11月30日，2022新浪財經創新藥研討會舉行，活動主題為“創新崛起，引領未來，新形勢下醫藥創新與投資”，活動聚焦中國醫藥生物行業創新發展與投資，邀請醫藥上市公司高管、金麒麟醫藥分析師和頂流醫藥基金經理等，圍繞中國創新藥大變局以及2023醫藥投資策略等多個時下熱點話題展開對話交流，共同探路未來。

　　興業證券醫藥行業聯席首席分析師黃翰漾發表主旨演講，他表示，投資相關的標的可以分為三個類型。一類是既具備國際研發，同時又具備商業化潛質的一體化創新藥標的，當然這個類型的公司偏向于Biopharma或者是Bigpharma這種類型的公司，可能相對會少一些，像百濟、恒瑞就具備這方面的能力和優勢。

　　第二類，當前的管線或者部分品種已經體現出差異化的能力和優勢，當期已經被FDA所認可的優質的相關品種或者標的，這一類型的標的可能相對會多一些，包括君實的PD—1單抗，包括榮昌生物的泰它西普，包括它的ADC，包括諾誠健華的奧布替尼，包括EGFR的22號外顯子這么一個適應癥等等，挖掘相關的標的會更多一些，當期很多公司已經展現出來它相關的差異化的能力和優勢。

　　關于新技術，因為確實新技術平臺前景比較廣闊，同時也是國內相關的頭部公司確實有可能相對站在第一梯隊去享受新技術帶來的紅利，比如跟CGT沾邊的新技術平臺，像科濟藥業、金斯瑞生物科技旗下的傳奇、信達與馴鹿的合作，這一塊也會誕生出相應的一些投資機會。

　　以下是黃翰漾演講全文：

　　大家好，我今天分享的主題主要是關于創新藥國際化。

　　在今年上半年的信達的ODAC會議之后，其實國際化方面也引起投資人很多關注，包括大家當前可能認為國際化投資需要更多去關注產品端的差異化優勢，我們認為當前整體國際化總體和當前整個創新藥投資的思路是相貫通的，差異化優勢可能是當前我們需要核心去考量的方面。在當期我們可以看到整個創新藥管線差異化優勢已經到了尤為重要的地步，國際化也是能夠去驗證管線差異化的一個重要的考量方面。包括當前中國整體創新藥市場確實走到了走向國際化的節點。同時，如果創新藥可以實現國際化，給相關的Biotech也會帶來很多增量。一方面短期也是補足了短期現金流，也可以cover住它的海外研發成本。同時，后續商業化分成也能給相應企業帶來非常強勁的現金流。我們認為當期國際化是我們需要重點探討的一個方向。

　　展開來看，我們統計2012到2021年中國醫藥跨境BD交易數量的情況，從2019年之后，2020、2021年是一個快速上升的兩年。如果跟蹤今年的數據可以看到，2022年整體的BD數量相較于2021年會有些下降，尤其是今年上半年相對會平穩一些。但是能看到今年下半年，隨著8201的成功，ADC整體來說License—out的數量又其實開始快速上行。總體來說，2020、2021年包括今年都有一些非常不錯的license—out的案例，可能今年相對來說比去年要小年一些，但是往后展望，可能2022年重新又有一個回升的趨勢。

　　交易金額。2021年全球醫藥前十大license—out的一些交易情況，非常讓人欣喜地看到百濟在當中占據兩個位置。同時也能看到這兩個deal整體交易總額超過了20億美金，遠超過去水平的兩個deal，其實海外的MNC對當期中國Biotech一些項目的認可。

　　同時，在項目license—out之后，確實也能給Biotech帶來相應的一些增量。一方面確實首付款解決短期現金流的問題，同時后續收入也能cover住海外的研發成本。往后展望，當期也能看到如果一些好的deal，它商業化分成的比例甚至可以到15%。本身在海外銷售就是按照美元來計價，考慮當期的一些爆款產品有希望做到幾十億美金的銷售體量，考慮分成，在商業化之后，能夠給我們相應的國產Biotech帶來相應的一些現金流的增量。

　　今年整體的宏觀環境包括大家關注到美股創新藥這邊的XBI指數，從2021年開始，大家開始擔心整體的融資環境，大家擔心當前Biotech一路下修估值。但是我們可以看到今年在5月份的時候，BMS溢價收購Turning point。一方面MSC已經開始出手，當期整體也是對海外Biotech這邊估值帶來一個拉動效應。再有一塊說明是金子總會發光，哪怕現在整體的宏觀環境可能不如前兩年這么好，但當前只要有比較優秀管線的公司，還是能夠被充分挖掘出它的價值。包括可能我們看到今年在10月初，Alexion也有一個相關的溢價收購，它收購了基因治療公司LogicBio，其實也是溢價收購，包括Turning point被溢價收購之后，股價也是大幅上漲。

