來源：中金點睛

　　北京時間2023年2月24日（星期五）盤后，恒生指數(shù)公司將公布恒生系列指數(shù)半年度審議結(jié)果（審議考察截止日期為2022年12月31日）[1]，涉及恒生、國企、恒生科技等港股主要旗艦指數(shù)，以及與港股通投資范圍密切相關(guān)的恒生綜合指數(shù)。由于追蹤旗艦指數(shù)的被動資金規(guī)模大（綜合彭博和Wind的統(tǒng)計，追蹤恒指、國企和恒生科技指數(shù)的ETF規(guī)模分別約為265.0億美元、66.3億美元和134.2億美元），因此潛在成分股變動以及相應(yīng)資金流向值得重點關(guān)注。基于現(xiàn)有可得公開數(shù)據(jù)，我們預(yù)覽潛在調(diào)整如下，供投資者參考。

　　恒生指數(shù)調(diào)整：關(guān)注部分新經(jīng)濟公司納入的潛在可能性

　　可能的調(diào)整：基于恒指的調(diào)整方法，以及通過此前多次實際調(diào)整結(jié)果對非量化調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)的理解和驗證，我們估算快手-W、京東健康、理想汽車-W、京東物流、思摩爾國際、商湯-W、華潤電力、中國飛鶴、百濟神州、嗶哩嗶哩-W與金蝶國際等排在恒生指數(shù)順位前列，有可能成為納入的潛在候選者。我們的測算優(yōu)先考慮市值順位，再結(jié)合各行業(yè)代表性等因素綜合得出。基于上述預(yù)測，我們測算了相應(yīng)個股可能的權(quán)重和資金流向。

　　不過需要指出的是，歷史經(jīng)驗表明實際結(jié)果可能與這一簡單基于順位的篩選存在較大出入，例如快手、京東健康與金蝶等在過去幾次的預(yù)測中都排在前列，但最終都未能被納入，主要可能是一些作為指數(shù)咨詢委員決策依據(jù)的因素，如行業(yè)和上市地代表性等并無詳細說明或量化依據(jù)，也不排除有其他非量化因素的考量影響最終決策。

　　此外，根據(jù)恒指公司在2021年3月發(fā)布的咨詢結(jié)果，恒指成分股計劃于2022年中前增加至80只，最終固定在100只。但整體上看，擴容速度整體慢于預(yù)期（2022年1季度增加4只、2季度增加4只、3季度增加3只），當(dāng)前恒指成分股為76只，仍未達成80只的階段性目標(biāo)。

　　港股通與恒生綜指調(diào)整：預(yù)計24只公司有望納入港股通，15只或被移出

　　此次調(diào)整也適逢恒生綜合指數(shù)的半年度指數(shù)審議（一年調(diào)整兩次，以6月30日和12月31日為截止計算日期）。同時，由于恒生綜合指數(shù)是港股通投資的樣本空間，其變化也將直接影響港股通可投資范圍，因此值得關(guān)注。

　　基于恒生綜指的調(diào)整方法，再結(jié)合需要符合納入港股通的額外標(biāo)準(zhǔn)（如可以納入恒生綜指小盤股市值50億港幣以上標(biāo)的、剔除被交易所實施風(fēng)險警示、被暫停上市或進入退市整理期個股；同股不同權(quán)公司還需滿足上市6個月20日以及市值和成交等額外條件等），我們估算此次或共有24支股票符合納入港股通的標(biāo)準(zhǔn)，包括嗶哩嗶哩、歐舒丹、新秀麗、衛(wèi)龍、山高控股、星空華文、思派健康、3D Medicines、龍光集團、博安生物、京東方靜電、高偉電子、金山云、高視醫(yī)療、業(yè)聚醫(yī)療、飛天云動、新特能源、上美股份、健世科技、友聯(lián)租賃、協(xié)合新能源、中國心連心化肥、陽光保險和特海國際。除此之外，由于公開可得的數(shù)據(jù)在準(zhǔn)確性上存在一定局限性，我們接受1%的容錯率，即將恒生綜指要求的94%覆蓋率的納入門檻放寬至95%，在這一假設(shè)下，中廣核礦業(yè)、濱江服務(wù)、越秀服務(wù)、中創(chuàng)新航、萬物云、匯景控股、中石化煉化工程和京能清潔能源等8家公司也可能符合納入條件，但置信度排序較低。相反，可能有15支股票因為市值小于50億港元不符合恒生綜指的條件而被移出港股通。

