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　　來源： 德林社 

　　“學挖掘機技術哪家強？山東找藍翔”。一句廣告語，帶火了藍翔技校，讓全國人都知道它家是學挖掘機的。挖掘機哪家強呢？可能就是湖南的三一重工。

　　三一重工是工程機械行業(yè)的一個具有舉足輕重的公司，它不僅在中國國內，而且在國際上都相當具有競爭力，公司生產的起重機，移動式起重機水平，段位占據全球第一。

　　當然，三一重工在股民心中也占有重要地位。受到工程機械行業(yè)周期和疫情宏觀環(huán)境影響，三一重工股價從2021年最高49.25元跌至如今18.10元，總市值蒸發(fā)了2400多億。

　　而三一重工的股東卻從2021年2月28日的58.67萬漲至2022年3月31日末的112.25萬，漲幅接近1倍。越跌越買，三一重工成了散戶的大本營。

　　為啥散戶股民這么看好三一重工呢？三一重工又是一家好公司嗎？今天我們選取了徐工機械、中聯(lián)重科來做對比，從公司財務視角看一下三一重工的真容。

　　三一重工的營收凈利情況

　　首先，看一家上市公司，先關注一下給股東的回報情況，也就是分紅。

　　三一重工連續(xù)三年進行分紅，2019年10派4.2元，2020年10派6元，2021年10派4.5元；徐工繼續(xù)和中聯(lián)重科都分紅了兩年，徐工機械2019年10派0.6元，2020年10派1元；中聯(lián)重科2020年10派3.2元，2021年10派3.2元。

　　從分紅比例來看，三一重工要比徐工繼續(xù)和中聯(lián)重工好。不過，三一重工在2021年營收突破千億大關的時候，為啥分紅比例還降低了呢？這家公司會不會出現增收不增利的情況呢？

　　解答這個問題之前先來看一看分紅總金額。

　　三一重工的分紅總額一直都維持在35億以上的規(guī)模，2020年最高分了50.57億，2021年比2020年降了，分了38億；徐工機械2019年-2021年總共分了12.5億元，還不足三一重工一年分紅的一半多。

　　中聯(lián)重科3年分了兩次，可統(tǒng)計數據一共分了59億。三一重工很顯然在這三家公司中分紅是最多的，三年分了120億左右。

　　三一重工這個分紅遙遙領先同行，它到底賺了多少錢呢？

　　2019年-2021年，三一重工分別賺了112億、154.3億、120億，2022年一季度賺了15.89億；徐工機械從2019年賺36.2億增長至2021年賺56億；2022年一季度賺14.05億；中聯(lián)重科從2019年賺43.7億漲至2021年賺62.69億，2022年一季度賺了9億。

　　三一重工在2020年賺的最多，到了2021年又下滑到了120億，2022年一季度只賺了15.89億，單季下滑最快，同比下降了71%。

　　再看一下營收規(guī)模，上面提到，三一重工可能面臨著一個增收不增利的困局，實際情況也是如此。

　　2019年以來，三一重工的營收規(guī)模一直快速奔跑，2019年 756億，到了2020年差一點就到了1000億，達到了993.41億到了2021年三一重工使上猛勁，超過了千億大關，達到了1061億。2022年一季度營收為200.7億元。

　　從三家一季度的財務數據看，徐工機械大有趕超之勢，一季度達到200.3億的營收，比三一重工就低了0.4億，中聯(lián)重科還不行。與兩家有1倍的差距，僅收入100.1億元。

　　如果看一下營收增速，可以說三家企業(yè)誰也不用嘲笑誰，都是王小二過年——一年不如一年。

　　2022年一季度，三家企業(yè)的營收同比下滑，增速都是負的，三一重工同比下滑了39.49%；徐工機械下滑了19.79%，中聯(lián)重科下滑47.44%。

　　其實工程機械行業(yè)，跟國家的大量建設有著密切的關系，尤其是重投資的房地產行業(yè)。可以回想一下，2016、2017年開開始，中國的房地產，可以說達到了最近十年突飛猛進的一個程度。

