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　　7月22日，央行突然啟動(dòng)“政策性降息”，宣布即日起，公開市場(chǎng)7天期逆回購(gòu)操作利率由此前的1.80%調(diào)整為1.70%。同日，1年期和5年期以上LPR均同步下降10個(gè)基點(diǎn)，分別降至3.35%和3.85%。同時(shí)，央行還宣布對(duì)賣出中長(zhǎng)期債券的MLF參與機(jī)構(gòu)，階段性減免MLF質(zhì)押品。

　　本次“降息”的一大背景是，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局日前公布的數(shù)據(jù)顯示，二季度GDP同比增速為4.7%，較一季度下行0.6個(gè)百分點(diǎn)；上半年GDP增速為5.0%。今年年初，《政府工作報(bào)告》確定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)目標(biāo)是“5.0%左右”，黨的二十屆三中全會(huì)強(qiáng)調(diào)“堅(jiān)定不移實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)”。這意味著下半年宏觀政策將適度向穩(wěn)增長(zhǎng)方向發(fā)力。

　　值得一提的是，7月15日MLF延續(xù)“縮量平價(jià)”續(xù)作，彼時(shí)有業(yè)內(nèi)人士對(duì)央行主管報(bào)紙《金融時(shí)報(bào)》表示，利率下調(diào)仍有空間，但也面臨內(nèi)外部“雙重約束”。從內(nèi)部看，在貸款利率延續(xù)下行環(huán)境下，息差依舊承壓。從外部看，隨著市場(chǎng)上對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)降息的預(yù)期出現(xiàn)反復(fù)，美國(guó)政策利率仍階段性維持高位，中美利差持續(xù)倒掛，人民幣匯率也面臨壓力。而在更早的7月12日，還有業(yè)內(nèi)人士表示，在長(zhǎng)債利率已經(jīng)很低的情況下，央行進(jìn)一步降息引導(dǎo)實(shí)體經(jīng)濟(jì)綜合融資成本下行的空間也受到限制。

　　目前來(lái)看，外部環(huán)境已經(jīng)出現(xiàn)了一些積極信號(hào)。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾近日在出席國(guó)會(huì)眾議院金融機(jī)構(gòu)委員會(huì)的聽證會(huì)時(shí)表示，美聯(lián)儲(chǔ)在抗擊通脹方面取得了進(jìn)展，且不需要等到通脹率降至2%才開始降息，一定程度上緩解了人民幣匯率的貶值壓力。

　　從內(nèi)部因素看，多家全國(guó)性銀行反映，違規(guī)手工補(bǔ)息整改后，其6月的存款付息率，特別是對(duì)公存款付息率已較4月明顯下降，凈息差有所回升。長(zhǎng)債風(fēng)險(xiǎn)方面，央行已通過(guò)喊話和行動(dòng)的方式明確表態(tài)要呵護(hù)長(zhǎng)債收益率，且階段性減免MLF質(zhì)押品也有利于平衡債券市場(chǎng)供求，緩解債市的“資產(chǎn)荒”壓力。

　　分析人士認(rèn)為，在“以內(nèi)為主、內(nèi)外均衡”的總體考量下，7天期逆回購(gòu)利率降息落地，預(yù)計(jì)將通過(guò)金融市場(chǎng)逐步傳導(dǎo)至實(shí)體經(jīng)濟(jì)，促進(jìn)降低綜合融資成本，鞏固經(jīng)濟(jì)回升向好態(tài)勢(shì)，打破長(zhǎng)債收益率下行與預(yù)期轉(zhuǎn)弱的負(fù)向循環(huán)。

　　LPR如何“換錨”

　　值得一提的是，7月LPR下調(diào)是在本月MLF利率按兵不動(dòng)的情況下實(shí)現(xiàn)的。而自2019年8月LPR改革以來(lái)，如果MLF利率下調(diào)，那么LPR必下調(diào)；而當(dāng)MLF未調(diào)整時(shí)，LPR一共有過(guò)四次下調(diào)，單獨(dú)調(diào)降的主要原因是前期存款利率下調(diào)和降準(zhǔn)。換言之，2024年7月的LPR單獨(dú)下調(diào)與過(guò)往都有所不同，其背后的深層次原因是MLF利率對(duì)LPR的參考作用在逐步減弱。

　　分析人士指出，7天期逆回購(gòu)操作利率明確為央行主要政策利率，MLF利率的政策色彩有所淡化，由短及長(zhǎng)的利率傳導(dǎo)關(guān)系逐步理順。前期臨時(shí)正、逆回購(gòu)利率在7天期逆回購(gòu)操作利率基礎(chǔ)上加減點(diǎn)確定，加上22日公開市場(chǎng)操作招投標(biāo)方式的優(yōu)化，已顯示央行將7天期逆回購(gòu)操作利率明確為主要政策利率。同日?qǐng)?bào)出的LPR迅速作出反應(yīng)，跟隨7天期逆回購(gòu)操作利率同幅調(diào)整，也表明LPR報(bào)價(jià)轉(zhuǎn)向更多參考央行短期政策利率，由短及長(zhǎng)的利率傳導(dǎo)關(guān)系在逐步理順。

　　從這個(gè)角度來(lái)講，7月LPR單獨(dú)調(diào)降是我國(guó)貨幣政策調(diào)控框架將發(fā)生重要轉(zhuǎn)型的一大寫照，但轉(zhuǎn)型仍有諸多細(xì)節(jié)尚未明確。例如，2019年8月份LPR改革后，LPR由MLF利率加點(diǎn)形成，如果要“逐步淡化MLF的政策利率色彩”，LPR的定價(jià)參考標(biāo)準(zhǔn)又會(huì)是什么？

