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分析師：李超（金麒麟分析師）/?林成煒（金麒麟分析師）?/ 孫歐（金麒麟分析師）??/?廖博（金麒麟分析師） /?潘高遠(yuǎn)（金麒麟分析師）?/陳冀

研究助理：王瑞明

具體參見2024年8月3日報(bào)告《7月宏觀經(jīng)濟(jì)：基本面邊際放緩，供給強(qiáng)于需求——2024年7月宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)測》，如需報(bào)告全文或數(shù)據(jù)底稿，請聯(lián)系團(tuán)隊(duì)成員或?qū)阡N售。

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我們認(rèn)為，2024年7月基本面延續(xù)修復(fù)態(tài)勢，供給端修復(fù)較快，核心在于工業(yè)穩(wěn)增長政策效果凸顯，尤其是十大重點(diǎn)行業(yè)生產(chǎn)端擴(kuò)張態(tài)勢明顯，同時(shí)服務(wù)業(yè)也處于保持恢復(fù)態(tài)勢。在市場內(nèi)生動能企穩(wěn)以及穩(wěn)增長政策發(fā)力的情況下，經(jīng)濟(jì)總體處于向潛在增長中樞收斂的過程，預(yù)計(jì)全年GDP增速實(shí)現(xiàn)5%左右的目標(biāo)難度不大。大類資產(chǎn)方面，圍繞統(tǒng)籌發(fā)展與安全的主線，我們建議關(guān)注資本市場三大方向：一是資產(chǎn)荒背景下的高股息紅利類資產(chǎn)，二是上游資源品，三是安全與發(fā)展融合的相關(guān)的成長股方面。固定收益方面，預(yù)計(jì)10年期國債收益率總體呈現(xiàn)震蕩后逐漸向下的走勢，利率較難出現(xiàn)超預(yù)期上行。

>>工業(yè)供給快于需求，服務(wù)業(yè)景氣分化

7月工業(yè)生產(chǎn)景氣總體平穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)7月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速或?yàn)?.9%。當(dāng)前工業(yè)企業(yè)整體的盈利基礎(chǔ)仍需鞏固，供給發(fā)力先行但有效需求不足，呈現(xiàn)被動補(bǔ)庫特點(diǎn)，工業(yè)生產(chǎn)的持續(xù)性仍待需求發(fā)力支撐。往后看，7月30日政治局會議指出，“要繼續(xù)發(fā)揮好經(jīng)濟(jì)大省挑大梁作用”，經(jīng)濟(jì)大省（廣東、浙江、江蘇等）也主要是工業(yè)大省，為起到挑大梁作用，下半年工業(yè)生產(chǎn)或?qū)⒖傮w保持相對積極態(tài)勢。7月份服務(wù)業(yè)景氣總體平穩(wěn)，但有所分化。與居民出行和消費(fèi)相關(guān)的鐵路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、郵政、文化體育娛樂等相對積極，但零售、資本市場服務(wù)、房地產(chǎn)等有待提升。

>>社零同比穩(wěn)步修復(fù)，政策效果有待觀察

預(yù)計(jì)7月社會消費(fèi)品零售總額同比+2.8%（前值+2%），低基數(shù)情況下社零穩(wěn)步修復(fù)。一方面，從出行數(shù)據(jù)來看，城市內(nèi)出行和跨城屬性均保持修復(fù)態(tài)勢，暑期出行景氣度較高，或?qū)⒅€下消費(fèi)恢復(fù)。但另一方面，預(yù)計(jì)乘用車消費(fèi)仍然承壓，7月是傳統(tǒng)的乘用車銷售淡季，預(yù)計(jì)銷量恢復(fù)乏力，價(jià)格低迷導(dǎo)致消費(fèi)者對汽車購買仍持有觀望態(tài)度。政策端，7月底以舊換新進(jìn)一步發(fā)力，提振消費(fèi)的關(guān)注度也提升，但政策落地效果仍有待觀察。

>>固定資產(chǎn)投資增速相對平穩(wěn)，制造業(yè)資本開支保持較強(qiáng)韌性

我們預(yù)計(jì)，2024年1-7月，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）增速為3.8%。分領(lǐng)域看，制造業(yè)投資增長9.5%，基礎(chǔ)設(shè)施投資（統(tǒng)計(jì)局口徑）增長5.4%，房地產(chǎn)開發(fā)投資下降9.9%。值得關(guān)注的是，設(shè)備工器具購置延續(xù)漲勢，是資本開支的重要支撐。考慮鐵路船舶航空航天運(yùn)輸設(shè)備投資需求漲勢較好，大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新政策對汽車制造業(yè)的帶動作用也在繼續(xù)釋放，我們認(rèn)為技術(shù)改造投資將成為投資需求的增量彈性來源。

>>“性價(jià)比紅利”支撐出口，PMI較強(qiáng)預(yù)示進(jìn)口改善?

預(yù)計(jì)2024年7月人民幣計(jì)價(jià)出口同比增長10.4%，人民幣進(jìn)口增速為3.9%。我們提示，關(guān)注出口“性價(jià)比紅利”帶來的結(jié)構(gòu)性機(jī)會，重視三大邏輯：

其一是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貧富差距擴(kuò)大導(dǎo)致收入K型分化催生消費(fèi)降級，和全球滯脹環(huán)境推動企業(yè)降本戰(zhàn)略，我國供應(yīng)鏈優(yōu)勢和產(chǎn)品性價(jià)比優(yōu)勢有望搶占份額，紡服、輕工、機(jī)械、家電和家具等領(lǐng)域的中高端品類或?qū)⑹芤妫?/p>

其二是新興市場國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，伴隨著這些國家的現(xiàn)代化進(jìn)程，“中國制造”出海帶動我國出口增長；

其三是全球科技周期及碳中和進(jìn)程的推進(jìn)，有望在全球衰退環(huán)境下走出產(chǎn)業(yè)發(fā)展的獨(dú)立趨勢，帶動我國機(jī)電產(chǎn)品和新能源品類（新能源車、光伏等）的出口增長。

