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　　原標題：【西部策略】如何看待今年以來熱門賽道的變化

　　來源：易斌策略研究

　　核心結論

　　經濟與流動性的天平正在傾斜。需求疲軟疊加異常天氣，經濟修復的斜率正在放緩，另外一方面，資金市場近期的變化也顯示流動性預期的邊際變化。隨著新變量的輸出，經濟與通脹的拉鋸戰正在迎來方向性指引。

　　我們梳理了2021年和今年以來漲幅靠前的概念指數，通過對于其市值規模，市場表現，盈利預期，估值和盈利水平等多個維度進行對比，得到以下結論：

　　今年熱門概念整體表現弱于去年。受到整體市場環境的影響，今年以來賽道的表現較去年無論是絕對收益還是相對收益均有較為明顯回落。

　　從一枝獨秀到百花齊放。從結構來看，表現較好主題由去年的新能源、化工和高端裝備，逐步轉向培育鉆石、出行鏈、養殖等多元化的方向。

　　窄賽道表現更好。從賽道寬度來看，去年市場最大賽道鋰電池指數市值規模達到5萬億，而今年表現較好的煤炭板塊也僅僅為1.4萬億規模。今年表現最好的賽道培育鉆石板塊規模僅僅為1000億規模。

　　從追逐盈利趨勢上行，到尋找均值回歸。2021年賽道的當年ROE基本上都高于5年平均ROE， 2022年出現了相對比較偏業績層面左側的賽道，且當年ROE與5年平均水平更為接近。2021年熱門賽道的PE估值均為正，2022年則在PE維度上分布更為廣泛。

　　在確定性中尋找成長性。泛消費成長型賽道普遍具有低滲透率和行業空間大的特點。對比培育鉆石、虛擬現實、機器人、醫美四個賽道，VR/AR正處于行業拐點和產業爆發的前夜，培育鉆石當前正處于低滲透率的快速提升階段。業績角度看，虛擬現實和培育鉆石2022年wind一致預期不斷上調，印證當前高景氣。性價角度看，當前成長型泛消費板塊雖然短期快速上漲，但目前估值分位數普遍低于新能源，仍然處于性價比區間。

　　以更大的耐心等待更好的時機。下半年市場的核心矛盾在于經濟修復與通脹上行的拉鋸戰，隨著新的宏觀變量輸入，市場的天平正在發生傾斜。對于投資者而言下半年把握風格上的確定性將更為重要。短期關注消費板塊中報有望超預期的養殖業，培育鉆石，醫美等細分行業，以及有望受益于穩增長政策預期的基建鏈（環保，電力，電網改造等）。從中期來看，通脹依然是全年最重要的投資主線，持續關注受益于通脹上行的農業，業績穩健的食品飲料，家電和醫藥等消費行業龍頭，以及虛擬現實，游戲，出行鏈等泛消費概念。

　　風險提示

　　地緣沖突超預期，中美貿易摩擦超預期，疫情反復超預期。

　　市場仍然處在復蘇與通脹的拉鋸戰之中。我們在4月17日報告《比降準更重要的是信心修復》中指出“價值風格行情已經演繹到極致，二季度市場將重回均衡”，并明確提出了修后復蘇，通脹鏈和景氣賽道龍頭三條反彈線索。4月24日報告《為什么今年以來景氣賽道持續調整》中指出“隨著國內疫情初現曙光，聯儲五月加息節奏難超預期，二季度市場情緒修復將是確定性的”，5月4日報告《積極布局反彈窗口期》中明確指出“A股市場反彈窗口已經打開”，在6月5日報告《疫情修復之后，市場交易什么》中指出，“市場關注點正在回歸基本面”，“A股二季度業績有望好于預期，短期不悲觀”。隨著5月快速修復的經濟數據公布，市場情緒得到提振，主要指數也再創新高。在6月19日報告《消費股正在成為“新共識”》中指出，“市場正在成為少數高風偏資金的博弈場”。隨著中報季逐步臨近，市場將進一步回歸中長期的基本面預期。在6月26日報告《穩中求勝》中指出“警惕6月底市場的市場波動放大”，“不要成為吃飯行情的買單者”。在 7月6日下半年策略報告《欲翕故張》中明確指出：“疫情修復反彈接近尾聲，國內通脹超預期上行將成為下半年最大的風險點”。在7月10日報告《為什么波動率會上升？如何應對？》中指出“通脹與復蘇的拉鋸戰是推升下半年市場波動的核心因素”。在波動率上升的環境下，應該“知止不殆，以退為進”。在7月17日報告《有耐心，才有希望》中指出“市場當前仍有韌性，保持足夠的耐心才會迎來真正的機會”。 在7月24日報告《“成長性”和“確定性”誰更重要》中提示“7月以來高頻經濟數據修復的斜率趨緩，市場正在逐步調整對于經濟復蘇的預期”。

