jìn)入快速成長(zhǎng)期，吉利極氪和廣汽埃安就是實(shí)力不俗的對(duì)手。

圖5：小鵬G9部分競(jìng)品對(duì)比，資料來源：汽車之家，招商證券

　　02

　　輸了上半場(chǎng)，下半場(chǎng)怎么打？

　　在軟件定義汽車的大潮下，多聯(lián)屏、語音交互、高通芯片逐漸成為智能汽車標(biāo)配，好像是把智能手機(jī)的配置“照搬”到車上了。從最開始特斯拉上面的大號(hào)ipad到理想率先使用的三聯(lián)大屏，現(xiàn)在各家企業(yè)都進(jìn)入2K大屏?xí)r代。

　　未來隨著相關(guān)硬件成本快速下降，此前作為高端車型賣點(diǎn)的HUD、激光雷達(dá)等也將滲透到中低端車型。當(dāng)智能電動(dòng)車企作為賣點(diǎn)的“黑科技”即將成為普惠科技時(shí)，很難不讓人產(chǎn)生警惕，車企真正需要的競(jìng)爭(zhēng)力是什么？

　　【1】品牌力

　　有這么個(gè)段子，有車主買了國(guó)產(chǎn)寶馬汽車之后，回家第一件事就是把“華晨”兩個(gè)字給摳了。另外還有林肯汽車尾部標(biāo)識(shí)改成“長(zhǎng)安林肯”之后，意向車主突然感覺不香了。說到底，品牌是可以和消費(fèi)者心智產(chǎn)生“化學(xué)反應(yīng)”。

　　對(duì)于大眾消費(fèi)者，是既要里子（智能化水平），也要面子（品牌）。

　　小鵬汽車想要對(duì)標(biāo)特斯拉，首先要面對(duì)的就是品牌力不足問題。特斯拉的品牌力已經(jīng)無需贅述，就連馬斯克本人也是明星，甚至比很多明星還有流量。

　　說回到小鵬汽車，其從低端市場(chǎng)起步，最初的產(chǎn)品定位是“面向年輕人的第一臺(tái)智能汽車”，言下之意就是不能太貴。雖然冠以“智能化”標(biāo)簽，仍舊給了市場(chǎng)以中低端的品牌形象。

　　如今小鵬想做中低端產(chǎn)品始終沒有價(jià)格優(yōu)勢(shì)，做高端的又不具備特斯拉的品牌效應(yīng)，陷入進(jìn)退兩難的境地。

　　在這個(gè)過程中，小鵬的定位不清也給其品牌塑造形成較大阻力，本來從G3到P7再到G9可以顯著提升品牌力，結(jié)果中間來個(gè)尷尬的P5，相當(dāng)于又得從頭開始品牌向上。（小鵬P5首次用上了雙激光雷達(dá)，但是并沒有帶來太多銷量，反而讓很多人擔(dān)心小鵬產(chǎn)品定位混亂，拉低了品牌）

　　相比之下，特斯拉采取從上至下的打法，隨著品牌的形成和市場(chǎng)成熟，特斯拉順勢(shì)推出中低端市場(chǎng)的車型，面向更廣泛的大眾，是水到渠成的。

　　在三電系統(tǒng)技術(shù)突破、續(xù)航里程大幅提升和智能化趨于標(biāo)配的當(dāng)下，品牌對(duì)終端用戶的決策影響上升到更大的比重——“你買的是什么品牌的智能汽車”。這和傳統(tǒng)燃油車和智能手機(jī)領(lǐng)域是一樣的邏輯。

　　舉例來說，智能手機(jī)派，比如蘋果汽車、小米汽車，雖然還沒造出車，背后已經(jīng)有一批潛在的客戶，本質(zhì)是他們看中品牌。相反，比亞迪的不足就在于品牌沒有溢價(jià)，畢竟路上有大量網(wǎng)約車。

　　小鵬這個(gè)“理工男”，專注自動(dòng)駕駛和智能化固然值得鼓勵(lì)，但同時(shí)也要多在品牌塑造上多下功夫。畢竟傳統(tǒng)車企開始進(jìn)場(chǎng)分蛋糕了，他們的品牌積淀是小鵬汽車等造車新勢(shì)力不具備的。

　　最后我們想說的是，對(duì)于小鵬G3這種銷量不高，又拉低品牌價(jià)值的車型，當(dāng)斷則斷。正如喬布斯的成功理念，“少即是多”。（注：10月份小鵬G3銷量709輛。）

　　【2】制造能力

　　看到制造能力，相信大家會(huì)有疑問？現(xiàn)代汽車工業(yè)的自動(dòng)化程度如此之高，加上電動(dòng)化又降低了造車門檻，“門外漢”都造車成功了，為什么要還要比拼制造能力？

