11月30日，2022新浪財經創新藥研討會舉行，活動主題為“創新崛起，引領未來，新形勢下醫藥創新與投資”，活動聚焦中國醫藥生物行業創新發展與投資，邀請醫藥上市公司高管、金麒麟醫藥分析師和頂流醫藥基金經理等，圍繞中國創新藥大變局以及2023醫藥投資策略等多個時下熱點話題展開對話交流，共同探路未來。

　　博時健康成長混合基金經理陳西銘分享創新藥投資策略。

　　陳西銘表示，只要疾病、只要病毒存在，未滿足的臨床需求就是長期存在的。因此，創新藥是一個具有無窮無盡需求的行業，也是在行業需求上非常具有優越性的行業。

　　創新藥投資是醫藥投資皇冠上的明珠。第一是創新藥投資對人才的需求和對人才的要求非常高，第二是，創新藥公司企業價值彈性大，導致對于投資人以及對于企業要求非常高。

　　長期看好創新藥，創新藥行業長期增長的確定性非常高。在目前行業出清的過程中去看未來，投資人要在行業相對比較冷靜的時期，做好投資方向的篩選以及做好投資標的的挑選。

　　展望后市，看好能夠成為平臺型的，能夠國際化的公司，能夠從Biotech變成Bio pharma的公司。

　　以下是文字實錄：

　　大家好，我是博時基金博時健康成長的基金經理陳西銘，今天很高興跟大家分享我們對創新藥投資的一些看法。

　　創新藥在我眼里是一個非常具有特點的行業，它的一個典型特點，我認為是它具有無窮的需求。所謂的“無窮需求”指的一個未滿足臨床需求的這樣一個創新藥，它一旦面世，一定會有市場的。而未滿足的臨床需求又是無窮無盡的，像大家可能比較了解的流感，當流感歷史上是被稱為瘟疫，或者我們說當瘟疫出現的時候，事實上大家最開始的想法是需要有這樣一個藥，至少能夠降低我的病痛。當有一個藥能夠降低病痛、減緩癥狀之后，大家又希望能不能有一個特效藥能夠治愈瘟疫。當特效藥面試之后，大家又會希望是否能有這樣的一個藥早上服用，下午這個病就能好？

　　舉這個例子想說明，只要疾病、只要病毒存在，未滿足的臨床需求就是長期存在的。因此，創新藥其實是一個具有無窮無盡需求的行業，也是在行業需求上非常具有優越性的這么一個行業。

　　除了它具有無窮需求的這樣一個行業之外，我們看到這個行業還有非常具有特點的行業驅動力，也就是大家非常熟知的老齡化。我們根據模型預測，從全球來看65歲以上人口的數量在2050年就將超過5—14歲的人口，也就是兒童，以及15到24歲的人口，也就是青年人的數量。也就是說2050年之后，老年人的數量就會超過兒童，也超過青年人，這其實是非常嚴重，但也是非常長期的一個人口趨勢。大家比較清楚，老年人對醫療健康產品或者說對藥品、對創新藥的需求都是遠遠高于青年人和兒童的，而這個是全球的情況，我國的老齡化情況事實上尤其嚴重，之前世衛組織做過一個預計，預計2030年，我國65歲以上的老人的數量占比將從2020年的12%提升到2030年的占比18%。這是在2020—2030年這十年中發生的變化，我們看到行業長期增長是具有比較確定的情況。

　　除了需求以及老齡化驅動行業增長的特點之外，這個行業還有非常有意思的另外一個特點，我們曾經會說一句話“創新藥投資其實是醫藥投資皇冠上的明珠”。為什么這樣說？一方面，創新藥投資對人才的需求和對人才的要求都是非常高的。創新藥包括投資人也好，研究員也好，基本上目前博士學歷似乎已經變成了一種標配，對于人才的學歷包括他在整個行業中對行業的理解，事實上是提出了越來越高的需求。除了對人的需求之外，這個行業還有一個非常有意思的特點，它的彈性非常高，特別是做美股創新藥投資的投資人會發現，這個行業經常會出現一種情況，某個公司重點產品的三期數據出來了，當天晚上它跌了95%，或者當天晚上它漲了300%。就是這樣極高的股價或者是極高的企業價值的彈性，導致這個行業其實對于投資人以及對于企業事實上要求都非常高。

　　我們去看創新藥投資和曾經之前在中國二級市場上比較流行的仿制藥的投資，這兩者是非常不一樣的。除了彈性或者說賠率的差別之外，它的一個估值思維，包括大家對企業的看法，事實上都是非常不同的，這個行業因此被我們稱作“醫藥投資皇冠上的明珠”。