>>CPI小幅回升，PPI降幅收窄

預(yù)計(jì)7月CPI同比增速為0.3%（前值0.2%），對應(yīng)環(huán)比增速為0.3%。隨著翹尾的拖累因素逐步消散，CPI有望溫和走升。隨著天氣轉(zhuǎn)暖供應(yīng)增加，食品價(jià)格仍然將處于季節(jié)性低位。工業(yè)消費(fèi)品在以舊換新政策影響下，消費(fèi)需求有望回升，價(jià)格總體或?qū)⒎€(wěn)中略升。另一方面，服務(wù)價(jià)格則在服務(wù)需求逐步恢復(fù)推動下有望繼續(xù)回升。

預(yù)計(jì)7月PPI同比增速為-0.5%（前值-0.8%），對應(yīng)環(huán)比增速為0.2%。整體來看，PPI同比降幅或趨于收斂通道中，地產(chǎn)鏈工業(yè)品價(jià)格仍有拖累，玻璃價(jià)格環(huán)比6月回落。

>>失業(yè)率或季節(jié)性抬升，政策發(fā)力穩(wěn)青年就業(yè)

我們預(yù)計(jì)7月全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.2%，較前值有所抬升，符合畢業(yè)季的季節(jié)性影響。一方面，雖然畢業(yè)季人數(shù)再創(chuàng)新高，但就業(yè)政策提前發(fā)力，通過強(qiáng)化實(shí)名服務(wù)，增加崗位設(shè)置、就業(yè)補(bǔ)貼擴(kuò)崗補(bǔ)助、自主創(chuàng)業(yè)和靈活就業(yè)等多種政策幫助高校畢業(yè)生就業(yè)；另一方面，雖然房地產(chǎn)業(yè)及其上下游行業(yè)用工需求較難提振，但工業(yè)企業(yè)生產(chǎn)保持景氣、消費(fèi)場景持續(xù)恢復(fù)，就業(yè)崗位需求持續(xù)釋放，對農(nóng)民工就業(yè)有所支撐。

>>預(yù)計(jì)7月金融數(shù)據(jù)仍略有承壓

預(yù)計(jì)7月人民幣貸款新增2000億元，同比少增約1400億元，對應(yīng)增速回落0.1個(gè)百分點(diǎn)至8.7%；社融新增7300億元，同比多增約2000億元，增速8.2%，前值8.1%；M2增速6.3%，前值6.2%；M1增速-5.4%，前值-5%。預(yù)計(jì)年內(nèi)社融、M2增速進(jìn)一步下探的壓力明顯緩解，政府債券對社融增量形成支撐，M2增速在去年下半年漸進(jìn)下行，也會對今年數(shù)據(jù)有基數(shù)的助力。對于貨幣政策，政策強(qiáng)化降低實(shí)體部門融資成本，7月降息將推動這個(gè)過程，預(yù)計(jì)三季度降準(zhǔn)概率較大，美聯(lián)儲9月大概率降息，此后我國存在繼續(xù)降低政策利率的可能性。

1）美國大選背景下，中美博弈或加劇

2）巴以沖突外溢，或?qū)е轮袞|局勢持續(xù)緊張

3）朝韓沖突升級存在隱憂

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預(yù)計(jì)7月經(jīng)濟(jì)延續(xù)修復(fù)態(tài)勢

我們認(rèn)為，2024年7月基本面延續(xù)修復(fù)態(tài)勢，從復(fù)蘇節(jié)奏上相較6月邊際放緩，但供給端漲勢偏強(qiáng)，近三個(gè)月PMI均位于50%以下，但生產(chǎn)指數(shù)仍處于擴(kuò)張區(qū)間。核心在于工業(yè)穩(wěn)增長政策效果凸顯，尤其是十大重點(diǎn)行業(yè)生產(chǎn)端擴(kuò)張態(tài)勢明顯，同時(shí)服務(wù)業(yè)也處于持續(xù)恢復(fù)性增長區(qū)間。大類資產(chǎn)方面，圍繞統(tǒng)籌發(fā)展與安全的主線，我們建議關(guān)注資本市場三大方向：一是資產(chǎn)荒背景下的高股息紅利類資產(chǎn)，二是上游資源品，三是安全與發(fā)展融合的相關(guān)領(lǐng)域，特別是成長股方面，建議關(guān)注下半年市場風(fēng)險(xiǎn)偏好的提振對其形成向上牽引力，以及海外流動性預(yù)期明朗化后對其估值的貢獻(xiàn)。固定收益方面，預(yù)計(jì)10年期國債收益率總體呈現(xiàn)震蕩后向下的走勢。

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工業(yè)供給快于需求，服務(wù)業(yè)景氣分化

7月工業(yè)生產(chǎn)景氣總體平穩(wěn)，我們預(yù)計(jì)7月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速或?yàn)?.9%。當(dāng)前工業(yè)企業(yè)整體的盈利基礎(chǔ)仍需鞏固，供給發(fā)力先行但有效需求不足，呈現(xiàn)被動補(bǔ)庫特點(diǎn)，工業(yè)生產(chǎn)的持續(xù)性仍待需求發(fā)力支撐。往后看，7月30日政治局會議指出，“要繼續(xù)發(fā)揮好經(jīng)濟(jì)大省挑大梁作用”，經(jīng)濟(jì)大省（廣東、浙江、江蘇等）也主要是工業(yè)大省，為起到挑大梁作用，下半年工業(yè)生產(chǎn)或?qū)⒖傮w保持相對積極態(tài)勢。

從高頻數(shù)據(jù)上看，7月工業(yè)生產(chǎn)景氣有所分化。其中鋼鐵生產(chǎn)鏈條總體呈現(xiàn)企穩(wěn)態(tài)勢，焦?fàn)t開工率、全國高爐開工率環(huán)比有所回升，但全國螺紋鋼產(chǎn)量環(huán)比有所回落，較去年同期降幅較大；汽車半鋼胎開工率環(huán)比小幅回升、同比高增；PTA產(chǎn)量環(huán)比、同比較有較好表現(xiàn)；山東煉油廠開工率環(huán)比、同比回落較大；全國重點(diǎn)電廠煤炭日耗量受天氣溫度走高影響環(huán)比增速較快，但同比降幅較大。

