【華泰策略】維持市場震蕩判斷——信號與噪聲系列之九十六

　　華泰策略巖究

　　原創 曾巖 張馨元 

　　導讀

　　外圍市場、匯率和跨境資金并非當前A股市場的核心影響因素，當前A股仍是國內企業盈利主導，我們預期三季報凈利潤增速下滑幅度比中報增大，其中主板下滑幅度更明顯，這決定了短期市場難有反轉或顯著反彈。但從當前A股無增長價值占比處于歷史高位和近期產業資本的凈增持動向來看，我們認為A股下行空間有限，維持短期震蕩判斷，行業配置繼續推薦加大銀行板塊的配置，關注地產板塊。

　　摘要

　　A股仍是國內企業盈利主導，海外和匯率并非主導因素

　　我們認為在海外風險市場波動較大的背景下，中國貨幣政策的相對獨立性和A股市場的相對獨立性，使得外圍市場、匯率和跨境資金并非當前A股市場的核心影響因素。當前A股仍是國內企業盈利主導，我們預期三季報凈利潤增速（TTM）下滑幅度比中報增大，其中主板下滑幅度更明顯，我們認為這決定了短期市場難有反轉或顯著反彈。但從當前A股無增長價值占比處于歷史高位（詳見前期報告《指數隱含的下行空間有限》）和近期產業資本的凈增持動向來看，我們認為A股下行空間有限，維持短期震蕩判斷，行業配置繼續推薦銀行板塊。

　　基本面：Q3歸母凈利增速（TTM）下滑幅度相比中報增大，主要受主板拖累

　　截至周六，3504家上市公司樣本庫的披露率約51.7%，有一定代表性，其整體歸母凈利增速（TTM）從Q1至Q3分別為19.31%→16.97%→12.42%，三季報下滑幅度明顯增加。其中，主板、中小板、創業板的披露率分別為41.9%、69.1%、54.8%，主板業績增速下滑更明顯：Q1至Q3為17.37%→17.33%→12.42%；中小創的業績增速下滑幅度相比中報有所減緩，中小板：23.81%→14.03%→11.97%，創業板：44.24%→19.65%→13.77%。分行業來看，電力公用、非銀、交運、家電業績增速回落幅度較大；紡織服裝、機械、農林牧漁、軍工、通信、電子、銀行等取得正增長。

　　宏觀流動性：銀行間市場流動性充裕，但當前盈利主導的股市難以顯著受益

　　內部：銀行間市場流動性充裕，且期限利差穩中走擴，對股票市場估值友好，但3A以下的信用利差沒有明顯改善，票貼利率與貸款利率之間的方向背離反映銀行風險偏好仍較低、信用傳導機制仍不通暢，對下行階段的企業盈利不友好。當前股票市場是盈利主導，而非流動性，所以我們認為雖然銀行間市場流動性充裕，但股市難以顯著受益。外部：本周人民幣匯率再度沖高，央行表示“有基礎、有能力、有信心穩定人民幣匯率”，一方面我們認為央行有能力穩定匯率，另一方面，我們認為匯率也并非A股走勢的核心影響因素。

　　市場資金面：杠桿資金回穩，后續重點觀察產業資本動向

　　在一系列穩定措施之后，我們認為股權質押風險有緩解、市場風險偏好有改善：本周兩融交易額的小幅回暖能夠側面反映。后續市場資金面我們更關注產業資本：首先，產業資本的交易目的、周期與其他資金—機構資金、散戶資金、跨境資金、杠桿資金的差異較大，特別是其對資產價值的判斷方法與其他資金不同，無論是自身回購還是對產業鏈上其他公司的增持，或能一定程度反映實業視角的類似重置成本的估值底部；第二，在市場的歷史底部也確實出現過產業資本持續凈增持的情況。近期回購和產業鏈增持的個例仍在增加，近一周整體產業資本數據也呈凈增持，后續繼續觀察。

　　行業配置：加大銀行配置+關注市場表現與基本面背離的地產

　　建議繼續加大“進可攻退可守”的銀行板塊配置?！巴丝墒亍保汗乐狄暯钱斍般y行指數PB（LF）估值0.95倍，具有防御性；“進可攻”：未來整體A股的持續企穩有賴于宏觀流動性的顯著改善、社融增速的持續回暖，銀行和非銀作為流動性中介商將受益于此，但結構上預計宏觀流動性的顯著增量更主要來自于信貸，從而銀行指數的相對收益或好于非銀指數。另外，關注估值處于歷史底部，基本面與市場表現顯著背離的地產板塊。主題投資關注自主可控主題：網絡安全、北斗、半導體設備、5G設備。

　　風險提示：宏觀經濟大幅下行風險；中美貿易沖突再度升級；市場繼續下挫引發股權質押平倉風險等。

　　正文

　　風險提示：宏觀經濟大幅下行風險；中美貿易沖突再度升級；市場繼續下挫引發股權質押平倉風險等。

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責任編輯：王涵