　　01

　　經濟修復趨緩，流動性極度充裕

　　經濟修復節奏趨緩，結構性問題仍是關鍵。周日公布數據顯示，受到7月多雨高溫天氣擾動和需求端偏弱影響，7月份中國制造業PMI為49%，較上月下降1.2個百分點，在連續2個月環比上升后再次下降。從企業規模來看，大、中、小型企業的PMI指數都低于50%，分別為49.8%、48.5%和47.9%，中小企業回落速度較大企業更快。另外一方面從6月工業企業利潤看，總量邊際改善的同時分化仍然加劇，其中國有企業和外資企業的利潤邊際回升，而股份制企業和私營企業則仍然在邊際惡化。

　　央行小幅回收流動性，資金市場利率低位回升。本周央行公開市場操作共投放流動性210億元，上周到期330億元，凈回籠流動性120億元。自27日央行縮量續作逆回購以來，銀行質押式回購利率開始逐步由低位回升，其中隔夜由27日的1.09%上升至29日的 1.44%，7天利率由28日的1.67%小幅上升至29日的1.70%。

　　資金利率低位快速上行后權益市場整體表現不佳。自2014年以來，資金利率從極低水平快速上行主要有2014年5月，2020年5月和2020年末，從權益市場后續表現來看，整體都出現了一定的波動。

　　02

　　今年以來市場漲幅靠前賽道有哪些變化

　　我們梳理了2021年和今年以來漲幅靠前的概念指數，通過對于其市值規模，市場表現，盈利預期，估值水平等多個維度進行對比。整體來看，受到整體市場環境的影響，今年以來賽道的表現較去年無論是絕對收益還是相對收益均有較為明顯回落。而從結構來看，也由去年的新能源、化工和高端裝備，逐步轉向更加多元化的方向。另外一方面，從賽道寬度來看，去年市場最大賽道鋰電池指數市值規模達到5萬億，而今年表現較好的煤炭板塊也僅僅為1.4萬億規模。從估值來看，2021年主要賽道的估值水平主要集中在40-80倍區間，而今年的表現較好賽道則呈現明顯分化，資源品相關賽道整體呈現極低估值水平，而逆境反轉的養殖、油氣和出行鏈則估值水平較高。從業績角度看，市場從追逐趨勢向上，逐步轉向尋找均值回歸。

　　從市場表現來看，今年以來主要賽道整體表現整體弱于去年。2022年賽道的年度漲幅相較2021年有著較大的差距，核算的賽道在2021年的平均漲幅為98.1%，在2022年的平均漲幅為11.2%，這一方面是市場年度下跌的情況造成的，但考慮市場的年度漲幅差異并沒有這么大，因此更為重要的原因可能是賽道的熱度有所降低。從資金面的角度來講，一方面2022年的市場整體環境較去年更加嚴峻，2022年發行的偏股型基金的回報明顯低于去年。另一方面，2022年市場的日均成交額較2021年有了一定程度的下降，這也是市場整體熱度下滑的現象之一。