7月新訂單指數(shù)略有回落，體現(xiàn)需求側(cè)發(fā)力尚需穩(wěn)固，有效需求不足是當(dāng)前面臨的主要困難。從內(nèi)需來看，大規(guī)模設(shè)備更新改造對制造業(yè)投資支撐作用明顯，帶動裝備制造業(yè)利潤強(qiáng)勁增長，但乘用車銷量、房地產(chǎn)銷售面積偏弱，同時(shí)7月受高溫暴雨和洪澇災(zāi)害等不利因素影響，基建投資有所放緩，建筑業(yè)商務(wù)活動指數(shù)較上月進(jìn)一步回落，建筑業(yè)擴(kuò)張有所放緩，基建、地產(chǎn)三大工程實(shí)物工作量落地仍有加力空間。從外需來看，7月新出口訂單指數(shù)高于上月，出口性價(jià)比紅利仍有望支撐我國出口優(yōu)勢。

7月份服務(wù)業(yè)景氣總體平穩(wěn)，但有所分化。7月服務(wù)業(yè)商務(wù)活動指數(shù)為50.0%，比上月回落0.2個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)統(tǒng)計(jì)局披露，與居民出行和消費(fèi)相關(guān)的鐵路運(yùn)輸、航空運(yùn)輸、郵政、文化體育娛樂等行業(yè)商務(wù)活動指數(shù)位于55.0%以上較高景氣區(qū)間，而零售、資本市場服務(wù)、房地產(chǎn)等行業(yè)商務(wù)活動指數(shù)均低于47.0%，景氣度偏弱。

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社零同比穩(wěn)步修復(fù)，政策效果有待觀察

預(yù)計(jì)7月社會消費(fèi)品零售總額同比+2.8%（前值+2%），低基數(shù)情況下社零穩(wěn)步修復(fù)。一方面，從出行數(shù)據(jù)來看，城市內(nèi)出行和跨城屬性均保持修復(fù)態(tài)勢，暑期出行景氣度較高，或?qū)⒅€下消費(fèi)恢復(fù)。但另一方面，預(yù)計(jì)乘用車消費(fèi)仍然承壓，7月是傳統(tǒng)的乘用車銷售淡季，預(yù)計(jì)銷量恢復(fù)乏力，價(jià)格低迷導(dǎo)致消費(fèi)者對汽車購買仍持有觀望態(tài)度。政策端，7月底以舊換新進(jìn)一步發(fā)力，提振消費(fèi)的關(guān)注度也提升，但政策落地效果仍有待觀察。

從出行數(shù)據(jù)來看，城市內(nèi)出行和跨城屬性均保持修復(fù)態(tài)勢，暑期出行景氣度較高，或?qū)⒅€下消費(fèi)恢復(fù)。從地鐵客運(yùn)量數(shù)據(jù)來看，7月12個(gè)主要城市地鐵客運(yùn)量創(chuàng)歷史新高，同比2023年增長4.2%，同比2019年增長17.6%。跨城出行方面，民航客運(yùn)航班量也處于歷史較高水平，同比2023年增長6.7%，同比2019年增長7.5%。

但另一方面，7月乘用車銷量恢復(fù)乏力，價(jià)格低迷導(dǎo)致消費(fèi)者對汽車購買仍持有觀望態(tài)度。乘聯(lián)會預(yù)計(jì)，7月狹義乘用車零售173萬輛左右，同比-2.2%，環(huán)比-2%，同比降幅有所收斂，環(huán)比由正轉(zhuǎn)負(fù)，其中新能源零售預(yù)計(jì)86.0萬輛左右，環(huán)比持平，同比增長34.1%。隨著以舊換新政策發(fā)力以及豪華品牌發(fā)布退出價(jià)格戰(zhàn)的宣言，消費(fèi)者的觀望心態(tài)開始有所緩解，有利于車市的進(jìn)一步回暖。但考慮到7月是傳統(tǒng)的汽車銷售淡季，預(yù)計(jì)乘用車銷售方面較難有超預(yù)期的表現(xiàn)。

政策端，以舊換新進(jìn)一步發(fā)力，提振消費(fèi)的關(guān)注度也提升，但政策落地效果仍有待觀察。7月25日，國家發(fā)展改革委、財(cái)政部聯(lián)合印發(fā)《關(guān)于加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新的若干措施》的通知，提出將統(tǒng)籌安排3000億元左右超長期特別國債資金，加力支持大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新，其中在消費(fèi)品以舊換新方面，將直接向地方安排1500億元左右超長期特別國債資金，支持地方自主實(shí)施消費(fèi)品以舊換新。7月30日政治局會議提出“要以提振消費(fèi)為重點(diǎn)擴(kuò)大國內(nèi)需求”，在具體舉措上，強(qiáng)調(diào)從收入端和消費(fèi)端雙重發(fā)力，提出要多渠道增加居民收入，把服務(wù)消費(fèi)作為消費(fèi)擴(kuò)容升級的重要抓手。

我們認(rèn)為當(dāng)下國內(nèi)需求不足已引起高層的關(guān)注與重視，擴(kuò)內(nèi)需利好政策的出臺也旨在刺激消費(fèi)需求，進(jìn)而促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長。但是政策于7月底頒布，對當(dāng)月消費(fèi)的正向影響較為有限，且居民收入和收入預(yù)期未顯著改善的情況下，預(yù)計(jì)消費(fèi)修復(fù)仍需要進(jìn)一步觀察。

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投資需求增速相對穩(wěn)定，制造業(yè)繼續(xù)挑大梁

我們預(yù)計(jì)，2024年1-7月，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）增速為3.8%。分領(lǐng)域看，制造業(yè)投資增長9.5%，基礎(chǔ)設(shè)施投資（統(tǒng)計(jì)局口徑）增長5.4%，房地產(chǎn)開發(fā)投資下降9.9%。值得關(guān)注的是，設(shè)備工器具購置延續(xù)漲勢，是資本開支的重要支撐。考慮鐵路船舶航空航天運(yùn)輸設(shè)備投資需求漲勢較好，大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新政策對汽車制造業(yè)的帶動作用也在繼續(xù)釋放，我們認(rèn)為技術(shù)改造投資將成為投資需求的增量彈性來源。值得關(guān)注的是，設(shè)備工器具購置延續(xù)漲勢，是資本開支的重要支撐。在大規(guī)模設(shè)備更新政策帶動下，設(shè)備工器具購置投資增速大概率持續(xù)高于全部投資。

