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　　來源：反做空信息中心

　　原標題：萬洲國際為何廢“太子”？近期對公司財產做出不當攻擊行為 

　　6月17日，雙匯食品的母公司萬洲國際宣布，罷免萬洪建的集團執行董事及副總裁等所有公司職務。萬洪建系萬洲國際集團主席兼行政總裁萬隆之子。公告顯示，罷免萬洪建職務的原因是其“對公司財物作出不當攻擊行為”。

　　在此情況下，萬洪建還被董事會認為“無法履行其作為董事的才能、審慎及勤勉行事的職責”，因此萬洪建作為公司執行董事、董事會副主席、公司環境、社會及管治委員會會員，以及公司食品安全委員會會員等職位也被免去。

　　而在該免職公告上簽字的正是萬洪建的老父親萬隆。81歲的萬隆在這份認定長子“近期對公司財產做出不當攻擊行為”的罷免公告上簽字：“承董事會命”。

　　許多媒體致電萬洲國際和雙匯發展（000895.SZ），雙匯發展方面回復稱，“相關問題屬于萬洲國際正常企業管理范疇，具體情況以萬洲國際公告內容為準。”

　　此番突然罷免之前，萬洪建在萬州國際已歷練30年。

　　公開資料顯示，1990年，21歲的萬洪建取得大專學歷，并成為河南省漯河市肉類聯合加工廠熟食車間工人；兩年后，萬洪建升為雙匯集團銷售部北京辦事處銷售主任，1993年又擔任雙匯集團外貿處副處長至2010年。2012年至2015年，他又擔任雙匯母公司羅特克斯副總經理、國際貿易部總監等職位。自2016年起，萬洪建擔任萬洲國際副總裁，負責國際貿易業務。

　　2018年3月，萬洪建升任為萬洲國際執行董事，同年8月再次升遷，成為萬洲國際董事會副主席。

　　根據萬洲國際年報，2020年，萬洪建薪酬為100萬美元（約合人民幣643萬元），其父萬隆的薪酬總額為400萬美元（約合人民幣2573萬元）。在2021福布斯全球富豪榜上，萬隆以19億美元（約合人民幣122億元）的財富上榜，并成為漯河首富。

　　30年歷練雖說有些波瀾不驚，但其一步一個腳印的歷程讓所有人都相信，他就位太子，承擔已81歲老皇的天命可謂水到渠成。誰也沒想到會有這么一出。

　　未來執掌究竟是誰？

　　“萬洲國際的核心管理層為50歲的董事、常務副總裁郭麗軍、52歲的長子、副董事長、副總裁萬洪建。雙匯發展的核心管理層是49歲的董事、總裁馬相杰和47歲次子副董事長萬宏偉。兩個兒子都擔任了董事會的重要崗位，這體現了萬隆傳承家業的愿望，但同時他們都不是實際業務的一把手，而是另有郭麗軍和馬相杰這兩個經理人作為兒子的搭檔。這次把‘太子’廢掉，也許會讓二兒子接班，但也可能讓萬洲國際擺脫家族企業烙印，走向職業經理人管理的道路。”有股東對時代財經表示。

　　很多人都認為接下來可能萬家次子萬宏偉就要上位了，但至少從程序上講，是說不過去的。因為從職務上講，萬宏偉只是董事長助理，但并非董事會成員。公告顯示，萬洪建被罷免后，萬洲國際執行董事僅剩四人，分別是萬隆（主席兼行政總裁）、郭麗軍（常務副總裁兼首席財務官）、DennisPat RickOrgan（史密斯菲爾德食品公司總裁兼行政總裁）、馬相杰（河南雙匯投資發展股份有限公司總裁）。除非萬宏偉繼任他哥哥的副董事長副總裁的職位，進而順利獲得執行董事職位，否則從理論上講他是還沒有資格繼任其父總裁職位。

　　剩下三人中，老外入主的可能性不大，主要從常務副總擦郭麗軍與投資有限公司總裁馬相杰之間產生，如果是那樣的話，就像美的一樣，轉向了職業經理人執政。當然有人在提萬隆孫子萬子豪，目前擔任漯河雙匯進出口貿易公司總經理一職。資歷也夠了，如果直接提升，隔代入主，也不是沒有可能。

