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　　文/唐亞華

　　來源：深燃（ID：shenrancaijing）

　　4月1日晚，微醫(yī)控股有限公司（以下簡稱微醫(yī)）在港交所提交招股書。作為最早的互聯(lián)網醫(yī)療企業(yè)之一，微醫(yī)從2018年以來就傳出要上市的消息，此次終于塵埃落定。

　　由掛號網轉身而來的微醫(yī)，如今已經搭建了遠程診療、配藥、健康管理為一體的互聯(lián)網平臺，同時打通了醫(yī)保和商業(yè)保險結算，實現(xiàn)了互聯(lián)網醫(yī)療的全閉環(huán)。

　　不過，過去幾年，微醫(yī)一直難以走出虧損困境。2018-2020年，微醫(yī)營收分別為2.55億元、5.06億元、18.32億元，凈虧損也達到了4.15億元、7.57億元、8.69億元，三年累計虧損超20億元。

　　2020年，受疫情影響，微醫(yī)營收激增，或許是趁著財報表現(xiàn)可觀，順勢提交了招股書。

　　但作為一家商業(yè)公司，微醫(yī)的業(yè)務中仍然難以看到有力的盈利點。目前市面上大多數互聯(lián)網醫(yī)療企業(yè)，支撐營收的多是藥和其它大健康商品。但微醫(yī)平臺上的藥品是與第三方合作，意味著這部分的主要紅利落到了藥企手里，醫(yī)保和商業(yè)保險環(huán)節(jié)也只是為公司貢獻流水，從中賺取服務費的空間少之又少。

　　微醫(yī)也意識到了這一點，所以他們主打的是醫(yī)療服務和健康維護服務。雖然說賣服務是高級玩法，互聯(lián)網公司都樂于在這上面做文章，但在目前的市場教育程度下，有多少人會為所謂的“家庭醫(yī)生”買單，微醫(yī)能為付費會員提供的價值與同行的免費服務能有多大的不同？這些都存疑。

　　業(yè)內人士認為，會員制在增強用戶粘性方面的作用不可忽視，但在醫(yī)療體系內要想靠這部分業(yè)務賺錢，還是很難。

　　財務結構虛：三年虧損20億

　　招股書顯示，2018-2020年，微醫(yī)分別實現(xiàn)營收2.55億元、5.06億元、18.32億元，營收增速從2019年的98.43%一躍達到了2020年的262.10%，可謂迅猛。

　　微醫(yī)的營收主要來自兩大板塊，醫(yī)療服務和健康維護服務，這兩大業(yè)務在2020年的營收占比分別為38.6%、61.4%。其中，醫(yī)療服務收入主要包括數字醫(yī)療問診服務、綜合醫(yī)療服務及專科醫(yī)療服務。

　　具體來看，數字醫(yī)療問診服務即微醫(yī)平臺上的極速問診、專家問診、遠程會診等；綜合醫(yī)療服務即互聯(lián)網醫(yī)院服務中心提供的醫(yī)療咨詢、醫(yī)生轉診、身體檢查及預防接種服務；專科醫(yī)療服務包括輔助生殖治療服務及設備銷售。

　　營收占比更大的健康維護服務則是指微醫(yī)以會員制模式向用戶提供數字慢病管理服務和健康管理服務。

　　通俗來講，微醫(yī)提供的服務主要包括在線預約、咨詢、診療、配藥，以及健康管理等。

　　營收增速亮眼，不過伴隨而來的是巨額虧損。招股書顯示，過去三年，微醫(yī)年內虧損分別為40.52億元、19.37億元、19.14億元，經調整凈虧損分別為4.15億元、7.57億元、8.69億元，三年累計虧損超20億元。

　　業(yè)內人士普遍認為，互聯(lián)網醫(yī)療無法深入線下醫(yī)院的檢查、手術等項目中，在線上能實現(xiàn)的只有掛號、診療服務和配藥，這部分本身占比就很低，行業(yè)內各家目前為止能撐得起營收的當數醫(yī)藥電商業(yè)務，而藥品并不是微醫(yī)的主打內容，因而其變現(xiàn)能力弱。