根據(jù)我們測算，6月當(dāng)月固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）增速為4.0%，其中制造業(yè)投資增長9.3%，基礎(chǔ)設(shè)施投資（統(tǒng)計(jì)局口徑）增長4.6%，房地產(chǎn)開發(fā)投資下降10.1%。值得關(guān)注的是，設(shè)備工器具購置延續(xù)漲勢，是資本開支的重要支撐。我們認(rèn)為技術(shù)改造投資將成為投資需求的增量彈性來源。2024年上半年設(shè)備工器具購置投資同比增長17.3%，拉動固定資產(chǎn)投資增長2.1個(gè)百分點(diǎn)，貢獻(xiàn)率達(dá)54.8%；制造業(yè)技術(shù)改造投資增長10.0%，高于制造業(yè)投資0.5個(gè)百分點(diǎn)。

我們認(rèn)為，4月政治局會議提出，“要積極擴(kuò)大國內(nèi)需求，落實(shí)好大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新行動方案”，反映政策層面更加重視需求側(cè)與供給側(cè)的互相促進(jìn)，大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新既能促進(jìn)消費(fèi)、拉動投資，又能增加先進(jìn)產(chǎn)能、促進(jìn)節(jié)能降碳、減少安全隱患，實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展。

事實(shí)上，我國是機(jī)器設(shè)備、耐用消費(fèi)品保有的大國，大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新市場空間非常大。據(jù)國家發(fā)改委介紹，目前全社會設(shè)備存量資產(chǎn)凈值大約是39.3萬億元，其中工業(yè)設(shè)備存量資產(chǎn)大概是28萬億元。我國每年工農(nóng)業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域設(shè)備投資更新需求在5萬億元以上，汽車、家電換代需求也在萬億元以上。我們提示，后續(xù)大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新有望進(jìn)一步加速。結(jié)合《推動大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新行動方案》，到2027年的具體目標(biāo)為：在設(shè)備更新方面，推動工業(yè)、農(nóng)業(yè)、建筑、交通、教育、文旅、醫(yī)療七個(gè)領(lǐng)域設(shè)備投資規(guī)模要較2023年增長25%以上，重點(diǎn)行業(yè)主要用能設(shè)備的能效要基本達(dá)到節(jié)能水平。在以舊換新和循環(huán)利用方面，提出報(bào)廢汽車回收量比2023年增加大約一倍，二手車交易量比2023年增長45%，廢舊家電回收量比2023年增長30%左右。

4.1 制造業(yè)投資是投資側(cè)的主要支撐

我們預(yù)計(jì)，2024年1-7月份，制造業(yè)投資累計(jì)同比增長9.5%（前值9.5%）。據(jù)我們測算，6月當(dāng)月制造業(yè)投資占固定資產(chǎn)投資的比重為65.2%，1-6月份累計(jì)占比為52.5%，均為年內(nèi)最高值。我們再次提示，利潤不再是研判制造業(yè)投資的單一指標(biāo)，跨產(chǎn)業(yè)、跨領(lǐng)域、技術(shù)改造投資同樣是預(yù)測制造業(yè)投資的重要變量。我們預(yù)計(jì)，全年制造業(yè)投資累計(jì)同比增速或可達(dá)到8.8%（具體參見2024年5月16日報(bào)告《發(fā)展為矛，安全為盾——2024年宏觀半年度策略報(bào)告》）。

第一，重大項(xiàng)目投資形成產(chǎn)業(yè)鏈正反饋機(jī)制。鏈主企業(yè)積極協(xié)調(diào)推進(jìn)投資規(guī)模大、輻射范圍廣、帶動作用強(qiáng)的重大項(xiàng)目建設(shè)，促進(jìn)全產(chǎn)業(yè)鏈順暢運(yùn)轉(zhuǎn)。同時(shí)深化開展上下游、企業(yè)間、企地間等合作。例如，風(fēng)力發(fā)電機(jī)組包含塔筒、葉輪等設(shè)備零件，涉及到上下游各類型制造業(yè)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)更多上下游企業(yè)共贏。

第二，技術(shù)改造投資的積極性和主動性受到激發(fā)。技術(shù)改造是企業(yè)采用新技術(shù)、新工藝、新設(shè)備、新材料對現(xiàn)有設(shè)施、工藝條件及生產(chǎn)服務(wù)等進(jìn)行改造提升，淘汰落后產(chǎn)能，實(shí)現(xiàn)內(nèi)涵式發(fā)展的投資活動。我們預(yù)計(jì)政策端或更多鼓勵支持工業(yè)企業(yè)技術(shù)改造、加快制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級等，對企業(yè)智能化改造、數(shù)字經(jīng)濟(jì)項(xiàng)目引進(jìn)給予獎補(bǔ)。

第三，高技術(shù)制造產(chǎn)業(yè)集群催化投資聚變效應(yīng)。2024年上半年，高技術(shù)制造業(yè)投資同比增長10.1%，增速比制造業(yè)投資高0.6個(gè)百分點(diǎn)。其中，航空、航天器及設(shè)備制造業(yè)投資增長38.3%，計(jì)算機(jī)及辦公設(shè)備制造業(yè)投資增長12.1%，電子及通信設(shè)備制造業(yè)投資增長9.9%。我們判斷，在培育和發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的過程中，高技術(shù)制造業(yè)的投資動能或在中長期得到延續(xù)。

我們提示，后續(xù)對于制造業(yè)投資不宜悲觀。圍繞加快布局培育新質(zhì)生產(chǎn)力，制造業(yè)的市場主體有望擴(kuò)大有效投資，優(yōu)化投資布局結(jié)構(gòu)。國務(wù)院國資委提出，要大力推進(jìn)央企產(chǎn)業(yè)煥新行動和未來產(chǎn)業(yè)啟航行動，圍繞新產(chǎn)業(yè)新模式新動能，堅(jiān)持長期主義，加大布局力度。根據(jù)國務(wù)院國資委的部署，2024年國資央企要推動投資規(guī)模和效益平穩(wěn)提升，聚焦產(chǎn)業(yè)鏈強(qiáng)基補(bǔ)短、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、能源資源保障，積極布局實(shí)施一批強(qiáng)牽引、利長遠(yuǎn)的重大項(xiàng)目，特別是推動數(shù)智技術(shù)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)深度融合，預(yù)計(jì)央企2024年將圍繞產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵領(lǐng)域和標(biāo)志性重點(diǎn)產(chǎn)品，推動落地一批強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈重點(diǎn)項(xiàng)目。

