投資要點：

管理層團隊和治理穩(wěn)定，長期業(yè)績增長穩(wěn)健，麻醉產品為公司目前最大看點。公司從2000年改制以來，管理層一直較為穩(wěn)定，過去10 年（2013-2023 年），公司收入端復合增速為8.5%，歸母凈利潤復合增速為19.4%，長期業(yè)績增長穩(wěn)健。2023 年，分收入來看，麻醉類占比53.6%、精神類占比21.7%；分毛利看，麻醉類占比65.0%、精神類占比22.9%，麻醉類產品目前為公司最大看點，我們預計也是未來最重要的業(yè)績增長點。

麻醉產品線持續(xù)豐富，“羥瑞舒阿”新品快速放量，我們預計麻醉類未來三年有望保持20%以上增長。公司為國內麻醉領域主要廠家之一，重點麻醉產品咪達唑侖和依托咪酯為公司早期品種，2010 年之后，公司在麻醉領域布局迎來一系列成果，右美托咪定、丙泊酚、瑞芬太尼、舒芬太尼、羥考酮、阿芬太尼、奧賽利定等麻醉新品種陸續(xù)上市，較大豐富了公司麻醉產品梯隊，產品集群優(yōu)勢顯現。2019-2023 年期間，公司麻醉產品線復合增長達到17.4%，2024 上半年麻醉類產品收入增長20.0%，表現較為亮眼，我們預計其中舒芬太尼、鹽酸阿芬太尼、羥考酮等新產品增長將較為明顯，再考慮“羥瑞舒阿”目前市場潛力還未完全打開，以及公司相對較小的市占率。此外，市場推廣方面，除了麻醉與重癥領域，公司在術前焦慮、舒適化醫(yī)療、局麻鎮(zhèn)靜、癲癇、術后鎮(zhèn)痛等高潛力市場持續(xù)發(fā)力，手術室外應用場景不斷拓展，我們預計麻醉類收入未來三年有望保持20%以上增長。

研發(fā)投入持續(xù)加碼，外延BD 持續(xù)推進，中樞神經領域創(chuàng)新藥在研梯隊已經形成。近幾年公司研發(fā)支出占營收比例明顯提升，2019 年占比為4.6%，2023 年占比已達12.2%，公司目前擁有在研項目70 余個，其中在研創(chuàng)新藥項目20 余個：1）NH600001 乳狀注射液：

靜脈麻醉，開展三期臨床；2）YH1910-Z02（精麻管制）：抗抑郁，開展二期臨床；3）NHL35700：精神分裂癥，開展二期臨床等，此外公司還有多款創(chuàng)新管線處于臨床一期階段，為公司長期發(fā)展打下基礎。此外，公司積極加強外延BD，如在精神神經領域，公司子公司與梯瓦（TEVA）達成合作，獲得其安泰坦（氘丁苯那嗪片）中國大陸權益，約定2024-2028年期間完成20-25 億元銷售額。

發(fā)布股權激勵，釋放經營活力。2024 年6 月，公司發(fā)布股權激勵方案，業(yè)績考核要求為2024-26 年凈利潤以2023 年為基數，增長率分別不低于15%/33%/56%。

盈利預測與估值。我們預計公司2024-2026 年分別實現營業(yè)收入58.5、68.7、80.5 億元，同比增長率分別為16.0%、17.4%、17.2%，實現歸母凈利潤分別為12.1、14.4、17.1 億元，同比增長率分別為17.1%、18.6%、18.5%。當前股價對應的PE 分別為22、18、15倍，我們選取人福醫(yī)藥（維權）、海思科和恒瑞醫(yī)藥作為可比公司，公司估值水平低于可比公司，公司目前新品種正處于快速放量期，業(yè)績增長穩(wěn)健，首次覆蓋給予“買入”評級。

風險提示。市場競爭加劇的風險；新產品市場推廣不及預期的風險；政策超預期的風險；市場空間測算偏差的風險。

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