沈建光博士宏觀研究

　　近期美國股債遭遇雙殺。10月以來美國股市調整劇烈，走出了一波陡峭的跌勢，截至10月26日收盤，標準普爾500指數、道瓊斯工業指數、納斯達克指數分別較年內高點下跌9.3%、8.4%、11.9%，其中10月10日、11日、23日的單日跌幅較大，科技股領跌，同時美股大幅下跌也波及全球，引發全球股市動蕩。同時，10年期美國國債收益率一路上揚，于10月9日升至3.256%的高位，刷新2012年以來最高水平，而自今年以來，美國國債的兩個最大境外債權人中國、日本均對美國國債進行了減持，俄羅斯、印度等國也對美國國債進行了拋售。

　　美國股債雙殺的原因

　　我們認為，上周美國股債雙殺或與如下因素有關：

　　其一，美聯儲加息穩步推進。受益于美國經濟超預期，失業率保持低位、美國通脹逐步上行，美聯儲加息步伐十分穩健。今年已加息三次，預計今年美聯儲年底還會再有一次加息，此舉帶動10年期美債收益率迅速攀升。10月9日，美國10年期國債收益率升至3.256%，刷新7年新高；利率上升較快也引發美國股市拋售。與其同時，貿易戰陰影揮之不去。加之，歐日等國家的經濟復蘇緩慢，中東地區沖突和中美貿易摩擦等也考驗全球投資者信心，IMF在10月的《全球經濟展望》中，下調了美國和世界的增長預期，為美國復蘇前景與全球增長態勢是否出現轉折，埋下隱憂。2018年以來，作為美債持有份額最高的外國投資者——中國和日本，也逐漸降低對美債的持有率，俄羅斯則甚至“清倉”了美國國債。

　　其二，美國財政政策空間越來越小。受限于財政赤字和債務水平高企，美國財政政策空間越來越小。據美國財政部公布的2018財年數據，聯邦政府2018財年（2017年10月1日——2018年9月30日）的財政赤字達到7790億美元，比上一財年增長17%。截至目前，美國中央政府債務占其GDP的比重已達到100%，國債總額達21.6萬億美元。與奧巴馬時期的低利率政策不同，特朗普上臺之后美聯儲持續加息，美國目前主要依靠擴張性財政政策，這進一步推高了美國政府的債務水平。而隨著稅改對經濟刺激的邊際效應降低，受限于不斷攀升的財政赤字和債務，未來美國的財政政策空間將越來越小。

　　其三，多信號顯示美國經濟已見頂，未來將逐步放緩。今年美國經濟向好主要得益于特朗普的減稅措施，但展望明年，減稅效果將會減弱；同時，美國經濟一直存在的結構性問題，勞動力參與率偏低、基礎設施較差制約了企業投資，雖然前期美國個人消費強勢帶動經濟增長，但制造業占GDP的比重卻持續下滑。近期美國房地產也出現降溫信號，從最新銷售數據來看，美國新建住房和成屋銷售均呈現下滑趨勢。

　　此外，我們一直認為貿易戰并非特朗普宣稱的那樣穩賺不賠，其對美國亦不利，美國或將面臨替代困難和通脹風險。當前中美貿易戰談判并無實質性進展，考慮到其對美國經濟帶來的不利影響，IMF在10月發布的《全球經濟展望》中預計2019年美國經濟增速將放緩至2.5%，較今年4月的預期值下調了0.2個百分點。整體來看，雖然當前美國經濟基本面依然強勁，但也可能處于周期的頂點。

　　其四，美股估值處于歷史高位。自2009年之后，美股連續一路上漲。截止到今年10月份，美股的行業估值無論是從市盈率還是市凈率來看，基本上都顯著高于中國A股的估值水平。同時，從股市市值占GDP比重這一指標來看，當前美股市值占GDP已接近200%，接近于1999年科技股泡沫之前的估值水平，顯示出較強的失衡特征。隨著美國稅改效應的減退、中期選舉的不確定性以及中美貿易戰的陰影，美股也面臨較大的回調壓力。

　　警惕美國經濟轉向帶來的全球負面影響

　　歷史總是相似，回顧過去的幾次全球金融危機，美國經濟衰退總會對全球經濟帶來強烈的負面沖擊。無論是2001年互聯網泡沫、或是2008年次貸危機，美國危機均和美國貨幣政策收緊有關。而且，持續加息帶來的高利率環境往往是后期股市下跌的導火索。雖然美國經濟當前依然強勁，通脹水平也還不足以引發滯脹擔憂，但考慮到美國對全球經濟金融體系的巨大影響力，以及我國經濟在內憂外困下的下行壓力，我們需在以下四方面做好充分準備：

　　一是要堅持推進改革開放，做好政策協調，以穩定市場信心、增強抵御外部沖擊；二是要高度關注美國利率上行、美元強勢對人民幣匯率帶來的貶值壓力；三是妥善處理中美貿易摩擦，積極推進中美貿易談判，重點關注今年11月這一重要時間節點；四是擴大國際合作范圍，推動多邊自貿協定的談判，近日中日簽訂貨幣互換協議也釋放出積極的信號。（完）

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責任編輯：陳悠然 SF104