　　剛才我們提了創新藥行業的一些特點，也就是我們對這個行業的一些認知，但是我們也需要去回顧一下歷史，我們對于具有這樣特點的行業，它所在的市場是什么樣的市場，我們對于這個市場的一些認知。

　　2015年以前，我國的處方藥市場是非常扭曲的，中國創新藥行業在2015、2016年之前幾乎是不存在的，一方面因為在2015、2016年之前，國內很少有真正的國產創新藥。另一方面，在2015、2016年之前我國的處方藥市場中創新藥的占比本身就非常低。

　　我們在研究中發現創新藥的一個“二八現象”，這其實是一個國際規律。在全球特別是在發達國家中，創新藥在他們的處方藥市場中基本上會占有20%的處方量以及80%的銷售額，這當然是由創新藥的價格相對比較高昂決定的，但是也能看出事實上在海外的處方藥市場中，創新藥的市場占比非常大，幾乎是70%、80%的銷售額占比。但是在2015、2016年之前，我國的創新藥市場事實上只占到12%—15%的銷售額比例，也就是說在當時其實創新藥本身就不是一個大的市場，而這12%—15%的市場基本上還被進口的創新藥所占據。因此，在那個時候確實創新藥的投資也好，創新藥企業的生存空間也好，事實上是相對比較低的。但是我們會發現，2015、2016年的情況在這幾年發生了巨大的變化，包括監管層出臺的各項政策，也包括從海外歸來的非常厲害的投資人和創業人士，給整個行業帶來的變化是結構上的調整，也就是“騰籠換鳥”。騰籠換鳥的空間就來自于在這12%—15%的創新藥空間之外，有接近80%的仿制藥市場，還有10%左右的中成藥市場，事實上我們在這幾年看到的情況是這些市場大幅地被創新藥所壓縮。

　　這樣的背景下，國產創新藥在2016年之后進入到一個熱火朝天的狀態，也就是進入了牛市。

　　大家可能會說我們講的都是過去的榮光，事實上創新藥行業，不管是全球的創新藥行業，包括美股的生物科技股，也包括港股18A的這些公司，事實上在2016年以后的大牛市之后到達了2020年，整體上是有非常大的調整的。到最近的一個情況，美股的生物科技的估值水平，即使在有一波小的反彈之后，也仍然處于歷史的低位，而港股18A的這些公司，在前期基本上普遍都回調，最大跌幅在50%以上。一些公司當時回調了90%以上的水平。

　　當然有很多原因，最大的原因肯定是宏觀的因素，包括像美國降息等等。這樣一些宏觀因素確實是對創新藥行業有巨大的影響。除了這個宏觀因素之外，我們也看到創新藥業在全球經歷了十幾年大的牛市，以及在國內七八年維度的牛市之后，前期行業的漲幅確實是巨大的，包括我們當時看到一些公司，質地是相對比較一般的，但是估值和股價卻是呈現出一個泡沫化的狀態。

　　因此，在這樣的一個過程里，行業肯定是需要歇歇腳，這個行業不可能只有牛沒有熊，一直是牛市，這是不可能，也是不合理的。因此，行業整體包括二級市場，包括一級市場的投融資，從2020年的年中前后到現在也經歷了一年多的回調。我們看這樣一個情況，也是符合產業發展的邏輯。但是我們必須在這里著重提一點，我們看海外特別是看美國的情況，創新藥確實是一個“牛長熊短”的行業，也就是說由于它具有長期的確定性，這個確定性的原因在剛才的分享過程中也已經給大家論述過，這個行業長期不管是在全球也好，在國內也好，都是有增長的確定性的。在長期增長的確定性的背景下面，這個行業長期向上發展已經是確定的，但是可能在一些行業泡沫化的過程之后，還是會有一定的回調，在這樣的回調之后，往往從海外的經驗來看，又會打開新的上升周期。

　　在這兩個上升周期之間做的出清的工作，它一定對行業的大負責公司來說以及投資人來說，一定是痛苦的。這就是產業出清的過程。

　　事實上據我們看到以及我們觀察到產業中的情況，有很多公司甚至包括一些大的上市公司都已經開始做減少管線的工作，主要是在一些成熟而且布局相當擁擠的靶點上，這些進度靠后的公司，包括現金流比較好的一些龍頭公司，都還是逐漸地砍到這樣一些項目。大家經常會把這樣一個情況形容為“行業的寒冰期，行業的冬天”，但我們也確實需要理解到這樣的“冬天”是必不可少的。由于此前有非常多的創業者和投資者涌入，部分靶點和賽道過于擁擠，而且估值過于高，我們這樣的一個調整的過程可能也是不可避免的。