4.2 基建投資有望企穩(wěn)回升，關(guān)注水利基建實(shí)物工作量

預(yù)計(jì)2024年1-7月基建投資（不含電力）同比增長5.4%，增速或與1-6月持平。考慮到7月及6月地方專項(xiàng)債發(fā)行規(guī)模均較5月有所回落，同時(shí)地方化債背景下城投凈融資難以大幅轉(zhuǎn)正，不過隨著后續(xù)政府債的逐步發(fā)行，基建投資增速及實(shí)物工作量有望改善，預(yù)計(jì)7月及6月基建投資增速或?yàn)槿甑忘c(diǎn)。2024年1-6月基建投資（不含電力）同比增長5.4%，1-5月為5.7%。分項(xiàng)看，1-6月鐵路運(yùn)輸業(yè)、道路運(yùn)輸業(yè)、水利管理業(yè)和公共設(shè)施管理業(yè)分別同比+18.5%、-1.0%、+27.4%和-4.5%，其中鐵路、航空、水利投資保持較高增速，而與市政工程相關(guān)性較強(qiáng)的公共設(shè)施管理業(yè)投資延續(xù)承壓。

我們認(rèn)為隨著超長期特別國債和地方專項(xiàng)債的逐步發(fā)行，基建增速有望回升，預(yù)計(jì)全年增速6.0%，針對三、四季度的單季度基建投資增速預(yù)測分別為6.2%、6.8%，呈現(xiàn)逐季穩(wěn)步提速趨勢，未來基建投資增量建議關(guān)注“兩重”領(lǐng)域建設(shè)及“平急兩用”基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。實(shí)物工作量方面建議關(guān)注水利工程：7月12日國家發(fā)改委指出去年我國增發(fā)的萬億元國債，支持災(zāi)后恢復(fù)重建和提升防災(zāi)減災(zāi)救災(zāi)能力，相關(guān)資金已全部下達(dá)到各地方，增發(fā)國債支持的1.5萬個(gè)項(xiàng)目已全部開工建設(shè)。7月25日中央政治局召開會議研究部署防汛抗洪救災(zāi)工作，會議強(qiáng)調(diào)當(dāng)前我國正值“七下八上”防汛關(guān)鍵期，長江等流域防洪峰、防決堤、排內(nèi)澇壓力不減，黃河、淮河、海河、松遼流域有可能發(fā)生較重汛情，疊加臺風(fēng)進(jìn)入活躍期，防汛形勢更加嚴(yán)峻復(fù)雜，我們認(rèn)為相關(guān)水利建設(shè)及管網(wǎng)投資預(yù)計(jì)將繼續(xù)保持強(qiáng)度，建議關(guān)注水泥、球墨鑄管、PVC、鋼材等水利基建鏈商品的價(jià)格企穩(wěn)。

專項(xiàng)債方面，截至7月30日，今年地方新增專項(xiàng)債發(fā)行額1.77萬億，占年初兩會制定的全年發(fā)行計(jì)劃的46%，我們認(rèn)為在前期專項(xiàng)債項(xiàng)目審查結(jié)束后專項(xiàng)債發(fā)行或?qū)⒂兴崴伲瑫r(shí)預(yù)計(jì)審查后地方專項(xiàng)債項(xiàng)目質(zhì)量有望優(yōu)化，更有利于吸引民營資本并發(fā)揮政府投資的帶動放大效應(yīng)，也有利于后續(xù)項(xiàng)目落地開工建設(shè)改善實(shí)物工作量表現(xiàn)。

超長期特別國債方面，據(jù)財(cái)政部2024年超長期特別國債發(fā)行安排，本輪超長期特別國債發(fā)行期限分別為20年、30年和50年，發(fā)行次數(shù)分別為7次、12次和3次，首發(fā)日期為5月17日，末期發(fā)行日期為11月15日，總體看特別國債發(fā)行節(jié)奏較為均衡。三中全會《決定》中明確“適當(dāng)加強(qiáng)中央事權(quán)、提高中央財(cái)政支出比例”，操作上看，未來中央或通過超長期特別國債常態(tài)化發(fā)行，著力解決地方政府財(cái)力緊張和存量債務(wù)化解的問題，我們認(rèn)為，未來中央財(cái)政加杠桿配合中央重大項(xiàng)目落地將成為統(tǒng)籌發(fā)展與安全的重要政策工具，同時(shí)持續(xù)多年的超長期特別國債發(fā)行也將對我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和應(yīng)對外部風(fēng)險(xiǎn)提供保障。

公共財(cái)政方面，從1-6月公共財(cái)政實(shí)際支出看，據(jù)我們測算與基建關(guān)聯(lián)度較高的財(cái)政支出較去年同期增長3.4%，較我們測算的1-5月前值5.7%，出現(xiàn)邊際下滑，但整體仍略高于1-6月整體公共財(cái)政支出的同比增速2.0%。結(jié)構(gòu)上看，1-6月城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)/農(nóng)林水事務(wù)公共財(cái)政支出分別累計(jì)同比+8.0%/+7.1%，后續(xù)重點(diǎn)關(guān)注財(cái)政收入的穩(wěn)步回升。

4.3 預(yù)計(jì)1-7月地產(chǎn)投資累計(jì)增速-9.9%低位震蕩

預(yù)計(jì)2024年1-7月房地產(chǎn)開發(fā)投資累計(jì)增速為-9.9%，整體低位震蕩，未來需持續(xù)觀測政策落地效果（下文內(nèi)容詳細(xì)請參考前期報(bào)告《地產(chǎn)供需兩端流動性將逐步改善》）。

自5月以來，地產(chǎn)政策持續(xù)轉(zhuǎn)松，本輪政策優(yōu)化直擊當(dāng)前地產(chǎn)的政策“堵點(diǎn)”，通過財(cái)政和貨幣政策協(xié)同，真正為居民和房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債表“減負(fù)”。居民端，一方面通過“以舊換新”，增加居民庫存二手房流動性，另一方面降低購房成本和“資本金”要求。企業(yè)端，通過一手房和土地庫存“收儲”緩解企業(yè)流動性壓力，居民的信貸政策放松也將增加銷售資金回流。

這一組合拳可以有效解決地產(chǎn)供需兩端的流動性問題，并助力地產(chǎn)投資和房屋銷售企穩(wěn)，實(shí)現(xiàn)三方面政策目標(biāo)：一是維穩(wěn)房價(jià)，有效防止房價(jià)大幅下跌；二是可以有效帶動地產(chǎn)后周期消費(fèi)，以地產(chǎn)的“以舊換新”撬動消費(fèi)品“以舊換新”。三是可以配合信用擴(kuò)張?zhí)嵴馦2，央行副行長陶玲也在吹風(fēng)會中指出“3000億元的保障性住房再貸款預(yù)計(jì)將帶動銀行貸款5000億元”。

