自去年11月證監(jiān)會主席易會滿首次提出“中國特色估值體系”以來，受到社會各界廣泛關(guān)注，并引發(fā)市場各方熱議。新浪財經(jīng)舉辦“建言中國特色估值體系”征文活動，特邀專家學(xué)者、券商、基金、私募等人士，進(jìn)行精彩大討論。（投稿郵箱：finance_biz@sina.com）
【興證銀行】大行也可以進(jìn)攻——中國特色估值體系的銀行視角
作者：興業(yè)證券銀行首席分析師 陳紹興
國有大行投資價值：攻守兼?zhèn)洌瑯I(yè)績穩(wěn)健。
核心邏輯1：高分紅+低估值，安全邊際高。分紅率高位穩(wěn)定在30%，股息率6%-8%。估值處于歷史低位，安全邊際高，向上具有彈性提升空間。展望2023年，穩(wěn)增長仍為政策主基調(diào)，國有大行信貸投放將持續(xù)發(fā)揮“頭雁作用”；經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期下，信貸需求回暖，有望助力息差企穩(wěn)；資產(chǎn)質(zhì)量穩(wěn)中向好。ROE有望企穩(wěn)，估值提升可期。
核心邏輯2：經(jīng)營穩(wěn)健，基本面企穩(wěn)，業(yè)績平穩(wěn)增長。國有大行經(jīng)營穩(wěn)健，業(yè)績波動小，營收利潤增速穩(wěn)定在5-10%左右；國有大行貸款增速穩(wěn)步上行，預(yù)計2023年信貸投放仍將保持穩(wěn)定增長。2023年2月信貸、社融強(qiáng)勁，對公中長期持續(xù)發(fā)力+零售邊際好轉(zhuǎn)。
核心邏輯3：息差下行壓力趨緩，若利率回升將率先受益。經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇+LPR平穩(wěn)，Q1息差預(yù)計受重定價影響下行，Q2-Q4息差有望企穩(wěn)回升。讓利有望階段性告一段落，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期下，預(yù)計企業(yè)和居民融資需求有望企穩(wěn)回升，銀行新發(fā)放貸款定價將逐步趨穩(wěn)。同時，國有大行負(fù)債端優(yōu)勢顯著，若貸款利率回升，息差有望率先受益。
核心邏輯4：宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇帶動資產(chǎn)質(zhì)量改善。國有大行不良率平穩(wěn)，撥備覆蓋率穩(wěn)步提升，預(yù)計2023年保持平穩(wěn)。
歷史上漲行情復(fù)盤：在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期驅(qū)動下，銀行板塊通常有較好的表現(xiàn)，實現(xiàn)絕對收益，通常相對收益也較為明顯。其中國有大行跑贏板塊的區(qū)間主要在2014-2015年和2016-2018年兩輪大上漲行情中：
2016-2018年：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇確立、不良見頂，銀行盈利進(jìn)入上行周期。金融去杠桿大背景下，大型銀行競爭優(yōu)勢日益顯著，2017年不良率先出現(xiàn)拐點+息差企穩(wěn)回升，盈利表現(xiàn)領(lǐng)跑行業(yè)。
2014-2015年：政策寬松托底經(jīng)濟(jì)，國企改革催化行情。本輪行情啟動缺乏基本面支撐，行情上漲更多由資金面、國企改革、資本市場改革等因素解釋。
投資建議：攻守兼?zhèn)?，有望開啟價值重估之路。國有大行估值均處于歷史低位，經(jīng)營穩(wěn)健，高分紅+高股息，防守價值高；同時隨著宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，向上具有彈性提升空間。國有大行國資背景深厚，有望在中國特色估值體系之下，通過核心競爭力及內(nèi)在價值被認(rèn)知，以及經(jīng)營質(zhì)效提升帶動盈利能力提升，開啟價值重估之路。
責(zé)任編輯：常福強(qiáng)
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