　　本次調(diào)整需要關(guān)注的是，2022年12月19日，中國證監(jiān)會和香港證監(jiān)會發(fā)布聯(lián)合公告，進一步深化兩地市場交易互聯(lián)互通機制（《股票互聯(lián)互通擬雙向擴大標(biāo)的份額，繼續(xù)堅持高質(zhì)量對外開放》）。除了滬港通也可以納入市值50億港元及以上的恒生綜合小型股指數(shù)成分股外，在港主要上市外國公司股票也可獲得納入。因此在本次港股通納入標(biāo)的調(diào)整篩選中，歐舒丹與新秀麗等在港上市外國公司也或?qū)⑷脒x。此外，嗶哩嗶哩2022年10月3日在港交所轉(zhuǎn)換為主要上市正式生效，同樣可納入港股通股票考察范圍，我們認為此次有較大概率。

　　時間表：2月24日收盤公布，3月13日執(zhí)行；港股通標(biāo)的隨之調(diào)整

　　時間上，恒生指數(shù)公司將于2023年2月24日（星期五）收盤后公布恒生系列指數(shù)調(diào)整的正式結(jié)果，并將于3月13日（星期一）正式實施。在3月13日指數(shù)調(diào)整生效后，上海與深圳交易所會在隨后（具體時間視交易所公布而定）以此為依據(jù)相應(yīng)調(diào)整滬深港通的可投資標(biāo)的范圍。

　　在此期間，與MSCI指數(shù)調(diào)整類似，部分主動型資金仍不排除會根據(jù)調(diào)整公布結(jié)果采取一定的套利操作，但被動資金為了最大程度上減少追蹤誤差將選擇在生效前一個交易日（即3月10日）調(diào)倉。屆時相關(guān)股票成交或會出現(xiàn)遠大于平時的“異常放量”情形，特別是在尾盤。

　　近期港股資金面動向：南向短期獲利回吐；海外資金回流，更為持續(xù)流入取決于基本面

　　南向流入短期趨緩。2022年11月港股快速反彈以來，南向資金流入?yún)s有所放緩、甚至上周單周流出規(guī)模創(chuàng)2021年8月以來新高，呈現(xiàn)出明顯獲利回吐跡象。2023年以來，南向資金累計小幅流出19.6億港元，相比2022年同期流入452億港元以及2021年同期大幅流入3688億港元相比體現(xiàn)明顯弱勢。流向方面，年初至今，南向資金主要流入中國移動（43.9億港元）、商湯-W（14.9億港元）、中海油（13.5億港元）、先聲藥業(yè)（9.0億港元）和比亞迪股份（8.4億港元）；但主要流出騰訊（97.1億港元）、建設(shè)銀行（49.8億港元）、美團-W（32.2億港元）、港交所（31.3億港元）和工商銀行（12.8億港元）。

　　往前看，我們預(yù)計南向資金在2022年大舉流入和存量博弈的國內(nèi)資金面環(huán)境下，短期可能有所趨緩，但流入態(tài)勢不至于逆轉(zhuǎn)。2022年以來，國內(nèi)貨幣政策立場持續(xù)寬松并逐漸加碼，這為南向資金持續(xù)流入營造了先決條件。2023年，雖然宏觀流動性在當(dāng)前基礎(chǔ)上或難大幅加碼，但居民資產(chǎn)從儲蓄邊際轉(zhuǎn)到資本市場依然將提供有利環(huán)境。相比之下，近期海外主動型基金時隔半年重新回流港股市場，以亞太區(qū)域資金為主，并創(chuàng)出2021年3月以來單周最大流入規(guī)模。在此之前，海外主動資金的流出態(tài)勢基本貫穿2022年全年，尤其是2022年3月、5月和8月期間。結(jié)合歷史經(jīng)驗，海外資金的大舉流入更多由中國增長與盈利前景驅(qū)動，即便美聯(lián)儲緊縮，如2017年。當(dāng)前主要海外資金普遍低配中國，如果后續(xù)國內(nèi)基本面與企業(yè)盈利能夠持續(xù)修復(fù)，我們預(yù)期海外資金在當(dāng)前已明顯低配的條件下也有望持續(xù)回流。

