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　　相關(guān)閱讀：高善文：2022年市場從何處來、向何處去？目前市場已經(jīng)處于明顯偏低的水平，長期必將向合理更高水平均值回復(fù)  

　　市場的長期邏輯可能在發(fā)生變化！

　　剛剛過去的這個(gè)月，美股總市值暴跌了將近6萬億美元（折合人民幣超過40萬億），這背后的原因可能不僅僅是加息這么簡單。最近瑞士信貸知名分析師Zoltan Polzsar撰寫了一篇極其重要的文章，詳細(xì)分析了現(xiàn)有世界秩序的崩壞本質(zhì)以及美國和西方將要采取的應(yīng)對(duì)策略。在該文中，Zoltan Polzsar直指美國通脹的本質(zhì)和其長期性。

　　同期，A股市場亦出現(xiàn)了大幅殺跌的情況。不過，令人意外的是，在過去一個(gè)月美股殺跌期間，A股ETF這類相對(duì)比較聰明的資金卻在持續(xù)抄底，過去一個(gè)月股票類ETF份額增長達(dá)220億份，按期間均價(jià)計(jì)算，抄底資金可能高達(dá)330億元。而就在剛剛，高善文在其微信公眾號(hào)上發(fā)文稱，盡管短期的走向充滿不確定性，但目前的市場已經(jīng)處于明顯偏低的水平。

　　高善文發(fā)聲

　　這幾年，對(duì)這個(gè)市場有著較大影響力的經(jīng)濟(jì)學(xué)家高善文其實(shí)發(fā)聲并不太多。但在今天這個(gè)特別的日子里，高博再度發(fā)表題為《2022年市場從何處來、向何處去》的文章。

　　高善文在文中指出，2022年的中國資本市場就像一部精彩的驚悚劇，情節(jié)跌宕起伏，出人預(yù)料，但仔細(xì)回味，其展開過程倒也合情合理，讓觀眾欲罷不能。時(shí)近深秋，我們該如何回望和反思今年的市場脈絡(luò)，并從中有所啟發(fā)呢？

　　基于可得數(shù)據(jù)，我們已經(jīng)知道，2022年中國的住戶部門出現(xiàn)了廣泛的資產(chǎn)負(fù)債表的收縮，其變化為多年所未見。具體來看，一方面是住戶的儲(chǔ)蓄率在2022年上升了超過3個(gè)百分點(diǎn)，這伴隨著消費(fèi)的減速和可選消費(fèi)的明顯下降；另外一方面，住戶顯著地降低了資產(chǎn)負(fù)債表的風(fēng)險(xiǎn)暴露，在降低負(fù)債的同時(shí)，大幅度減少了股票和房地產(chǎn)等風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的持有，并系統(tǒng)性地增加了存款、貨幣基金等低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的配置。

　　相對(duì)于可支配收入而言，在資金流量意義上，這些資產(chǎn)類別的調(diào)整幅度，數(shù)倍于住戶儲(chǔ)蓄率的上升。換句話說，住戶部門不但將增加的儲(chǔ)蓄全部配置到存款類科目中，而且大幅度減持了股票和房地產(chǎn)科目，并將所得資金轉(zhuǎn)配到存款類科目。從宏觀上看，這在很大程度上解釋了市場的反常表現(xiàn)，即在沒有明顯流動(dòng)性緊縮的背景下，市場出現(xiàn)了持續(xù)大幅度的下跌，這在歷史上十分罕見。

　　高善文指出，隨著中美在技術(shù)領(lǐng)域競爭的加劇，基于自主安全可控的原則，依托新型舉國體制和超大規(guī)模國內(nèi)市場，政府正在加大對(duì)關(guān)鍵技術(shù)及核心零部件的投入和攻關(guān)，以軍工行業(yè)和電動(dòng)汽車等領(lǐng)域的發(fā)展歷程為參照，這些變化對(duì)產(chǎn)業(yè)升級(jí)的影響無疑需要得到市場的進(jìn)一步重視。