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“性價(jià)比紅利”支撐出口，內(nèi)需修復(fù)推動進(jìn)口改善

預(yù)計(jì)2024年7月人民幣計(jì)價(jià)出口同比增長10.4%，企業(yè)搶出口增厚“性價(jià)比紅利”。我們從2023年底提出“性價(jià)比紅利”概念，2024年出口實(shí)現(xiàn)開門紅已有兌現(xiàn)，我們提示后續(xù)繼續(xù)關(guān)注“性價(jià)比紅利”帶來的結(jié)構(gòu)性機(jī)會，重視三大邏輯：其一是發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體貧富差距擴(kuò)大導(dǎo)致收入K型分化催生消費(fèi)降級，和全球滯脹環(huán)境推動企業(yè)降本戰(zhàn)略，我國供應(yīng)鏈優(yōu)勢和產(chǎn)品性價(jià)比優(yōu)勢有望搶占份額，紡服、輕工、機(jī)械、家電和家具等領(lǐng)域的中高端品類或?qū)⑹芤妫黄涠切屡d市場國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展過程中，伴隨著這些國家的現(xiàn)代化進(jìn)程，“中國制造”出海帶動我國出口增長；其三是全球科技周期及碳中和進(jìn)程的推進(jìn)，有望走出產(chǎn)業(yè)發(fā)展的獨(dú)立趨勢，帶動我國機(jī)電產(chǎn)品和新能源品類（新能源車、光伏等）的出口增長。此外，Q2部分企業(yè)在關(guān)稅落地前存在搶出口特征，也可能階段性抬升近期出口增速。

預(yù)計(jì)7月進(jìn)口增速3.9%，基數(shù)明顯回落本月同比增速有所改善。6月以來各項(xiàng)政策逐步落地。實(shí)施好積極的財(cái)政政策和穩(wěn)健的貨幣政策，前者方面近期3000億超長期特別國債支持大規(guī)模設(shè)備更新與依舊換新；后者7月央行落地降息，積極擴(kuò)大國內(nèi)需求。地產(chǎn)政策則要求統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房的政策措施，我們預(yù)計(jì)隨著各項(xiàng)政策加快落地有望帶動內(nèi)需積極改善，進(jìn)而推動進(jìn)口穩(wěn)步回升。

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CPI緩慢走升，PPI同比降幅收窄

預(yù)計(jì)7月CPI同比增速為0.3%，環(huán)比增速為0.3%，CPI表現(xiàn)為一定回暖態(tài)勢。雖然食品價(jià)格因?yàn)樘鞖廪D(zhuǎn)暖、供應(yīng)增加，仍將處于季節(jié)性低位，但是工業(yè)消費(fèi)品和服務(wù)價(jià)格有望在需求恢復(fù)推動下低位回升。總體上看，我們認(rèn)為CPI有望小幅回升。PPI方面，預(yù)計(jì)7月PPI同比增速為-0.5%，同比降幅收窄。考慮到國際大宗商品價(jià)格波動較大，隨著大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新等政策逐步落地生效，相關(guān)行業(yè)有效需求將得到提振，預(yù)計(jì)PPI有望繼續(xù)低位回升。

6.1 豬肉價(jià)格邊際反彈，CPI溫和回暖

預(yù)計(jì)7月食品價(jià)格整體偏弱，蔬菜價(jià)格近期季節(jié)性上行。隨著居民消費(fèi)需求尤其是服務(wù)需求的持續(xù)恢復(fù)，居民消費(fèi)價(jià)格同比漲幅穩(wěn)中有升。我們認(rèn)為，今年以來公用事業(yè)漲價(jià)對通脹的影響微弱，整體上7月的通脹水平延續(xù)溫和回升。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局測算，4月份CPI中，水、燃?xì)狻⒒疖嚻眱r(jià)格環(huán)比分別上漲0.1%、0.1%和0.2%，電價(jià)環(huán)比持平，四項(xiàng)合計(jì)影響CPI環(huán)比上漲不到0.01個(gè)百分點(diǎn)。從同比角度看，4月份水價(jià)格同比上漲0.9%，燃?xì)鈨r(jià)格上漲2.4%，火車票價(jià)格上漲0.5%，電價(jià)同比持平。四項(xiàng)合計(jì)影響CPI同比上漲約0.02個(gè)百分點(diǎn)。

7月豬肉價(jià)格呈現(xiàn)波動反彈走勢。我們關(guān)注到，7 月中下旬，受天氣影響，跨省調(diào)運(yùn)難度增加，部分南方銷區(qū)貨源有限，支撐豬價(jià)走強(qiáng)。農(nóng)業(yè)農(nóng)村部存欄數(shù)據(jù)顯示，6 月我國能繁母豬存欄 4038 萬頭，環(huán)比增加 1.1%，同比減少 6%。二季度末生豬存欄 41533 萬頭，較一季度末增加 1.7%，目前的能繁母豬存欄量已顯現(xiàn)觸底反彈信號。此外，5月中旬后，國內(nèi)豬價(jià)開啟向上反彈走勢，由于階段性豬場疫病壓力偏弱，市場信心轉(zhuǎn)強(qiáng)，二育集中入場，養(yǎng)殖端標(biāo)豬出欄相對偏少，二次育肥補(bǔ)欄量同比提升，專業(yè)二次育肥養(yǎng)殖戶補(bǔ)欄進(jìn)度助推了生豬價(jià)格上漲。我們判斷，由于二次育肥補(bǔ)欄接近尾聲，后期對豬價(jià)的支撐效果或減弱，且二次育肥生豬陸續(xù)進(jìn)入出欄階段，或抑制后續(xù)豬價(jià)上漲空間。