　　地產行業(yè)紛紛踴躍出了許家印的恒大、孫宏斌的融創(chuàng)等這些一系列的大公司大老板們，他們當時在這個市場上可以說是春風得意。

　　2016年、2017年開始，隨著房地產的大周期上升，三一重工也開始了快速的發(fā)展。

　　到了2020年的時候，三一重工整個的規(guī)模發(fā)展是非常快的，營收達到900多億，再到2021年突破了千億大關。

　　當然，盡管2020年以來，有疫情的影響，但是在基建方面還是有一個很大的投入，所以在2021年三一重工的營收規(guī)模突破了千億。

　　不過，利潤方面，2021年四季度，實際上三一重工已經出現虧損，單季度虧了5.34億。而到了2022年一季度，它又賺了15.89億，一季度利潤轉正了。所以，這點來看，證明三一重工在整個公司的管控方面還是非常的靈活的。

　　三一重工增收不增利，是不是它的毛利不好啊？

　　2022年的一季度，三一重工的毛利率為22.16%，從2019年以來，毛利率都在下滑。2022年一季度的凈利率是8.18%，毛利率和凈利率都在下滑。意味著三一重工的成本端壓力非常的大。

　　我們把三一重工的利潤表掰開了看一看，在利潤表的營業(yè)總成本項目中，有5大項：營業(yè)成本、銷售費用、管理費用、研發(fā)費用、財務費用。

　　三一重工2022年的一季度，銷售費用是13.56億，管理費用是6.6億，研發(fā)費用是14.24億，財務費用是負的7000多萬。

　　可能很多人都會覺得很奇怪，三一重工這樣的企業(yè)一個季度就有十幾個億的研發(fā)費用？這是真的，盡管三一重工是制造業(yè)，但是對研發(fā)很重視。

　　2021年一季度同期，三一重工的研發(fā)費用是14.23億元，可見，并沒有因為營收凈利下降等發(fā)生變化。這可能證明三一重工在貫徹一種戰(zhàn)略：產品銷售一代，然后儲存一代，再研發(fā)一代，這種“3代戰(zhàn)略。”

　　一個很殘酷的現實，三一重工在房地產大周期結束之后，出現增收不增利的局面，因此它的銷售費用也跟著增長了。

　　我們對比一下，2020年一季度，三一重工的銷售費用是9.42億元，2021年的是多少呢 20.2億元，今年下滑到13.56億元。

　　可以看出2020年的時候非常的火爆，只用了9個多億的銷售費用，營收一季度就到了170多億。

　　但是到了2021年為了沖千億大關，銷售費用一季度增長了百分之百，2022年一季度銷售費用也增長到13.56億元。

　　盡管規(guī)模上去了，但是銷售費用增加了。2022年一季度，三一重工的凈利潤是15.89億，銷售費用就高達13.56億，占了利潤的近85%。意味現在三一重工為了推銷它的產品，要大量的在銷售方面進行開支。

　　再看一看管理費用，2020年一季度為4.39億元，2021年為了沖破千億大關，上升到了6.55億元，2022年一季度管理費為6.6億元，增收不增利，管理費用反而增加了。

　　盡管可能很多人說增加的不多，但是別忘了營收端成本。去年一季度主營成本是233億元，今年一季度是156億元。雖然公司的管理的費用控制的還行，但是整個公司已經出現了非常明顯的趨勢，無論是銷售費用的下降，還是營業(yè)成本的下降，證明了三一重工在管理費用提升情況之下，公司的效率在降低。

　　按照一季度的這個數據來進行平均算的話，會導致現在整個公司的毛利和凈利同期大幅度的下滑。

　　接下來看看公司的現金流情況。

　　三一重工2019年的經營活動現金流為132.65億，到了2020年是133.62億，2021年是119億。三一重工不僅是增收不增利，經營活動現金流也在下滑。2022年一季度經營活動現金流僅19.9億。同期的徐工機械和中聯(lián)重科表現也非常不穩(wěn)定，2022年一季度僅5個億左右。