　　展開來看可以看到，當期美股XBI指數其實已經處在一個觸底回升的狀態，往后展望，包括可能對我們國內Biotech的估值，甚至可能會對后續我們國內CXO這個行業這邊的訂單，可能都會帶來相應的一些增量。

　　什么樣的品種可能會受到FDA青睞？在今年上半年信達ODAC會議之后，這可能是大家去考量的一個因素。確實對FDA來說，藥物的價格效應可能不是它優先考量的一個要素，藥物最終是否能夠獲批還是要看患者的獲益情況，我們總結為“人無我有，人有我優”。但是這句話可以進一步拆分，“人無我有”指的是First-in-class的藥物，包括孤兒藥。人有我優指的是同靶點的更優一代，我們經常說的Me-better、Best-in-class，或者說在同靶點同代藥物當中其實也是可以去實現差異化。

　　我們進一步地展開。

　　首先，針對First-in-class藥物，這也是整個創新藥研發當中最大的機遇，同時也是最大的挑戰。對于這一塊來說，我們認為可以進一步去細分類型，不是一定完全是一個全新靶點、完全是一個全新的適應癥可能才能稱之為First-in-class藥物，我們把它歸結為第一類，靶點是新的，整個適應癥也是新的。這確實是一個最好的情況，也確確實實是最有可能去獲得突破性療法或者可以在注冊當中使用單臂這種方式去實現上市。當期這種情況也會比較少一些，在First-in-class藥物當中，第一種類型的占比其實并不是特別高，因為確實要做到完全的新其實沒有這么容易，可能相對而言后面兩類反倒是可能會更多一些。

　　第二，“人有我優”，后面兩類，一類是靶點或者組合是老的，但是適應癥是全新的，對這種方式來說相對比較好的一點在于它可能相對可以獲得這種突破性療法，相對可以通過快速水平的方式去實現紳士，同時也確實可能通過單臂的這種方式去做設計臨床。但是相對需要謹慎的點，因為靶點是老的，假使同類型的靶點的藥物都沒有針對這個適應癥去做，是不是這個適應癥上確實會存在一些相關的問題？可能需要比較充分的概念驗證，同時可能需要比較謹慎的一些設計和判斷。

　　第三，可能靶點是全新的，但是適應癥是老的。針對這種類型的藥物，在注冊臨床方面可能相對會需要更長的時間，需要更大的臨床，當前對這種類型來說，可能適應癥是老的，意味著相關的適應癥，當前已經有標準療法，既然后續想要去注冊臨床，要跟當前的標準療法進行頭對頭的試驗，可能相對整個臨床周期包括可能臨床的花費就會更高一點，需要去考量是不是能夠頭對頭去實現優效。這種方式還是能夠實現突破性療法去獲批上市，還是能夠實現。

　　這是First-in-class總體的三種模式。

　　另外一塊比較特殊一點，就是孤兒藥。統計數據，整體孤兒藥在FDA這邊的獲批占比是不低的，過往接近50%都是來自于孤兒藥。我們國內和美國孤兒藥的定義可能相對還是有些差異的，在美國對孤兒藥的定義是整體患者總人數低于20萬的疾病，可能就會定義成孤兒藥。對孤兒藥設置一些鼓勵的措施，比方說孤兒藥上市有機會能獲得市場的獨占權等等，包括它本身的定價各方面都會有一些鼓勵和幫助。針對孤兒藥，因為整個患者群體比較特殊或者比較少，比方開大臨床相對不一定會適用。所以，這一塊是有一定可能性在臨床方面能獲得一些相關的優勢，因為患者人群比較少，在中國做臨床之后，在美國這邊做橋接，可能能夠去上市，在整個臨床方面會有相應的優勢在里面。比方像君實的特瑞普利單抗（PD—1單抗），它的鼻咽癌適應癥。包括像和黃的索凡替尼的NET適應癥，其實相應都已經獲得了孤兒藥這邊的資質。

　　以上是First-in-class藥物這邊我們的一些分析和思考。幾款差異化的藥物可能不僅僅是來自于First-in-class，我們下一個討論是從靶點更優一代，這是我們當前做的更多的，我們去做Me-better或者是Best-in-class。也有差異化的打法，當期看的比較多的是針對耐藥位點去做升級或者做迭代，比方說像ALK一代、二代，比方說像EGFR都是當前我們比較熟悉的，像三代EGFR就是針對一代EGFR，去解決T790突變這邊形成耐藥，也是三代EGFR奧希替尼能夠這么快去實現上市的一個很重要原因，這一塊是我們當前比較常見的，往后其實三代之后還有四代EGFR，不斷地針對耐藥位點進行迭代、優化，這是當前比較普遍的一種方式。

