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　　原標題：中金 | A股：短期“復蘇交易”與中期“不確定性”

　　來源：中金策略　

　　隨著前期市場過度悲觀的預期已得到一定的修復，我們認為市場可能逐步進入基本面修復的驗證階段，并且需要更多考慮中期的主要矛盾，我們近期發布的2022年下半年展望《“穩”而后“進”》指出中國進入“后地產時代”需要尋找新均衡，海外“脹”后有“滯”，外需繼續放緩，消費及服務復蘇及穩增長政策落地可能受制于疫情潛在的干擾，這些因素會限制增長復蘇彈性，下半年的增長態勢高度取決于中國穩增長政策的效果及外需等因素的綜合影響。

　　展望后市，我們重申市場在政策、估值和資金情緒等方面都具備偏底部的一些特征，市場已經具備中線價值；市場環境依然有一定挑戰，后續更多上升空間則需要更多積極的基本面催化劑。尤其是盈利預期的環比改善可能較為重要，在國內“穩增長”加碼和海外增長下行的背景下，未來重點關注國內基本面的疫后修復力度，重點包括房地產、消費需求等。

　　當前關注三個方向：

　　1）“穩增長”或有政策支持的領域：基建（傳統基礎設施及部分新基建）、建材、汽車及住房相關產業有政策預期或實際的政策支持；

　　2）估值不高且與宏觀波動關聯度相對不高的領域，特別是部分高股息領域：如基礎設施、電力及公用事業、水電等；

　　3）基本面見底、供應受限或景氣程度在繼續改善的部分領域：農業、部分有色及部分化工子行業、煤炭，及光伏與軍工等。

　　市場回顧：指數震蕩上行，成長相對跑贏

　　上周在國內局部地區疫后有序恢復、國內5月PMI有所改善、國務院公布穩經濟一攬子政策措施細則以及美股震蕩反彈的背景下，市場情緒整體偏暖，全周上證指數震蕩上漲，周度漲幅2.1%。上周市場日均成交額8800億元，較前一周略有回升，北向資金大幅凈流入253億元，為年內第二大單周凈流入規模。風格方面，上周成長風格表現相對較好，科創50和創業板指分別上漲8.7%和5.8%，滬深300和上證50僅上漲2.2%和1.0%。行業方面，疫后制造業復工復產和政策支持相關行業表現較好，汽車、電子和電力設備及新能源漲幅居前；煤炭、房地產和建筑等前期相對抗跌的低估值行業表現相對不佳。

　　市場展望：短期“復蘇交易”與中期“不確定性”的糾結期

　　自4月底中央政治局會議進一步加碼穩增長以后，各大寬基指數普遍明顯反彈，上證指數和創業板指反彈超過10%，科創50反彈超過20%，成長風格和能源原材料反彈相對領先，而年初以來相對抗跌的金融地產以及消費行業在本輪反彈過程中相對落后。制造成長領域前期受海外滯脹風險和國內疫情沖擊供應鏈影響而跌幅較大，近期明顯反彈主要在交易國內局部疫情好轉和復工復產推進，疊加一系列產業政策支持，行業基本面可能從底部開始復蘇，目前多數細分賽道已基本收復4月因疫情受損的跌幅。隨著前期市場過度悲觀的預期已得到一定的修復，我們認為市場可能逐步進入基本面修復的驗證階段，并且需要更多考慮中期的主要矛盾，我們近期發布的2022年下半年展望《“穩”而后“進”》指出中國進入“后地產時代”需要尋找新均衡，海外“脹”后有“滯”，外需繼續放緩，消費及服務復蘇及穩增長政策落地可能受制于疫情潛在的干擾，這些因素會限制增長復蘇彈性，下半年的增長態勢高度取決于中國穩增長政策的效果及外需等因素的綜合影響。

　　展望后市，我們認為隨著市場反彈幅度已較大，可能逐漸進入短期“復蘇交易”與中期“不確定性”交織的糾結期，由于中期市場環境依然有一定挑戰，后續更多上升空間可能需要更多積極的基本面催化劑，尤其是盈利預期的環比改善可能較為重要。我們重申當前市場在政策、估值和資金情緒等方面都具備偏底部的一些特征，市場已經具備中線價值，但更多的上升空間需要重點關注國內基本面的修復力度，重點包括房地產、消費需求等。結構上，我們建議當前階段以“穩”為主，先守后攻，“守”與“攻”的切換具體時間點要高度關注穩增長政策力度及潛在效果，市場風格切換至成長的契機需要關注海外通脹及中國穩增長等方面的進展。近期注意以下幾方面進展：

　　1）5月經濟數據逐漸修復。上周公布的5月制造業PMI環比上升2.2ppt至49.6%，反彈幅度略好于市場預期，其中供應鏈逐漸疏通后供給沖擊有所緩解，新訂單環比提升5.6個百分點至49.6%，新出口訂單環比提升4.6個百分點至46.2%，分行業看，其中前期疫情受損較大的汽車制造業，供應商配送時間和生產分項環比提升幅度較大。5月經濟金融數據即將陸續發布，社融信貸規模、房地產和重點制造業的修復情況可能需要重點關注。

　　2）多個領域“穩增長”政策發力。國務院印發《扎實穩住經濟的一攬子政策措施》[1]，明確財政、貨幣、穩投資促銷費和保產業鏈供應鏈穩定等六大方向的具體實施細則，其中明確調增8000億元信貸額度用于基建，新增1400多億元留抵退稅7月份退到位，2022年新增支持500家左右專精特新“小巨人”企業等；同日財政部公告，對購置日期在2022年6月至年底且價格和排量復合要求的乘用車，減半征收車輛購置稅[2]，工信部等四部門也公告2022年5-12月組織開展新一輪新能源汽車下鄉活動[3]，參與企業及車型以自主品牌為主，我們認為政策整體有一定力度，對刺激下半年汽車消費可能有一定積極影響。從近期造車新勢力5月的銷售數據看，蔚來/小鵬/理想5月交付量環比+38.4%/12.5%/175.9%，反映供應鏈壓力有所緩解后供需均在復蘇。

　　3）國內疫情進展：上周全國新增本土確診病例和無癥狀感染者已連續數日降至100例以下，上海6月1日起全面恢復正常生產生活秩序，北京疫情明顯好轉但海淀和豐臺等區仍實行居家辦公[4]。

　　4）海外進展：上周美股反彈有所放緩，美元指數和美債利率有止跌企穩跡象，美元兌離岸人民幣匯率一度反彈至6.6的關口附近；外媒報道某全球大型新能源車企暫停全球招聘并計劃裁員近10%[5]。

　　行業建議：以“穩”為主

　　我們建議當前關注三個方向：

　　1）“穩增長”或有政策支持的領域：基建（傳統基礎設施及部分新基建）、建材、汽車及住房相關產業有政策預期或實際的政策支持；

　　2）估值不高且與宏觀波動關聯度相對不高的領域，特別是部分高股息領域：如基礎設施、電力及公用事業、水電等；

　　3）基本面見底、供應受限或景氣程度在繼續改善的部分領域：農業、部分有色及部分化工子行業、煤炭，及光伏與軍工等。

　　一旦市場風險偏好進入改善拐點，相比“求穩”階段的配置也會有所變化，符合中國中長期發展趨勢、代表中國競爭力的成長方向可能是重點。

　　近期關注：1）5月經濟金融數據和國內復工復產；2）國內穩增長政策落實；3）海外經濟增長和政策。

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責任編輯：馮體煒