訪談全文
從投入產出表來看，出口和地產的影響大于基建和汽車。而且這一輪基建整體來看是避免強刺激的，所以修復斜率也相對會比較低。綜合以上幾個因素的影響，我們估計三季度名義GDP增速將低于二季度，比如在8.0%左右；而四季度實際GDP可能大致持平而名義GDP略有抬升。
新浪財經先說說您對經濟的大致判斷吧。我們知道年初以來外部貿易環境在繼續變化，關稅在繼續升級，出口好像壓力挺大。但從數據看有些領域似乎還是有明顯的韌性。您怎么看三四季度經濟的走勢？
郭磊我把三季度經濟界定為“結構性承壓”。我們可以從一個簡單化的框架來理解這個事情：
下拉力量之一就是出口-制造業鏈條。從出口季度增速來看，去年三季度的12%是一個高點，后面貿易環境變化的影響逐漸上來。去年四季度是4%，今年一季度是1%，二季度是-1%。但二季度數據應未完全包含5月2000億關稅升級的影響，它一般會在3-6月內傳遞到實際出口。今年9月份關稅又有一輪升級，它會影響四季度和明年一季度。當然，四季度會有一定低基數效應。出口會影響制造業，從用電、就業等指標與出口的經驗相關性看，制造業與出口關聯度相當高。出口承壓會對出口產業鏈上的制造業增加值帶來一些拖累。
下拉力量之二就是房地產開工鏈條。上半年建筑產業鏈對GDP貢獻偏高，其中地產施工是源頭驅動之一。三季度地產融資有一輪收緊，這個一則會影響拿地、新開工和投資，對地產產業鏈的需求也會有一定影響；二則會通過土地出讓金影響地方財政；三則地產是信用傳遞的核心，所以地產收縮可能會影響信用擴張。
支撐因素之一是基建投資。基建投資增速這幾個月一直在3%附近徘徊，有點低于年初預期。所以6月份實施了專項債新政，允許專項債用于資本金。但6-7月的數據似乎還看不出來效果。我們理解這一則因為重大項目的規劃包括資金來源年初都已經確定；二則是從政策出來到產生效果有一個時滯，7-8月份我們看到一些案例才出來，形成投資完成額差不多要三季度末了。從建筑企業訂單走勢來看，我傾向于認為三四季度基建投資還是會邊際改善的，會對經濟有一定支撐。
支撐因素之二是汽車產業鏈。作為耐用消費品中最關鍵的環節，汽車對于上下游產業鏈影響極為廣泛，2018年下半年至2019年上半年汽車的低迷對于經濟拖累比較大。目前我們判斷零售端前期已經同比見底，而批發端和生產端將在三季度逐步確認底部。從對GDP的貢獻來看，這一產業鏈已度過最差的階段。這里需要特別說明的一點是，我們平常理解一個產業鏈好還是壞，往往容易想象成供需兩旺或者量價齊跌，但實際上經濟變化是邊際的，我們需要尋找的往往是邊際拐點。
從投入產出表來看，出口和地產的影響大于基建和汽車。而且這一輪基建整體來看是避免強刺激的，所以修復斜率也相對會比較低。綜合以上幾個因素的影響，我們估計三季度名義GDP增速將低于二季度，比如在8.0%左右；而四季度實際GDP可能大致持平而名義GDP略有抬升。
新浪財經對出口和基建的基本面似乎有一定程度的共識，但對地產銷售和投資的趨勢，目前市場分歧還是比較大的。您怎么看？
郭磊我覺得地產行業這幾年的一個重要特征在探討時往往被忽略：那就是低庫存和限價背景下的價格上下低彈性。這個特征有點類似于供給側之后的上游工業品。它可能會帶來一個推論，那就是銷售的波動率可能比我們想象的要低，因為對居民購房來說，價格預期依然是一個重要的參考。所以對地產銷售來說，我覺得它在政策調控下會有短期下行脈沖，但下行可能不會太劇烈，很有可能底部徘徊。從地產銷售短周期，以及按揭貸款利率與地產銷售的關系來看，目前地產銷售處于周期性的偏低位區域而不是頂部區域。
新開工和投資都會有明顯下行。一則是新開工在2018年金融去杠桿的背景下全年走高，其中有地產企業主動加快預售、加快周轉的影響，這形成了一個較高的基數；二則是在融資收緊的背景下，拿地已經開始下行。施工也會有下行，但考慮到融資趨緊對于施工的影響會是雙向的，施工可能下行幅度呈現一定韌性。