　　但是有一點可能要注意，今年6月1日，在萬洲國際的董事選舉會上，萬洲國際集團主席兼行政總裁萬隆的得票率為75.2%，不僅遠低于其子萬洪建，也低于另外兩位董事馬相杰和DennisPat Rick Organ。

　　萬隆支持率的下滑也早有跡象。在2018年萬洲國際的董事選舉會上，萬隆的得票率為86.4%。在2015年，萬隆的得票率則達到了99%。

　　也就是說，作為主席與總裁的萬隆在萬州國際的支持率一年下一個臺階，其獲得支持度已被同為執行董事的其他高管遠遠甩在身后，這意味著其在公司話語權獲得的支持度在不斷降低，帶來的直接影響是其話語權不可避免的降低，至少不可能再像過去那樣一言九鼎。最后的結果這實際上也預示著接下來的萬州國際當家人之爭將會顯得更加撲朔迷離。

　　從春都的廢墟上站起

　　萬隆創建萬州國際的歷程頗富傳奇性。

　　高中還沒畢業就入伍成了一名鐵道兵，復員后又被分配到當時的漯河肉聯廠。這個場子始建于1958年，由于體制等原因，直到1984年，這個國營小廠已連續虧損26年，這期間不但沒向國家上繳一分錢，反而背上了534萬元的債務包袱，當時這負擔有多重，大家可以想象，以至于其宣布改制時，沒有人愿意來接手這個爛攤子。所以漯河市政府被迫嘗試著由工人選舉廠長，最終800多名職工幾乎將全票投給了萬隆。

　　萬隆當選廠長后，鐵面整頓廠紀，連一位重要市領導的侄女也被他開除。有人往萬隆家里扔黑磚，有員工拿著殺豬刀當面恐嚇他。萬隆行走在剃刀邊緣。“說實話，我是把這個企業搞上去了，如果我沒有把它弄好，我的下場比誰都慘，你想想我得罪了多少人。”（2）

　　蘇聯的解體使漯河肉聯失去重要出口市場。有一次萬隆在火車上，看見對面旅客吃火腿腸，那時這還是個新鮮玩意兒。回廠后，萬隆押上幾年來的身家，全力進軍火腿市場。

　　此時占據火腿腸主流市場的是春都，其市場占有率一度高達70%以上。面對來勢洶洶且輕裝上陣的雙匯，春都背負著洛陽當地制革廠、飲料廠、藥廠等負債累累卻與肉類加工毫無關聯的企業，包袱沉重，卻要與雙匯決一死戰。

　　用春都的宣傳部長的話說，是春都不小心入了雙匯精心布置的一個局。具體的經過是這樣的。雙匯首先發起了價格戰。常規的火腿腸，肉的含量一般是85%，價格一般是一根1.3~1.5元。雙匯開始降低肉的含量到75%，價格降到1.2元。

　　春都也開始跟進，肉的含量降到了75%，1.2元。雙匯繼續降，65%，1.1元。春都繼續跟進。雙匯繼續降。到后來，火腿腸的肉含量降到了15%，5角錢一根。火腿腸名曰火腿，但其實已幾乎沒肉了，成了面疙瘩。

　　但就此時，春都突然發現了對手的貓膩。

　　原來一方面雙匯在所有的宣傳渠道里極力宣傳這種廉價火腿腸。但在實際的操作中，卻有嚴格的比例。每降低肉的含量10%，相應的產品的產量也降低10%。所以到了5角錢的時候，這種產品只占雙匯所有產品產量的10%。

　　而實誠的春都每次都大力跟進，一次次跟著雙匯的宣傳，降價降低其中肉的含量，到最后幾乎全部產品都是這種低質肉低價品，而競爭對手卻只有10%的比例。消費者通過自己的口味和價格也能輕易判斷出哪是優質哪是劣質火腿腸，此時的春都已完全套上劣質之名。

　　春都醒悟過來，再搶高端，消費者卻已不再買賬。

　　春都的高端火腿腸上到10%，就再也上不去了。由此，在各自的產品結構中，雙匯是高端火腿腸占90%，而春都是低端火腿腸占90%。雙匯從此牢牢地把春都壓在了低端市場上。導致的結果是，最先打響火腿腸大名的春都最終背負著劣質的罪名，極為不甘的逐漸退出了中國的火腿腸市場。