　　從板塊分類來看，2021年表現較好賽道主要集中在新能源上下游產業鏈，而今年則更加多元化。2021年熱門賽道中以鋰資源、鋰電池制造、光伏等相關概念為代表，而2022年則以培育鉆石、礦產、養殖、旅游、汽車的相關概念為代表，覆蓋的經濟領域較為廣泛。從分布來來講，2021年熱門賽道的前3大成分股的行業只涉及到了6個行業，電力設備占到了約一半的比例。2022年則大為分散，一共涉及到了14個一級行業，在行業分布中遍布了上、中、下游，且集中度不高，最高的行業僅僅占有20%的比例。2022年的賽道更多、更廣，實際上與今年的宏觀環境、政策支持有著較大的關系，特別是消費類相關的概念，從這個方面來講，賽道的投資更為重視提高對宏觀政策的把握程度。

　　以市值情況來看，今年以來表現較好的更多是“窄賽道”。2021年20大賽道的平均市值相較2022年高68%，這意味著在2022年市場下行的情況下，賽道有著更加聚焦的特征，即目前市場的熱度對大賽道的支撐力度可能稍弱，交投活躍程度不足以支撐大賽道。以賽道的累計增長市值（一定程度上可以代表賺錢效應）來看，2021年賽道的累計增長市值是遠高于2022年的。這意味著2021年的市場為賽道投資者提供了廣闊的盈利空間和容量，而2022年則相對較低，這一方面反映了盈利層面的減弱，另一方面也反映了容量的降低。

　　從業績角度看，市場從追逐趨勢向上，逐步轉向尋找均值回歸。從熱門賽道的ROE分布情況來看，2021年賽道的當年ROE基本上都高于5年平均ROE，而2022年的情況則大不相同，一方面2022年出現了相對比較偏業績層面左側的賽道，另一方面，2022年熱門賽道的ROE與5年平均水平更為接近。從PE的角度看也是如此，2021年熱門賽道的PE估值均為正且最高的值略高于100，2022年則在PE維度上分布更為廣泛且出現了負PE的情況。

　　從市場驅動的角度而言，表現上周而復始的運動中蘊含著經濟、金融的客觀規律，在產業鏈的發展層面、業績的變化層面也是如此，從業績的角度看，2021年追逐業績趨勢向上的特征比較明顯，而2022年至今表現出來的更多是均值回歸的特征。

　　03

　　從確定性中尋找成長性

　　近一個月市場表現顯示，賽道領漲板塊正從新能源向成長型消費切換。培育鉆石、虛擬現實、機器人、醫美賽道這四個泛消費成長型賽道，普遍具有低滲透率和行業空間大的特點。相比較來看，VR/AR正處于行業拐點和產業爆發的前夜。業績角度看，中報業績預告顯示培育鉆石業績最為亮眼，業績改善方向則顯示虛擬現實和培育鉆石概念個股的2022年wind一致預期盈利增速連續上調，印證當前的高景氣度。性價角度看，當前成長型泛消費板塊雖然經歷快速上漲，但目前估值分位數普遍低于新能源，仍然處于性價比區間。

　　領漲板塊正從新能源向成長型泛消費賽道切換。今年5月以來的市場反彈過程中，賽道板塊整體表現出相對于全市場的超額收益，但逐月來看，領漲行業正在從新能源向汽車零部件、培育鉆石、機器人等偏成長型的泛消費賽道切換。2022年5月，漲幅前3的是光伏、儲能、風電；2022年6月，漲幅前3的是儲能、新能源車、光伏；2022年7月，漲幅前3的是培育鉆石、一體化壓鑄（汽車零部件指數）、智能電網。

　　對于大熱的泛消費板塊，當前行業處在什么位置？我們選擇當前較熱的培育鉆石、虛擬現實、機器人、醫美這四個泛消費的成長型賽道，從滲透率、行業空間、業績、估值這四個維度來進行對比。

