張勇

　　長城證券

　　在市場信心減弱的背景下，大盤雖會產生技術性反彈，但如果缺乏實質性利好支持，反彈仍然會面臨重重阻力，震蕩筑底過程很有可能被延長，在全流通背景下，估值體系將會重新建立。目前影響國內A股估值定位的因素主要包括以下幾個方面。

　　首先，上市公司未來業績的增長速度。隨著國內宏觀調控的延續以及美國次貸危機的蔓延，國內分析師已經紛紛調低08年上市公司業績預測，20%的增長成為最新的主流觀點。而最新公布的數據顯示，1-2月份我國外貿順差下降了29%，工業利潤、工業增加值、固定資產投資等增幅紛紛回落。因此原有估值基礎將會面臨調整，滬深300指數08年20倍將很有可能成為合理的估值中樞，而這一估值水平對應的上證綜合指數在3000點附近。

　　第二，大小非解禁將會進一步擾亂現有估值體系，產業資本估值體系將會影響到資本市場估值體系。如果產業資本參照目前私募股權投資進行定價，他們認為合理的估值水平在10倍以下，現有大小非股東在衡量二級市場投資回報時肯定會參照產業資本回報率。因此，在二級市場參與主體增加了大小非之后，肯定會拉低原有估值體系。同時，大小非歷史成本極低，一旦二級市場預期走弱，將會引發大小非的強烈減持，套現資金回流到實體經濟。

　　第三，A股市場全流通后將會受到全球股市定價影響。隨著兩個接軌的陸續發生，包括二級市場與一級市場股價接軌，A股價格與H股股價接軌，勢必引發第三個接軌，就是估值的國際接軌。這種接軌并非簡單的市盈率趨同，必須要考慮到國內A股相對封閉的特性以及國內宏觀經濟的高速增長背景。A股的全流通估值水平到底是多少，仍然需要今后市場運行平穩之后進行檢驗。

　　從以上分析可以看出，在A股市場劇烈動蕩之后的表象背后，實際上是在尋找新的估值均衡標準。在新的合理估值標準沒有確定之前，投資者心態仍然會相當浮躁，股指的波動幅度仍會進一步加大。從時間上分析，4月份將是一個敏感的時間窗口，從國內看，一季度季報將會公布，實際業績增長如何將會明朗；從國際看，次貸最壞的結果也將出現，不確定因素消除。所以，在季報公布之前，多空博弈仍會相當激烈。

　　在操作策略上，我們認為大盤短期仍然需要通過寬幅振蕩來消化眾多的不確定因素。目前困擾市場的最迫切問題是再融資以及大小非解禁，而解決上述問題需要相當慎重的制度性安排。建議投資者在市場大幅振蕩之際還是應該保持適度謹慎，倉位保持在半倉以下。在投資品種上，短期我們建議關注超跌藍籌股，中期我們仍然需要關注行業景氣度的變化，以決定我們的重點持倉。