　　我們公司非常關注，包括后續的ADC領域、雙抗領域，以及細胞基因治療等等領域，事實上雖然在這樣一個行業出清的過程里面，在這些領域，它的技術創新仍然是在持續不斷地進行中的，也就是說我們在長期確定的一個驅動力，給我們帶來一個長期增長的過程里面，這些技術創新仍然在持續地驅動行業的進步，但是可能在一些相對比較擁擠，在這樣的一些賽道，我們會看到這樣的寒冰期和技術創新，和在這樣一些新興產業中的技術創新，這兩者會并存。

　　在這樣的一個行業相對冰冷的狀態里面，我們也看到一些非常好的跡象。一是技術創新；二是兼并和收購潮。這其實是2022年非常明顯的現象，海外的big  pharma特別是這些在新冠特效藥以及疫苗中賺了非常多現金流的企業，實際上在今年引領了整個行業的兼并收購潮。這樣一些收購潮可能不僅僅只是影響歐美的一些biotech，甚至我們國內的一些頂尖的biotech，事實上也是有相應的合作機會，這些合作機會近期也是提振了一些行業的情緒。在這樣一個行業的寒冰期中，讓這些企業能夠渡過寒冰期。

　　綜合以上所說，我們長期對行業一定是看好的，行業長期增長的確定性是非常高的。但是我們站在目前行業出清的過程中去看未來，我們首先在這個位置上投資人要好準備，我們要在行業相對比較冷靜的時期去做好投資方向的篩選以及做好投資標的的挑選，這樣的一個情況一定是好于我們在行業的泡沫期去看公司、去聊行業，一定是做這樣的一個選擇。

　　我們未來看好什么樣的方向？特別是在公司層面，首先我們還是會非常看好能夠靠自己成為平臺型的，能夠國際化的公司，能夠從Biotech變成bio  pharma的一些公司，肯定是我們長期看好的公司。

　　剛才我們為什么提平臺型和國際化？一個公司如果目前還只有非常少的靶點，或者是它的一些產品線目前不具有非常強的競爭力，事實上在現在的這樣一個時期，后續企業存續的持續性可能都不是太強。而像一些具有平臺型技術的公司，它后續的產品線豐富的可能性相對更高。

　　另外，國際化也是我們非常看重的方向。國內肯定是創新藥不錯的市場，但是確實真正要去獲得最大的超額的利潤或者說能夠獲得最大的市場，肯定還是在國際化上面，能完成國際化的一些公司，最終它能夠從biotech成為bio  pharma的核心點所在。當然這樣的公司一定是少數的，不可能說我們看好的所有公司我們都希望它從biotech成為bio pharma，這是不可能的。因此，我們還看好另一類公司，也就是說它在技術或者平臺，或者某類產品，或者某個靶點上能做到特別優秀、特別靠前的一些公司，它能夠憑借高的技術壁壘去實現它在單產品上面比較好的盈利，最終能以比較高的估值去被收購的一類公司，也是我們相對比較看好的。我們去研究歐美相關企業也能發現，在行業相對比較冷靜的一些時期，事實上投資人和相關的企業，大家一定都是專業化或者我們說大家都不再像之前一樣投一個公司就希望伴隨著這個公司上市。大家可能說我只要投A輪或者我只要投B輪，在這樣一些輪數結束可能就撤出去，大家發揮自己專業的優勢，只投某一輪，只做某一類的賽道，這是投資人的選擇。而這個公司的選擇就是我發揚我在技術或者平臺、或者產品上面最長的那塊長板的優勢，在這樣的一個優勢上面做到世界頂尖，最終能夠以比較好的估值被大公司所收購，這樣一些公司包括在長期的企業存活的確定性上，或者是在它的估值上，其實仍然是被我們所看重的。這也是我們認為在這樣一個行業相對冷靜的時期，包括投資人，包括相關公司，需要去關注的一些點。越是行業不好的時候，事實上去打磨內功，使自己在某個領域做到行業領先就越為重要。

　　最后，祝創新藥行業的所有人，包括我們的公司，包括我們的創始人，包括我們的投資人，能夠渡過這個冰雪皚皚的寒冬，迎來春意盎然的春天。

　　謝謝大家！

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責任編輯：常福強