文｜子彈財經(jīng)

近日，泰德醫(yī)藥再次在港交所遞交招股書，計劃在香港主板上市。早在2024年5月31日，泰德醫(yī)藥曾在港交所遞交過招股書，但最終以“失效”告終。

根據(jù)弗若斯特沙利文資料，按照2023年銷售收入，泰德醫(yī)藥是全球第三大專注于多肽的合約研究、開發(fā)及生產(chǎn)機(jī)構(gòu)（CRDMO）。

但光環(huán)背后，泰德醫(yī)藥卻不能高枕無憂。公司雖在細(xì)分賽道位列全球第三，但市場份額并不高。據(jù)招股書，以多肽為核心的全球CRDMO市場前兩大參與者各占23.8%的市場份額，而其余市場則較為分散，2023年前三至六名參與者各自僅占約1%的市場份額。

近年來，胰高血糖素樣肽-1（GLP-1）類藥物，因在血糖調(diào)節(jié)、胃腸功能以及體重控制等方面的功效，成為全球最受關(guān)注的“減肥神藥”，市場前景廣闊，泰德醫(yī)藥的管線涉及GLP-1藥物開發(fā)領(lǐng)域。但2021年至2023年，公司的凈利潤卻逐年下滑，直到2024年上半年才有所好轉(zhuǎn)。

在全球多肽CRDMO服務(wù)市場規(guī)模增長的情況下，泰德醫(yī)藥凈利潤為何連續(xù)兩年下滑？半年內(nèi)兩次遞表港交所，泰德醫(yī)藥為何著急上市？

核心子公司曾被高價收購，又被低價賣回

泰德醫(yī)藥成立至今僅有四年時間，公司設(shè)立的初衷，就是為了收購中肽生化。

圖 / 泰德醫(yī)藥官網(wǎng)

中肽生化成立于2001年，由泰德醫(yī)藥執(zhí)行董事李湘創(chuàng)辦，曾是國內(nèi)第一批從事多肽CRDMO的企業(yè)。泰德醫(yī)藥的控股股東徐琪及李湘的胞妹李湘莉分別于2003年、2005年加入中肽生化。

2015年4月，信邦制藥以20億元的交易估值，獲得了中肽生化100%股權(quán)，而中肽生化在購買日的可辨別凈資產(chǎn)的公允價值為2.91億元，增值率高達(dá)727%。

與此同時，中肽生化董事長李湘、總經(jīng)理徐琪還進(jìn)入信邦制藥的董事會，分別擔(dān)任信邦制藥副董事長、董事兼副總經(jīng)理職務(wù)。

而高溢價收購中肽生化，卻為信邦制藥埋下了雷。彼時，中肽生化承諾，2015年至2017年實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤三年累計不低于3.26億元。此后，中肽生化如期完成了業(yè)績承諾，2015年至2017年，中肽生化扣非凈利潤分別為8253.06萬元、1.24億元、1.25億元，完成率為101.7%。

但對賭期過后，中肽生化開始業(yè)績大變臉。2018年，公司僅實(shí)現(xiàn)凈利潤6031萬元，同比下滑52%。信邦制藥因此計提商譽(yù)減值15.37億元，歸母凈虧損12.97億元，為上市以來首次虧損。

同時，信邦制藥成立了一家全資子公司康永生物，并將中肽生化運(yùn)營的診斷業(yè)務(wù)板塊轉(zhuǎn)接由康永生物運(yùn)營。

2020年，信邦制藥以疫情、中肽生化以及康永生物發(fā)展存在瓶頸、需要巨額資金在海外建廠或?qū)ι鲜泄緲I(yè)績造成較為負(fù)面影響為由，剝離中肽生化及康永生物權(quán)益。

同年6月，中肽生化的徐琪及李湘莉共同創(chuàng)立了泰德醫(yī)藥以收購中肽生化。最終，泰德醫(yī)藥以7.18億元從信邦制藥手里收購了中肽生化的全部股權(quán)。同時，徐琪辭去信邦制藥副總經(jīng)理職務(wù)，李湘辭去公司副董事長、董事職務(wù)。

這一買一賣之間，中肽生化估值縮水12億元。

那么，在這次交易中，中肽生化的原股東獲益多少？離開信邦制藥后，在泰德醫(yī)藥的帶領(lǐng)下，中肽生化能否獲得好的發(fā)展？這還得從2015年信邦制藥收購中肽生化的交易細(xì)則談起。

