|
黃一義
從國際比較的觀點來看，A股的股價歷來偏高，這是眾所周知事實。即使在經歷了一輪下跌到1300點附近后，平均市盈率(算術平均，即把所有股票的市盈率加總后除以總數)仍高達30多倍。但既然是平均數，其中的股票就肯定不會都有同樣的倍數。那么投資人會關心：哪些股票相對較高，哪些股票相對較低？進而會問，較低和較高的股票是否有什么系統特征
，可以使自己在投資時有所遵循和趨避。為此需要做一番由此及彼、由表及里的研究，從總量深入到股票的分布和結構。
深入研究的方法之一是進行產業比較，通過國際比較找出中國被低估或高估的行業。本期封面文章的上篇和中篇兩部分為此收集了大量資料，結論是除了少數幾個行業之外，大多數行業均處于高估狀態。
另一種方法是進行規模的比較。首先按股本規模對股票總體加以劃分，然后進行市盈率的比較。研究發現，中國股票市盈率的規模分布畸輕畸重，大盤股的市盈率低于其它股票一半以上，比平均市盈率低30%左右。進而進行國際比較，發現以大盤、藍籌股為樣本的指數成分股已低于美國的成分股，如標準普爾500的平均市盈率(現在大約為28倍)。另按本期封面文章前述的資料，中國260家大盤股的平均市盈率為24倍余，顯著低于標準普爾500只股票的同樣指標。這說明，從分布上來看，A股的股價存在著系統性的偏差，大盤股的估值整體過低，而不只是個別的現象。
從國際經驗來看，大盤藍籌股的市盈率應高于總體平均水平，因為此類股票具有較好的盈利穩定性。但在中國股市，卻顯著低于平均市盈率。由此可知，這里存在著一個相當廣闊的獲利空間。這是我們從比較中獲得的一個重要發現。
如果將股票規模代入行業比較，我們也許可以發現一些新的、出乎原來預料的結論。
當然，在得出這樣的結論時也要謹慎。這一方面是因為美國的標準普爾500指數處于歷史高位，誰也不知道它是否會回歸歷史平均水平；另一方面，中國的上市公司盈利處于歷史最好水平。許多重化工企業，包括鋼鐵、石化和汽車公司目前市盈率僅為5-10倍是因為其行業景氣度已上升到頂點，有的已轉入下降(如汽車)。因此其未來的盈利能力究竟如何有很大的變數，大盤股的市盈率總體水平也會因此受到影響。但是，只要國民經濟能夠保持平穩、快速的增長，行業景氣總是此消彼長的，而且真正能夠體現這種增長的總是那些行業中的優勢企業——即大盤股。
因此，單從國際比較的角度來看，得不出中國股市單邊下跌的結論，因為根據加權平均的算法，A股的平均市盈率已經達到了20多倍的水平。合乎邏輯的觀點應當是漲跌互見：一些績差的中小盤股仍有很大的下跌空間，可以跌到幾毛錢，甚至輪為“仙股”，如果不考慮所謂“殼資源”價值和退市要求的話；而真正代表中國經濟潛力的大盤股卻沒有多少下跌空間，甚至有一定的漲升空間。
當然，這只是理性的走勢，實際上，由于多方面因素的共同作用，奇漲共跌的現象仍會存在。但這一發現至少可以——從國際比較的觀點來看——使我們知道風險何在，真正的“富礦”又在哪里。
A股估值的國際比較
A股估值的國際比較(上篇) 系統性高估：A股真相
A股估值的國際比較(中篇) 弱市掘金 優質資產
A股估值的國際比較(下篇) QFII看A股
A股估值的國際比較(附文) QFII投資方略
| 