　　從這些討論來看，似乎可以認(rèn)為，盡管短期的走向充滿不確定性，但目前的市場已經(jīng)處于明顯偏低的水平，在長期內(nèi)必將經(jīng)歷向合理更高水平的均值回復(fù)，其基礎(chǔ)在于住戶資產(chǎn)負(fù)債表的再次擴(kuò)張，以及企業(yè)部門繼續(xù)維持過去多年所展示的競爭力和創(chuàng)造力。

　　這些情況也再次表明，維持住戶、企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)具有強(qiáng)健的資產(chǎn)負(fù)債表，加強(qiáng)宏觀政策框架和經(jīng)濟(jì)制度的穩(wěn)定性、連續(xù)性和可預(yù)見性，靈活務(wù)實(shí)地調(diào)整短期政策以應(yīng)對(duì)各種內(nèi)外沖擊，這構(gòu)成了經(jīng)濟(jì)和資本市場具有強(qiáng)大韌性的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，值得市場參與者認(rèn)真思考。

　　另一篇影響全球的報(bào)告

　　在高博發(fā)布上文之前，還有一篇影響力很大的報(bào)告，它來自瑞士信貸分析師Zoltan Polzsar。他在該文中，詳細(xì)分析了現(xiàn)有世界秩序的崩壞本質(zhì)以及美國和西方將要采取的應(yīng)對(duì)策略。這是Zoltan Polzsar關(guān)于布雷頓森林三體系不斷建構(gòu)的著作的一部分，在華爾街乃至全球金融市場擁有巨大的影響力。

　　他指出，全球化的供應(yīng)鏈?zhǔn)俏覀兌嗄陙斫?jīng)歷的所謂低通脹高增長世界的基石。這個(gè)體系有三大支柱：

　　一是，大量的廉價(jià)移民勞工進(jìn)入美國壓低美國的名義工資，使得美國勞工的工資增長處于停滯狀態(tài)；

　　二是，在名義工資停滯不前的狀態(tài)下，中國制造的便宜商品提高了實(shí)際工資的購買力；

　　三是，廉價(jià)的俄羅斯能源為德國乃至更廣泛的歐洲的工業(yè)體系提供原料，維持了歐洲的競爭力和生活水準(zhǔn)。

　　但這其中有兩大體系正在瓦解或正面臨瓦解。他認(rèn)為，在這種背景之下，需要形成一個(gè)大大的“L”形衰退來抑制通脹，必須促進(jìn)一輪負(fù)財(cái)富效應(yīng)來壓制消費(fèi)需求，從而使得消費(fèi)面能夠匹配供給面的新的現(xiàn)實(shí)。

　　這篇研究報(bào)告，不但在國外流傳很廣，在國內(nèi)也是被市場參與者追捧。從研報(bào)的邏輯來看，美股市場可能面臨著長期邏輯的重塑，加息周期和衰退周期可能都要超出市場的預(yù)期。這或許就是近期美股持續(xù)殺跌的主要原因。

　　撤退與抄底

　　過去一個(gè)月，美股蒸發(fā)了將近6萬億美元。而在這個(gè)過程當(dāng)中，我們看到了越來越多的投資大家在全世界范圍內(nèi)撤離的現(xiàn)象，比如蔡崇信幾乎清倉了所有美股，巴菲特則正在從比亞迪上撤離，橋水則清倉了特斯拉。大佬們的資產(chǎn)騰挪更多地可能是出于對(duì)供應(yīng)鏈重塑的考慮，亦可能是對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的考量。

　　不過，正如高善文所言，A股市場可能已處于明顯偏低水平。在過去一個(gè)月當(dāng)中，A股ETF總共增持了220億份，金額可能達(dá)到了330億元。

　　中金公司認(rèn)為，展望中國A股前景，市場估值已經(jīng)偏低，成交持續(xù)縮量表明市場情緒也已經(jīng)接近歷史區(qū)間的極致水平；市場流動(dòng)性條件也較為寬松，對(duì)市場中期前景不宜過度悲觀，整體先求穩(wěn)，再求進(jìn)，注意保持靈活性、把握市場節(jié)奏、注重結(jié)構(gòu)。配置上，低估值、穩(wěn)增長相關(guān)板塊仍有相對(duì)表現(xiàn)；成長風(fēng)格偏弱的態(tài)勢可能仍將延續(xù)一段時(shí)間。

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責(zé)任編輯：馮體煒