制圖 / 深燃

　　不過，從幾項核心數據上能看出微醫(yī)近年來深耕互聯(lián)網醫(yī)療的成效。招股書顯示，截至2020年12月底，微醫(yī)連接了中國超過7800家醫(yī)院，覆蓋中國95%以上的三甲醫(yī)院，注冊用戶2.22億人，注冊醫(yī)生超過27萬名，并擁有一支520人的自有醫(yī)療團隊。截至目前，微醫(yī)建立了27家互聯(lián)網醫(yī)院。

　　在股東結構方面，微醫(yī)創(chuàng)始人廖杰遠持股13.49%，機構中，不乏巨頭和明星投資機構，騰訊、高瓴、紅杉資本占股分別為8.88%、4.94%、2.31%。

　　另外，有一個冷知識，微醫(yī)采用了不同投票權架構（WVR）申請上市。這里解釋一下，不同投票權是指某些股東享有與其在企業(yè)中所持的經濟利益不成比例的投票權或其他相關權利。

　　根據香港聯(lián)交所對申請WVR架構的“創(chuàng)新性”定義，只有符合一定條件的創(chuàng)新產業(yè)公司才能以WVR申請上市。如核心業(yè)務應用了新科技、創(chuàng)新理念或新業(yè)務模式，研發(fā)為公司貢獻大部分預期價值等。微醫(yī)IPO完成后，將成為中國醫(yī)療及醫(yī)藥行業(yè)第一家以WVR申請上市的公司。

　　對微醫(yī)來說，選擇此時上市，是一個不錯的時機。2020年公司營收規(guī)模的大幅上漲，給其財報增添了亮點。

　　總體來看，微醫(yī)的業(yè)績分兩個階段：2018年微醫(yī)營收2.55億元，虧損達到了4.75億，2019年，情況類似，微醫(yī)收入5.06億，虧損7.57億，這兩年都是虧損比收入還要多，基本是入不敷出。

　　到了2020年，受疫情影響，互聯(lián)網醫(yī)療行業(yè)普遍迎來了爆發(fā)，在線問診人數劇增，帶來了業(yè)務量的大增長。微醫(yī)招股書也提到：“2020年，我們的數字醫(yī)療咨詢及診斷服務收入較2019年翻了一番。”

　　但即便如此，微醫(yī)現(xiàn)在還是虧損。

　　落地實踐虛：業(yè)務線分散

　　微醫(yī)創(chuàng)始人廖杰遠來自大咖聚集的福建龍巖，他1992年從福建林業(yè)學校畢業(yè)，早期在科大訊飛擔任聯(lián)合創(chuàng)始人。2010年，他創(chuàng)立了掛號網。

　　掛號網趕上了政策的東風，當時衛(wèi)生部出臺《關于在公立醫(yī)院施行預約診療服務工作的意見》，規(guī)定從2009年11月起，所有公立三級醫(yī)院都要開展實名預約掛號服務。借此，掛號網連接了多家醫(yī)院，聚集了一批用戶，搭建了互聯(lián)網醫(yī)療最早的流量入口。

　　2015年，掛號網改名微醫(yī)，并開始推出在線問診等業(yè)務。同年，微醫(yī)與桐鄉(xiāng)市政府合作成立了第一家互聯(lián)網醫(yī)院——烏鎮(zhèn)互聯(lián)網醫(yī)院。2016年，廖杰遠公開宣布微醫(yī)實現(xiàn)營收12億元，利潤約2.8億元。而當時行業(yè)內平安好醫(yī)生、阿里健康等都未實現(xiàn)盈利，丁香園、好大夫在線、春雨醫(yī)生也都在探索盈利模式。微醫(yī)在互聯(lián)網醫(yī)療圈一時風光無限。

　　2017年，微醫(yī)又成立了首個互聯(lián)網醫(yī)院服務中心——杭州微醫(yī)全科中心，2018年他們還建立了首家專注慢病管理的互聯(lián)網醫(yī)院——微醫(yī)泰山慢病互聯(lián)網醫(yī)院。到2018年5月，微醫(yī)宣布完成了5億美元Pre-IPO輪融資，有消息稱其計劃2018年底在香港上市。