　　我們看雙匯策略的妙處在哪里呢？雙匯通過價格策略，一步步把春都引入了事實上對其不利的低端市場，并使其深陷其中不能自拔，從而打破了競爭的僵局。

　　雙匯就此大獲全勝。1997年，國家統計局、經貿委公布“全國最大工業企業最優500強評價排序”，雙匯列107位，屠宰和肉類加工業第1位。

　　1998年，雙匯發展成立并登陸深交所，此時雙匯集團還是雙匯發展的國企控股股東。直至2005年，外企羅特克斯從當地國有資產管理部門收購雙匯集團100%股權，雙匯集團失去“國企光環”。但就在2006年，羅特克斯的收購還沒完全完成之時，萬洲國際成立了，且一經成立就收購了羅特克斯，成為一家中外合資企業。其后十幾年，雙匯的業務都以火腿腸等肉制品為主，稱霸市場。

　　由屠宰到制肉再到屠宰

　　進入新世紀的第二個10年后，隨著以美團、餓了么為首的外賣行業的崛起，方便面泡面都不再是不做飯的首選，而主打這方面的雙匯被迫轉型，經營重心從肉制品轉移到屠宰業務，屠宰業務又重新成為雙匯主業，營收占比逐年增加。

　　2009-2020年營收占比（左，圖片來源華安證券）2009-2020綜合毛利率（右，圖片來源同花順）

　　自2016年到2020年，雙匯肉制品的銷量已達天花板。結合2020年年報可得，去年肉制品的營收280.98億元，占總營收比例為38.04%，不過肉制品的毛利率高達30.54%，僅此一項，為公司貢獻了67.32%的利潤。

　　數據源：Ifind雙匯年報，制圖：陸家嘴刺客

　　而屠宰業務雖占總營收65.35%，但以去年的482.67億的屠宰營收，卻只貢獻了27.14%的凈利潤占比，這其中主要原因是屠宰的毛利率太低（只有7.17%）。

　　2013年雙匯母公司萬洲國際舉債70億美元收購了美國最大的豬肉食品企業史密斯菲爾德。這次收購彌補了雙匯在產業鏈布局上生豬養殖這一環。更重要的是，遠在美國的豬，可以對沖掉國內豬周期價格波動的風險。

　　我們先來看兩組數據：

　　2020年中國豬價是美國的三倍多，雙匯通過進口，控住了成本。下圖（右）對比了近五年龍大、雙匯的單位成本和售價，可以看到雙匯的平均成本歷來是高于龍大的，但是2020年，豬價上漲，龍大成本直線上升反超雙匯。

　　數據來源：萬洲國際、龍大、雙匯年報

　　業績焦慮帶來的心理焦慮

　　雙匯盈利增速放緩，直接原因是屠宰業務規模擴大。而擴大屠宰業務，根本原因是肉制品銷量承壓。

　　萬州國際這幾年業績一直處于下降狀態。

　　根據財報，2020年，萬洲國際營收同比增長6.2%至255.89億美元，但經營利潤卻同比下滑29.4%至9.73億美元。2021年一季度，萬洲國際收入66.1億美元，同比增長5.2%，經營利潤2.93億美元，同比減少17%。

　　今年疫情得到控制，但萬州國際經營繼續惡化。春節過后，豬肉價格直線下滑，整個豬肉概念板塊跌去了三分之一。雙匯也不能幸免。（4）

　　首先是國內市場。一季度，萬洲國際的豬肉業務經營利潤更是下跌70.3%至6200萬美元。其中，中國市場的利潤下跌19.4%，主要由于銷售庫存的利潤下降。

　　萬洲國際在財報中也提到，第一季度，由于非洲豬瘟造成的供應短缺有所改善，中國平均生豬價格為每公斤人民幣31.7元，較去年同期下跌12.6%。

　　時代財經注意到，在去年豬肉價格大幅上行之后，國內生豬價格從今年開始一路走低，部分市場的價格甚至跌破10元每斤，僅為去年初的一半。對于豬肉價格持續下跌，朱丹蓬告訴時代財經：“未來供應量加大后，豬肉價格會繼續進入下行通道，萬隆國際這類生豬養殖和豬肉制造企業會持續承壓。”