竣工不排除會出現一輪小周期上升。由于本輪地產周期的一些新特點，竣工出現有延后，我們估計目前可能處于一輪小周期底部區域。
當然，綜合來看，地產對于GDP的貢獻肯定是比上半年下降。
此外就是，地產是信用傳遞的傳統環節之一，地產收縮可能會一定程度上拖累信用擴張。
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談政策趨勢：兩個重要會議分別定調了短期和中期政策布局
政策已確認轉向穩增長。從這輪政策周期來看，2018年底政治局會議定調偏穩增長，2019年4月政治局會議偏向于調結構，而7月底的年中政治局會議再度偏向于穩增長，政治局會議明確指出“國內經濟下行壓力加大”，提出“有效應對經貿摩擦，全面做好六穩工作”，對于擴大消費、穩定制造業投資、基礎設施補短板也作出了具體部署。
新浪財經怎么看政策趨勢？當前經濟表現對于政策會有什么影響？前面所說的經濟邏輯是怎么傳遞到“穩增長”邏輯的？
郭磊在任何一輪短周期中，有兩個因素都是繞不開的。一是就業，二是財政。所以我們政府工作報告也提出“就業優先”。
我們看就業，從城鎮調查失業率來看，這一指標已經上行至5.3%。經驗規律顯示就業與出口產業鏈關聯度較大，隨著后面出口壓力的進一步上升，就業壓力不排除會更明顯，這在客觀上要求一定程度穩增長。
財政是另外一塊壓力，1-7月的財政收入累計增速只有3.1%；地產融資收緊后，后面土地出讓金收入增速也會承壓。而當前經濟形勢下積極財政政策要加力提效，發揮更大作用，支出增速又不能太低，財政平衡客觀上需要用一定程度穩增長去打破目前約束。
新浪財經那么當前政策已經過渡到典型的“穩增長”階段了嗎？ “穩增長”過程又如何做到短期和中長期政策平衡？
郭磊政策已確認轉向穩增長。從這輪政策周期來看，2018年底政治局會議定調偏穩增長，2019年4月政治局會議偏向于調結構，而7月底的年中政治局會議再度偏向于穩增長，政治局會議明確指出“國內經濟下行壓力加大”，提出“有效應對經貿摩擦，全面做好六穩工作”，對于擴大消費、穩定制造業投資、基礎設施補短板也作出了具體部署。
政治局會議后我們看到一些舉措的落地。比如利率市場化改革的推進打開了后續實體融資成本下降的可能；以及促消費20條的落地。
8月外部貿易環境進一步嚴峻之后，有兩個重要會議連續召開，它們標志著穩增長力度的進一步升溫。其中8月26日中央財經委會議提出發展“推動形成優勢互補高質量發展的區域經濟布局”、“形成全國統一開放競爭有序的商品和要素市場”、“打好產業基礎高級化、產業鏈現代化攻堅戰”，是側重布局中期，即利用中國的全產業鏈優勢和內需廣闊的優勢，做好內循環，在做好區域分工布局的同時攻堅產業升級；9月1日金融委會議提出的“加大宏觀經濟政策逆周期調節力度”則是側重布局短期，即穩定短期經濟增長環境。
新浪財經政策逆周期下一步的空間如何看？
郭磊逆周期政策有四個主要的想象空間。一是在LPR改革落地后，可以擇機引導實體融資成本進一步下行；二是可以對符合MPA考核的中小金融機構定向降準，從而間接支持中小企業，緩解信用二元化的狀況；三是在政治局會議“穩定制造業投資”的精神之下，擴大對制造業中長期信貸；四是進一步發揮專項債的功能，積極利用專項債修復基建增速。
此外，改革和一些中長期舉措的大框架也已經形成：比如新一輪國企改革，新一輪自貿區，以及此次中央財經委會議定調的發展中心城市和城市群、產業鏈現代化攻堅戰等。
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談資本市場：經濟退、政策進的環境有利于權益市場
從8月開始，政策穩增長的布局呈現后，“經濟退、政策進”已經是一個大邏輯。這個組合對于權益市場來說是有利的。
新浪財經怎么看股票市場？它是會受到經濟的壓力，變得更沒機會；還是會受政策的驅動，變得更有機會？