按照2015年的收購條件，20億元的交易代價中，其中18億元通過信邦制藥向中肽生化的原股東Ucpharm（香港）、琪康國際等9名交易對象以19.43元/股的發(fā)行價格購買信邦制藥10293.35萬股股票，并設(shè)置了36個月的禁售期；剩余2億元支付現(xiàn)金給中肽生化總經(jīng)理徐琪持股的森海醫(yī)藥、嘉興康德。

圖 / 泰德醫(yī)藥招股書

這筆交易完成后，徐琪、李湘兩人持股的UCPharm持有信邦制藥5.63%股份，徐琪控股的Healthy Angel持有1.02%、琪康國際持有3.74%，李湘莉控股的杭州海東清持有1.60%，中肽生化的三名雇員工持有的超鴻企業(yè)持股0.38%及現(xiàn)任泰德醫(yī)藥執(zhí)行董事兼首席商務(wù)官Cheng Tao控股的北京英特泰克持有0.05%。

圖 / 泰德醫(yī)藥招股書

然而，截至招股書披露日，僅有UCPharm仍持有信邦制藥0.99%股權(quán)，前中肽生化股東均不再持股信邦制藥。也就是，中肽生化的原股東已經(jīng)對信邦制藥進(jìn)行了清倉式減持。

「子彈財經(jīng)」根據(jù)信邦制藥公告不完全統(tǒng)計，中肽生化原股東通過減持信邦制藥股票至少套現(xiàn)2.97億元。

其中，2020年至2021年，李湘莉通過控股的杭州海東清減持信邦制藥套現(xiàn)1.7億元，徐琪通過琪康國際減持套現(xiàn)6814.77萬元，李湘及徐琪分別持股的UCPharm減持套現(xiàn)5677.5萬元。

不過，根據(jù)中肽生化的原股東持股比例可以看到，減持情況僅是信邦制藥部分披露，實(shí)際減持套現(xiàn)的金額要多于這個數(shù)值。

但不到10元/股的減持價格，較當(dāng)初19.43元/股的定增發(fā)行價格縮水了不少。中肽生化的原股東的套現(xiàn)金額要遠(yuǎn)低于當(dāng)初18億元的定增價格。也就是說，信邦制藥收購中肽生化的20億元股權(quán)轉(zhuǎn)讓對價，到中肽生化的原股東手里已大幅縮水。

兜兜轉(zhuǎn)轉(zhuǎn)后，中肽生化回到了原股東設(shè)立的泰德醫(yī)藥手中。

現(xiàn)董事長曾因關(guān)聯(lián)交易被起訴，A輪融資存對賭協(xié)議

中肽生化回歸后，中肽生化的創(chuàng)始人、董事長李湘不再持有泰德醫(yī)藥股份，而是僅在公司任職。泰德醫(yī)藥董事長由徐琪擔(dān)任。

據(jù)了解，李湘是美國國籍，在制藥及生物技術(shù)行業(yè)擁有30年經(jīng)驗(yàn)。目前，他在泰德醫(yī)藥僅擔(dān)執(zhí)行董事一職，負(fù)責(zé)監(jiān)督研發(fā)活動、戰(zhàn)略規(guī)劃及運(yùn)營管理。

截至最后實(shí)際可行日期，徐琪及李湘的姐姐李湘莉互為一致行動人，兩人控制泰德醫(yī)藥已發(fā)行股本總額約76.42%的投票權(quán)。徐琪擔(dān)任泰德醫(yī)藥董事長、執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官，負(fù)責(zé)監(jiān)督整體業(yè)務(wù)戰(zhàn)略及運(yùn)營管理。李湘莉擔(dān)任公司執(zhí)行董事，負(fù)責(zé)董事會整體事務(wù)。

公開資料顯示，李湘莉1995年畢業(yè)于河南廣播電視大學(xué)，主修機(jī)械加工技術(shù)，加入公司之前，曾任職于安陽師范學(xué)院負(fù)責(zé)教學(xué)管理。也就是說，她沒有研發(fā)方面的經(jīng)驗(yàn)，但她目前擔(dān)任中肽生化的副總裁，負(fù)責(zé)研發(fā)、生產(chǎn)及質(zhì)量合規(guī)管理事務(wù)。