　　無論智能汽車進(jìn)化到何種程度，首先是一輛汽車，其涉及到整車成本、安全性、耐用性等，都需要一流制造能力的加持。

　　一方面，在傳統(tǒng)汽車工業(yè)當(dāng)中，從福特發(fā)明的流水線，到豐田的精益生產(chǎn)管理，本質(zhì)上都是通過提升制造能力和生產(chǎn)效率來降低生產(chǎn)成本，提高車企的競(jìng)爭(zhēng)力。這在智能汽車時(shí)代同樣適用。一體化壓鑄工藝技術(shù)就是一個(gè)典型例證。目前小鵬也是作為跟隨者在應(yīng)用這項(xiàng)技術(shù)。

　　另一方面，汽車不斷提高的集成度也是制造能力的體現(xiàn)。要把眾多的核心部件進(jìn)行多合一的集成，對(duì)整個(gè)工藝水平、質(zhì)量控制水平、耐久性等都提出了更高的要求。比如特斯拉的一體化電驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)，集成了電機(jī)、減速器、電控于一體。因其集成度之高、新技術(shù)的率先應(yīng)用，至今仍是很多車企的借鑒對(duì)象。

　　不得不承認(rèn)，特斯拉的先進(jìn)制造能力已經(jīng)成為其核心競(jìng)爭(zhēng)力。在國(guó)內(nèi)汽車?yán)麧?rùn)承壓的情況下，特斯拉逆勢(shì)下調(diào)了Model 3與Model Y的售價(jià)，背后一大因素是制造能力和生產(chǎn)效率提升帶來的降價(jià)空間。

圖7：特斯拉一體化電驅(qū)系統(tǒng)，資料來源：百度

　　【3】一道必答題，何時(shí)盈利？

　　今年10月10日，小鵬的飛行汽車旅航者X2在迪拜完成首次公開飛行，吸足了全世界科技愛好者的眼球。到了10月24日的小鵬汽車科技日上，小鵬汽車又從智能駕駛、智能交互、智能機(jī)器人及飛行汽車四大維度，分享了未來出行領(lǐng)域的探索進(jìn)程以及量產(chǎn)推進(jìn)計(jì)劃，再次給人無限想象空間。

　　打回到現(xiàn)實(shí)，小鵬仍然深陷巨額虧損、增收不增利的泥潭。今年上半年，小鵬累計(jì)交付新車達(dá)到68983輛，同比增長(zhǎng)120%，凈虧損卻比去年同期增加了1倍以上，高達(dá)44.02億元。粗略算下來，公司每賣一輛車平價(jià)虧損超過6萬元。

　　雖然小鵬目前的資金池充足，但是沒有造血能力，地主家也經(jīng)不住長(zhǎng)期賣一輛虧一輛。而且面對(duì)市場(chǎng)未來的價(jià)格戰(zhàn)，小鵬能獨(dú)善其身嗎？特斯拉10月底的降價(jià)，顯然就給了小鵬當(dāng)頭一棒。未來特斯拉還要推出15萬左右的低價(jià)車，小鵬是跟還是不跟？

圖8：小鵬汽車營(yíng)收及凈利潤(rùn)，資料來源：Wind，申港證券

　　反觀特斯拉，從2020年實(shí)現(xiàn)了首次盈利之后，便進(jìn)入穩(wěn)定賺錢模式，其在2022年Q2的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率達(dá)13.34%。雖然面臨電池漲價(jià)、疫情等諸多挑戰(zhàn)，仍實(shí)現(xiàn)行業(yè)較高盈利水平，令同行羨慕不已。

　　隨著交付量的增大，特斯拉的研發(fā)和管理費(fèi)用也在持續(xù)下降。而且特斯拉的軟件收入已經(jīng)有一定規(guī)模，在小鵬還在為提高利潤(rùn)率而焦慮的時(shí)候，特斯拉已經(jīng)徹底打通了研發(fā)-生產(chǎn)-銷售的正向鏈路。

圖9：特斯拉季度凈利潤(rùn)和凈利率（單位：百萬美元），資料來源：公司公告，東吳證券

圖10：特斯拉主要費(fèi)用率逐漸降低，資料來源：公司公告，東吳證券

　　在目前看來盈利還是遙遙無期的前提下，小鵬將寶貴的資源投入到飛行汽車這個(gè)當(dāng)下看起來前途未卜的產(chǎn)品上，是否會(huì)超前一步成先烈。悲觀一點(diǎn)說，當(dāng)下小鵬押注機(jī)器馬和飛行汽車，更像是一場(chǎng)豪賭。

圖11：特斯拉“擎天柱”和小鵬“機(jī)器馬”，資料來源：公司網(wǎng)站

　　智能汽車領(lǐng)域正在呈現(xiàn)群雄逐鹿之勢(shì)，城頭變幻大王旗，各領(lǐng)風(fēng)騷三兩年。對(duì)于正在失速的小鵬，不如想想如何守城，守住自己的一畝三分地，再談如何對(duì)標(biāo)特斯拉。畢竟從銷量上看，當(dāng)年名噪一時(shí)的“蔚小理”已經(jīng)跌入第二梯隊(duì)…．．

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