　　但傳聞未落實，反倒是平安好醫(yī)生搶先在2018年5月登陸港股，成為“互聯(lián)網醫(yī)療第一股”，之后阿里健康與京東健康也相繼在港股上市。

　　過去兩年來，互聯(lián)網醫(yī)療領域創(chuàng)業(yè)熱潮消退，鮮有大額融資爆出。

　　在微醫(yī)身上，值得一提的是其在慢病落地方面的成效。2019年，微醫(yī)收購泰安藥房并推出中國首個市級慢病管理服務，獲得山東省泰安市醫(yī)保局認可。2020年，微醫(yī)與天津市政府合作成立醫(yī)聯(lián)體，提供包括數字慢病管理服務在內的數字醫(yī)療服務。在這兩個城市，微醫(yī)打通了醫(yī)保，落地實踐卓有成效。

　　互聯(lián)網醫(yī)療領域不缺玩家，微醫(yī)的對手們也都實力強勁。李天天創(chuàng)辦的丁香園早期是醫(yī)生論壇，現(xiàn)在平臺上有200萬醫(yī)生用戶，輸出專業(yè)的醫(yī)療知識，在科普和權威內容發(fā)布上有很大聲量。平安好醫(yī)生背靠平安集團，以補貼等方式快速聚集了大量用戶，截至2020年底，注冊用戶數已達3.73億人，日均咨詢量達90.3萬，月活躍用戶數高達7262萬人。

　　阿里健康、京東健康則很大程度上依靠藥品，在醫(yī)療賽道走出了最先被驗證的模式。

　　微醫(yī)的路徑是，連接醫(yī)院之后，向診療服務擴張，開設互聯(lián)網醫(yī)院，覆蓋掛號到遠程醫(yī)療、在線處方、家庭醫(yī)生、支付報銷等環(huán)節(jié)，進一步在北京、南京、杭州搭建線下微醫(yī)全科中心。

　　但問題在于，微醫(yī)做的事情看似覆蓋了全流程，但業(yè)務線分散，且沒有明顯的獨特性。目前行業(yè)內不管是從在線問診切入，還是醫(yī)藥電商切入的企業(yè)，最后都打通了全流程。微醫(yī)擁有的服務，在其他平臺上同樣可以實現(xiàn)。

　　微醫(yī)宣稱連接了7800家醫(yī)院、31萬醫(yī)生和2.1億注冊用戶，但其在醫(yī)生端的優(yōu)勢比不上丁香園，用戶數不及平安好醫(yī)生，醫(yī)藥電商也無法與阿里健康和京東健康相比，落地泰安和天津的業(yè)務復制到全國也將會經歷緩慢的過程。

　　這樣的互聯(lián)網醫(yī)療服務閉環(huán)，仍然給人一種虛無之感。微醫(yī)招股書中這樣描述他們的會員制健康維護服務：“通過會員模式，我們可以提供數字醫(yī)療服務、經用戶授權生成電子健康檔案及檢測關鍵健康數據，進一步改善會員的健康狀況，為用戶建立電子健康檔案，提供更精準的定制化醫(yī)療服務。”

　　目前來看，微醫(yī)的健康維護服務，占據其2020年營收的61.4%，未來也將是公司規(guī)劃中的主打業(yè)務，但在一位業(yè)內人士看來，其能做的電子檔案以及定制化服務，依然是個口號式的存在。微醫(yī)能帶給用戶區(qū)別于其他互聯(lián)網醫(yī)療平臺的價值究竟是什么，還不明確。

　　況且，在整個互聯(lián)網醫(yī)療行業(yè)，還存在一個斷層，那就是有強醫(yī)療需求的人以中老年人為主，這些人對互聯(lián)網醫(yī)療的接受度低，年輕人對醫(yī)療的需求又是低頻的。

　　此外，目前互聯(lián)網醫(yī)療的供給仍然不足，很多的復診并沒有轉到線上，比如某個患者對應醫(yī)院的醫(yī)生可能沒有在線上，或者他在平臺上，用戶并不能隨時找到他，或者醫(yī)生回復不及時，導致有些體驗并不是很流暢。