　　此外還有兩種差異化的方式，第一塊，通過更優的靶點組合或者選擇性去實現，像百濟神州的澤布替尼，它是通過一定結合模式的優化，促使整個激酶譜顯著優于一代的伊布替尼和阿卡替尼，在臨床當中會展現出一些綜合性的優勢，包括療效、安全等等，在當期我們也可以看到澤布替尼在部分的頭對頭伊布替尼的試驗當中其實實現了優效，當前其實也展現出了Best-in-class的姿態。再一方面，可以通過非靶點的因素去提升安全性。我們舉例了和黃醫藥的賽沃替尼，它通過結構上面的優化避免了腎毒性，也是實現同靶點更優一代的方式。

　　即使在同一代當中，意味著同靶點、同代藥物當中也是有辦法去實現差異化的。我們舉了諾誠健華的奧布替尼，它在二代BTK抑制劑當中確實體現出了比較好的靶點選擇性和血腦屏障的透過能力。依托于此，公司有望是現在中樞神經系統相關的多發硬化癥，去產生比較明顯的同代差異化的效果，當期可以看到這個藥物的適應癥已經成功license—out給Biogen，包括后續潛在的比方說像SLE等等，可能在部分適應癥當中實現差異化，對于整體同一代藥物當中也存在差異化的機會。

　　針對老靶點的這些藥物，如何去界定它們可能會有一個比較好的趨勢或者比較好的潛力？我們認為可能會有兩個前瞻的指標可以考慮，就是突破性療法和快速通道。針對快速通道，主要是針對早期的數據，可能是在臨床前的數據，假使展現出療效或者是安全性方面有一些優勢，跟FDA溝通可以獲得快速通道的資格。獲得資格之后可以有以下的優勢，比方可以更頻繁地跟FDA做溝通，可以比較有效地規避臨床當或者是在各方面的一些潛在的困難或者是障礙。如果符合一定標準，它是可以去獲得優先審批和加速審批的資格。這個其實是考量前瞻性的一個標準，這是針對臨床前。

　　突破性療法可能相對比快速通道有一個更實質性的突破，基于它當前的臨床數據去申請這個資格，核心的標準在于它有一項是臨床有意義的終點，這個終點相較于當前現有的療法或者是藥物是有一個實質性的改善。如果可以獲得突破性療法的資格，前面提到的快速通道的優勢它都具備。同時，它可以在相對比較早的階段就獲得FDA比較深入的指導，FDA可能會委派一位比較資深的經理級別的專家去協助這個項目的研發和開展，意味著可能在這個時點的時候后續FDA和藥企共同促進這個藥物的上市，我們認為這也是一個很重要的考量指標，我們后面也會講到一些數據。

　　所以，突破性療法和快速通道是后續去界定比較有潛力的品種的一個很重要的前瞻指標。

　　在過去2017到2021年的幾年數據，FDA當中獲得突破性療法和快速通道的比例，在整個獲批藥物當中的占比非常高，獲得突破性療法資格藥物的上市成功率高于50%，這里面數據的分母是當期所有獲得突破性療法的藥物，也就意味著這里包含著部分藥物可能還在臨床當中。如果考慮實施層面，可能整體的成功率比這個數字還要更高一些。假如橫向去比，當期無論是從一期到獲批的概率，抑或是從二期到獲批的概率，在海外整體相對來說還是比較低的。一旦獲得突破性療法，一方面至少獲得了一定的認可；另一方面，確實為后面的上市是進一步提高它的成功率的。

　　不完全統計，可以看到澤布替尼應該是國內第一個或者是比較早地獲得突破性療法的品種，它也是第一個在FDA這邊獲批上市的國產的抗癌的小分子藥物，澤布替尼頭對頭伊布替尼確實展現了比較好的臨床數據和相應的療效。

　　（PPT）從表格上可以看出來，里面也不全是比較新的靶點或者是療法，包含像BCMA、CAR—T療法，同時可以看到比如PD—1，一些當期比較內卷的靶點，在海外FDA一樣可以拿到突破性療法。PD—1的一個路徑之一，其實是相對罕見病或者孤兒藥或者是當期在美國沒有被滿足臨床需求，以差異化適應癥去獲得突破性療法，能夠加速它的上市。包括一個老靶點EGFR，這么老的靶點還是能夠打出差異化來，像迪哲做了20號外顯子這么一個適應癥，也是能獲得突破性療法的。