　　這個層面上說明什么，三一重工的在建工程還在持續(xù)的投入。這個對公司的資金壓力有點大。2022年一季度有76個億的在建工程，比去年同期增加了20多億，主要可能是在加大數字化轉型。

　　三一重工搞啥數字化轉型啊？三一重工開發(fā)的數字化云平臺大數據管理平臺，接入了70多萬臺的挖掘機，混凝土機械設備等，實現的是萬機互聯(lián)。

　　當然，三一重工在需求端的壓力越來越大，現金流也在不斷的下降的情況之下，產品真的不好賣了，它的應收賬款怎么樣？

　　三一重工的周轉情況和負債

　　三一重工的應收賬款在不斷的增加，2019年217億，2020年雖然有所降低，依然是215億，因為那個時候房地產發(fā)展特別的快。2021年是196億，到了2022年一季度飆升到了224億。

　　三家企業(yè)對比來看，非常有意思的一個現象，那就是三一重工和他同城的中聯(lián)重科應收賬款是越來越多，中聯(lián)重科達到了417億。

　　徐工機械和中聯(lián)重科它們的這種壓貨的銷售，實在是規(guī)模是越來越大。

　　當然，今年1季度三一重工的應收賬款也在增加，有兩個可能一種可能就是現在市場真的不好搞了，宏觀環(huán)境影響，不好賣了，第二個可能，那就是結賬的周期問題。

　　我們看一看企業(yè)的應收賬款的周轉率，之前說從2016，2017年開始中聯(lián)重科、三一重工等進入了一個隨著房地產的這個高潮的到來，也步入了一個快速的發(fā)展周期。

　　所以，三一重工2019年一年大概周轉3.5次，差不多也就是三個月一結賬，2020年-2021年，差不多都2個月一結賬。

　　但是到了2022年一季度，應收賬款的周轉率就下來了，三一重工從應收賬款的周轉率來看，它對下游的商家還是有很大，很強的話語權。

　　徐工機械基本近三年一致維持在4個多月結一次賬，而中聯(lián)重科對下游商家的話語權里面是最弱的，最高的時候也就是4個多月結一次賬。到了2021年我們可以明顯的看出，無論是徐工還是中聯(lián)重科對下游的話語權是越來越弱，相反三一重工還會強一些。

　　到底有多強，看看存貨情況。

　　三一重工2019年是142億，2021年是184億，2022年一季度增長到了220億。

　　三家對比，我們發(fā)現，無論是徐工或中聯(lián)重科還是三一重工，這些年存貨存在著不斷增長的趨勢。存貨還是維持在一個相對的高位。那為什么會出現這個狀況呢？

　　一方面可能是疫情的影響，還有一個可能房地產的調控，需求端疲軟了。但是，這兩年原材料在漲價，比如鋼鐵大宗商品。

　　我們存貨掰開了看，就會發(fā)現，這些企業(yè)原材料和庫存的產品是最多的。這個對于三一重工來說可能會形成一定的財務壓力。

　　因為原材料漲價，存貨增加，而需求端壓力在變大那么會有大量的資金壓在這些存貨上面。所以，我們就看到經營活動現金流的金額到了2021年低于凈利潤，凈利潤在下滑。

　　原材料在不斷漲價，現在這個狀況，到底是備貨還是不備貨呀？

　　如果不備貨，臨時去采購原材料，可能價格會更高，備貨，就可能存貨增多，也可能會出現計提減值情況。

　　有一個指標是凈現比，就是凈利潤跟經營活動現金流量的比。這個比值反映的不僅僅是你分紅分到現金，更重要反映的是企業(yè)生產經營過程中的情況，證明回款能力怎么樣。如果越高，證明回收現金的能力越強。