中肽生化創(chuàng)始人李湘為何退居二線，李湘莉、李湘兩人是否共同負(fù)責(zé)泰德醫(yī)藥德研發(fā)管理事務(wù)？「子彈財經(jīng)」向其發(fā)送了采訪提綱，但截至發(fā)稿，尚未回復(fù)。

值得注意的是，泰德醫(yī)藥董事長徐琪曾涉一起訴訟案。招股書顯示，2010年2月，徐琪與李湘成立了江蘇戴格諾思生物技術(shù)有限公司（以下簡稱：戴格諾思生物技術(shù)）。

2010年至2012年，為利用中肽生化的現(xiàn)有體外診斷試劑技術(shù)，戴格諾思生物技術(shù)與中肽生化或其全資附屬公司杭州淳泰簽訂了多項技術(shù)轉(zhuǎn)讓或授權(quán)協(xié)議，并分別向中肽生化及杭州淳泰支付技術(shù)開發(fā)費(fèi)用或許可費(fèi)用分別為150萬元、460萬元。

2013年4月，因考慮到戴格諾思生物技術(shù)的經(jīng)營困難，徐琪將戴格諾思生物技術(shù)的全部股權(quán)無償轉(zhuǎn)讓給了兩名獨(dú)立第三方。

但是2015年、2018年，獨(dú)立第三方控制的戴格諾思生物技術(shù)對徐琪、中肽生化及杭州淳泰提起訴訟，聲稱相關(guān)技術(shù)并未轉(zhuǎn)讓給予戴格諾思生物技術(shù)，徐琪利用關(guān)聯(lián)交易侵犯戴格諾思生物技術(shù)權(quán)益，要求徐琪、中肽生化及杭州淳泰分別索賠150萬元、460萬元。

圖 / 泰德醫(yī)藥招股書

最終，徐琪、中肽生化及杭州淳泰敗訴，并對戴格諾思生物技術(shù)進(jìn)行了賠付。徐琪是否存在惡意、欺詐、不誠實(shí)等行為，是否影響其作為泰德醫(yī)藥董事及控股股東的合適性？對此，「子彈財經(jīng)」向其發(fā)送了采訪提綱，但截至發(fā)稿，尚未回復(fù)。

泰德醫(yī)藥收回中肽生化后，于2021年獲得4.7億元的A輪融資，公司估值超26億元。

圖 / 泰德醫(yī)藥招股書

但此次融資，雙方簽訂了對賭協(xié)議，若公司在2026年底未完成上市，則有贖回風(fēng)險，在本金的基礎(chǔ)上還需要加8%的利息。

踩中“減肥藥”風(fēng)口，凈利潤連續(xù)兩年下滑

縱觀近年來泰德醫(yī)藥的發(fā)展，業(yè)績表現(xiàn)并不穩(wěn)定。

據(jù)招股書，泰德醫(yī)藥的業(yè)務(wù)涵蓋CRO（多肽新化學(xué)分子實(shí)體發(fā)現(xiàn)合成）、CDMO（多肽開發(fā)及商業(yè)化生產(chǎn)）服務(wù)等，貫穿了藥物開發(fā)的全周期。

2021至2023年、2024年上半年（以下簡稱“報告期”），泰德醫(yī)藥營收分別為2.82億元、3.51億元、3.37億元、1.97億元，多肽CRDMO服務(wù)為泰德醫(yī)藥貢獻(xiàn)了97.6%、99.6%、99.9%及99.9%的收入。

據(jù)弗若斯特沙利文的統(tǒng)計，按銷售收入計，全球多肽類藥物的銷售規(guī)模從2018年的607億美元增長至2023年的895億美元，預(yù)計2032年將增長至2612億美元。

在管線布局上，截至2024年6月底，泰德醫(yī)藥正在進(jìn)行的CRO項目有1046個，CDMO項目有332個，其中有13個CDMO項目處于商業(yè)化階段，而其管線主要包括針對糖尿病、胃腸道疾病及腫瘤等適應(yīng)癥的仿制多肽API（活性藥物成分）產(chǎn)品。

當(dāng)前，GLP-1已經(jīng)成為全球多肽類藥物市場快速增長的主要驅(qū)動力。2023年，GLP-1藥品占全球多肽類藥物市場的份額為43.5%，預(yù)計2032年將進(jìn)一步增長至49.7%。