　　7月12日，央行主管報(bào)紙《金融時(shí)報(bào)》官微發(fā)文稱，LPR或迎改進(jìn)。文章援引業(yè)內(nèi)專家表示，可以考慮借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，用類似SOFR的短端市場(chǎng)利率作為浮動(dòng)貸款利率的定價(jià)基準(zhǔn)。這方面的改進(jìn)有利于提高貸款基準(zhǔn)利率的公允性，也有利于提高利率傳導(dǎo)效率。

　　而對(duì)于我國(guó)而言，類似SOFR的短端市場(chǎng)利率又是什么？記者采訪了解到，市場(chǎng)人士對(duì)LPR的“新錨”仍然存在較大分歧，具體細(xì)節(jié)仍待央行方面進(jìn)一步厘清。

　　例如，中國(guó)民生銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家溫彬認(rèn)為，為深化利率市場(chǎng)化改革，從根本上改善貸款定價(jià)基準(zhǔn)的質(zhì)量，新的貸款定價(jià)“基準(zhǔn)錨”要靠近市場(chǎng)真實(shí)交易，與金融市場(chǎng)主流利率深度連接，從而逐步實(shí)現(xiàn)利率“兩軌并一軌”。因此，DR系列（隔夜為主）的可能性最大，相關(guān)的改革也應(yīng)在進(jìn)一步研究推進(jìn)之中。

　　再如，中信證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家明明認(rèn)為，未來(lái)，隨著MLF主要政策利率的地位讓出，可以淡化LPR與MLF利率之間的關(guān)系。LPR報(bào)價(jià)的形成機(jī)制也可能經(jīng)歷一些調(diào)整，一種可能性是改為由7天期逆回購(gòu)利率加點(diǎn)形成，另一種可能的方式則是由存款利率、同業(yè)存單發(fā)行利率等商業(yè)銀行綜合負(fù)債成本決定。

　　王青還提及，根據(jù)存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制，銀行存款利率要與1年期LPR報(bào)價(jià)和10年期國(guó)債收益率掛鉤，這意味著接下來(lái)銀行存款利率將全面啟動(dòng)新一輪下調(diào)，這將有助于穩(wěn)定銀行凈息差。

　　股債匯反應(yīng)如何？

　　針對(duì)“降息”組合拳，市場(chǎng)的真實(shí)反饋又是如何？Wind數(shù)據(jù)顯示，債市做多情緒仍然較濃，10年期國(guó)債期貨主力合約當(dāng)日收盤再度創(chuàng)下歷史新高。

　　具體來(lái)看，30年期國(guó)債期貨主力合約報(bào)收109.410元，漲幅0.33%；10年期國(guó)債期貨主力合約報(bào)收105.715元，漲幅0.27%；5年期國(guó)債期貨主力合約報(bào)收104.310元，漲幅0.21%。

　　匯市方面，在岸人民幣兌美元16：30收盤報(bào)7.2737，較上一交易日下調(diào)65個(gè)基點(diǎn)；截至18：04，離岸人民幣兌美元匯率跌破7.29大關(guān)報(bào)7.2924，日內(nèi)最低觸及7.2958。

　　股市方面，上證指數(shù)收盤下跌18.09點(diǎn)，跌幅為0.61%；深證成指收盤下跌33.41點(diǎn)，跌幅為0.38%；創(chuàng)業(yè)板指收盤下跌1.58點(diǎn)，跌幅為0.09%；滬深300收盤下跌24.1點(diǎn)，跌幅為0.68%。

　　針對(duì)人民幣匯率，王青認(rèn)為，階段性減免MLF質(zhì)押品是在增加二級(jí)市場(chǎng)國(guó)債供給，引導(dǎo)長(zhǎng)端國(guó)債收益率適度上行，在保持正常向上傾斜的收益率曲線的同時(shí)，控制中美利差倒掛幅度，緩解人民幣因本次央行降息可能產(chǎn)生的貶值壓力。

　　王青強(qiáng)調(diào)，回顧近年人民幣匯率走勢(shì)可以看出，決定人民幣匯率的最重要因素不是中美利差，而是國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。在貨幣政策堅(jiān)持“以我為主”的基調(diào)下，匯率因素對(duì)央行降息的掣肘有限，本次降息本身并不會(huì)增加人民幣匯率貶值壓力。

　　溫彬則提醒，7天期逆回購(gòu)操作利率下行，并不代表長(zhǎng)債收益率下行空間打開。央行此次下調(diào)7天期逆回購(gòu)操作利率，意在加大逆周期調(diào)節(jié)力度，熨平短期經(jīng)濟(jì)波動(dòng)；而中長(zhǎng)期債券收益率反映的更多是長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)走勢(shì)，要采用跨周期的視角評(píng)估。

　　他還表示，在7天逆回購(gòu)利率下調(diào)落地下，為避免長(zhǎng)債收益率繼續(xù)出現(xiàn)超調(diào)，預(yù)計(jì)央行還將采取以下三類措施予以呵護(hù)引導(dǎo)，一是繼續(xù)喊話加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)，二是必要時(shí)借入并賣出國(guó)債，三是增加市場(chǎng)中長(zhǎng)期債券供給。此前也有金融市場(chǎng)人士告訴記者，央行要維持一個(gè)斜率更加陡峭的國(guó)債收益率曲線，市場(chǎng)不應(yīng)該低估央行行動(dòng)的決心。

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責(zé)任編輯：何松琳