郭磊我們可以把經濟下行壓力加大的過程分為兩個階段：
第一個階段叫衰退前期，這個階段的特點是經濟的下行力量在發酵，但政策還沒有啟動穩增長，甚至還處于調結構當中。這個階段股票市場是沒有機會的，因為沒有“定價錨”。
第二個階段叫做衰退后期，它的特點是“經濟退、政策進”。這個是對股票投資來說的布局階段。雖然當期經濟仍然處于下行壓力中，但由于“政策進”的存在和不斷升溫，未來的企穩線索在形成，經濟的上下行風險變得邊際不對稱。市場交易的，本質上是這種不對稱性，俗稱風險偏好。
所以從8月開始，政策穩增長的布局呈現后，“經濟退、政策進”已經是一個大邏輯。這個組合對于權益市場來說是有利的。
新浪財經怎么看債券市場？
郭磊利率本質上是名義GDP的影子指標。我們可以看到在本輪周期中，利率與名義GDP一直是有效對應的。比如2018年名義GDP逐季下行，10年期國債收益率也是逐季下行；2019年一季度名義GDP繼續向下，利率也是繼續向下；二季度名義GDP反彈，利率也反彈；從量價判斷三季度名義GDP應該是掉頭向下調整的，于是利率也向下調整。伴隨著政策逆周期的加碼，后續名義GDP可能會有一個企穩，這將伴隨著利率本輪下行的結束。當然，如果下一個五年名義增長下臺階，利率到時候也會下臺階，但短中期這兩個階段可能不會是連著的。
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談工程師紅利：中國和東南亞將是新一輪全球分工和專業化的重要組成部分
中國的“工程師紅利”將驅動中國做中高端，產業升級；東南亞的“低成本替代”將驅動東南亞做代加工和中低端制造。這是全球制造業最大的兩塊α。如果能夠有效利用，“工程師紅利”就是中國下一個十年的人口紅利。
新浪財經我們把話題放長一些，關于長期，您怎么看中國經濟、中國制造業的前景？
郭磊在過去六十年中，全球經歷了幾輪比較典型的分工和專業化。第一輪是60-80年代的日本和德國制造業崛起；第二輪是80年代-90年代的“四小龍”；第三輪是00-10年的“金磚四國”。
全球制造業分工和專業化本質上取決于要素稟賦，承擔全球分工的國家必須符合這幾個條件：第一，某種要素具有優勢，這里說的優勢既需要成本優勢，也需要規模優勢；第二，沒有優勢的要素，不能是短板；第三，整體經濟已經越過了發展門檻，即羅斯托所說的“傳統社會階段”，進入了“起飛前階段”。
我們知道，中國的產業發展，就是沿著要素比較優勢一步一步發展起來的。最初階段是勞動力要素驅動，勞動力成本便宜，中國借此發展了龐大的出口產業鏈和加工工業，有了初步的工業基礎；第二個階段是資本驅動，我們在高資本密度下形成了基建、房地產產業鏈，推動了城市化的加快；現在是勞動力的資源稟賦下降，資本的邊際回報下降，下一步理應進入第三個階段，技術、創新和勞動力素質驅動，我把它叫做“工程師紅利”驅動。
我傾向于認為下一個十年，中國和東南亞都將是新一輪全球分工和專業化的重要組成部分。
中國的優勢叫“工程師紅利”。我所說的工程師紅利，一則是人才的數量基礎在上升，受過高等教育的人群數量在快速增加，10年之后，中國可能有2-2.5億人受過高等教育；二則是相對于典型的發達經濟體，人才的成本沒有完全上去；三是中國有集中力量做大事的優勢，有研發技術突破的規劃；四是中國市場化過程中成長起來的這批企業，已度過了跑馬圈地的粗放增長階段了，企業對于技術進步有內生需求。
東南亞的優勢叫“低成本替代”。東南亞勞動力資源豐富，勞動力成本低，后續隨著基礎設施條件的逐步改善和FDI的累計流入，將是加工工業和低成本制造業的天然土壤。
中國的“工程師紅利”將驅動中國做中高端，產業升級；東南亞的“低成本替代”將驅動東南亞做代加工和中低端制造。這是全球制造業最大的兩塊α。
如果能夠有效利用，“工程師紅利”就是中國下一個十年的人口紅利。