　　我們看到，國內市場在非洲豬瘟過去后豬肉價格下跌給萬州國際帶來很大影響。原先依靠海外市場沖抵，但今年在海外市場，萬洲國際也同樣承受著不小的壓力。

　　今年一季度，美國和歐洲市場，萬洲國際豬肉業務的經營利潤分別大跌93.4%和87.8%。

　　萬洲國際表示，一季度美國市場需求強勁，平均生豬價格及豬肉價值分別上升32.3%至每公斤1.3美元及28.2%至每公斤2.0美元。不過，由于原材料成本(包括谷物飼料及市場生豬)提高，以及其漲幅大于豬肉價值，美國市場豬肉業務的利潤大幅下滑。而歐洲市場由于非洲豬瘟爆發使得出口受到限制，豬肉價格同期下跌12.6%。

　　高盛在今年6月初發布的研報中表示，若美國業務復蘇較預期慢、豬價趨勢欠佳或美中進口低于預期，萬洲的股價將面臨下行風險。

　　據萬洲國際官網資料，萬洲國際是全球最大的豬肉食品企業其市場份額在中國、美國和歐洲的所在市場均排名第一，擁有包括生豬養殖、生鮮豬肉、豬肉制品、分銷與銷售在內的完整豬肉產業鏈，旗下包括亞洲最大的肉制品加工企業――雙匯發展和美國最大的豬肉食品企業――史密斯菲爾德食品公司。

　　此次萬洲國際美國業務的下滑，與2020年萬洲國際在美國的肉制品業務收入減入8%左右緊密相關，這一環節的單項凈利潤比之前降低了32%，豬肉制品業務更是直接虧損了2億元。還有，這個史密菲爾德公司是萬洲國際的美國最大附屬子公司，萬洲國際在這個公司投入了高昂的運營成本，但因為美國糟透的疫情防控政策，導致工廠長期處于停工停產的狀態，根本無法盈利。這一“天災人禍”成了美國業績暴降的最直接原因。

　　輕研發帶來的信譽危機

　　數據顯示，2020年雙匯發展的研發費用投入為3736萬元，而同期的銷售費用高達12.5億元。而在2019年，該公司的研發費用和銷售費用分別為8828萬元，27.1億元。如此輕研發重銷售自然帶來許多問題。

　　2020年8月27日齊魯晚報記者從黑貓投訴平臺獲悉，有消費者反饋雙匯王中王火腿腸中吃出了活蛆。

　　關于雙匯產品質量的問題，在黑貓平臺上有多達529條投訴。其中吃出活蟲，蛆，蒼蠅，以及蟲卵的。

　　投訴有幾十條，涉及雙匯旗下王中王，玉米腸，泡面拍檔，藤椒味香腸等多個子產品。

　　2019年，在廣東省梅州市市場監督局公布的第1期食品監督抽檢信息通報中，雙匯兩批次香腸食品因檢出菌落總數不合格而被“點名”。食品菌落總數嚴重超標說明產品衛生狀況達不到基本的衛生要求。

　　上海市市場監督管理局公布的2019年第34期省級食品安全監督抽檢信息顯示，南昌雙匯生產的1批次里脊肉，被檢出含有禁用獸藥氧氟沙星，以及殘留量超標3.48倍的磺胺類物質。氧氟沙星對肝腎功能，血液及淋巴系統有一定損害，已明令規定不得出現在動物性食品中。而磺胺類物質容易引起腎損害，造成慢性或急性中毒，更是食品成分的禁忌。

　　2020年11月13日，山西省市場監督管理局發布的食品安全抽檢信息通告顯示，雙匯發展產品被抽檢出不合格項目。

　　嚴重的質量問題自然引發嚴重的信譽危機。相比去年9月的高峰，如今雙匯股價已經腰斬，市值縮水千億。

　　6月18日，萬洲國際和雙匯發展的股價雙雙下跌。

　　股市下跌市場融資渠道受阻，自然使得其隱藏的債務問題抬頭。

　　為何要冒險收購史密斯菲爾德？

　　其實早在2013年5月底，彼時的雙匯國際以每股34美元的價格現金收購美國最大豬肉生產商史密斯菲爾德，并承擔其24億美元的債務，總額71億美元，創下中國民營企業在海外收購金額的最高紀錄。2013年12月，萬洲國際完成收購案后債務與股東權益比高達236.8%，遠遠高于一年前的7.6%，債務總規模達74億美元。2015年6月4日，萬州國際發布公告，宣布以3.54億美元價格將所持有的西班牙肉制品企業康波菲爾的全部股價售出，而這從正式收購37%股權到全部賣出，不到一年，可見沉重的負債壓得萬州國際喘不過氣來。