7月油價(jià)波動下行。按照現(xiàn)行成品油價(jià)格形成機(jī)制，自2024年7月25日24時(shí)起，國內(nèi)汽、柴油價(jià)格（標(biāo)準(zhǔn)品，下同）每噸分別降低145元、140元。我們測算，以油箱容量為50升的普通私家車計(jì)算，車主加滿一箱92號汽油（密度為0.725kg/L）將少花費(fèi)5.3元（145/1000*0.725*50）。如果按百公里耗油7升至8升的車型，平均每行駛100公里費(fèi)用減少0.8元左右。我們判斷，短期內(nèi)油價(jià)將或維持高位區(qū)間運(yùn)行的特征，歐佩克減產(chǎn)持續(xù)推進(jìn)，中東地緣局勢的不穩(wěn)定性仍存，美國原油產(chǎn)量的抑制也暫未全面恢復(fù)，市場對經(jīng)濟(jì)和需求前景的擔(dān)憂情緒有所緩和。

6.2 上游資源品波動加大，PPI同比降幅收窄

預(yù)計(jì)7月PPI同比增速-0.5%，環(huán)比增速為0.2%。總體看，盡管國際大宗商品價(jià)格走勢仍存在不確定性，但隨著國內(nèi)大規(guī)模設(shè)備更新和消費(fèi)品以舊換新等政策逐步落地生效，對部分行業(yè)價(jià)格將形成一定支撐，預(yù)計(jì)7月PPI同比降幅將繼續(xù)收窄，環(huán)比增速有望重新回歸正增長區(qū)間。

第一， 7月份以來，國內(nèi)煤炭市場價(jià)格弱勢下行，旺季需求偏弱。整體來看，大礦競價(jià)出現(xiàn)流標(biāo)，降價(jià)煤礦數(shù)量增多，觀望情緒升溫，價(jià)格整體承壓。港口方面，中下游環(huán)節(jié)庫存較高，貿(mào)易商出貨意愿不斷提升，市場交投活躍度有所降低。進(jìn)口方面，受海運(yùn)費(fèi)上漲影響，進(jìn)口煤采購成本增加，外礦報(bào)價(jià)維持高位。當(dāng)前電廠庫存普遍較充足，終端采購觀望為主，市場實(shí)際成交仍偏少。根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局的監(jiān)測，2024年7月中旬與7月上旬相比，無煙煤（洗中塊）1153.4元/噸，比上期跌0.2%；普通混煤（4500大卡）654.1元/噸，比上期漲0.7%;山西大混（5000大卡）754.4元/噸，比上期漲0.8%；山西優(yōu)混（5500大卡）854.4元/噸，比上期漲0.6%；大同混煤（5800大卡）900.9噸，比上期漲0.6%；焦煤（主焦煤）1941.4元/噸，比上期跌0.4%。

第二，水泥市場價(jià)格全國水泥價(jià)格穩(wěn)中偏強(qiáng)運(yùn)行。進(jìn)入7月份，盡管受梅雨季節(jié)、中高考和農(nóng)忙影響，市場需求將會出現(xiàn)季節(jié)性減弱，但因成本增加支撐，以及企業(yè)堅(jiān)定的扭虧決心，水泥價(jià)格更多表現(xiàn)為震蕩上行走勢。6月1日起，工業(yè)和信息化部組織制定的GB 175-2023《通用硅酸鹽水泥》強(qiáng)制性國家標(biāo)準(zhǔn)（即水泥新國標(biāo)）正式實(shí)施，將會提升熟料利用率，一定程度上緩解水泥熟料產(chǎn)能過高的壓力。同時(shí)，水泥生產(chǎn)成本將會增加，行業(yè)有望加速優(yōu)勝劣汰。水泥新國標(biāo)規(guī)定部分水泥提高3天抗壓強(qiáng)度，這會增加熟料的摻量，減少混合材摻量。另外細(xì)度控制也是避免企業(yè)加大粉磨細(xì)度來提升早期強(qiáng)度。與舊版大部分為推薦使用條款最大的不同，水泥新國標(biāo)所有條款均為強(qiáng)制執(zhí)行條款，以保障水泥的品質(zhì)和質(zhì)量。

第三，鋼材價(jià)格走弱。從中物聯(lián)鋼鐵物流專業(yè)委員會調(diào)查、發(fā)布的鋼鐵行業(yè)PMI來看，2024年7月份為42.5%，環(huán)比下降5.3個(gè)百分點(diǎn)。7月份國內(nèi)鋼材價(jià)格呈單邊下跌趨勢，期現(xiàn)共振，各地市場價(jià)格跌幅在200元/噸以上。具體來看，今年暑期溫度比以往更熱，雨量比以往更大，許多地區(qū)仍存在發(fā)洪水的情況，施工條件不佳，疊加資金緊張問題尚未解決，下游開工率不足，鋼價(jià)出現(xiàn)大幅度下跌。近期，國家市場監(jiān)督管理總局、國家標(biāo)準(zhǔn)化管理委員會發(fā)布的鋼筋標(biāo)準(zhǔn)GB1499.1-2024《鋼筋混凝土用鋼第1部分：熱軋光圓鋼筋》和GB1499.2-2024《鋼筋混凝土用鋼第2部分：熱軋帶肋鋼筋》，部分庫銷比偏低的品牌商家為保證舊標(biāo)資源的消化，出現(xiàn)搶量降庫和主動降價(jià)的操作。我們高頻跟蹤的數(shù)據(jù)顯示，7月份全國建筑鋼材價(jià)格下跌為主，全國主要城市20mm HRB400E材質(zhì)螺紋鋼市場平均價(jià)格在3484.05元/噸，月環(huán)比與同比均有一定回落。

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失業(yè)率或季節(jié)性抬升，政策發(fā)力穩(wěn)青年就業(yè)

我們預(yù)計(jì)7月全國城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.2%，較前值有所抬升，符合畢業(yè)季的季節(jié)性影響。一方面，雖然畢業(yè)季人數(shù)再創(chuàng)新高，但就業(yè)政策提前發(fā)力，通過強(qiáng)化實(shí)名服務(wù)，增加崗位設(shè)置、就業(yè)補(bǔ)貼擴(kuò)崗補(bǔ)助、自主創(chuàng)業(yè)和靈活就業(yè)等多種政策幫助高校畢業(yè)生就業(yè)；另一方面，雖然房地產(chǎn)業(yè)及其上下游行業(yè)用工需求較難提振，但工業(yè)企業(yè)生產(chǎn)保持景氣、消費(fèi)場景持續(xù)恢復(fù)，就業(yè)崗位需求持續(xù)釋放，對農(nóng)民工就業(yè)有所支撐。