　　存貨周轉是什么情況呢？

　　三一重工從2019年的3.9提升到2021年的4.17，實際上它的存貨周轉是在不斷的提升。三家對比來看，徐工機械的存貨周轉應該是最快的，周轉最差的是中聯(lián)重科。

　　三一重工從2019年的3.9次到2021年的4.17次，是在逐漸的提升，基本維持3個月左右周轉一次。

　　最后看看企業(yè)的負債情況，三家企業(yè)的總負債都在上升。

　　2019年開始，三一重工的負債從450億，到現在是一路在爬升，總負債到2022年一季度提升到了789億。

　　這個行業(yè)都是重資產，都是重資產運營2019年徐工從436億飆升到了2022年一季度的765億；中聯(lián)重科負債從2019年的525億飆升到了2022年的一季度的709億。

　　看一下負債率，你會發(fā)現三一重工的負債率基本都是在52%左右。

　　2019年的負債率49.7%，到現在2022年一季度飆升到了54.19%。跟徐工和中聯(lián)重科相比，三一重工的負債率是三家里邊最低的。

　　我們再看看流動負債，三一重工2019年是421億，總負債是450億，將近80%是流動負債。

　　因為三一重工有大量的存貨，還要數字化轉型進行開發(fā)一些產品，所以流動負債也是隨著它的規(guī)模的增長不斷的增長。當然增長的幅度不是太大，從2019年的421億到2022年的一季度的630億。

　　徐工機械這兩年的流動負債的壓力有點大，從2019年的369億飆升到了2022年一季度的659億；中聯(lián)重科從2019年的345億到現在2022年一季度的555億，中聯(lián)重科在流動負債方面其實是控制的非常好的。

　　現在問題就來了，大量的流動負債，怎樣才能夠避免資金的壓力？

　　三一重工2019年的現金及現金等價物是44.5億元，到了2022年一季度是87億。

　　從幾家對比來看，徐工繼續(xù)賬上的錢是很多的，一直保持在150億左右。

　　三一重工的營收規(guī)模大，流動負債規(guī)模也比較高，但是他的整個的現金及等價物，賬上保持的現金都一直沒超過90億。如果加上它的存貨142億，現金是220億，加上應收賬款221億，可能是400多億。

　　而現在，它流動負債是643億，也就是說，三一重工的償債壓力還是很大的。尤其是隨著國內需求端的疲軟，三一重工唯一的就是要加大對海外市場的出口，海外市場要不斷增速。

　　其他相關分析，可以觀看視頻。

　　下面是主持人現場與三一重工現場的連線交流。

　　李德林：三一重工現在在海外的出口增長很快，但是這個增長的速度超過國內的營收增長速度，那么會對這個毛利影響到底有多大呀？

　　三一重工：分幾點，第一個就是說我們國際化戰(zhàn)略是公司的3大戰(zhàn)略之一，現在公司全力推進國際化戰(zhàn)略。因為現在國內市場的受下游房地產和基建的一些需求不足的一些景象，可能國內市場增長乏力。但是海外增長都比較快的，所以海外增長是未來，我們會投入一些更多的一些資源，大力推進我們的這個海外的業(yè)務。

　　第二個就是說這個市占率，是在推進國際化戰(zhàn)略的過程中是先開拓南亞等一帶一路的國家，這樣的話我們挖掘機的市占率已經占到了這個第一位。后來我們發(fā)現海外的這個市場空間呢，發(fā)達國家的市場空間可能會更大一些，所以我們對海外的戰(zhàn)略做了一定調整，不僅僅是開拓一帶一路沿線的國家，還要開拓發(fā)達國家。

　　第三個就是說你提到的這個毛利率的領域情況的這個問題，這個也分情況，因為整體上來講我們能感覺到海內外的毛利差異沒有那么大，在部分產品上海外的毛利還比國內毛利現在還是高，所以他不會存在一個拉低整體毛利率水平的這樣一個現象。另外就是我們這個海外的產品結構也在做調整。我們對未來的國際化戰(zhàn)略還是充滿信心。

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責任編輯：楊紅卜