　　終于萬州通過收購史密斯菲爾德所帶來的業務成績讓其緩了一口氣，自2013年萬洲國際以“蛇吞象”的方式完成對美國食品巨頭史密斯菲爾德的收購以來，其一直采取對沖經營的方式來降低上游生豬肉供應成本。得益于美國市場生豬價格同比下降7.6%，2016年萬洲國際通過對沖經營的方式取得了1.6億美元的收益。2016年年報顯示，其有息負債由2015年底39億美元下降到2016年底28.8億美元，杠桿率由2014年0.77倍下降到2016年的0.4倍，凈負債權益比率下降16.7個百分點至24.7%。

　　上述負責人告訴記者：“萬洲國際在過去的四年里債務降低了近60%，由80億美元降低到不到30億。我們剛剛做了債務替換，總的債務在持續降低，未來沒有大的投資和并購的話，債務仍將進一步下降。”

　　股價下跌使得萬州國際母公司賊婆坐車反應，6月6日，萬洲國際發布公告顯示，擬斥150億港元溢價回購13%股份，要約價較6月1日收市價每股6.65港元溢價約17.29%。但仍很難徹底遏止萬州國際下跌趨勢。

　　值得關注的是，萬洲國際年報數據顯示，截止到2020年年末，萬洲國際尚有未償還的借款本金27.06億美元，到期時間分別為2021年31%、2022年12%、2023年1%、2027年22%、2030年19%。也就是說僅在2021年，到期債務就高達約8.4億美元。在此次進行溢價收購的資金中，還有一部分是借貸基金。

　　在還有如此高額負債的情況下，萬洲國際此時為何還要消耗為數不多的流動性高價回購？

　　萬洲國際方面回復《華夏時報》記者采訪表示：“歸屬于公司股東的股東權益已由2014年底的51.3億美元增加至2020年底的100.1億美元。除股息支付及日常業務營運、擴張所需資本外，本公司目前預計不會有任何重大資本支出或承諾，因此向股東返還資本是合理的。”

　　萬洲國際進一步指出，要約為股東提供了一個機會，選擇以溢價出售股份變現、實現對于本公司的部分投資，或者保留股權、增加于本公司的持股比例并參與公司的未來發展。因此，要約為股東提供了一個允許股東決定在本公司的理想投資水平的機制，并允許不希望退出在本公司的投資的股東享受更多的股東價值。

　　看出沒有，萬州國際冒著流動性枯竭的危險高溢價回收股票，其目的是為了持股大股東年終有更多的分紅。

　　為何一定要廢掉萬洪建？

　　最近，雙匯發展拋出總計超58億元的“大紅包”計劃引起了投資者的關注。雙匯發展公告顯示，經董事會審議通過，公司擬以34.65億股為基數，向全體股東每10股派發現金紅利16.8元（含稅），不以公積金轉增股本。據此計算，雙匯發展此次分紅金額將達58.21億元。

　　這并不是雙匯發展2020年度首次分紅。2020年三季度，雙匯發展已分紅22.17億元。這也就意味著，雙匯發展2020年全年的現金分紅總額達到80.36億元，超過公司的全年凈利潤，為凈利潤的128.49%。

　　雙匯發展的分紅是出了名的大方。2017-2019年，雙匯發展的分紅金額分別為36.3億元、47.84億元、33.19億元，分別占當期歸屬于上市公司母公司凈利潤的比率為84.67%、97.4%、61.04%，三年累計現金分紅占可供分配利潤的比例為240.49%。

　　給投資者高比例分紅原本是好事，但雙匯發展的做法引起了市場的質疑。高比例分紅下，受益最大的無疑是雙匯發展大股東羅特克斯背后的“萬隆系”。

　　到此，我們仍然不能真正說清萬洪建被廢的真實原因，但結合多方面信息我們認為，盡管有人說，“萬隆和萬洪建關父子關系一直有些緊張，可能業績壓力加劇了矛盾”。畢竟但作為一家上市公司，經營業績的考量還是主要的。這里的業績不好可能包括三方面，經營業績與凈利潤的下降，債務的高企與股價的下跌。作為主要負責人的萬洪建是難以撇開其責任，但至于為何以如此裸退的方式出現，內中的原因就非外人所知了。

　　我們還是有理由相信，萬隆找到合適的接班人選后繼續保持蒙眼狂奔之勢，并期待能像其父一樣繼續書寫傳奇。

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責任編輯：陳悠然