　　滲透率反映行業發展階段：VR/AR已經處于行業拐點，機器人、醫美、培育鉆石等行業，當前滲透率低，還處于行業導入階段。橫向比較來看，VR/AR全球主要應用場景的滲透率已經超過20%以上，尤其在醫療健康、教育和勞動力培訓等場景的應用不斷增長，行業相對于其他泛消費賽道更為成熟，已經處于產業爆發前期。尤其硬件端方面，全球主要廠商都即將發布基于Pancake方案的頭顯，技術升級帶來產品迭代和體驗功能的提升。而中國在培育鉆石、機器人和醫美的滲透率不足10%，還處于滲透率相對較低的階段，當前仍處于產業導入期，但滲透率也正在快速提升。

　　市場空間反映行業未來發展速率：按行業空間增速排序，VR/AR、培育鉆石增速更快，快于服務型機器人和醫美。

　　VR/AR：根據VR陀螺數據，2024年全球VR頭顯出貨量將達到6500萬臺，2021至2024的年復合增長率將超過55%。

　　培育鉆石：根據智研數據，到2025年中國毛坯培育鉆石的銷量將達到4百萬克拉，2020至2025年的復合增長率為41.7%。

　　機器人：根據IFR和中國電子學會數據，2023年中國服務機器人的銷售額將達到613億人民幣，2021至2023復合增長率為26.5%；全球的服務機器人將達到201.8億美元，2021至2023的復合增長率為17.2%。

　　醫美：根據艾瑞咨詢數據，預計2023年中國的醫美市場規模將達到3115億人民幣，2019至2025年的復合增長率為15.2%。

　　VR/AR當前正處于產業爆發前夜。一方面基于設備本身，產品迭代和新增需求帶來產業鏈空間的增長；另一方面基于內容端，海外社區已經形成了生態體系的再循環，產品硬件迭代和平臺內容帶來兩個潛在市場。培育鉆石當前正處于低滲透率的快速提升階段，以能夠代表培育鉆石景氣風向標的印度培育鉆石毛坯進口額數據來看，6月同比增速47.39%，延續5月以來的高增速。機器人領域中，隨著人力成本的不斷提高，新一代人工智能、云計算等技術的發展，包括商業和家用等應用場景的不斷豐富和下沉，是相對工業機器人更高速成長的細分行業。醫美隨著消費升級和顏值經濟推動，接受度不斷提高，消費群體有望擴容。

　　業績驗證，中報業績預告顯示當前培育鉆石業績最為亮眼；虛擬現實和培育鉆石概念個股2022年wind一致預期盈利增速不斷上調。

　　中報業績預告反映當前業績，培育鉆石等業績增速最為亮眼。以所屬概念板塊的成分股作為篩選池，再剔除沒有券商覆蓋以及沒有中報預告的個股后，利用整體法計算各板塊的2022年中報業績增速。從業績增速來看，培育鉆石的凈利潤增速達到113%，預增比例為100%，業績表現最為優異，也從側面印證了當前培育鉆石板塊的高景氣。機器人板塊的中報凈利潤增速為-1%，VR/AR和醫美的中報凈利潤增速為負值。相對來看，醫美中報業績受到沖擊，主要與二季度疫情導致醫美消費受損有關。

　　培育鉆石和虛擬現實2022年凈利潤增的wind一致預期增速連續上調，反映業績改善預期。通過觀察2022年3月至7月各概念板塊內，大市值且有券商覆蓋的龍頭個股wind一致預期調整方向，培育鉆石、虛擬現實的概念個股凈利潤增速以連續上調為主，機器人增速基本保持持平，醫美板塊增速則以下調居多。

　　當前賽道板塊的估值水平，成長型泛消費板塊估值水位仍然偏低。從估值分位數來看，盡管經歷了本輪反彈快速上漲，以培育鉆石為代表的成長型泛消費板塊估值大幅提升，但是以估值分位數水平來看，當前虛擬現實、機器人、培育鉆石泛消費板塊的估值分位數仍然處于歷史偏低位置，同時低于光伏、風電、儲能、新能源車等成長賽道。因此，從估值性價比來看，仍然處于高性價比區間。

　　風險提示

　　地緣沖突超預期，中美貿易摩擦超預期，疫情反復超預期。

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責任編輯：張書瑗