高校畢業(yè)生等青年群體就業(yè)是政策支持的重中之重，在中央重點(diǎn)支持下今年畢業(yè)季就業(yè)有望平穩(wěn)過渡，就業(yè)政策多措并舉提前布局緩解畢業(yè)季就業(yè)壓力。據(jù)人社部披露，對一些還沒有落實(shí)就業(yè)崗位的畢業(yè)生將有針對、全面的支持政策。第一，強(qiáng)化實(shí)名服務(wù)，對未就業(yè)畢業(yè)生等青年提供至少1次政策宣介、1次職業(yè)指導(dǎo)、3次崗位推薦和1次培訓(xùn)或見習(xí)機(jī)會；第二，強(qiáng)化崗位開發(fā)，通過“直補(bǔ)快辦”“政策計(jì)算器”等方式，集中兌現(xiàn)擴(kuò)崗補(bǔ)助、社保補(bǔ)貼等政策，激勵重點(diǎn)領(lǐng)域、重點(diǎn)行業(yè)企業(yè)吸納畢業(yè)生，加快事業(yè)單位公開招聘、“三支一扶”招募工作；第三，密集舉辦百日千萬招聘、城市聯(lián)合招聘等活動，推進(jìn)百萬就業(yè)見習(xí)崗位募集計(jì)劃。第四，針對長期未就業(yè)青年，通過家門口服務(wù)站、“15分鐘服務(wù)圈”進(jìn)行實(shí)踐引導(dǎo)。

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預(yù)計(jì)7月金融數(shù)據(jù)仍略有承壓

預(yù)計(jì)7月人民幣貸款新增2000億元，同比少增約1400億元，對應(yīng)增速回落0.1個(gè)百分點(diǎn)至8.7%，7月信貸結(jié)構(gòu)中，票據(jù)、非銀貸款或體量較大。對于信貸需求，當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)處于弱修復(fù)，工業(yè)穩(wěn)增長政策延續(xù)，但三產(chǎn)增加值開始形成一定拖累，需求側(cè)消費(fèi)、基建、地產(chǎn)投資等內(nèi)需相對承壓，出口的不確定性升溫，內(nèi)生資金需求仍有待修復(fù)。信貸供給方面，央行持續(xù)強(qiáng)調(diào)把握好新增信貸的均衡投放、治理和防范資金空轉(zhuǎn)、整頓手工補(bǔ)息，預(yù)計(jì)仍體現(xiàn)為金融總量數(shù)據(jù)的“擠水分”效應(yīng)。

中長期看，信貸增速逐步放緩對應(yīng)的是經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級使得信貸需求“換擋”及直接融資的良性替代。在盤活資金存量、增量有增有減的過程中，信貸增量相對平緩，結(jié)構(gòu)上重點(diǎn)支持“五篇大文章”相關(guān)領(lǐng)域，未來合理評價(jià)金融支持力度可更多關(guān)注利率下降的成效；科技創(chuàng)新、綠色發(fā)展、中小微企業(yè)等重點(diǎn)領(lǐng)域的金融支持強(qiáng)度。

預(yù)計(jì)7月社融新增7300億元，同比多增約2000億元，增速8.2%，前值8.1%。結(jié)構(gòu)中，同比多增或主要來自政府債券和企業(yè)債券，未貼現(xiàn)銀行承兌匯票和股票融資將同比少增。

預(yù)計(jì)7月M2增速6.3%，前值6.2%，信貸走弱、財(cái)政支出進(jìn)度較慢均會拖累M2，銀行理財(cái)、貨幣基金和債券市場也分流了存款資金，禁止手工補(bǔ)息等政策也使得存款吸引力降低，但去年7月基數(shù)回落幅度較大，可能使得今年M2增速略有回升。

預(yù)計(jì)7月M1增速為-5.4%，前值為-5%。M1主要受企業(yè)活期存款影響，居民消費(fèi)、購房的修復(fù)空間也相對受限，使得數(shù)據(jù)有所承壓，未來核心關(guān)注財(cái)政支持力度。此外，與海外相比，我國M1的統(tǒng)計(jì)口徑實(shí)際較窄，其中最主要的是個(gè)人活期儲蓄并未納入M1進(jìn)行統(tǒng)計(jì)。

展望下半年金融數(shù)據(jù)，社融、M2增速再進(jìn)一步下探的壓力明顯緩解，政府債券對社融增量形成支撐，M2增速在去年下半年漸進(jìn)下行，也會對今年數(shù)據(jù)有基數(shù)的助力。

對于貨幣政策，政策強(qiáng)化降低實(shí)體部門融資成本，7月降息將推動這個(gè)過程，我們預(yù)計(jì)后續(xù)仍有降準(zhǔn)操作，三季度降準(zhǔn)概率較大。一方面是匹配資金缺口、穩(wěn)定資金面：8月起MLF到期量增多，且若操作后移至每月25日，則月中流動性壓力加大；銀行同業(yè)存單備案額度內(nèi)的發(fā)行空間目前已受限；政府債券發(fā)行節(jié)奏變化等都會擾動資金面。另一方面，降準(zhǔn)為銀行降低資金成本有利于繼續(xù)向?qū)嶓w傳導(dǎo)。此外，美聯(lián)儲9月大概率降息，此后我國存在繼續(xù)降低政策利率的可能性。

1）美國大選背景下，中美博弈或加劇

今年美國大選，兩黨在對華“去風(fēng)險(xiǎn)”上達(dá)成了共識。今年以來，為增添勝選籌碼，美國大選年對華政策或?qū)⑸墶?/p>

2）巴以沖突外溢，或?qū)е轮袞|局勢持續(xù)緊張

后續(xù)中東局勢可能持續(xù)升溫，以色列和伊朗之間及其代理人之間的對抗不斷加劇，不少地區(qū)存在發(fā)生武裝沖突的風(fēng)險(xiǎn)，甚至有向更大規(guī)模軍事對抗的演繹。

3）朝韓沖突升級存在隱憂

未來隨著朝俄合作的不斷深入，美日韓或?qū)Χ沓瘍蓢M(jìn)一步加強(qiáng)威懾或限制，需關(guān)注美日韓的制朝、制俄等政策以及朝俄的應(yīng)對之策，同時(shí)關(guān)注韓國內(nèi)政的走向，及時(shí)判斷其對中國以及整個(gè)東北亞地區(qū)的戰(zhàn)略安全的影響。

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