泰德醫(yī)藥也在開發(fā)GLP-1相關(guān)產(chǎn)品。截至最后實(shí)際可行日期（2024年11月18日），泰德醫(yī)藥正在進(jìn)行9個NCE GLP-1分子項目，用以開發(fā)口服、注射GLP-1分子產(chǎn)品。

但在全球多肽CRDMO服務(wù)市場規(guī)模增長的情況下，2021年至2023年，公司凈利潤卻逐年下滑，2022年、2023年分別同比下滑33%、9%，且2023年公司營收也出現(xiàn)下滑。

泰德醫(yī)藥在招股書中指出，公司2023年收入下滑，是由于每名客戶平均收入由2022年的52.8萬元，減少至2023年的47.4萬元，客單平均收入下降10.4%，源于三名主要客戶由于自身多肽藥物開發(fā)資源、計劃及周期的變化而大幅減少服務(wù)需求。

在產(chǎn)業(yè)鏈下游GLP-1等多肽產(chǎn)品需求旺盛，同時巨頭企業(yè)也在紛紛布局多肽產(chǎn)業(yè)鏈的背景下，營收規(guī)模較小、對少數(shù)大客戶依賴更為顯著的泰德醫(yī)藥，抗風(fēng)險能力無疑弱了不少。

好在2024年上半年，公司業(yè)績有所好轉(zhuǎn)，營收1.97億元，同比增長21%，凈利潤5056.7萬元，同比增長110%。

這主要是一名美國及一名中國客戶的貢獻(xiàn)。2024年上半年，中國市場收入為5662.4萬元，同比增長45.53%，美國市場收入1.22億元，同比增長166.03%。

從地區(qū)來看，海外市場是公司的主要營收來源，報告期內(nèi)，公司的海外營收分別為1.97億元、2.49億元、2.6億元、1.4億元，占比70%、71%、78%、71%。

由于海外占比較大，泰德醫(yī)藥在招股書中表示，地緣政治關(guān)系、國際貿(mào)易及其他緊張局勢的變化可能會影響公司的業(yè)務(wù)運(yùn)營。

公司的大部分收入來自旗下美國公司，但公司的大部分產(chǎn)能及設(shè)施位于中國。近年來，中美貿(mào)易摩擦增加，若美國對中國進(jìn)口的產(chǎn)品采取關(guān)稅，客戶需要支付更高的費(fèi)用，公司的競爭力可能會減弱。

圖 / 泰德醫(yī)藥招股書

為防范這方面的風(fēng)險，此次IPO，泰德醫(yī)藥部分募集資金不僅用于擴(kuò)張現(xiàn)有國內(nèi)錢塘園區(qū)產(chǎn)能，也用來擴(kuò)建美國羅克林園區(qū)的多肽產(chǎn)能。

據(jù)招股書，公司將于2025年上半年完成羅克林園區(qū)建設(shè)，預(yù)計增加100至300千克產(chǎn)能。目前，錢塘園區(qū)擁有19條20升至1000升的多肽合成生產(chǎn)線以及16條純化生產(chǎn)線，預(yù)計于2025年年底前在錢塘園區(qū)新增500千克產(chǎn)能。

雖然產(chǎn)能將得到擴(kuò)充，但與巨頭相比仍存在較大差距。

據(jù)了解，藥明康德已于今年1月完成了在常州和泰興兩個生產(chǎn)基地多肽生產(chǎn)車間產(chǎn)能擴(kuò)建項目，多肽固相合成反應(yīng)釜體積增至32000L（約合32噸）。據(jù)諾泰生物（維權(quán)）披露的信息，預(yù)計2024年底和2025年上半年將完成兩個多肽車間的建設(shè)，共增加產(chǎn)能10噸/年。

后續(xù)產(chǎn)能的擴(kuò)張，能否給公司帶來業(yè)績增長，半年兩次遞表后，泰德醫(yī)藥能否叩開港交所的大門，「子彈財經(jīng)」將長期關(guān)注。聲明：本文內(nèi)容僅代表該投稿文章作者觀點(diǎn)，不代表藍(lán)鯨號立場。未經(jīng)授權(quán)不得隨意轉(zhuǎn)載，藍(lán)鯨號保留追究相應(yīng)責(zé)任的權(quán)利

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