　　快速通道的相關產品可能會更多一些，（圖）當期我們國內比較優質的Biotech，都獲得一些相應的資質，這里不再贅述。

　　我們怎么看待新技術給中國藥企的機會？在相對我們稱之為的“老技術”，小分子、大分子，確實海外已經發展了相當多年份，中國這邊的崛起可能確實比海外晚數十年時間，作為一個追趕者，確實我們當期在這個方面更多的可能還是借鑒一些海外的經驗等等。但是其實在新技術層面來講，當期中國和海外是站在同一起跑線。基于此，我們在新技術領域是很有可能實現全球領軍或者是站在全球第一梯隊的位置，包括像ADC、雙抗、CGT等等Biotech，包括今年下半年國內的ADC迎來一波license—out浪潮，已經看到海外這些藥企MNC對中國部分技術領域的認可。像CAR—T，金斯瑞旗下的傳奇的BCMA CAR—T是全球第二款獲批上市的BCMA CAR—T，應當說其實也是一個很重要的里程碑。包括當期像科濟藥業的兩個產品也斬獲了RMAT這邊的申請資質，其實也能看到當前在細胞和基因治療領域當中我們中國相對的一些領先優勢。假使我們去觀察或者關注當期整體在細胞和基因治療領域，全球臨床當中的數量，中國是僅次于美國，確實在新技術領域，現在中國跑的是比較快的。包括也有列舉到像Protac，不完全統計，當期在全球領域最快的可能是Arvinas的ARV—110，它可能現在處在二期階段。我們看到國內當期至少6款Protac已經到了臨床階段，當期海外這邊最快的其實也是在二期，應該說在這個領域當中整體中國的研發進展其實也并沒有落后海外很多，也處在一個比較領先的位置。

　　這兩年大家會關注到國內投融資相對有些遇冷，但其實也有結構性的分化，在市場上大家關注的熱點方向或者是前沿技術方向，還是有很多投資往里面去涌入的，包括細胞和基因治療，包括Protac、ADC等等，這兩年整體在投資端都是比較踴躍的，也能看到很多項目的推進，在整個新技術領域當中，我們相信未來我們國內的這些創新藥企業還是能夠在全球當中占有很重要的地位。

　　假使不是完全新的靶點或者完全新的適應癥，它其實獲得成功，假使獲得比較好的商業化前景。還有一個差異化競爭的點是平臺效應，更多指的是通過平臺效應去實現在海外臨床相應的優勢，可能這一塊想要去建立優勢需要很多積累，當期可能具備這方面能力的國內的藥企還沒有那么多，但是往后展望，隨著大家去積累相應的資源，可能會給相應國內的藥企帶來一些增量。核心針對的就是臨床，因為想去開一個國際多中心臨床，如果去找海外的臨床，當然都可以，當然沒有任何問題，但是可能在效率各方面會打折扣。如果是我們國內藥企自己的臨床團隊，可能相應的在整個臨床當中能夠獲得一些優勢，比方說百濟，在2021年年報可以看到公司超過2200人的全球臨床團隊，美國、歐洲、澳大利亞都可能有相應的布局，包括恒瑞現在也是在海外搭建自己的國際化團隊等等，平臺化效應也是會給我們中國藥企出海帶來相應的一些增量和優勢。

　　依托前面分享了這么多跟國際化相關的內容，投資相關的標的可以分為三個類型。一個類型是既具備國際研發，同時又具備商業化潛質的一體化創新藥標的，當然這個類型的公司偏向于Biopharma或者是Bigpharma這種類型的公司，可能相對會少一些，像百濟、恒瑞就具備這方面的能力和優勢。第二類，當前的管線或者部分品種已經體現出差異化的能力和優勢，當期已經被FDA所認可的這種優質的相關品種或者標的，這一類型的標的可能相對會多一些，包括君實的PD—1單抗，包括榮昌生物的泰它西普，包括它的ADC，包括諾誠健華的奧布替尼，包括EGFR的22號外顯子這么一個適應癥等等，挖掘相關的標的會更多一些，當期很多公司已經展現出來它相關的差異化的能力和優勢。

　　關于新技術，因為確實新技術平臺前景比較廣闊，同時也是我們國內相關的頭部公司確實有可能相對站在第一梯隊去享受新技術帶來的紅利，比如跟CGT沾邊的新技術平臺，像科濟藥業、金斯瑞生物科技旗下的傳奇、信達與馴鹿的合作，這一塊也會誕生出相應的一些投資機會。

　　以上就是我今天大致的一個分享，非常感謝，謝謝大家！

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責任編輯：常福強