　　前景展望：積極窗口仍在，當(dāng)前處于反彈的“第二階段”，后續(xù)節(jié)奏和空間取決于盈利修復(fù)程度

　　MSCI中國指數(shù)自去年10月底低點以來已累計上漲接近50%，成長股主導(dǎo)的恒生科技指數(shù)漲幅更是接近60%，這一反彈趨勢也基本驗證了我們的觀點，即港股最艱難的時刻已逐漸過去，轉(zhuǎn)機漸顯。不過近期在南向資金大幅流出、中美關(guān)系再現(xiàn)波瀾、以及春節(jié)期間經(jīng)濟活動修復(fù)并未超預(yù)期等因素共同影響下，市場出現(xiàn)了一定獲利回吐的跡象。對此我們傾向于認為，當(dāng)前市場的盤整更多是反彈過程中的暫歇，而并非趨勢逆轉(zhuǎn)。

　　往前看，在預(yù)期有所搶跑的情況下，我們認為市場短期或維持盤整，以消化已經(jīng)計入的預(yù)期并等待新的催化劑的到來，包括國內(nèi)經(jīng)濟增長修復(fù)更多的積極信號、更多的穩(wěn)增長政策出臺以及美國通脹消息向好等因素。在風(fēng)險溢價修復(fù)結(jié)束（第一步，去年11月完成）和估值修復(fù)接近完成（第二步，目前進行中）后，盈利預(yù)期將對接下來市場的反彈路徑和上漲空間起到更為重要的影響。我們認為市場的上漲行情尚未結(jié)束，基準(zhǔn)情形下更多類似2019年，即盈利溫和增長（6%-10%）推動下，市場在快速修復(fù)后逐步轉(zhuǎn)向結(jié)構(gòu)性機會。

　　在配置策略上，除了受益于利好政策的消費和地產(chǎn)外，我們建議投資者關(guān)注預(yù)期反轉(zhuǎn)修復(fù)的互聯(lián)網(wǎng)和醫(yī)療保健，以及高景氣的科技軟硬件等三個方向。

　　圖表：追蹤恒生指數(shù)、恒生國企指數(shù)和恒生科技指數(shù)的ETF資金規(guī)模

　　資料來源：彭博資訊，中金公司研究部 注：數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

　　圖表：恒生指數(shù)季度調(diào)整：按照指數(shù)量化標(biāo)準(zhǔn)排序靠前，有可能成為納入潛在標(biāo)的公司列表（基于彭博一致預(yù)期）

　　資料來源：彭博資訊，中金公司研究部；數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

　　注：右上角紅色數(shù)字為追蹤恒生指數(shù)ETF的資金規(guī)模

　　圖表：恒生綜合指數(shù)成分股調(diào)整規(guī)則

　　資料來源：恒生指數(shù)公司，中金公司研究部 注：具體細則以恒生指數(shù)公司公布為準(zhǔn)

　　圖表：港股通的篩選流程和規(guī)則

　　資料來源：恒生指數(shù)公司，深交所，上交所，中金公司研究部

　　圖表：潛在有可能被調(diào)入港股通的成分股

　　資料來源：彭博資訊，Wind，中金公司研究部

　　注：數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

　　圖表：潛在有可能被調(diào)出港股通的成分股

　　資料來源：彭博資訊，Wind，中金公司研究部 注：數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

　　圖表：近期南下資金明顯趨弱，呈現(xiàn)獲利回吐態(tài)勢

　　資料來源：Wind，中金公司研究部  注：數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

　　圖表：近期海外資金時隔半年重新回流海外中資股市場

　　資料來源：EPFR，Wind，中金公司研究部   注：數(shù)據(jù)截至2023年2月8日

　　[1]https://www.hsi.com.hk/static/uploads/contents/zh_hk/news/indexChgNotice/20230103T163500.pdf

　　文章來源

　　本文摘自：2023年2月10日已經(jīng)發(fā)布的《港股通與恒指調(diào)整預(yù)覽（2023-2）》

　　劉剛，CFA    分析員 SAC 執(zhí)證編號：S0080512030003 SFC CE Ref：AVH867

　　張巍瀚  聯(lián)系人 SAC 執(zhí)證編號：S0080122010112 SFC CE Ref：BSV497

　　王漢鋒  分析員 SAC 執(zhí)證編號：S0080513080002 SFC CE Ref：AND454

　　法律聲明

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責(zé)任編輯：張海營