　　這就導致微醫(yī)所謂的互聯(lián)網醫(yī)療閉環(huán)在最終落地實現(xiàn)上仍然面臨不少挑戰(zhàn)。

　　盈利能力虛：短期盈利難

　　業(yè)務閉環(huán)做得再完善，落到最后還是要看盈利能力。而用戶愿不愿意為之付費，代表的也是該業(yè)務產生的價值。

　　目前的互聯(lián)網醫(yī)療領域，用戶尚未形成醫(yī)療服務買單的習慣，藥物仍然是大部分人主要的花費點。

　　微醫(yī)在招股書中也提到了：“不同于主要經營藥物（主要是非處方藥）和健康消費品電商業(yè)務的公司，我們主要為用戶提供互聯(lián)網醫(yī)院賦能的數字醫(yī)療服務。”他們認為這是基于其互聯(lián)網醫(yī)院整合線下醫(yī)療資源、病例獲取和公共醫(yī)療保險直接結算的能力。

　　微醫(yī)的理念很好、價值很大、發(fā)展勢頭也很好，但就是賺錢難。

　　從理論上說，微醫(yī)的布局幾乎無懈可擊，連接了中國95%的公立醫(yī)院，這就掌握了醫(yī)療供給資源和患者入口，搭建線上醫(yī)生團隊和互聯(lián)網醫(yī)院，進行在線問診、咨詢、慢病復診、健康管理，與第三方藥店合作直接送藥到用戶手里，最后打通醫(yī)保和商業(yè)保險，完成線上結算和理賠。

　　理想狀況下，各環(huán)節(jié)無縫銜接，既緩解了國家醫(yī)療資源緊張的問題，又給醫(yī)院減輕負擔，醫(yī)保和商業(yè)保險方面省時高效，用戶更能受益。

　　“問題在于，微醫(yī)缺乏能為其賺錢的業(yè)務。”醫(yī)療行業(yè)分析師陳喬姍對深燃分析。

　　從大的方向上來看，微醫(yī)主打的兩個方向醫(yī)療服務和健康維護都存在難題。醫(yī)療服務有賺錢的機會，但它屬于低頻次服務，健康維護雖然相對高頻次，但用戶付費低。

　　“如今各家平臺都能做到問診、開處方、買藥，都是以問診為入口，做流量分發(fā)，用會員體系提高粘性，然后做會員管理和二次變現(xiàn)，比如將流量分發(fā)到體檢、消費醫(yī)療、藥房等，中間附加廣告營銷。各家前端入口和流程類似，最后的盈利點就落到了藥上。”陳喬姍說。

　　平安好醫(yī)生的健康商城占它整體收入的50%，阿里健康和京東健康的藥品也都是主力，丁香園做醫(yī)療內容輸出，集聚流量后也帶貨，各家最后還是通過商品來變現(xiàn)。

　　在微醫(yī)的業(yè)務里，陳喬姍分析：“預約掛號、獲取病例等都不賺錢；醫(yī)療領域能夠實現(xiàn)收入的主要是診療和藥，但診療貢獻的比例連10%都不到，如果想要依靠診療撐起營收，就需要用戶基數足夠大，但微醫(yī)的2億注冊會員都趕不上平安好醫(yī)生，何況行業(yè)內企業(yè)用戶存在很大程度的重合；藥品方面，他們沒有藥品自營，合作的藥企可能拿走大部分的利潤。”

　　微醫(yī)現(xiàn)在的優(yōu)勢可能是連接醫(yī)保和商業(yè)保險，尤其是在泰安和天津已經落地實踐了，這一點對他們增加營收、做好業(yè)績是有效的，但中間賺錢空間并不大。比如他們通過會員管理，降低藥費和重大疾病的發(fā)生概率，保險公司給他們錢，這個最終的效果可能還需要比較長的時間。

　　“醫(yī)療服務的變現(xiàn)能力一直就不太強，微醫(yī)稱要通過會員服務來變現(xiàn)，我認為會員制可以增強粘性，也可以實現(xiàn)一定的變現(xiàn)，但是以這一點為主來變現(xiàn)，在現(xiàn)在的市場環(huán)境下很難。”陳喬姍認為。

　　在目前的醫(yī)療環(huán)境和微醫(yī)的商業(yè)模型下，微醫(yī)未來的盈利能力依然是個未知數。